**行业与公司概述** - **公司**：Horizon Robotics（地平线机器人，9660.HK）[1] - **行业**：自动驾驶（ADAS/AD）芯片及软件解决方案[1] --- **核心观点与论据** **1 财务表现与预测** - **1H25收入**：预计同比增长58%至15亿人民币（Rmb1.5bn），主要由J6系列芯片交付驱动[1][2] - **分业务**： - 汽车产品收入7.08亿人民币（+218% YoY） - 许可与服务收入7.68亿人民币（+8% YoY）[2] - **毛利率**：预计降至65%（1H24为79%），因芯片业务占比提升，但毛利润仍保持30%同比增长（9.6亿人民币）[1][2] - **研发费用**：因云计算成本增加，预计1H25运营亏损14亿人民币（1H24为11亿人民币）[2] **2 产品与技术进展** - **J6系列芯片**： - **J6M/J6E**：已量产，算力128/80 TOPS（对比J2/J3/J5的4/5/128 TOPS）[2] - **J6B（入门级）**：18 TOPS，针对低端市场[2] - **J6P（高端）**：560 TOPS，预计2H25交付，搭配软件集成方案[2] - **Horizon SuperDrive（HSD）**： - 软硬件集成方案，支持城市NOA（自动导航辅助驾驶），即将在奇瑞星纪元E05量产[3][7] - 提升单车价值量，增强竞争壁垒[7] **3 市场与交付数据** - **2024年交付量**：ADAS/AD芯片解决方案交付290万单位（2021-2024年复合增长率显著）[8][9] - **设计中标**：100+车型[9] **4 盈利模型调整** - **毛利率下调**：2025-30E下调10/10/9/8/8/8个百分点，因收入结构转向产品驱动[12] - **净利润修正**： - 2025E净亏损从22亿修正至27亿人民币 - 2026E净亏损从3200万修正至3.56亿人民币[12] **5 估值与目标价** - **目标价**：下调1.5%至13.13港元（原13.33港元），基于2029E EV/EBITDA 26.0倍（原25.5倍）[14][16] - **贴现率**：11.5%（股权风险溢价6.5%+无风险利率3.0%+Beta 1.3）[16] - **上行空间**：当前股价6.81港元，潜在涨幅92.8%[25] --- **其他重要内容** **风险提示** 1. **竞争与需求风险**：汽车供应链价格压力或需求疲软[24] 2. **产品升级延迟**：AD芯片市场渗透不及预期[24] 3. **客户拓展**：新客户增长放缓[24] 4. **地缘政治**：供应链中断风险[24] **投行关系披露** - Goldman Sachs过去12个月为Horizon Robotics提供投行服务[34] --- **数据图表摘要** - **Exhibit 1**：2024年芯片交付量290万单位，J6系列占比显著提升[8][9] - **Exhibit 2**：2024-30E汽车芯片毛利润为关键盈利驱动[10][11] - **Exhibit 3**：2025E收入预期不变，但毛利率与净利润下调[13] --- **注**：部分文档（如4-6、15、20、26、36等）为联系方式、免责声明或重复内容，未纳入分析。

财务表现 - 2024年公司实现营业收入23.8亿元，同比增长53.6%，净利润23.5亿元（2023年为亏损67.39亿元），主要受优先股公允价值变动收益46.77亿元影响[10][14] - 经调整经营亏损14.95亿元，较2023年16.87亿元收窄11.4%，毛利率同比提升6.7个百分点至77.25%，其中授权及服务业务毛利率达92%[4][18] - 汽车解决方案收入23.12亿元（+57.2%），其中授权及服务业务收入16.58亿元（+70.9%），非车解决方案收入0.72亿元（-11.6%）[14] 业务里程碑 - 2024年汽车产品解决方案交付量290万套，累计交付达770万套，取得100多款车型定点，累计定点总数超310款[6][27] - 在中国OEM高级辅助驾驶市场份额超40%，高阶自动驾驶解决方案市场份额居独立第三方第二[24] - 征程6系列芯片2025年2月量产，已获BYD天神之眼C首发搭载，预计2025年超100款车型将搭载该芯片上市[7][33] 产品与技术 - 征程6系列采用7nm工艺，搭载新一代BPU®纳什架构，算力达410KDMIPS，支持L3+级自动驾驶，覆盖全场景需求[31][33] - Horizon SuperDrive（HSD）全场景高阶自动驾驶方案获iF设计奖，拟人化驾驶体验接近人类水平，预计2025Q3量产[40][42] - 推出六大产品矩阵实现"全阶覆盖"，城区NOA功能下探至15万元价格带，高速NOA进入10万元以下市场[34][36] 合作伙伴生态 - 与博世、大陆、知行科技等Tier1合作开发基于征程6的域控制器，其中知行科技方案将于2025年下半年量产[37] - 四维图新推出基于征程6B/6E/6M的全套智驾方案，轻舟智航基于征程6M实现15万元级城市NOA[37] - 覆盖超20家车企包括BYD、理想、上汽、大众等，预计2025年征程系列累计出货量突破1000万件[33][36]