行业趋势 - 智能驾驶技术处于关键发展阶段，创新曲线显示技术处于10%到20%阶段，未来将快速增长 [1] - 智能驾驶是我国智能网联新能源汽车发展战略的重要组成部分，政府在电动化和智能化方面有明确规划 [1] - 城区NOA和高速NOA功能逐渐从高端车型下探至中低端车型，推动技术普及和成本降低 [1] - 麦肯锡统计显示智能化已成为消费者选择电动车的重要因素，高端品牌中智能驾驶和智能座舱属性备受关注 [1] 技术挑战 - 高速NOA已达到"好用"阶段，但城区NOA仍处于"可用"阶段 [2] - 城区交通复杂导致系统容易出现过于保守或激进情况，存在安全接管或安全事故风险 [2] - 当前系统ODD有限，泛化能力弱，使用区域受限 [2] - 高性能系统成本高限制了普及 [2] 地平线技术创新 - 研发Vision Mamba算法，通过双向量状态空间和位置编码器解决计算和视野问题，具有线性复杂度和全局感受野 [2] - Senna架构结合端到端模型和VLM模型，提升系统泛化能力和决策能力，降低规划误差和碰撞率 [2] - 征程6系列芯片覆盖低、中、高阶智能驾驶应用，其中征程6P芯片将于今年在奇瑞车型首发量产 [2] - 提出"强化学习+世界模型"解决方案，通过模拟环境实现自主学习和优化，解决长尾问题 [2] - 在功能安全、网络安全方面取得显著进展 [2] 合作与展望 - 支持国内主机厂智能驾驶系统生产和自主品牌出海业务，与国际头部企业合作 [3] - 上海车展宣布与博世和电装战略合作，未来共同为全球客户提供服务 [3] - 智能驾驶产业将实现硬件和软件进一步集成，最终形成统一AI Agent实现分布式控制 [3] - 目标是与产业链上下游合作伙伴共同打造人人爱用的智能驾驶产品 [3]

行业趋势分析 - 中高阶智能驾驶正处于技术渗透率10%-20%的关键拐点，未来增长态势明确[4] - 三大支撑因素：国家政策支持（智能网联新能源汽车战略）、技术下探（城区/高速NOA功能从30万+车型下探至15万以下）、消费者需求强劲（智能化成新能源车选购TOP2因素）[4] - 行业面临挑战：城区NOA尚处"可用"阶段，存在复杂场景处理能力不足、使用范围受限、成本高等问题[5] - 突破路径需同时实现系统性能Scale Up（复杂场景处理）和应用场景Scale Out（环境拓展），依赖算法/算力/数据/工程协同[5] 地平线技术突破 算法创新 - Vision Mamba算法实现关键突破：业内首个兼具线性复杂度与全局感受视野的视觉基础模型，计算速度提升2.8倍，GPU内存占用减少87%[6] - 软件架构演进至Senna多模态大模型：融合端到端模型与VLM，规划位移误差降低40%，碰撞率下降45%，能识别交警手势等复杂场景[6] 算力支撑 - 征程6系列芯片家族化布局：旗舰款6P四芯合一，原生支持Transformer性能领先[7] - 产品进展：6E/6M/6H/6P完成流片，6M已量产，6P将在奇瑞首发，获20余品牌定点合作[8] 数据与工程 - 创新训练方案："强化学习+世界模型"解决长尾问题，高效处理边缘场景[8] - 工程认证：全球首家获ISO8800道路车辆AI安全认证，同时通过ISO 26262 ASIL D等功能安全认证[8] - 量产能力：累计出货800万套方案，支持200多款车型，积累超百亿公里数据，售后ppm个位数[8] 产品落地 - 推出城区辅助驾驶系统Horizon SuperDrive：采用端到端模型+安全护栏机制，11摄像头配置无需高精地图，上海实测处理复杂场景能力突出[9] - 量产计划：HSD系统将于2024年实现量产[9] 行业展望 - 未来趋势：硬件向中央计算平台演进，软件形成AI Agent统一架构[9] - 公司定位：愿与产业链合作打造高用户体验产品，兑现技术革新价值[9]

行业趋势与拐点 - 中高阶智能驾驶迎来关键拐点，基于政府政策支持、行业技术下探和终端市场需求拉动三点判断 [3] - 智能驾驶在政府工作报告、国务院及工信部规划中均被明确为发展方向 [3] - 城区NOA和高速NOA功能正从高端车型向15万以下车型渗透，车企智驾平权举措加速普及 [3] - 中国消费者选择电动车时，智能化已成为重要考量因素 [3] 技术挑战与解决方案 - 高速NOA已相对"好用"，但城区NOA仍处于"可用"阶段，面临复杂交通场景挑战 [7] - 现有系统存在使用范围受限、泛化能力弱、成本高昂等问题，需同步提升系统性能(Scale Up)和应用场景(Scale Out) [7] - 公司提出"强化学习+世界模型"方案，通过模拟物理世界实现自主学习，解决长尾问题 [19] 算法创新 - 视觉感知算法完成从传统后融合到BEV+Transformer的演进，最新Vision Mamba算法实现双向量状态空间与位置编码器突破 [11] - Vision Mamba在长时序高精度场景下计算速度提升2.8倍，GPU资源占用减少87% [11] - Senna多模态大模型融合端到端与VLM，规划位移误差降低40%，碰撞率下降45% [14] 芯片与工程能力 - 征程6系列芯片覆盖全场景智能驾驶，采用四芯合一设计(CPU/BPU/GPU/MCU)，原生支持Transformer [17] - 征程6系列获20多个品牌定点合作，赋能100多款车型 [17] - 公司全球首家获ISO 8800道路车辆安全与人工智能认证，功能安全与网络安全进展显著 [19] 产品与商业化进展 - 城区辅助驾驶HSD采用11摄像头+1毫米波雷达配置，激光雷达选装，支持无高精地图城区驾驶 [22] - 已累计提供800万套方案，2025年将突破1000万套，支持200多款车型上市 [19] - 里程数据超百亿公里，产品售后ppm值维持个位数 [19] - 与国际巨头合作成立酷睿程(大众)、HCT(大陆集团)，并与博世、电装达成战略合作 [22]

前沿技术发展路线 - BEV感知方案已完全成熟并广泛应用于量产 目前没有哪家智驾方案敢说BEV不能用 基于BEV的动态感知 静态感知 OCC感知全都可以做 [11] - 端到端方案在实际中除PR外未展现出相对两阶段模型的真正优势 从数据收集难度 训练代价等角度看 后者实操性更强 [3] - VLA/VLM成为行业新宠 提供解决corner case的可能性 但真正落地效果尚待验证 目前缺乏足够数据研究其在corner case上的表现 [4] - 扩散模型是轨迹生成的新方式 尤其适合多模轨迹生成 但真实场景表现仍需验证 [16] - 世界模型主要用于仿真和数据生成 在预训练和端侧推理方面仍有待挖掘 [49] 技术难点与挑战 - 当前最大难点是corner case处理 99%场景已能收敛 但非结构化乡村道路 多上下匝道等极端场景仍难以100%通过 [11] - VLA面临三大问题：缺乏验证数据 模型效率不足 训练方案仍依赖模仿学习 [4][5] - 小模型效果优化 大模型量化加速 车端芯片性能优化是VLM量产需要攻克的难点 [37] - 多模态语言模型存在幻觉问题 对视觉和激光雷达等模态的理解容易产生幻觉 [47] - 闭环仿真仍需发力 位姿不准时的重建质量和新视角效果是待解决问题 [16] 未来发展方向 - 构建基于BEV的自动驾驶专用VLM大模型是值得尝试的方向 [18] - 自动驾驶技术将围绕更安全的驾驶 更好的乘坐体验 更全面的场景覆盖发展 数据运营能力将成为核心竞争力 [26] - 中心化是未来趋势 从单车智能向V2X等群体智能发展 实现云端信息联合 [44] - 扩散模型在实时性方面的提升值得关注 如CVPR2025的DiffusionDrive [36] - 3D高斯可向世界模型发展 高斯核形状与核函数的替换有深挖空间 [49] 行业现状与趋势 - 2025年关键词是"智驾平权" 平价车型开始普及辅助驾驶 但低算力方案在corner case处理上仍力不从心 [33] - BEV感知从开源到广泛上车用了两年时间 而VLM等新技术尚未摸清就急于落地 行业风气浮躁 [45] - 自动驾驶符合二八定律 剩下20%长尾场景需要80%努力 方向是采用端到端和大模型 [35] - 行业竞争将从算法转向数据闭环效率 自动化工具链和AI驱动数据流水线是关键 [26] - L2+玩家注重VLM泛化性 L4玩家则聚焦世界模型以提升安全性 [23]

公司发展历程 - 地平线成立于10年前，是中国第一家专注于深度神经网络专用计算方案的企业[2] - 公司选择了一条与众不同的道路，将目光放在长远的机器人时代，自主研发智能芯片和算法[2] - 10年后成为国内最大规模量产的智驾科技公司，每三台智能汽车就有一台搭载地平线解决方案[4] - 2024年10月24日登陆港交所，创2022年以来港股和美股最大规模中国科技公司IPO[4] - 获纳入富时全球股票指数系列并于6月20日收盘生效[4] 核心业务与市场地位 - 智能汽车是当前最核心的业务领域，已成为行业"最大公约数"[12] - 与超40家车企及品牌合作，涵盖前十大中国车企[12] - 前装量产出货超800万套，量产上市车型超200个，量产定点车型超310个[12] - 2024年中国OEM高级辅助驾驶解决方案市场份额超40%，稳居第一[14] - 2024年国内自主品牌乘用车智驾计算方案市场份额33.97%，位居第一[14] 技术研发与创新 - 十年推出三代BPU智能计算架构，计算性能十年提升超1000倍[23] - 2023年发表端到端自动驾驶大模型UniAD，获CVPR最佳论文[24] - 2024年推出通用视觉主干模型Vision Mamba，性能超越Vision Transformer[24] - 坚持软硬一体技术路径，不仅做芯片也做软件赋能[24] - 2024年研发投入31.56亿元，2025年将接近50亿元[25] 战略合作与生态建设 - 与博世和电装达成战略合作，共同开发新一代辅助驾驶产品[17] - 与大众汽车集团深化合作，通过合资公司加速全场景辅助驾驶方案研发[17] - 新增蔚来萤火虫、丰田、日产、现代等车企合作伙伴[15] - 与比亚迪、上汽集团、奇瑞集团、理想汽车等主机厂展开深度合作[14] 长期愿景与未来规划 - 长期愿景是投身通用机器人领域，打造赋能各种机器人应用的基础平台[10] - 汽车被视为机器人技术的第一个落地场景，未来可扩展至养老、农业、制造业等领域[10] - 自动驾驶和机器人技术的底层目标是为人类带来更多自由和选择[10] - 通过高研发投入创造技术隔离带，保持与竞争对手的差距[25] 投资者观点 - 苏格兰抵押信托基金在2020年首次投资地平线，IPO时再投资约2.6亿美元[7] - 投资理由包括软硬一体化能力、技术带头人余凯的全球影响力以及全球化潜力[8] - 看好地平线的"第二曲线"潜力，从汽车扩展到更广泛的机器人领域[8][9]

报告公司投资评级 - 首次覆盖地平线机器人，给予“买入”评级，基于25年31.1X PS，目标价9.28港币 [1][5][7] 报告的核心观点 - 报告研究的具体公司是市场领先的乘用车高级辅助驾驶芯片和解决方案供应商，有望受益于车企推动高阶辅助智驾功能增长以及子公司在机器人领域的布局，看好25年J6系列芯片和城市HSD算法放量，逐步开启机器人领域产品应用 [1] - 行业处于智驾高速发展期，国产汽车芯片和算法供应商迎来机遇，国内智驾SoC芯片市场和软件业务有较大增长空间 [2] - 报告研究的具体公司具备完整产品矩阵和优秀软件交付能力，随着J6芯片出货量增长和HSD算法交付，单车可触及ASP快速提升，营业收入有望实现增长 [3] - 市场担忧公司出海存在不确定性，但公司海外竞争对手存在不足，且已与头部Tier1展开合作，有望从2026年起进军海外市场 [4] 根据相关目录分别进行总结 投资要点 - 报告研究的具体公司是行业领先的高级辅助驾驶、高阶自动驾驶和机器人解决方案提供商，在自动驾驶和机器人芯片领域出货量国内领先 [14] - 自动驾驶方面，公司在自动驾驶SoC领域领先，获得多家主机厂订单，推动J6E/M渗透，在城市NOA领域提供自研算法和高算力芯片，且与海外Tier1合作，有望开拓海外市场 [14] - 机器人方面，子公司地瓜机器人提供核心计算平台，公司是国内领先的可提供机器人高低算力芯片的公司，旭日系列出货量高，布局全面 [15] 与市场不同的观点 - 监管要求趋严，主机厂对供应商能力要求提高，有多年合作经验、芯片稳定性强的供应商和能提供强大城市NOA功能并快速量产交付的算法公司有望获得更多定点 [18][19] - 大众收入影响具有阶段性，未摊销项目收入将支撑2025年营收，城市NOA算法交付有望带来软件创收并开启单车收费制模式，公司软硬件一体优势将凸显 [20] - 市场忽略国内智驾芯片出海潜力，公司有望受益于国内品牌出海，且与全球领先Tier1合作，看好其在海外Tier1领域份额渗透 [21] 地平线机器人：国产端侧具身智能SoC领导者 - 公司提供全面解决方案，2024年芯片出货量超290万套，是中国市场自动驾驶解决方案最大国内供应商，2022 - 2024年营业收入和毛利率增长，定点车型数量增加 [23] - 公司收入主要在国内，未来中短期内美国市场不是战略重点，东南亚、欧洲等市场或为出海优先考虑方向，美国提升关税对公司影响有限 [24] 汽车产品解决方案 - Horizon Mono定位主动安全高级辅助驾驶解决方案，搭载征程2和征程3芯片，已被超200款OEM车型选择，市场份额增加 [31] - Horizon Pilot定位高速领航辅助驾驶解决方案，搭载征程5芯片，已有超25款车型选择，包括理想L7/8/9 Pro等 [32] - Horizon SuperDrive定位高阶自动驾驶解决方案，支持L4级功能，公司正与多家OEM和Tier1合作部署 [33] - 公司还提供乘用车车舱解决方案，实现人机交互，满足用户安全、舒适和娱乐需求 [34] 非汽车解决方案 - 公司非车解决方案由子公司地瓜机器人负责，面向泛机器人领域，与汽车解决方案有协同效应，专注家居服务及娱乐场景 [37] 授权及服务业务 - 公司向汽车客户提供算法和软件授权及技术服务支持，收取授权费、特许权使用费和服务费 [39] - 授权方面，向客户授权算法及软件，提供相关代码及设计手册，客户享有非专有权利，公司不断开发升级新算法及软件 [39] - 服务方面，向客户提供客制化技术援助和培训，帮助开发ADAS和AD功能 [39] 公司历史 - 公司成立于2015年，早期AIOT和汽车业务并行，2019年左右开始聚焦汽车智能化，为全球客户提供核心技术 [46] - 公司创始团队算法背景浓厚，管理团队经验丰富，为公司发展奠定基础，采用同股不同权架构，创始人余凯掌握决策权 [49][50][54] 股价复盘 - 公司2024年10月24日登陆港交所，前期股价窄幅震荡，后受科技股行情、比亚迪发布会等因素影响上涨，又因科技股行情回落、禁售股解禁和关税影响下跌，4月18日发布会后股价再次走高 [58] 盈利预测 - 预计25/26/27E公司收入为36.6/55.4/78.2亿元，同比增长53.5/51.5/41.1%，毛利率为68.7/67.5/68.3% [61] - 产品解决方案业务，预计芯片出货量增长，产品结构向中高算力芯片转换，平均ASP提升，收入同比增长176/113/61% [61][62] - 授权和服务业务，预计城市NOA算法推动量产，产生研发收入，平滑高速NOA产品软件收入下滑，收入同比下降0/20/20% [63] - 非车解决方案业务，预计泛机器人领域销量快速增长，收入同比增长150/80/50% [63] - 预计公司25/26/27E净利润分别为 - 22.9/-10.8/5.4亿元 [65] 估值 - 采用PS估值法，选取寒武纪、景嘉微等公司作为可比公司，给予公司31.1X 2025年预测PS，对应市值1225亿港币，目标价9.28港币 [68] NOA领航辅助功能加速落地，带来智能驾驶软硬件升级 - 硬件方面，NOA等功能落地推动中高算力芯片需求，“智驾平权”使高速NOA向20万元以下车型普及，“智驾摸高”使城市NOA在中高端车型开启量产，高阶智驾市场有较大升级空间 [70][71][72] - 智驾芯片分为低、中、高算力三种等级，对应不同需求和价格区间 [75] 国内智驾平权先行，海外油电同智后发 - 中高算力芯片将拉动国内智能驾驶SoC市场增长，预计25/30年高速/城区NOA渗透率提升，推动ADAS市场渗透率提高，芯片ASP提升，国内智驾SoC市场规模将从24年19.6亿美元增长至2030年61.8亿美元，25 - 30E CAGR达21% [78]

公司定位与业务概况 - 公司是国内第三方智驾芯片及解决方案龙头，具备软硬一体技术、战略及商业模式领先性 [1] - 以算法起家，目标成为机器人时代的Wintel，2019年战略聚焦智驾并发力软硬一体及先发量产 [1] - 全栈产品包括芯片、底软（BPU及工具链）及算法，征程系列智驾芯片市占率国内第一，2024年交付约290万套 [1] - 2024年总营收23.8亿元（同比+53.6%），毛利率77.3%，其中技术授权及服务业务营收16.5亿（毛利率92%） [1] 行业趋势与竞争格局 - 智能化是汽车行业下半场竞争胜负手，2025年智驾平权战略下中高阶智驾配置下沉至10万元车型，渗透率有望从2024年约10%大幅提升 [2] - 产业链自主可控趋势下，公司征程6系列加速国产替代，成为主机厂选择的最大公约数 [2] - 高阶智驾行业处于技术快速迭代阶段，公司以J6P芯片及Nash BPU打造系统底座，结合算法及工程化能力实现性能与量产效率领先 [2] 产品与技术优势 - 征程6系列芯片2025年量产，J6M/E配套比亚迪、理想等客户出货量或超百万套，基于J6P的HSD解决方案定点奇瑞 [1][3] - ADAS芯片J2/J3国内市占率超40%，AD芯片J5市占率仅次于英伟达及华为 [1] - 软硬一体模式覆盖高技术壁垒及高附加值环节，高阶智驾全栈解决方案能力稀缺 [2] 客户合作与市场拓展 - J6M/E中阶智驾方案获比亚迪、吉利、奇瑞、理想量产项目，预计2025年出货150万套（比亚迪占50%+，理想+吉利占1/3） [3] - HSD高阶方案2025年9月于奇瑞星途首发量产，2026年或拓展至大众等客户，预计出货30万套 [3] - 2026年中低阶智驾或开启海外规模放量，全球化体系能力支撑破圈出海 [2][3] 财务与增长前景 - 预计2025-2026年营收分别为34.1亿（+43.1%）、58.0亿（+70.1%），解决方案业务营收19.4亿（+192%）、40.8亿（+110%） [3] - 未来3-5年营收复合增速或达50%，2027年有望季度盈利，2028年营收或达120亿（净利润超10亿） [3] - 远期（2035年附近）若高阶方案出货600万套+中低阶全球市占率20%-25%，智驾业务营收或达300亿（利润近百亿） [3] 市场认知与估值逻辑 - 当前股价反映J6M/E放量预期，但对HSD高阶方案能力存在预期差，主机厂全栈自研模式风险被审慎评估 [4] - 子公司地瓜机器人布局AIoT及具身智能业务，长期或成长为AI端侧芯片及解决方案龙头 [4] - 软硬一体解决方案能力获认可，估值溢价反映AI端侧科技创新标杆地位 [4]

财务表现 - 2024年公司实现营业收入23.8亿元，同比增长53.6%，净利润23.5亿元（2023年为亏损67.39亿元），主要受优先股公允价值变动收益46.77亿元影响[10][14] - 经调整经营亏损14.95亿元，较2023年16.87亿元收窄11.4%，毛利率同比提升6.7个百分点至77.25%，其中授权及服务业务毛利率达92%[4][18] - 汽车解决方案收入23.12亿元（+57.2%），其中授权及服务业务收入16.58亿元（+70.9%），非车解决方案收入0.72亿元（-11.6%）[14] 业务里程碑 - 2024年汽车产品解决方案交付量290万套，累计交付达770万套，取得100多款车型定点，累计定点总数超310款[6][27] - 在中国OEM高级辅助驾驶市场份额超40%，高阶自动驾驶解决方案市场份额居独立第三方第二[24] - 征程6系列芯片2025年2月量产，已获BYD天神之眼C首发搭载，预计2025年超100款车型将搭载该芯片上市[7][33] 产品与技术 - 征程6系列采用7nm工艺，搭载新一代BPU®纳什架构，算力达410KDMIPS，支持L3+级自动驾驶，覆盖全场景需求[31][33] - Horizon SuperDrive（HSD）全场景高阶自动驾驶方案获iF设计奖，拟人化驾驶体验接近人类水平，预计2025Q3量产[40][42] - 推出六大产品矩阵实现"全阶覆盖"，城区NOA功能下探至15万元价格带，高速NOA进入10万元以下市场[34][36] 合作伙伴生态 - 与博世、大陆、知行科技等Tier1合作开发基于征程6的域控制器，其中知行科技方案将于2025年下半年量产[37] - 四维图新推出基于征程6B/6E/6M的全套智驾方案，轻舟智航基于征程6M实现15万元级城市NOA[37] - 覆盖超20家车企包括BYD、理想、上汽、大众等，预计2025年征程系列累计出货量突破1000万件[33][36]