核心观点 - 公司二季度总营收与储备收益为6.58亿美元 同比增长53% 调整后EBITDA为1.26亿美元 同比增长52% 但受IPO触发的大额股份薪酬与可转债公允价值变动等非现金因素合计5.91亿美元影响 公司录得4.82亿美元净亏损 [1] - USDC期末在外流通量达613亿美元 稳定币市场份额28% [1] - 公司正通过推出订阅费、服务费和交易费等更高毛利的模式 构建多重变现渠道 新业务收入本季度同比增长250% [4][5] - 公司推出自研区块链Arc 以USDC为原生Gas 专注于支付、外汇和资本市场等机构场景 旨在成为稳定币金融的核心基础设施 [2][24][26] 财务表现 - 二季度总营收与储备收益为6.58亿美元 同比增长53% [1] - 调整后EBITDA为1.26亿美元 同比增长52% 利润率50% [1][5] - 受非现金因素影响 包括IPO触发的大额股份薪酬与可转债公允价值变动合计5.91亿美元 公司录得净亏损4.82亿美元 [1] - RLDC利润率同比提升200多个基点 [5] 业务运营 - USDC流通量达613亿美元 同比增长90% 年初至今增长49% 市场份额28% [1][6] - 链上交易量达5.9万亿美元 覆盖全球P2P支付、交易所资金划转、储蓄、投资和跨境结算等多种用途 [9] - 公司扩大与Remitly、MoneyGram、ZEPS等在跨境汇款领域的合作 CPN首要应用场景为跨境汇款 [7][8] - 分销相关成本因Coinbase平台内USDC余额上升与新伙伴分销协议而推高 [2] 合作伙伴与生态 - 与Binance、OKX等主流交易所深化合作 OKX拥有6000万用户 接入Circle Wallet与Circle Mint核心基础设施 [2][15] - 与Stripe、Visa、Mastercard等支付网络和Fiserv等银行基础设施供应商整合 [2][19] - 与Fiserv、FIS、CorePay、Matera等为核心银行提供支付基础设施的公司合作 将USDC引入更广泛支付体系 [19] - 在Binance扩展至USYC 结合USDC现金与收益型抵押品 满足机构客户需求 [16][17] 战略发展 - 公司计划增加订阅费、服务费和交易费等更高毛利的收入模式 未来几年可能相当可观 [4][5] - 推出自研区块链Arc 以USDC为原生Gas 提供即时结算终局性、可选隐私功能和合规可审计机制 [2][26][29] - Arc旨在承载稳定币金融的核心交易流 Gas费将成为新增收入模式之一 [27][28] - CPN目前处于试点阶段 已开通中国香港、巴西、尼日利亚、墨西哥四条跨境支付通道 年底前将大幅扩展至主要发达市场和更多新兴市场 [30] 市场竞争与监管 - 《GENIUS法案》正式落地 将银行发行的稳定币与持牌非银行发行人的边界摆上台面 [1][20] - 公司视银行为重要潜在合作伙伴 已与区域性银行、全球系统重要性银行和社区银行网络合作 [22] - 亚洲为关键市场 USDC在香港的机构级直接流动性已可用 并与一家全球系统重要性银行合作 [23] - 全球对稳定币的认知提升 第三方预测CAGR从25%到90%不等 公司内部模型基准为40% [6][20] 技术发展 - Arc链采用全新费用机制 确保交易成本低且可预测 验证者将由经过审核的专业节点运营 满足安全与合规要求 [29] - Arc将成为CPN重要的底层支撑 内置外汇引擎、可配置隐私与保密转账 直接服务机构间资金流动 [31] - 公司支持多链应用 USDC协议运行在24条公链上 CCTP实现跨链无缝流动 [25]

估值分析 - 摩根大通给予Circle"减持"评级 目标价80美元较当前180美元股价下调56% [1][3] - 目标价基于2027年调整后每股收益1 56美元的45倍市盈率 外加10美元"投资者热情溢价" [6] - 当前股价已反映乐观假设 包括2036年稳定币市场达1 8万亿美元 USDC份额提升至40% [7] - IPO迄今涨幅482% 市值达400亿美元 估值被推至"舒适区之外" [2] 商业模式风险 - 97%收入依赖储备金收益 盈利能力高度受货币政策波动影响 [1][14] - 分销成本持续上升 约三分之二收入需支付给推广伙伴 毛利率或从39%降至34% [9][12] - 利率每下降100基点 将冲击储备收入6亿美元和调整后EBITDA 2亿美元 [15] - Coinbase作为最大分销伙伴 2024年分成达9 08亿美元占储备收入55% [12] 竞争格局 - USDC市值617亿美元 占美元稳定币市场25%份额 仅次于Tether [16] - 新进入者通过提供收益率争夺份额 代币化货币市场基金蚕食使用场景 [17] - 稳定币转换成本低 "赢家通吃"格局可能被打破 [1][17] 增长机会 - 美国《GENIUS法案》有望7月通过 将利好合规程度最高的Circle [18] - 高通胀国家如阿根廷、土耳其推动USDC作为价值储存工具 渗透率每提升1%可增140亿美元流通量 [18] - Circle Payments Network(CPN)瞄准37万亿美元B2B跨境支付市场 有望成为"稳定币版Swift" [19][20][22] - CPN若成功 50亿美元余额可支撑1万亿美元年化交易量(占全球跨境支付3%) [23] 核心优势 - USDC是监管合规程度最高的稳定币 完全符合欧盟MiCA法规 [16] - 与Coinbase、Binance等建立强大分销网络 85%储备资金由贝莱德管理 [16]

估值与股价表现 - 摩根大通给予Circle"减持"评级，目标价80美元，较当前180美元股价大幅下调56% [1] - 自6月4日IPO以来，Circle股价已飙涨482%，市值达到400亿美元 [2] - 目标价基于2027年调整后每股收益1.56美元的45倍市盈率，外加10美元的"投资者热情溢价" [5] 商业模式与盈利能力 - 公司97%的收入来自储备金收益，盈利能力高度依赖利率变化 [1] - 约三分之二收入需支付给推广USDC的合作伙伴，分销成本上升将导致毛利率从39%下降至34% [6] - Coinbase是最大分销伙伴，2024年获得9.08亿美元分成，占Circle储备收入的55% [9] - 利率每下降100个基点，将对储备收入和调整后EBITDA分别造成约6亿美元和2亿美元的年化冲击 [11] 市场竞争与行业格局 - Circle面临新进入者通过提供收益率争夺市场份额的威胁，稳定币业务转换成本较低 [1] - USDC市值约617亿美元，在美元稳定币市场占据约25%份额，仅次于Tether的USDT [13] - 新进入者和代币化货币市场基金产品正在蚕食传统稳定币的使用场景 [13] 增长前景与战略转型 - 低利率环境可能刺激稳定币需求增长，推动USDC使用量增加 [12] - 国际化提供增长空间，USDC在高通胀国家渗透率每提升1个百分点，流通量将增加约140亿美元 [14] - Circle Payments Network（CPN）瞄准2023年37万亿美元的B2B跨境支付市场，被视为战略转型关键 [15] - 公司有望从即将出台的美国稳定币监管框架《GENIUS法案》中受益 [13]