报告行业投资评级 未提及相关内容 报告的核心观点 - 2025年6月基础化工指数涨幅6.42%，在一级行业中排第10，部分化工品价格受油价驱动上涨，二级子行业涨跌不一，三级子行业多数增长，上市公司多数实现正收益 [2] - 重点关注的近600种化工产品中，丁酮等涨幅居前，维生素VE等跌幅居前，不同产品受成本、供需等因素影响价格表现各异 [3][24][28] - 前5月化学原料和化学制品制造业利润总额和出厂价格同比下降，同时有多项行业政策发布及企业动态更新 [4][32] 各目录总结 市场行情回顾 大盘及基础化工板块走势 - 2025年6月主要大盘指数均上涨，基础化工指数涨幅6.42%，在一级行业中排名第10 [2][11] - 基础化工二级子行业中塑料及制品等上涨，化学纤维下跌；三级子行业中28个增长、4个下跌，锂电化学品等涨幅前五，粘胶等跌幅后五 [2][16][19] 基础化工上市公司走势 - 2025年6月基础化工上市公司中407个实现正收益，130个实现负收益 [20] 产品涨跌异动和行业资讯 产品涨跌 - 涨幅前十产品为丁酮、硫酸铵等，受成本、供给、需求等因素影响价格有不同表现 [24][26] - 跌幅前十产品为维生素VE、维生素D3等，主要因供大于求、下游需求不足等因素导致价格下滑 [28][29] 行业资讯 - 前5月化学原料和化学制品制造业利润总额同比下降4.7%，出厂价格同比下降4.1% [32] - 工信部提出到2027年制修订绿色低碳领域标准百项以上，针对石化化工领域部署多项重点任务 [32] - 山东发布支持民营经济发展政策，河南提出加快培育临港化工产业集群 [32][33] - 前5月钛白粉进出口均同比下降，沙特Sabic关闭英国裂解装置，赛轮轮胎新品上市，湖北宜化项目部分投产 [33] 重点产品价格价差走势 能源 - 截止2025年6月30日，动力煤、液化天然气价格较月初下跌，Brent原油、WTI原油现货价较月初上涨 [34][36] 农化 - 氯基复合肥、尿素等产品价格和价差有不同变化，如氯基复合肥价差较月初上涨，尿素价差较月初下跌 [42][44] 化学纤维 - PX、PTA等产品价格和价差有不同表现，如PX价格和价差较月初上涨，PTA价差较月初下跌 [56] 纯碱 - 轻碱、重碱价格较月初下跌，不同制法下纯碱价差也有不同程度下跌 [78] 氯碱 - 烧碱价格较月初下跌，电石价格较月初下跌，聚氯乙烯价格较月初上涨，对应价差也有相应变化 [79] 钛白粉 - 截止2025年6月30日，钛白粉价格较月初下跌，价差较月初下跌 [84] 橡胶及轮胎 - 天然橡胶价格较月初上涨，顺丁橡胶价格较月初下跌，丁苯橡胶价格较月初上涨，全钢胎和半钢胎开工率有不同变化 [89][92] 塑料 - 聚乙烯、聚丙烯价格较月初上涨，价差较月初下跌，EVA、POE价格较月初下跌 [95][99] 氟化工 - 萤石、氢氟酸等产品价格和毛利有不同变化，如萤石价格较月初下跌，氢氟酸毛利较月初下跌 [103] 食品医药添加剂 - 安赛蜜、三氯蔗糖等产品价格有不同表现，如安赛蜜价格较月初持平，维生素E价格较月初下跌 [124][131] 有机硅 - 截止2025年6月30日，有机硅DMC价格较月初下跌，价差较月初下跌 [135] 聚氨酯 - 纯MDI、聚合MDI等产品价格和价差有不同变化，如纯MDI价格较月初下跌，价差较月初下跌 [137] 染料 - 分散染料分散黑价格较月初持平，活性染料活性黑价格较月初持平，H酸价格较月初上涨，间苯二酚价格较月初下跌 [154][156]

证券代码：000422 证券简称：湖北宜化 湖北宜化化工股份有限公司投资者关系活动记录表 编号：2025-006 | 投资者关 | ☑特定对象调研 □分析师会议 | | --- | --- | | 系活动类 | □媒体采访 □业绩说明会 | | | □新闻发布会 ☑路演活动 | | 别 | □现场参观 | | | □其他 中信证券、华创证券、华安证券、山西证券、创金合信基金、招银 | | | 理财、前海开源基金、鹏华基金、南方基金、前海人寿、博时基金、 源乐晟资管、汐泰投资、新华养老保险、招商基金、中信自营、长 | | | 盛基金、中邮创业基金、泰康资产、国寿资产、财通资管、太平资 | | | 产、长江养老、国泰基金、国投瑞银基金、中信保诚、安信资管、 | | 活动参与 | 汇丰晋信基金、万家基金、兴银基金、中电投基金、国信证券、淡 | | 人员 | 水泉投资、汇丰前海证券、高盛公司 | | | 公司董事、董事会秘书 王凤琴 | | | 公司规划发展部负责人 朱显军 | | | 公司证券事务代表 李玉涵 | | | 公司证券部 胡志翔 | | 时间 | 2025 年 6 月 10 日-2025 年 7 月 1 ...

调研基本信息 - 调研时间为2025年5月23日上午9:50 - 10:50，地点在贵州省黔南布依族苗族自治州瓮安县工业园区 [1] - 参与单位包括华西证券、华金证券等多家公司 [1] - 上市公司接待人员有常务副总裁吴益辉、董事郑宇等 [1] 小高寨磷矿基本情况 - 现生产能力达每天1.1万吨，生产许可证为200万吨/年，可有不超过20%增量，正实施290万吨/年安全设施设计审查批复工作，预计今年三季度完成阶段性成果并扩能建设 [1] - 矿山系统包括主要运输系统（井下到地面是皮带）、充填采矿法（实现100%机械化），正在进行智能化建设升级 [1] - 投产区域一期有四个采区，二期有三个采区，主体系包括主斜井（693米，安装皮带运输和架空乘人装置，运力1.2800T/小时，每天运输22小时，矿石运输能力每天1.5 - 1.6万吨）、副斜井（538米，宽5.1米，高4.0米，用于运材料和人员进出，新增架空乘人装置）、通风竖井（通风能力1.6万方/分钟，实际用1.3万方） [1][2] - 排水系统安装6台水泵（每台720方水/小时，4台使用，2台备用），安全监控系统井下摄像头接入调度中心，人员定位系统全员井下定位（偏差最多30公分），通讯采用无线电话通讯（实现WIFI下井），供水系统地面有高位水池，压风系统3大3小，紧急避险系统避难洞可正常生活7天以上，采用总承包形式 [2] 业务承包情况 - 仅采矿承包出去，选矿系统自营 [2] - 400人员的矿工是承包公司的，安全方面承包公司有主体责任 [3] - 温州东大负责一盘区，浙江宝树负责二、三盘区，都签订了管理协议 [3] 证件与时间情况 - 2024年底开始联合试运转，今年2月份验收完成取得安全生产许可证 [3] 产能与产量情况 - 计划今年3 - 4季度取得新增90万吨安全设施设计审查批复，建设过程产出工程矿 [4] - 资源储量约6932万吨 [4] - 现产量约1.1万吨/天，当月生产当月销售，仍有约30万吨定单未交付 [4] - 4月产量超过30万吨 [4] - 地面储备磷矿仓库容量约15万吨 [5] - 最近每天运出矿量约1.2万吨，最高达3万吨，50%的矿从物理选矿运输 [5] 品位与价格情况 - 整体品位达27 - 28%，B层矿品位约27%，开采出来比勘探品位偏高，B矿最高品位32% [4][5] - 4月与今年一二月销售价格基本持平，下半年价格预计稳中有升，行业认为当前价格较合理，国家暂无干预措施 [4][5] 运输与产业链情况 - 运输压力不大，每天1.2万吨出矿无问题 [5] - 下游有硝酸磷肥、工业磷铵、磷酸铁，磷化工产业链较完善，现有物理选矿60万吨/年 [5] - 贵州复合肥生产基地直接用约10 - 20万吨/年 [6] 生产调节与合同情况 - 通过出生证管理实现采矿到用户需求链条化对接和优化供用，特殊需求通过浮法和光电选矿定制配对 [6] - 合同基本锁量不锁价，少量锁定价格 [6] - 有30多个稳定客户，60多个老客户，部分大客户年需矿量达700多万吨 [6] 成本与选矿情况 - 今年一季度原矿成本一吨130元左右，包含充填 [6] - 选矿从平均24%提升到31 - 33%，费用80 - 100元/吨左右 [6]

公司评级与财务概况 - 山东恒邦冶炼股份有限公司主体信用等级维持AA+，评级展望稳定，"恒邦转债"信用等级同样维持AA+ [1] - 2024年公司资产总额247.24亿元，负债合计149.89亿元，资产负债率60.63% [3] - 2024年营业总收入758.01亿元，净利润5.18亿元，EBITDA 14.84亿元 [3] - 2025年一季度存货规模显著增加至149.18亿元，占总资产比例超过50% [23] 业务运营与产品表现 - 公司以黄金冶炼为主业，2024年黄金产量95.98吨，销量96.73吨，销售均价551.26元/克 [15][16] - 电解铜2024年产量19.41万吨，销量20.55万吨，销售均价66,337元/吨 [15][16] - 白银产量825.68吨，销量871.10吨，销售均价6.30元/克 [15][16] - 小金属产品如锑、碲、钯等对公司利润形成重要补充，2024年三氧化二锑销售均价大幅上涨 [14] 行业环境与价格趋势 - 2024年COMEX黄金期货年均价2,403.55美元/盎司，同比上涨22.97% [5] - 2025年一季度黄金均价达2,859.60美元/盎司，同比上涨38% [5] - 2024年LME铜均价9,268.90美元/吨，同比上涨8.74%，但铜精矿现货TC价格显著下滑 [6] - 2025年一季度铜精矿现货TC报价跌至-23美元/吨，冶炼厂经营持续承压 [6] 财务风险与资本结构 - 公司总债务规模从2022年86.57亿元增至2025年一季度152.55亿元 [3][26] - 短期债务占比从2022年69.66%降至2023年44.82%，但2025年一季度回升至64.61% [26] - 2024年经营活动净现金流4.12亿元，2025年一季度转为净流出26.33亿元 [23][26] - EBITDA利息保障倍数从2022年4.04倍降至2024年4.00倍 [26] 在建项目与资本开支 - 复杂金精矿多元素综合回收项目总投资42.70亿元，建成后可形成年产黄金超20吨能力 [11][17] - 威海恒邦含金多金属矿有价元素综合回收技术改造项目延期至2025年12月 [13][17] - 牟平辽上金矿（扩界、扩能）采选项目计划2026年10月建成，投产后产能达90万吨/年 [10][17] - 截至2025年3月末公司在建项目总投资87.98亿元，已投入33.25亿元 [17] 股东支持与公司治理 - 江西铜业持有公司44.48%股份，为公司提供战略支持和资金授信 [7][33] - 2024年公司发生安全生产事故，8名责任人被追责，公司收到监管函 [29] - 独立董事对2024年年报及2025年一季报提出异议 [32] - 公司获得银行授信额度456.89亿元，未使用额度273.50亿元 [23]

云图控股调研要点 - 产业链布局聚焦氮肥和磷肥一体化建设，磷酸分级利用生产多种磷复肥产品[1] - 2025年一季度复合肥销量稳定增长，受益于春耕备肥旺季需求[1] - 渠道网络覆盖近6,000家一级经销商，持续推进营销整合[1] - 磷铵产品规模扩张成为新利润增长点[1] - 应城基地70万吨合成氨项目完善氮肥产业链，同步新增100万吨复合肥产能并降低综合成本[1] - 雷波磷矿项目推进中，具体出矿时间尚未确定[1] 利尔化学调研要点 - 2025年一季度业绩回升，部分产品量价同比上涨叠加降本增效措施见效[2] - 农药行业供需改善但竞争仍激烈，草铵膦需求增长但价格维持低位[2] - 精草铵膦市场前景被看好，预计需求持续增长[2] - 美国加征关税影响有限，主要原药产品列入豁免清单[2] - 收购山东汇盟事项处于尽调论证阶段[2] - 控股股东及实控人变更事宜在沟通中，预期将推动公司发展[2] 合众易晟机构背景 - 成立于2014年9月，具备私募证券基金管理人资格（备案号P1005943）[3] - 投研团队核心负责人拥有20年以上二级市场投资经验[3] - 团队专业背景覆盖多行业研究，致力于为客户创造复利收益[3]

证券代码：000422 证券简称：湖北宜化 公告编号：2025-053 湖北宜化化工股份有限公司 （一）宜化肥业产能置换情况 设 20 万吨/年精制磷酸、65 万吨/年磷铵搬迁及配套装置升级改造项 目，该项目充分利用宜化肥业原 66 万吨/年磷酸二铵产能指标，推动 实现公司磷化工产业升级。具体情况详见巨潮资讯网 2023 年 8 月 11 日《关于投资建设 20 万吨/年精制磷酸、65 万吨/年磷铵搬迁及配套 装置升级改造项目的公告》（公告编号：2023-073）。 （二）公司本部及宜都分公司、太平洋化工产能置换情况 化工具备12万吨/年PVC产能，宜都分公司具备5万吨/年烧碱产能。 万吨/年烧碱搬迁节能改造项目，该项目承接并扩充烧碱产能，以液 氯和高纯盐酸替代PVC产品，推动实现公司氯碱化工产业升级。具体 情况详见巨潮资讯网2023年12月9日《关于投资建设20万吨/年烧碱搬 迁节能改造项目的公告》（公告编号：2023-109）。 建设硫磺渣综合利用8万吨/年保险粉升级改造项目，该项目衔接公司 本部10万吨/年保险粉产能，推动实现公司精细化工产业升级。具体 情况详见巨潮资讯网2023年12月9日《关于投资建 ...

报告公司投资评级 - 首次覆盖，给予“买入”评级 [1][3][5] 报告的核心观点 - 报告研究的具体公司是国内磷肥龙头，掌握上游磷矿石、煤炭优质资源，一体化优势明显，持续改革下期间费用不断优化，长期盈利能力有望维持较高水平，分红水平有望维持高位 [3] - 预计公司2025 - 2027年归母净利润分别为55.49亿元、57.57亿元、58.32亿元，EPS分别为3.02元、3.14元、3.18元，对应PE分别为7.4倍、7.1倍、7.0倍 [5] 根据相关目录分别进行总结 云天化：我国磷肥龙头，产业链配套完善 - 公司历经多轮调整改革，2021年后进入发展新阶段，2013年进军磷肥行业，2021年至今磷化工景气度提升带动业绩增长 [19][20] - 公司为云南省国资委控股公司，实控人为云南省国资委，改革助力国有资产价值实现 [26][29] - 公司把握上游丰富资源，实现一体化运营，拥有磷矿石、煤炭产能1450万吨/年、400万吨/年，化肥总产能1000万吨/年 [30] - 商贸物流及化肥业务收入占比较高，化肥贡献主要毛利，2024年化肥、商贸物流业务收入占比分别为43.87%、41.57% [32] - 公司推进内部改革，期间费用率持续优化，ROE行业领先，2024年四费占收入比重较2016年降低6.86pct [37] - 公司现金流优秀，资本结构持续改善，2024年经营活动现金净流入为107.52亿元，资产负债率为52.26% [47][49] 磷矿石：2025 - 2027年有较多规划项目，实际投产进度待观察 - 需求端化肥为下游主要应用，2021年以来新能源带动需求增量，2024年我国磷矿石60%用于生产磷肥，新能源电池带动磷矿石需求增加 [55][61] - 供给端全球及我国磷矿石分布集中，具备稀缺属性，我国储量占比低但产量占比高，分布不均匀且品位较差 [65][68] - 2025 - 2027年或有较多磷矿石产能增量释放，实际投产进度有待观察，预计新增产能分别为649.75万吨、1366.00万吨、1559.58万吨 [75][80] - 云天化磷矿资源位于行业前列，未来仍存增量预期，截至2024年底拥有磷矿储量近8亿吨，原矿生产能力1450万吨/年 [82] 磷肥：出口调节国内供需，公司为国内磷肥领军企业 - 供给端国内产能保持缩减，集中度处于较高水平 [12] - 需求端国内消费保持稳定，出口为主要变量 [12] - 云天化市场份额领先，盈利能力具有优势，2023年公司P2O5产量309.5万吨，以19.16%的份额位居国内首位 [8] 复合肥及尿素：供给宽松下价格处于较低水平，期待后续回暖 - 复合肥在科学施肥理念推动下，肥料复合化率有持续提升空间 [13] - 尿素供给趋于宽松，2025年关注新产能投产情况及出口政策，若出口政策放松，公司该项业务盈利能力有望修复 [8][13]

纪要涉及的行业和公司 - **行业**：化工、制冷剂、农化、涤纶长丝、大炼化、轮胎、氯碱、智能手机、瓶片、生物柴油 - **公司**：振华股份、巨化、三美、中化蓝天、扬农化工、江山股份、新和成、梅花生物、新湖科技、云天化、洋农化工、巴斯夫、新凤鸣、桐昆、荣盛、恒力、中金、卫星化学、华润、万凯新材、华鲁、华峰化学、远兴公司、黑猫股份、利民股份、卓越新能、佳奥环保、山高环能、云图控股、君正集团、氯碱化工、雅化集团、赛轮、森麒麟、苏博特 纪要提到的核心观点和论据 1. **振华股份** - 核心观点：一季度归母净利润同比增长，二季度业绩预计大幅增长，产能扩张后年化利润可观 [1][3] - 论据：一季度归母净利润 1.17 亿元，同比增长 37%；金属铬需求旺盛、价格上涨，4 月起有新需求增量，价格从 1 月 6 万元/吨涨至 7.5 万元/吨，涨幅 25%；产能扩展至 2 万吨后，年化利润或达 15 - 16 亿元 [3][4] 2. **制冷剂行业** - 核心观点：近期市场表现超预期，未来潜力大，龙头企业掌握定价权，需求稳定 [1][8] - 论据：典型公司均价显著上涨，巨化 2024 年年报净利润增长 108%，三美增长 178%，一季度两家公司净利润同比增长约 160%；制冷剂均价同比增长超一万元，部分品种如 R32 市场报价突破五万元；一季度毛利率显著提升，巨化达 28%，三美达 47%，相比 2024 年分别提升 10 个点和 17 个点；被定义为刚需产品，下游成本占比低，龙头企业掌握定价权，需求不受经济衰退和补贴减少影响 [8][9] 3. **农化板块** - 核心观点：整体表现强劲，二季度关注出口政策，不同子板块有不同发展态势 [1][15] - 论据：磷化工和化肥板块受益于成本端支撑，复合肥企业业绩高增长，氯化钾企业受益于钾肥价格上行；农药板块小品种农药因供给端涨价，传统龙头通过提升开工负荷等实现业绩增长；维生素和氨基酸板块受供给端扰动及出口需求带动实现同比高增长；二季度进入用肥淡季，关注出口政策，出口放开有望享受价差优势；农药市场短期供过于求有压力，中长期需求恢复，政策引导集中度提升后价格有上升空间 [15][16][17] 4. **涤纶长丝行业** - 核心观点：一季度业绩良好，但面临油价和关税压力，后续市场弹性可能增加 [1][21] - 论据：新凤鸣一季度规模 3.06 亿元，桐昆扣除浙石化部分后净利润 3.57 亿元；库存水平从 30 多天降至 26 天左右，开工率基本保持在 92%左右；4 月油价下跌使原料和产品价格走低，美国关税政策影响下游需求；随着原油价格触底及关税政策缓和，市场弹性可能增加 [21][22] 5. **大炼化板块** - 核心观点：一季度利润环比改善，低油价有助于降低成本、提高利润，优质炼厂价值显现 [1][24] - 论据：荣盛、恒力一季度利润环比改善明显，原油裂解价差回升推动利润增长；低原油价格对下游需求有正反馈，恒力受益于煤价走低，成本端控制良好；全球碳中和、碳达峰进程中先进炼厂投放不足，恒力与荣盛等优质炼厂价值进一步显现 [24][25] 6. **瓶片行业** - 核心观点：近期表现良好，万凯新材实现扭亏为盈且有新业务规划 [28] - 论据：万凯新材今年一季度相比去年四季度明显改善，实现扭亏为盈；外盘出口价差接近 100 美元，内盘价差超 500 元/吨即可盈利；天然气制乙二醇项目 4 月点火，将增厚主业利润；规划 RPET 项目，投资机器人灵巧手项目，探索新方向 [28] 7. **氯碱行业** - 核心观点：一季度表现良好，二季度需求淡价格降有压力，全年烧碱价格中枢或高于 24 年 [3][41] - 论据：2024 年烧碱和 PVC 价格降幅收窄，多数企业业绩降幅收窄，君正集团和氯碱化工逆势增长；2025 年一季度烧碱均价环比上涨 12%，同比上涨 22%，PVC 价格因原料电石价格下降有所下降，但价差未大幅缩小，企业整体盈利同环比增长；二季度需求偏淡，产品价格下降对盈利造成压力；预计全年烧碱价格中枢高于 24 年，乙烯法 PVC 新增产能投放对价格有负面影响，但下降空间有限 [41] 8. **轮胎行业** - 核心观点：受关税影响显著，企业通过涨价应对，国产轮胎有竞争力，向高端市场推进 [3][44] - 论据：今年 4 月美国提出 25%关税，欧盟 5 月 20 日启动贸易调查，出口模式不稳定；海外友商已进行第一轮涨价 10% - 15%，部分厂家直接涨价超 20%，预计近期有第二轮涨价；天然橡胶价格回落有望带来利润利好；赛轮与小米合作布局配套市场，森麒麟提高品牌认可度并计划提升产品均价 [44][45] 其他重要但是可能被忽略的内容 1. **卫星化学**：在关税问题上有转机，手头及海上漂货可用三个月，三期已开工，四期进展同步，碳二项目可能有关税转机，三四期成长性仍在 [26][27] 2. **华鲁**：一季报业绩符合预期，成本控制优势和柔性生产模式抵御宏观波动能力强；股价锚定产品价差恢复弹性，当前处于业绩底部，油价回到历史中枢水平提供抄底机会，产能几乎翻倍，前景看好 [29][30][31] 3. **华峰化学**：今年一季度业绩超预期，体现成本优势；关注 2019 年重组时承诺并购两个标的的最新进展，股东大会未通过并购方案，估值约 12 倍 PE [32] 4. **远兴公司**：年报显示纯碱完全成本测算为 840 元左右，年底二期投产后明年开工可能降低成本，计划建 120 万吨小苏打项目进一步降低成本；可作为潜在高分红标的；关注内蒙古通辽天然碱矿采矿权竞拍企业 [33][34] 5. **黑猫股份**：一季度受关税等因素影响主业亏损 3000 多万元；贸易战可能加速下游电池厂锂电材料国产化替代节奏 [35] 6. **利民股份**：在农药领域表现出色，阿维菌素和甲维盐产品格局良好且持续涨价；上游乙二胺原料价格下降支撑毛利率，布局 AI 农药有望提升估值 [36] 7. **生物柴油板块**：中国生物柴油企业因欧盟反倾销税转向新加坡出口，2024 年多数企业亏损，仅卓越新能实现正盈利；今年欧盟、美国政策加码，新加坡船用生物燃料需求增加，欧盟英国推行生物航空煤油掺混政策拉动需求增长；推荐关注山高环能和卓越新能 [37][38] 8. **云图控股**：2024 年净利润 8 亿元，联碱贡献 1 - 2 亿元利润；2025 年一季度利润 2.5 亿元，同比增长 19%，归因于复合肥单吨利润提高和销量增长，联碱业务中氯化铵价格上涨实现微利；全年业绩预计持续增长，计划下半年投放产能，磷矿石项目动工建设或优化采选方案 [39][40] 9. **雅化集团**：主营民爆和锂盐业务，业绩预告与实际披露有差异是一次性审计调整所致；一季度归母净利润 8000 多万元，民爆业务贡献显著，一季度环比略微下降，海外业务扩展，今年民爆业务预计增长；锂盐一季度自给率低且外购锂矿倒挂影响业绩，二季度自给率提升后预计有良好贡献；对年度业绩持乐观态度 [42][43] 10. **苏博特公司**：一季度净利润约 2400 万元，同比增速转正，受益于基建板块稳定增长；2024 年地产和基建业务比例约 1:1，基建板块增长约 15%；2025 年预计基建占比继续提升，保持 10%以上增速；积极拓展海外业务，已覆盖东盟十国中的八个国家，在多地设立子公司；有望随大型项目启动迎来底部回暖的边际改善 [46]

文章核心观点 公司2025年第一季度业绩有营收下滑但利润环比增长情况 主营产品销量有增有减 盈利能力小幅下滑 资源优势不断夯实 重视投资者回报 预计未来业绩有一定增长 维持“推荐”评级 [1][2][3] 公司业绩情况 - 2025年第一季度公司实现营业收入130.04亿元 同比下滑6.16%、环比下滑12.21% [1] - 2025年第一季度实现归母净利润12.89亿元 同比下滑11.65%、环比增长41.85% [1] - 2025年第一季度实现扣非归母净利润12.70亿元 同比下滑11.50%、环比增长50.25% [1] - 2025年第一季度销售毛利率为17.23% 同比、环比分别下滑1.89个百分点 [1] 主营产品销售情况 - 2025年第一季度磷铵、复合（混）肥、尿素、聚甲醛、黄磷、饲料级磷酸氢钙销量分别同比变化8.22%、23.17%、17.00%、 -4.60%、1.64%、9.40% 环比变化21.61%、17.89%、2.64%、 -13.24%、29.17%、 -22.49% [1] - 2025年第一季度销售均价分别同比变化 -6.74%、 -7.03%、21.06%、 -2.30%、0.45%、20.55% 环比变化 -10.96%、 -17.96%、 -5.51%、0.60%、 -0.92%、10.91% [1] 资源优势情况 - 截至2025年4月29日 30%磷矿石均价为1037.5元/吨 供需紧平衡预期下 磷矿石价格或在未来1 - 2年维持高位运行 [2] - 公司磷矿储量及年开采能力均位居全国前列 可实现完全自给 [2] - 公司参股公司聚磷新材2024年竞得云南省镇雄县碗厂磷矿普查探矿权 该矿区勘探野外工作已提前完成 资源量为24.43亿吨 平均品位为23% [2] - 云天化集团承诺 聚磷新材取得采矿许可证后3年内 其控制权将优先注入上市公司 [2] 投资者回报情况 - 2024年度公司拟向全体股东每10股派发现金红利14元（含税） 合计拟派发现金红利25.52亿元（含税） [2] - 2024年度分红比例为47.86% 同比增长7.54个百分点 [2] 投资建议情况 - 预计2025 - 2027年公司归母净利润分别为53.15、56.36、58.75亿元 同比分别变化 -0.34%、6.04%、4.25% [3] - 预计2025 - 2027年EPS分别为2.90、3.07、3.20元 对应PE分别为7.69、7.25、6.96倍 [3] - 看好磷矿高景气延续及公司竞争优势 维持“推荐”评级 [3]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级，目标价 23.68 元 [1][5][8] 报告的核心观点 - 兴发集团 25 年一季报显示单季度营业总收入 72 亿元，同比增长 5%，归母净利 3.1 亿元，同比下滑 19%，低于业绩前瞻预期，主要因多数主营产品价格同比下滑拖累；考虑公司新项目稳步推进有望巩固一体化和规模优势，维持“增持”评级；因有机硅、草甘膦等景气复苏需时间，调整产品价格和毛利率等假设，预计 25 - 27 年归母净利 16.3/18.6/21.6 亿元，同比 +2%/+14%/+16% [1][5] 根据相关目录分别进行总结 主营产品情况 - 25Q1 肥料旺季销量同比增长 6%至 30.6 万吨，营收同比下降 2%至 8.7 亿元，磷铵等产品价格同比回落，板块均价同比下降 8%至 0.29 万元/吨 [2] - 农药板块销量同比增长 3%至 6 万吨，营收同比下降 2%至 12 亿元，草甘膦价格偏弱，板块均价同比下降 5%至 2 万元/吨 [2] - 有机硅板块销量同比增长 19%至 6 万吨，因行业竞争加剧等因素，板块均价同比下降 12%至 1 万元/吨，营收同比增长 5%至 6.2 亿元 [2] - 特种化学品板块以量补价，销量同比增长 12%至 13.2 万吨，均价同比下降 7%至 0.98 万元/吨，营收同比增长 4%至 12.9 亿元；单季度综合毛利率同比下降 1.5pct 至 12.9% [2] 产品价格走势 - 4 月 28 日磷矿石/一铵/二铵价格 1020/3251/3526 元/吨，较年初 0%/+7%/0%，磷矿石因资源品属性和行业供给偏紧等因素价格处近十年高位，磷肥价格受益于成本支撑 [3] - 草甘膦、有机硅 DMC 价格分别为 2.3/1.2 万元/吨，较年初 -2%/-8%，因下游需求偏弱及行业新产能消化需时间，产品景气待修复 [3] 新项目进展 - 据公司 2024 年报，瓦屋 100 万吨/年光电选矿项目、后坪 200 万吨/年磷矿选矿及管道输送项目投入运行，兴福电子 2 万吨/年电子级氨水联产 1 万吨/年电子级氨气项目、兴晨公司 2 万吨/年 2,4 - D 项目等陆续建成投产，兴福电子的电子级双氧水扩建、兴华磷化工 3.5 万吨/年有机磷阻燃剂等项目加快推进，有望助力公司产业链一体化布局，并提升高附加值产品竞争力 [4] 盈利预测与估值 - 预计 25 - 27 年归母净利 16.3/18.6/21.6 亿元（前值 19.7/22.9/25.8 亿元，下调 17%/19%/16%），同比 +2%/+14%/+16%，对应 EPS 为 1.48/1.69/1.96 元 [5] - 参考可比公司 25 年 Wind 一致预期平均 16xPE，给予公司 25 年 16xPE，目标价 23.68 元（前值基于 25 年 15xPE，目标价 26.85 元） [5] 经营预测指标与估值 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入 (人民币百万)|28,105|28,396|30,114|31,654|33,242| |+/-%|(7.28)|1.04|6.05|5.11|5.02| |归属母公司净利润 (人民币百万)|1,379|1,601|1,629|1,863|2,157| |+/-%|(76.44)|16.13|1.71|14.37|15.81| |EPS (人民币，最新摊薄)|1.25|1.45|1.48|1.69|1.96| |ROE (%)|6.31|7.07|7.00|7.61|8.30| |PE (倍)|16.08|13.85|13.62|11.90|10.28| |PB (倍)|1.07|1.03|1.01|0.96|0.90| |EV EBITDA (倍)|8.31|7.55|7.58|6.89|5.51| [7] 可比公司估值 |公司名称|股票代码|4 月 28 日股价（元/股）|4 月 28 日市值（亿元）|2025E EPS（元）|2026E EPS（元）|2027E EPS（元）|2025E P/E（x）|2026E P/E（x）|2027E P/E（x）| |----|----|----|----|----|----|----|----|----|----| |芭田股份|002170 CH|9.99|96|1.22|1.43|1.64|8|7|6.11| |川发龙蟒|002312 CH|10.91|206|0.35|0.43|0.51|31|25|21.38| |云天化|600096 CH|22.79|418|3.02|3.14|3.29|8|7|7| |平均| - | - | - | - | - | - |16|13|11| [13] 盈利预测（资产负债表、利润表、现金流量表等） - 包含 2023 - 2027E 年流动资产、现金、应收账款等资产负债表项目，营业收入、营业成本等利润表项目，经营活动现金、投资活动现金等现金流量表项目的预测数据，以及成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力等财务比率和每股指标、估值比率等信息 [19]