报告公司投资评级 - 首次覆盖，给予“买入”评级 [3][6] 报告的核心观点 - 2025年国产OEM推出平价智驾方案推动AD渗透率提升，智驾软硬件及解决方案市场将快速发展，地平线成长潜力和投资价值凸显 [11] - 智驾市场规模高增，AD有望接棒ADAS成主流，地平线市占率和客群规模领先，新产品或打开增长空间，且有望受益于国内OEM销量增长 [5] 各目录总结 领军国内智驾Tier2，各大OEM智驾方案“最大公约数” - 地平线是新一代汽车智能芯片领导者和世界级AI算法公司，产品覆盖智驾芯片平台、解决方案及配套工具链与生态，与英伟达、鸿蒙智行相比各有优劣 [14][21][24] - ADAS支持基础功能，AD自动化程度更高，国内智能汽车渗透率和AD占比持续提升，AD年复合增速有望达48.1%，智驾市场规模高增，软件市场规模短期内快速增长 [26][28][37][41] - 地平线在ADAS和ADAS+AD市场份额稳步提升，领跑全阶智能驾驶计算方案市场，占中国OEM ADAS和AD市场份额超40%和30%，且客户覆盖广 [49][57][69] - 中国OEM市场份额增加且收入高速增长，地平线产品解决方案出货量和车型定点数提升，与多家车企合作，有望受益于国内OEM销量增长 [61][67][72] 从ADAS到城市NOA全域覆盖，BPU架构迭代带动计算效能倍数提高 - HorizonMono是量产ADAS解决方案，HorizonPilot标志在AD市场发力，HorizonSuperDrive迈向高端市场，国内ADAS解决方案市场规模增长斜率或放缓，地平线有望提升市占率 [74][78][81] - 算力并非决定芯片实际表现的唯一因素，每秒准确识别帧率MAPS更能体现性能，征程5的MAPS跑分高 [89] - 地平线自研BPU计算架构，支持Transformer算法，从伯努利到纳什架构计算性能提升，J6P+端到端成就高阶智驾新标杆 [93][99][105] 端到端和世界模型，软硬件耦合成就高阶智驾新标杆 - 地平线是端到端技术先行者，提出相关理念和算法，打造纳什BPU实现软硬协同，具备打造“面向单一任务的计算系统”的底层逻辑 [110] - 端到端算法有“跷跷板效应”，世界模型可生成视频数据和输出驾驶决策，实现ScaleUp和ScaleOut [116][121][126] - 世界模型为端到端路线减负加速，实现全场景覆盖等，HSD图形化界面有拟真效果 [129] 从天神之眼到千里浩瀚，国产OEM智驾需求显著提升 - 征程6P回片，地平线HSD将量产，多家主机厂采纳其方案，随着信任度加深，合作或增多 [131] - 特斯拉FSD入华将加剧智驾竞争，普及全域智驾功能，但与地平线客群竞争交集小 [152] - J6M在中阶算力芯片和解决方案领域有性价比、软件能力、定制化及响应能力优势，推动辅助驾驶向大众市场渗透 [156] - 2022 - 2024年公司营收高速增长，研发费用占比下降，解决方案+授权服务收入为主要来源，授权服务业务收费方式多样，商业模式有持续性 [162][169][177] 盈利预测、估值与投资评级 - 预测汽车产品解决方案业务2025 - 2027年同比增长50%/55%/45%，毛利率分别为47.0%、47.4%、50.0% [183] - 预测汽车解决方案 - 授权及服务业务2025 - 2027年同比增长53.0%/60.0%/40.0%，毛利率分别为92.1%/92.3%/92.4% [183] - 预测非车解决方案业务2025 - 2027年同比增长30%/30%/40%，毛利率保持18%水平 [183]

核心观点 - 城区辅助驾驶是验证公司通往"未来物理世界的基础设施"的试金石 [1][5] - 公司从芯片商转型为软件商，核心战略是软硬件结合系统以提升效率 [3][4] - 目标3-5年内主导智能驾驶市场，5-10年拓展机器人业务 [4] - 每三台智能汽车就有一台搭载公司芯片，市占率达33.97% [6][13] 发展历程 - 2015年成立时选择机器人芯片赛道避开移动互联网红海 [7] - 2019年经历至暗时刻，裁员1/3后All in汽车领域 [7] - 关键突破：2018年与长安合作UNI-T车型年销16万辆 [8] - 2021年与理想合作，300人团队支持J3芯片量产 [10] - 当前前装量产出货超800万套，覆盖200+车型 [13] 产品技术 - J6P芯片算力560TOPS，存储带宽205GB/s [24] - 推出Horizon Cell"弹夹系统"实现硬件可插拔、软件可升级 [26] - HSD方案分300/600/1200三个版本覆盖全价格段需求 [26] - 采用端到端技术架构支持全场景数据闭环验证 [24] 行业认知 - 智能驾驶本质是功能价值，未来将延伸情绪价值 [15] - AI时代产品逻辑是"逼近世界真相"而非连接 [16][17] - L3定义应具备清晰ODD边界+L2全场景能力 [21] - 技术护城河来自长期研发积累而非算法创新 [20] 市场策略 - 与奇瑞合作HSD方案2025年9月量产 [28] - 预计3年内城区辅助驾驶将普及至10万级车型 [26] - 采取"以高打低、以快打慢"对标英伟达Thor芯片 [19] - 用户信任度公式：（安心度×专业度×亲密度）/夸大度 [28]