投资评级 - 报告给予云天化(600096.SH)投资评级为“买入（维持）”[5] 核心观点 - 报告核心观点为：业绩韧性彰显，硫循环项目打开降本空间[5] 报告导读与业绩概览 - 云天化2026年半年度报告显示，2026H1实现营业收入228.21亿元，同比下降8.92%[6] - 2026H1实现归母净利润29.34亿元，同比增长6.14%[6] - 2026H1实现扣非归母净利润28.74亿元，同比增长6.50%[6] - 2026Q2单季度实现营业收入108.40亿元，同比下降9.85%[6] - 2026Q2单季度实现归母净利润15.10亿元，同比增长2.41%[6] - 2026Q2单季度实现扣非归母净利润14.82亿元，同比增长3.94%[6] 主业经营与业务结构 - 2026年上半年磷肥产量209.65万吨，销量215.64万吨，实现营业收入81.62亿元[6] - 2026年上半年复合肥产量119.88万吨，销量123.67万吨，实现营业收入41.58亿元[6] - 2026年上半年尿素产量154.02万吨，销量138.06万吨，实现营业收入23.99亿元[6] - 2026年上半年聚甲醛产量6.24万吨，销量5.76万吨，实现营业收入5.56亿元[6] - 2026年上半年黄磷产量1.66万吨，销量0.92万吨，实现营业收入2.18亿元[6] - 2026年上半年饲钙产量30.90万吨，销量25.83万吨，实现营业收入13.13亿元[6] - 2026年上半年磷酸铁产量5.15万吨，销量5.04万吨，实现营业收入5.40亿元[6] - 商贸物流业务收入同比下降59.64%[6] - 化肥相关业务收入同比增长16.19%[6] - 磷化工业务收入同比增长19.85%[6] - 新材料业务收入同比增长56.75%[6] - 主业收入保持较快增长，业务结构进一步向核心制造环节聚焦[6] 产品价格与成本分析 - 2026年上半年磷肥销售均价为3785元/吨，同比+20.08%[6] - 2026年上半年复合肥销售均价为3362元/吨，同比+5.76%[6] - 2026年上半年尿素销售均价为1737元/吨，同比-0.97%[6] - 2026年上半年聚甲醛销售均价为9664元/吨，同比-9.26%[6] - 2026年上半年黄磷销售均价为23811元/吨，同比+15.44%[6] - 2026年上半年饲钙销售均价为5085元/吨，同比+30.72%[6] - 2026年上半年磷酸铁销售均价为10707元/吨，同比+20.91%[6] - 同期硫磺采购均价同比大幅上涨88.51%至3461元/吨[6] - 原料煤采购均价同比下降15.67%[6] - 燃料煤采购均价同比下降11.17%[6] - 公司上半年整体毛利率约20.89%，同比提升约1.74个百分点[6] - 产业链一体化优势及业绩韧性进一步凸显[6] 硫资源循环利用项目 - 公司拟合计投资27.37亿元建设两大硫循环项目[6] - 天安化工投资15.78亿元建设30万吨/年湿法磷酸及配套80万吨/年硫酸、79万吨/年碱性料装置[6] - 子公司环保科技投资11.59亿元建设磷石膏制水泥联产硫酸项目[6] - 环保科技项目规划处理150万吨/年磷石膏并生产80万吨/年水泥、联产60万吨/年硫酸[6] - 项目投产后有望实现部分磷石膏资源化与硫资源内部循环[6] - 项目可降低公司对外采硫磺的依赖及价格波动影响[6] - 项目可进一步完善新能源材料原料配套，强化“磷矿—磷酸—磷酸铁”全产业链竞争优势[6] 股东回报与分红 - 公司2025年度利润分配方案已实施每股派发现金红利1.20元，合计现金分红21.88亿元[6] - 2026年半年度公司拟向全体股东每10股派发现金红利2.00元[6] - 按2026年6月末总股本计算，预计派发现金红利3.65亿元[6] - 在推进项目建设的同时，公司保持较强分红力度，持续强化股东回报[6] 盈利预测与估值 - 报告预计公司2026-2028年归母净利润分别为52.09/55.15/58.50亿元[6] - 预计2026-2028年归母净利润同比增速分别为1.02%/5.87%/6.08%[6] - 当前股价对应的2026-2028年PE分别为10.42/9.84/9.28倍[6][7] - 报告预测2026-2028年营业收入分别为48,357/49,195/51,338百万元[8] - 报告预测2026-2028年每股收益分别为2.86/3.03/3.21元/股[8] - 报告预测2026-2028年ROE分别为19.01%/18.15%/17.44%[8]