涉及的行业或公司 * 化工行业[1][2][3][4][5][6][7][8][9][10][11][12][13][14][15][16][17] * 钾肥行业[4] * 染料行业[4][5] * TMA（偏苯三酸酐）行业[5] * 纯碱行业[5][16] * 制冷剂行业[6][16] * 铬盐行业[7] * DMF（N,N-二甲基甲酰胺）市场[8] * 磷化工行业[9] * 草甘膦市场[10][16] * 高能耗化工产品（如尿素、磷肥、电石、烧碱、工业硅、黄磷、PVC等）[11][12][13][16] * 有机硅行业[16] * 钛白粉行业[16] * 氯碱行业[16] * 氨纶行业[15][16] * PTE（聚对苯二甲酸乙二醇酯）行业[15] * 光引发剂行业[17] * 味精氨基酸行业[17] * 相关上市公司：振华股份[7]、浙江龙盛[4]、闰土股份[4]、正丹股份[5]、巨化股份[6][16]、三美股份[6][16]、永和股份[6]、华乐恒生[8]、江山股份[10]、兴发集团[10][16]、合盛硅业[12]、兴安股份[16]、新凤鸣[16]、博兴化工[16]、东岳集团[16]、万华化学[16]、华鲁恒升[16]、容百科技[16]、华峰化学[16]、久日新材[17]、梅花生物[17]、富恒集团[17] 核心观点和论据 * 中央财经委会议提出治理低价无序竞争 引导企业提升产品品质 推动落后产能退出 与供给侧改革和设备更新政策一脉相承[1][3] * 行业自律和产能出清是市场驱动反内卷的有效途径 可显著提升产品价格和公司股价[1][4][5] * 钾肥行业因白俄罗斯和俄罗斯联合减产影响160万吨供给 价格从2024年每吨2200元涨至2025年3300元 涨幅50%[4] * 染料行业通过龙头企业和解实现自律 2013-2015年价格上涨近一倍[4][5] * TMA行业因英力士关闭占全球27%产能的生产线 价格上涨至每吨接近5万元 正丹股份股价涨10倍[5] * 纯碱行业2013-2015年有352万吨产能退出 占行业12% 推动价格上行[5] * 环保 能耗等政策对化工生产影响显著 导致供给收缩和价格上涨[1][6][11][12][13][14] * 制冷剂实行配额制 R32从每吨1.7万元涨至6万元以上 R134A从每吨2.7万元涨至5万元以上 巨化 三美 永和等业绩大幅增长[6] * 能耗双控期间 工业硅 氯碱等产品因供给受限价格大涨 合盛硅业等业绩大幅上行[11][12] * 铬盐行业受环保限制 企业数量从2005年25家减少到2023年约8家 振华股份毛利率从25%-27%升至29%[7] * 磷化工行业因磷矿石扩产限制和环保整治 价格从每吨300元涨至500元（2017-2018年） 后进一步涨至1000元（2020-2022年）[9] * 草甘膦因环保督查 恶劣天气等因素 价格从每吨2万元涨至8万元（2020-2021年）[10] * 淘汰落后产能政策要求小规模装置退出 如黄磷 电石 PVC 烧碱等领域 新版目录增加10万吨以下磷肥等淘汰项目[13] * 老旧装置更新改造政策要求淘汰不符合标准的老旧装置 溴素 黄磷 炭黑等超过30%产能需更新改造[14] * 供给侧变化对产品价格影响显著[1][8] * DMF因浙江交科停产16万吨产能（占国内消费量20%以上） 价格从2020年7月每吨5000元涨至10月1.3万元 涨幅1.7倍 华乐恒生等业绩提升[8] * 预计2026年化工行业将迎来供需共振 美联储降息利好出口 外资退出及国内资本开支放缓导致供给下降[2][17] * 2025年是政策打基础阶段 2026年是政策执行年 带来产能退出或减产 改善供需关系[17] * 需求端美联储9月和12月降息利好化工产品出口[17] * 供应端外资加速退出及国内资本开支放缓导致供给下降或减速[17] * 投资建议关注景气位于底部的子行业 如有机硅 草甘膦 工业硅 纯碱 钛白粉 氯碱 氨纶 PTE等 以及政策驱动的淘汰类和限制类产业[15][16][17] * 推荐公司包括兴发集团 兴安股份 新凤鸣 博兴化工 巨化 三美 东岳 万华 华鲁 容百 华峰 久日新材 梅花生物 富恒集团等[16][17] 其他重要内容 * 反内卷不仅影响国内市场 还可能成为宏观经济增长引擎 在防通缩和防止海外反倾销方面带来价格上涨和利润提升[16] * 制冷剂行业是政治制约下实现自律成功的典型案例 具备节能主题[16] * 地产链中的PVC以及纺织链中的氨纶处于亏损状态 PTE多年处于底部 可能会迎来出清机会[15] * 符合产能增速放缓 高开工 高集中度 产品景气位于底部的子行业更容易形成默契和自律 摆脱恶性内卷[16] * 发布了很多反内卷相关的深度报告 可通过小程序查询下载或联系获取[17]

投资评级 - 首次覆盖给予买入评级 [4][11] 核心观点 - 业务结构优化推动毛利率同环比提升 25Q2整体毛利率达21.25% 环比提升4.02个百分点 同比提升6.56个百分点 [3] - 主营产品价格分化明显 2025年上半年磷铵/复合肥/尿素/聚甲醛/黄磷/饲料级磷酸钙盐均价同比变动分别为-6.7%/+6.5%/-19.4%/-8.0%/+0.8%/+21.1% [3] - 主动压缩低效业务 通过清退低效无效股权及缩减大豆贸易规模优化业务结构 [3] - 产业布局持续深化 拥有化肥总产能1000万吨/年 含尿素260万吨/年 磷肥555万吨/年 复合肥185万吨/年 为国内最大化肥生产企业之一 [4] - 磷矿资源开发取得进展 镇雄磷矿探转采快速推进 昆阳磷矿二矿地采项目进入试运行 450万吨/年磷矿浮选项目在建 [4] - 技改提升合成氨产能 金新化工、天安化工、大为制氨完成合成氨产能技术改造 [4] - 磷酸铁项目完成技术改造 10万吨/年磷酸铁项目完成连续法技术改造 提升装置开工率和运行效率 [4] 财务表现 - 2025年上半年营业收入249.92亿元 同比下降21.88% 归母净利润27.61亿元 同比下降2.81% [2] - 2025年第二季度营业收入119.88亿元 同比下降33.90% 环比下降7.82% 归母净利润14.72亿元 同比增长6.52% 环比增长14.15% [2] - 销量表现分化 25Q2磷铵/复合肥/尿素/聚甲醛/黄磷/饲料级磷酸钙盐销量同比变动分别为-21.4%/-18.4%/-11.8%/+8.4%/+70.4%/-16.9% [3] - 盈利预测显示稳健增长 预计2025-2027年归母净利润分别为55.99/59.10/61.09亿元 对应PE 9X/9X/8X [4] - 毛利率持续改善 预测2025-2027年毛利率分别为20.9%/20.6%/20.9% [12] - 净资产收益率逐步回落 预测2025-2027年分别为20.26%/17.82%/15.71% [5][12] - 每股收益稳步提升 预测2025-2027年分别为3.07/3.24/3.35元 [5][12] 市场数据 - 当前股价27.70元 总市值504.97亿元 总股本18.23亿股 [6] - 历史表现优异 近12个月绝对收益达47% 近3个月收益25% 近1个月收益12% [8]

2025年上半年业绩表现 - 公司2025年上半年实现营业收入114亿元 同比增长3.6% 归母净利润5.1亿元 同比增长12.6% 扣非归母净利润4.9亿元 同比增长12.1% [1] - 单二季度营业收入56.9亿元 同比下降6.0% 环比下降0.4% 归母净利润2.6亿元 同比增长6.9% 环比增长1.3% [1] 分业务板块业绩分析 - 常规复合肥业务实现营业收入32.4亿元 同比增长10.4% 营收占比28.4% 同比提升1.7个百分点 毛利率10.4% 同比提升0.2个百分点 [2] - 新型复合肥及磷肥业务实现营业收入39.8亿元 同比增长32.5% 营收占比34.9% 同比提升7.6个百分点 毛利率18.7% 同比提升0.7个百分点 [2] - 黄磷业务实现营业收入6.2亿元 同比下降1.5% 营收占比5.4% 毛利率19.9% 同比提升6.3个百分点 [2] - 纯碱业务实现营业收入3.2亿元 同比下降34.6% 营收占比2.8% 同比下降1.7个百分点 毛利率12.3% 同比下降11.9个百分点 [2] 重点项目进展 - 湖北应城70万吨合成氨项目主体结构建设和设备采购已完成 土建工程进入收尾阶段 核心设备正在安装 [3] - 阿居洛呷磷矿290万吨采选工程于2025年3月动工 井下基建工程稳步推进 地表选矿工程边坡治理及支挡工程已进场施工 [3] 未来业绩展望 - 预计公司2025-2027年营业收入分别为225.1亿元、249.9亿元、280.6亿元 同比增长10.5%、11.0%、12.3% [3] - 预计2025-2027年归母净利润分别为10.0亿元、12.9亿元、16.3亿元 同比增长24.9%、28.4%、26.8% [3] - 按8月29日收盘价计算 对应PE分别为14倍、11倍、9倍 [3]

核心财务表现 - 2025年上半年公司实现营收114.00亿元，同比增长3.59%，归母净利润5.11亿元，同比增长12.60% [4] - 2025年第二季度单季营收56.89亿元，同比减少5.99%，但归母净利润2.57亿元，同比增长6.94% [4] - 扣非后归母净利润达4.95亿元，同比增长12.10% [4] 磷复肥业务分析 - 磷复肥业务营收72.2亿元，同比增长21.6%，其中常规复合肥营收32.4亿元（+10.4%），新型复合肥及磷肥营收39.8亿元（+32.5%） [5] - 新型复合肥及磷肥营收占比提升至34.9%，同比增加7.6个百分点，推动整体毛利率提升0.8个百分点至15.0% [5] - 黄磷业务营收6.20亿元（-1.5%），毛利率提升6.3个百分点至19.9%；纯碱业务营收3.23亿元（-34.6%），毛利率下降11.9个百分点至12.3% [5] 费用与运营效率 - 销售/管理/研发/财务费用分别增长20.3%/27.9%/5.6%/2.1%，销售期间费用率同比提升0.8个百分点至6.7% [5] 上游资源布局进展 - 湖北应城70万吨合成氨项目主体建设与设备采购已完成，土建工程进入收尾阶段 [6] - 雷波三宗磷矿资源储量合计约5.49亿吨，其中阿居洛呷磷矿290万吨采选工程已于2025年3月动工 [6] - 牛牛寨东段磷矿400万吨采矿工程已形成优化方案，西段磷矿正在办理"探转采"手续 [6] - 项目完成后将大幅提升氮、磷原料自给率，强化成本优势 [6]

投资评级 - 维持"买入"评级 [3] 核心财务表现 - 2025年上半年营收114.00亿元，同比增长3.59%；归母净利润5.11亿元，同比增长12.60%；扣非归母净利润4.95亿元，同比增长12.10% [1] - 2025年第二季度营收56.89亿元，同比减少5.99%，环比减少0.40%；归母净利润2.57亿元，同比增长6.94%，环比增长1.32% [1] - 预计2025-2027年归母净利润分别为10.12亿元、12.32亿元、14.26亿元（前值分别为8.50亿元、10.26亿元、13.21亿元） [3] 业务板块表现 - 磷复肥业务营收72.2亿元，同比增长21.6%，毛利率同比提升0.8个百分点至15.0% [2] - 常规复合肥营收32.4亿元，同比增长10.4%；新型复合肥及磷肥营收39.8亿元，同比增长32.5%，营收占比提升7.6个百分点至34.9% [2] - 黄磷业务营收6.20亿元，同比减少1.5%，毛利率同比提升6.3个百分点至19.9% [2] - 纯碱业务营收3.23亿元，同比减少34.6%，毛利率同比下降11.9个百分点至12.3% [2] 费用与运营效率 - 销售费用同比增长20.3%，管理费用增长27.9%，研发费用增长5.6%，财务费用增长2.1% [2] - 销售期间费用率同比提升0.8个百分点至6.7% [2] - 预计2025年毛利率提升至11.7%（2024年为10.7%），2027年进一步升至12.1% [12] 上游资源布局进展 - 雷波三宗磷矿资源储量合计约5.49亿吨，其中阿居洛呷磷矿290万吨采选工程已于2025年3月动工 [3] - 牛牛寨东段磷矿400万吨采矿工程已形成优化方案，西段磷矿正在办理"探转采"手续 [3] - 湖北应城70万吨合成氨项目主体建设完成，土建进入收尾阶段，核心设备安装中 [3] 盈利预测与估值 - 预计2025-2027年营收分别为219.95亿元、240.75亿元、262.20亿元，增长率7.92%、9.45%、8.91% [5] - 预计2025年EPS为0.84元，2027年升至1.18元；ROE从2024年9.12%提升至2027年11.85% [5][12] - 当前PE为14倍（2025年），预计2027年降至10倍；PB从1.6倍（2024年）降至1.2倍（2027年） [5][13] 市场表现与资本结构 - 总市值139.13亿元，总股本12.08亿股，近一年股价区间6.67-12.05元 [6] - 近一年绝对收益率64.40%，相对收益率27.21% [8] - 资产负债率预计从2024年62%降至2027年48%，流动比率从0.94提升至2.13 [12]

公司环保违规事件 - 因违反《突发环境事件应急管理办法》第十条被无锡市江阴生态环境局罚款1.52万元 [1] - 厂区积水采样显示总磷浓度超标（10.6mg/L、10.5mg/L、15.7mg/L、15.5mg/L），超太湖地区化工行业排放限值 [2] - 初期雨水收集系统能力不足（收集池1.2万m³，处理设施2×600吨/日），暴雨时收集与处理能力严重不匹配 [2] 公司安全生产处罚 - 因未办理特殊作业审批违反《安全生产违法行为行政处罚办法》被无锡市应急管理局警告并罚款3万元 [4][5] - 具体违规行为：白磷罐区及磷酸成品罐区管道拆除后加盲板未办理审批 [5] 公司经营与财务表现 - 2025年上半年营业收入17.8亿元，同比增长9.85% [9][10] - 归母净利润1856万元，同比扭亏（去年同期亏损1671万元） [9][10] - 经营现金流净额1.92亿元，同比增长76.78% [9][10] 公司业务与行业地位 - 中国精细磷化工行业领军企业，全球龙头企业之一，产品涵盖黄磷、磷酸及各类磷酸盐 [5][8] - 拥有"矿山-黄磷-磷酸-磷酸盐"全产业链布局，产能包括热法磷酸60万吨/年、精细磷酸盐9.5万吨/年 [8] - 在江苏、广西、云南等地设有20家子公司，具备嵌入跨国公司供应链的市场优势 [8] 公司资产与股东收益 - 报告期末归属于上市公司股东的净资产16.79亿元，较上年度末增长1.41% [10] - 基本每股收益0.028元/股，同比提升212% [11] - 加权平均净资产收益率1.11%，同比增加2.01个百分点 [11]

公司财务表现 - 2025年上半年黄磷业务实现营业收入6.20亿元 [1] - 黄磷业务毛利率达19.87%，同比上升6.32个百分点 [1] 生产运营状况 - 黄磷业务保持稳健运行且产能充分释放 [1] - 雷波磷矿项目推进将使磷矿石实现自主供应 [1] - 磷矿石自供后黄磷产品毛利有望持续提升 [1]

投资评级 - 维持"强推"评级 目标价34.05元 当前股价27.31元 潜在涨幅约24.7% [1][3][7] 业绩表现 - 2025H1实现营收146.20亿元 同比增长9.07% 归母净利润7.27亿元 同比下降9.72% [1] - 2025Q2单季营收73.91亿元 同比/环比增长13.44%/2.25% 归母净利润4.16亿元 同比/环比下降1.72%/增长34.00% [1] - Q2毛利率19.87% 环比提升6.94个百分点 销售净利率6.14% 环比提升1.52个百分点 利润环比修复显著 [7] - 分业务板块：矿山采选收入15.50亿元（毛利率78.27%）农药收入25.68亿元（毛利率12.46%）肥料收入19.24亿元（毛利率6.60%）特种化学品收入26.15亿元（毛利率18.03%）有机硅收入13.69亿元（毛利率-2.22%） [7] 资源布局 - 拟收购桥沟矿业50%股权 交易对价8.55亿元 收购后桥沟矿业将成为全资孙公司 [1] - 桥沟磷矿保有资源储量约1.85亿吨 平均品位22.80% 设计产能200万吨/年 [7] - 收购后公司磷矿资源储量将从3.95亿吨增至5.80亿吨 进一步强化磷化工产业链上游控制力 [7] - 其他储备资源：荆州荆化磷矿探明储量2.89亿吨（处于探转采阶段）宜安实业磷矿探明储量3.15亿吨（设计产能400万吨/年 预计下半年取得安全生产许可证）兴华矿业拥有远安县杨柳东矿区磷矿探矿权（推断资源量约1.56亿吨） [7] 项目进展 - 湖北兴瑞100万米/年有机硅皮革、15万平方米/年有机硅泡棉项目全面建成投产 [7] - 远安吉星5.3万吨/年黄磷技术升级改造项目、5000吨/年XF-A项目全面建成投产 [7] - 新疆兴发3000吨/年四氧化二氮项目投料试车 [7] - 在建项目：兴福电子3万吨/年电子级双氧水扩建、1.5万吨/年电子级磷酸综合利用扩产项目 兴华磷化工3.5万吨/年磷系阻燃剂项目 远安吉星2万吨/年数据储存元器件专用次磷酸钠扩产技改项目、1万吨/年润滑油级五硫化二磷搬迁改造项目 [7] 盈利预测 - 调整2025-2027年归母净利润预测至20.78/25.00/28.26亿元（原预测23.34/25.95/27.05亿元） [7] - 对应PE分别为14.5x/12.1x/10.7x 基于2026年15倍目标PE得出目标价34.05元 [7] - 预计2025-2027年营收增速分别为8.6%/7.2%/2.3% 归母净利润增速分别为29.8%/20.3%/13.0% [8]

财务业绩 - 2025年上半年营业收入114.00亿元，同比增长3.59% [2] - 归属于上市公司股东的净利润5.11亿元，同比增长12.60% [2] - 扣除非经常性损益的净利润4.95亿元，同比增长12.10% [3] - 基本每股收益0.43元/股，同比增长13.16% [3] - 磷复肥业务营业收入72.22亿元，同比增长21.55% [3] - 黄磷业务营业收入6.20亿元，毛利率19.87%（同比上升6.32个百分点） [9] 磷复肥业务结构 - 常规复合肥营收32.41亿元，同比增长10.36% [6] - 新型复合肥及磷肥营收39.81亿元，同比增长32.50% [6] - 增长驱动因素：销量增长与产品结构优化（新型肥料及高附加值磷铵占比提升） [6] 产业链建设进展 - 氮产业链：湖北应城70万吨合成氨项目土建收尾，设备安装推进中 [4] - 磷产业链： - 磷酸分级利用技术实现全产业链覆盖（湿法磷酸至磷酸铁） [5] - 雷波阿居洛呷磷矿290万吨采选工程井下基建稳步推进 [5] - 雷波牛牛寨东段磷矿400万吨采选方案优化完成 [5] - 磷矿投产后将实现690万吨/年自供能力，降低外部依赖和综合成本 [10] 产品与技术优势 - 新型肥料聚焦"增效肥/特肥/作物专用肥"三大方向，推出多款创新产品 [7] - 磷酸一铵核心优势： - 磷酸分级利用技术灵活调整产品结构 [8] - 磷矿-磷酸-磷复肥产业链协同降低成本和能耗 [8] - 客户结构优化（万润新能、天赐材料等新能源客户） [9] 市场与渠道拓展 - 国内渠道：一级经销商近6,000家，零售终端超10万个，2025年新增经销商超800家 [7] - 海外渠道：东南亚本地化网络覆盖越南、泰国、马来西亚等地 [8] - 新型肥料市场驱动因素：经济作物种植面积增长、高标准农田建设需求 [6]

投资评级 - 优于大市（维持）[1][5][21] 核心观点 - 公司主营业务收入占比大幅提升 毛利率改善明显 2025年上半年营业收入11400亿元 同比增长359% 归母净利润511亿元 同比增长1260% 毛利率1199% 同比提高145个百分点 净利率448% 同比提高035个百分点[1][7] - 磷复肥业务营收占比6335% 较去年同期提升936% 主业地位进一步巩固[1][7] - 公司持续向上游资源布局 产业链不断完善 70万吨合成氨项目稳步推进 阿居洛呷磷矿290万吨采选工程进入矿山建设期 牛牛寨东段磷矿400万吨采矿工程已形成优化方案[3][18] 财务表现 - 2025年上半年磷复肥业务实现营收7222亿元 同比增长2155% 销量保持稳定增长[1][11] - 纯碱业务实现销售收入323亿元 毛利率1232%[2][14] - 黄磷业务实现销售收入620亿元 毛利率1987%[2][17] - 上调盈利预测 预计2025-2027年归母净利润分别为1001/1207/1363亿元（此前853/972/1119亿元） 对应EPS分别为083/100/113元（此前071/080/093元）[3][21] - 当前股价对应PE为134/111/98倍[3][21] 业务发展 - 布局广西贵港和新疆阿克苏两大战略基地 填补区域产能空白[1][11] - 高毛利的水溶肥和新型肥料销售量稳步提升 销售渠道不断完善 海外市场稳定增长[1][11] - 复合肥产品向绿色化、功能化、定制化方向转变 新型复合肥成为产业结构调整升级重要方向[11] - 构建了从上游磷矿资源到下游除尿素外的氮肥完整产业链[3][21] 行业状况 - 纯碱行业持续低迷 2025年上半年轻质纯碱均价1362元/吨 同比下降3471% 地产需求疲软 光伏玻璃行业产能过剩[2][14] - 黄磷价格同比上涨332% 2025年上半年主流市场均价23649元/吨 产量2836万吨 同比增产1253% 但供需矛盾仍存 价格很难大幅上行[2][17] - 复合肥行业呈现"成本驱动型上涨"特点 2025年上半年45%硫基复合肥山东市场均价3127元/吨 同比上涨126%[11]