报告公司投资评级 - 首次覆盖，给予“买入”评级，给予公司 2025 年 70 倍 PE，对应 6 个月目标价为 132.30 元 [3][123] 报告的核心观点 - 报告研究的具体公司绑定全球光纤龙头康宁，进入北美大厂供应链，主营产品 MPO 进入上行周期，具备客户端、供应链端优势，MPO 行业伴随 CPO、OIO 技术演进而不断扩容，公司配套产品持续拓展，预计 2025 - 2027 年营收和归母净利润均实现较高增长，首次覆盖给予“买入”评级 [2][3] 根据相关目录分别进行总结 国内光纤连接器领军企业，第一大客户为康宁，间接供货北美云厂商 - 公司是国内光器件行业领军企业，光器件产品贡献主要收入，2024 年占比 95.85%，第一大客户康宁 2024 年贡献 70%收入，外销收入占比近 80% [13][14][17] - 公司与康宁深度绑定，收入同比走势相似，太辰光收入约占康宁光通信业务营业成本的 12%，康宁上调光通信企业网络产品 2024 - 2027 年收入 CAGR 指引至 18% [23][27] - 公司综合毛利率与光器件产品趋近，单季度毛利率自 3Q23 起稳步提升，1Q25 达 42%，高盈利能力源自绑定优质客户和布局上游 MT 插芯 [30][34][36] - 公司期间费用率维持较低水平，1Q2025 销售费率/管理费率/研发费率分别为 2%/8%/5%，净利率约为 20% [41] 主营产品 MPO 进入上行周期，公司具备客户端、供应链端优势 - 光纤连接器约占公司总收入的 70%，MPO 多芯连接器用于机柜内短距互联，数据中心建设加速其放量，2024 年数据中心占 MPO 下游应用比重超 44% [45][48][49] - GPU 大规模集群化带来组网架构升级，推动 MPO 用量增长，数据中心传输速率提升带来 MPO 配套芯数增加，单价提升，如英伟达 GB200 NVL72 架构下，三层网络单 GPU 对应 MPO 价值量更高 [52][55][58] - MPO 市场 CR3 = 36%，竞争格局分散，太辰光优势在于与康宁合作密切，进入北美大厂供应链，且布局上游 MT 插芯，提高盈利水平并抵御供应链风险 [61][64] - 广东、河南、湖北省的光缆出口数据可分别作为太辰光/仕佳光子/博创科技 MPO 产品的景气度跟踪指标，广东省 2025 年 4 月/5 月光缆出口金额同比增长 96%/47% [72] MPO 行业伴随 CPO、OIO 技术演进而不断扩容，公司配套产品持续拓展 - 智算中心网络中，Scale - out 前端网络未来 CPO 有望落地，Scale - up 后端网络未来 OIO 有望落地 [74] - CPO 方案增加 MPO 用量，提升进入壁垒，优化竞争格局，盈利能力在产品放量初期较高，预计 2027 年 CPO 端口销售量达 450 万个，带来 15 亿元 MPO 行业额外增量 [80][82][92] - OIO 有望替代铜缆，增加光纤数量，带动 MPO 从服务器机柜外向柜内渗透，如 TeraPHY 光 I/O 芯片配套 3 个 12 芯 MPO 跳线 [94][95] - CPO 方案带来保偏光纤需求，太辰光保偏 MPO 产品小批量出货，有望配套 CPO 交换机；英伟达引入 Shuffle box 实现光纤路由重分配，太辰光 Shuffle 产品有客户端和技术优势 [104][109][114] 盈利预测与估值 - 预计公司 2025 - 2027 年营业收入分别为 20.11 亿元（+46%）、28.11 亿元（+40%）、38.50 亿元（+37%），归母净利润分别为 4.30 亿元（+65%）、6.23 亿元（+45%）、8.51 亿元（+37%） [3] - 选取博创科技、仕佳光子、天孚通信、致尚科技作为可比公司，2025 年可比公司平均 PE 为 67 倍，考虑公司受益于 CPO 交换机，给予 2025 年 70 倍 PE，对应 6 个月目标价为 132.30 元 [121][123]

纪要涉及的公司和行业 - 公司：仕佳光子 - 行业：光通信产业，细分领域包括光芯片与光器件、光纤连接器 纪要提到的核心观点和论据 公司业务布局与发展战略 - 聚焦光芯片与光器件领域，因光模块未来或演变为 CPU 光引擎或 OIO 光引擎形态，但光器件和光芯片作为核心构成部分，远期增长确定性高且不易受技术变革颠覆性影响 [3] - 产品线逐步拓展，2012 - 2013 年量产 PLC 分路器芯片及器件，2016 年研发 AWG 芯片及器件，2018 年延伸电信类 ADL 基芯片产品，完成部分有源芯片研发，2019 年启动 25G DFB 激光器研发 [5] 收入结构 - 2024 年光芯片及器件约占总收入 56%，是主要利润来源，其余约 44% 来自室内光缆、线缆材料及其他产品；其中 PLC 分路器芯片占 7%，AWG 芯片及器件占 26%，DFB 激光器芯片占 7%，光纤连接器占比约 12% [2][6] 股权结构 - 董事长葛总及其一致行动人河南仕佳信息技术有限公司合计持有 29% 股份为实际控制人，中科院半导体所持有约 1.7% 股份，核心技术人员持有一定比例股份，鹤壁国资委直接持股比例为 6.5% [7] AWG 产品 - 功能及应用场景：在光模块中用作波分复用，应用于两公里以上的 FR 光模块，可节省光纤和连接器成本 [2][8] - 市场情况：2023 年受英伟达网络设计方案影响营收下滑，2024 年因网络架构解耦和 Meta 等客户需求回暖；预计 2025 - 2026 年，随 Meta 公司 800G FR 光模块需求放量，市场规模将数倍增长；公司占据超一半市场份额，拥有全球最大 AWG 晶圆厂，有规模效应和成本优势 [2][14] - 与其他波分复用方案对比：性能略逊于 C - block，但单价低、集成度和体积小；未来市场份额预计提升，因光模块小型化需求增加，且性能差距在缩小 [13] - 渗透率：在 FR 光模块中渗透率目前低于 30%，未来有望提升至 50%，有增长空间 [28] MPO 连接器 - 作用及市场优势：用于光纤到光纤可拆卸连接，支持多通道传输，市场规模和单价远高于其他单双芯连接器，通道数增加与平均销售价格呈线性相关 [15] - 需求特点：需求周期与光模块不同，光模块有三年替换周期，MPO 作为综合布线系统一部分，使用寿命长，替换频率低；主要需求来自数据中心综合布线公司采购，受数据中心通道数增加驱动 [16] - 市场情况：2024 年下半年因北美数据中心新建热度提升迎来爆发；未来光模块速率迭代依赖通道数扩张，以及 CPO 和 OIO 等新型产品形态应用，将增加其使用量；市场处于高速增长阶段，近两年增速翻倍，规模估计在 100 亿 - 200 亿人民币，竞争格局分散 [4][18][19][20][22] - 公司表现：2023 年起在泰国新建工厂，导入海外综合布线客户获增量订单，2023 年下半年订单加速，预计 2024 年产能和订单加速释放 [21] - 市场增长驱动因素：数据中心新建活跃，CPO、IO 和通道数扩张等产业逻辑强化 [29] 有源光芯片业务 - 市场布局：目前聚焦电信市场，产品包括 2.5G 和 10G 的 DFB 激光器，市场增速稳健；未来计划突破数据中心市场，核心产品是硅光光模块配套的大功率 CW 光源 [25] - CW 光源优势：技术门槛和生产难度低于 EML 和 VCSEL 光芯片，良率更高，中国厂商差距小且处于认证第一梯队，有抢占市场机会 [26] - 市场规模：预计 2025 年 400G 及以上高速光模块出货量达 3000 万 - 4000 万只，以 800G 光模块为例，潜在市场规模约 36 亿人民币 [27] 其他重要但是可能被忽略的内容 - 数据中心内部光模块按传输距离分为 SR（100 米）、DR（500 米）、FR（两公里）、LR（10 公里及以上），内部连接通常止于 FR [9] - FR 光模块在当前数据中心架构中占比接近 20%，因厂商架构而异，Meta 等客户占比相对较高 [10] - 多模 SR 光模块和单模 DR 光模块常见方案不带波分复用，成本高；FR 光模块用波分复用器件，可节省光纤和连接器成本 [11][12] - 公司内部成立事业部并引入 KPI 考核机制，提升了毛利率 [31] - FAU 产品线市场潜力大、利润率高，有发展潜力 [30]

纪要涉及的行业和公司 - **行业**：通信行业、光通信行业、AI 行业、国产算力行业 - **公司**：升腾产业链相关公司、新易盛、世佳光子、源杰科技、光迅科技、华工科技、德科立、英维克、仕佳光子、智尚科技、武汉凡谷、汉威科技、润泽科技、旭创、天孚、太辰光、中国移动、华丰科技、探境科技、烽火通信、瑞可达、拓邦股份 纪要提到的核心观点和论据 - **升腾产业链**：近期发布 384 超节点，性能对标 GB200 和 NVL72，集群算力等较之前翻数倍，与英伟达 H 卡及 GB GLOBAL 卡性能差距缩小 升腾 910C 芯片核心用于训练场景突破，主要用于华为云底层基础设施，下游互联网厂商需求旺盛，计划 2025 年 5 月大规模出货，采用双 910B 芯片封装方案 国产卡整体性能和客户接受度改善，上游配套产业链感受到行业景气度提升，各公司加大产能布局 [1][2] - **通信行业财报**：2024 年年报和 2025 年第一季度财报发布，对板块股价波动影响明显 光通信板块表现突出，新易盛、世佳光子等公司财报超预期，源杰科技 CW 光源出货收入和盈利能力大幅好转，新产品毛利率达 80%以上 部分公司受供应链和春节影响产能利用率较低 国产光模块公司如光迅科技一季度环比略有下降，但盈利能力提升明显；华工科技等国内光模块需求高景气，今年产能爬坡至每月七八十万的供给量 [1][4] - **光通信行业公司表现**：新易盛收入和利润强劲 世佳光子业绩超预期，受益于无源器件和对应芯片产品海外需求扩展，以及 AWG、MPO 连接器、室内光缆产品收入与毛利率大幅改善 德科立一季度产能扩充明显，未来几年国内外产能释放将高速增长，海外 DCI 业务将带来业绩增量高速增长 [1][5] - **通信行业整体表现**：本周通信板块整体跑输万得全 A 指数，但申万通信指数涨幅为 1.3%，在 31 个行业中排名第 13 名 光器件和光模块子板块受超预期个股拉动情绪提振明显，涨幅达 12% 工业互联网和光纤光缆公司分别上涨 5%和 4.7% IDC、量子通信和运营商板块下跌，因业绩增速不及预期 [3][9] - **个股表现**：本周涨幅居前的个股包括仕佳光子（66.5%）、智尚科技（44.8%）、武汉凡谷（28.9%）、汉威科技（23%）和新易盛（22.2%） 智尚科技因收购公告上涨显著；武汉凡谷受华为欧洲政策松绑影响；汉威科技受传感器业务及机器人马拉松大赛主题催化；新易盛因其业绩超预期 [10][11] - **AI 大模型发展趋势**：AI 大模型持续进化，多模态成为基础模型标配，对算力需求显著提升 百度新模型每百万 TOKEN 价格下降至约 1/4，成本大幅改善以及多模态交互对算力需求的提升将拉升算力需求 [3][12] - **投资建议**：关注自主可控产业链，包括高速连接器、液冷散热与服务器环节 关注国产算力与 AI DC 产业链景气度及订单体现 关注 AI 应用端推进，特别是涉及硬件端 IoT 智能模组与智能控制器相关公司 本周推荐组合一周平均涨幅达 11.9%，下周建议关注华丰科技、英维克、烽火通信、瑞可达、拓邦股份、新易盛与仕佳光子 [13] 其他重要但是可能被忽略的内容 - 英维克在液冷环节表现低于预期，股价下跌，但收入符合预期，国内温控订单竞争加剧导致毛利率压力增加 作为一家长跑型公司，通过技术创新引领行业发展，预计中短期内仍能脱颖而出 今年行业景气度高，字节跳动、阿里巴巴和腾讯等公司的高投入将推动行业增长 [1][8] - 随着一季报结束以及外部环境敏感度降低，将回归关注 AI 行业快速发展及国产算力加速改进主线，对后续发展持乐观态度 今年特别高景气，从大厂招投标验证信息来看确定性较高 在新产品发布与持续加大出货情况下，公司盈利能力将持续改善，高速成长态势明确 [6][7]