纪要涉及的行业或者公司 - **行业**：中国人工智能芯片行业 - **公司**：英伟达（NVIDIA）、AMD、寒武纪（Cambricon）、海光信息（Hygon）、中芯国际（SMIC）、华为（Huawei）、字节跳动（ByteDance）、阿里巴巴（Alibaba）、腾讯（Tencent）、百度（Baidu）、MetaX、摩尔线程（Moore Threads）等 纪要提到的核心观点和论据 市场供需情况 - **需求旺盛但供应受限**：预计2025年中国AI芯片需求达395亿美元，即便英伟达H20恢复销售，供应仍受限，预计2025年供应约370亿美元，存在25亿美元供应缺口，较初始预计的126亿美元缺口有所缩小。需求旺盛源于中国AI加速器市场快速增长，预计2025年AI资本支出达910亿美元，同比增长51%，超半数用于AI芯片购买。论据包括对各公司采购情况的分析以及市场增长趋势的判断[2][3][35]。 - **H20恢复销售的影响**：英伟达H20恢复销售对中国本地云服务提供商（CSP）和互联网企业有利，字节跳动、阿里巴巴、腾讯、百度等是H20主要买家，预计恢复销售后它们仍会大量采购，其他CSP和互联网公司也将受益。同时，B30芯片虽规格较低，但因性价比高，大型互联网公司对其有较强兴趣，潜在订单近100万单位，但供应链交付时间受限，2025年可能出现短期供应短缺[4]。 - **国产芯片份额将提升**：美国出口管制为国产AI芯片供应商创造机会，预计中国AI芯片市场国产化率将从2023年的17%提升至2027年的55%，国产芯片性能提升和7nm产能扩张是主要驱动因素。到2027年，行业可能从供应受限转变为需求受限，对平均销售价格（ASP）产生下行压力。2025年主要供应瓶颈可能是代工产能和CoWoS生产能力[5]。 公司分析 - **英伟达（NVIDIA）**：2024年向中国发货约80万颗H20芯片，预计2025年若无限制，H20订单可达150万颗，对应约23亿美元收入。H20禁令使英伟达损失巨大，预计损失约168亿美元H20销售。7月15日宣布申请恢复销售H20，预计9 - 12月可完成105亿美元订单，但仍可能低于无禁令时的需求。同时，可能向中国销售新的B30芯片，预计可产生约28亿美元销售[86][87][89]。 - **AMD**：预计若无限制，2025年中国市场销售约20亿美元，因出口管制预计损失约15亿美元MI308销售。2025年除MI308外，预计无其他芯片发布以获取额外收入[88]。 - **寒武纪（Cambricon）**：思元590芯片表现出色，2024年向字节跳动交付约2 - 3万颗，预计2025年交付15万颗，平均售价降至6 - 8万元/颗，2025年总营收可能超10亿元，是2024年的近10倍。此外，还推出了适用于推理工作负载的思元580芯片，预计2025年字节跳动订单约2万颗，贡献约8亿元收入[114][115][116]。 - **海光信息（Hygon）**：DCU3（BW1000）受到阿里巴巴关注，预计阿里巴巴订单1.5万颗，平均售价3.5万元/颗。与曙光合并后，海光信息将获得更大自主权，扩大客户群体，AI芯片收入有望大幅提升，可按约12万元/颗销售芯片[122][123][124]。 - **华为（Huawei）**：昇腾910C芯片受关注，预计2025年发货35万颗。该芯片为双芯片封装，性能约为英伟达H100的76%，在推理任务上表现较好，但软件兼容性是广泛应用的主要挑战。同时，华为团队发布了关于CloudMatrix 384和昇腾910C的论文，证实了其相关特性[100][101][106]。 投资建议 - **寒武纪（Cambricon）**：给予“市场表现”评级，目标价600元，采用2026年每股收益5.47元，对应109.7倍市盈率[9][171]。 - **海光信息（Hygon）**：给予“跑赢大盘”评级，目标价200元，采用2026年每股收益2.04元，对应98.5倍市盈率[8][172]。 - **中芯国际（SMIC）**：给予“跑赢大盘”评级，H股目标价30港元，采用1.46倍NTM市净率；A股目标价110元，A - H溢价3.67倍[10][173]。 - **英伟达（NVIDIA）**：给予“跑赢大盘”评级，目标价185美元，采用约35倍倍数对2026财年非GAAP每股收益5.36美元进行估值[11][174]。 - **AMD**：给予“市场表现”评级，目标价95美元，采用约21倍倍数对2026财年非GAAP每股收益4.60美元进行估值[11][175]。 其他重要但是可能被忽略的内容 - **政府和企业投资**：中国政府2025年投入数百亿人民币发展AI基础设施，体现对AI战略重视；中国主要互联网公司也在2025年大力投资AI基础设施，如字节跳动、阿里巴巴、腾讯等[36]。 - **芯片性能对比**：通过TPP等指标对比国产芯片和全球领先芯片性能，国产芯片计算性能仍落后于英伟达和AMD最佳芯片，但在推理场景中，部分国产加速器因价格优势可占据一定份额。例如，华为昇腾910C性能约为H100的65%，海光信息BW1000（DCU3）、昇腾910B和寒武纪思元590性能与英伟达A100相当[58]。 - **股票表现**：2 - 5月中旬，国产AI芯片股表现优于全球公司；5月中旬以来，全球AI芯片股表现反超国产股，领先约50%。国产AI芯片股估值较敏感，受营收和盈利增长率影响较大[158]。 - **利益冲突声明**：报告中提及分析师的持仓情况、关联方的市场做市或流动性提供情况等利益冲突信息，如Stacy A. Rasgon持有多种加密货币，部分关联方为英伟达和AMD的股票做市或提供流动性等[200]。

极氪销售争议 - 极氪被指通过直营门店将已投保过户的库存车辆当作新车销售 涉及贵州、重庆、广州等多地消费者投诉[4] - 公司回应称涉事车辆均为可正常销售的展车 虽已投保交强险但未开具零售发票或注册登记 法律属性仍属全新商品车[4] - 极氪强调新能源展车折扣销售属于正常商业行为 与二手车交易存在本质区别 已成立专项小组彻查改进终端销售问题[4] Faraday Future新车争议 - FF旗下第二品牌首款MPV车型Super One被质疑抄袭长城魏牌高山设计 官网宣传语甚至出现"高山9"字样后删除[6] - 该车型配备可选装大尺寸显示屏的"AI具身智能生命体"及Super EAI F.A.C.E系统 提供纯电与混增两种动力系统[6] - FF宣称截至发布会结束已收获10034个B2B/B2C付费预订单 推出四座GOAT版、六座版和七座版共六个版本[6] 外卖平台补贴动态 - 市场监管总局约谈饿了么、美团、京东 要求停止非理性竞争 但部分平台仍以"美食兑换券"等形式变相补贴[9] - 美团闪购推送"满25减18"等高强度满减 淘宝闪购出现"满16减16"活动 京东秒送持续提供"满20减18"优惠[9] - 补贴导致商户销售分化明显 库迪咖啡补贴日销量达300杯而非补贴日仅100杯 未获支持商家利润持续受挤压[10] 科技公司人事变动 - 字节数据科学负责人秦路离职创业AIGC内容方向 曾主导2000场面试并建立数据科学职级晋升体系[11] - Meta以"9位数薪酬包"挖走苹果AI团队两名核心成员Mark Lee和Tom Gunter 此前已挖走其AI模型负责人[30] - 北汽新能源任命乔心昱为极狐品牌营销负责人 其拥有奔驰、大众及长城汽车20年从业经验[26] 半导体行业进展 - 日本Rapidus启动2nm晶圆测试生产 早期测试晶圆达到预期电气特性 计划2027年量产[31] - 英伟达H20芯片中国供应有限且不打算重启生产 因美国禁令导致台积电产能预订取消 该芯片占中国区收入80%[13] - 联发科将推出天玑9500e芯片 基于台积电3nm工艺 采用全大核架构设计 安兔兔跑分预计突破300万[35] 新能源汽车动态 - 零跑全尺寸SUV D21谍照曝光 车长5.2米 配1.5T增程/纯电双动力 起售价或低于20万元[20] - 特斯拉Model Y L尺寸增至4976mm 轴距3040mm 采用双电机系统 最高车速201km/h 预计9月交付[37] - 奇瑞集团宣布反对价格战 将缩短供应商货款支付账期 尹同跃称降价是"被绑架的违背内心决定"[27][28] 消费电子新品 - 苹果折叠屏iPhone预计定价超15000元 采用三星OLED面板 搭载A20 Pro芯片 配备7.8英寸内屏[33] - 华为GPU发展受周鸿祎关注 称其追赶速度惊人 NVIDIA CEO黄仁勋承认华为已能与其相提并论[16][17]

公司业绩 - 2024年全年实现营业收入33.62亿元，同比增长12.70%，归母净利润0.5亿元，同比扭亏为盈 [1] - 2025年第一季度实现营业收入9.52亿元，同比增长45.04%，归母净利润0.21亿元，同比增长109.04% [1] - 覆铜板业务2024年营业收入26.03亿元，同比增长11.82%，毛利率3.07%，同比增加4.32个百分点 [2] - 粘结片业务2024年营业收入6.97亿元，同比增长18.11%，毛利率30.22%，同比增加4.30个百分点 [2] 业务结构 - 覆铜板是制作印制电路板的核心材料，粘结片是覆铜板生产的前道产品，决定覆铜板整体性能 [5] - 公司已形成无铅、无卤、高频高速、车载、高导热、Low CTE、IC封装、HDI等一系列核心配方技术 [6] - 公司江西N6厂剩余产线全面建成，华东高端产品生产基地及海外生产基地建设有序推进 [6] - 江苏南通高端电子电路基材基地项目首个年产360万平方米IC载板材料智能工厂建设稳步推进 [6] 行业动态 - 美国商务部宣布对NVIDIA H20、AMD MI308等AI芯片增加中国出口许可要求，许可证要求无限期生效 [3] - 国产昇腾910C芯片采用双DIE方案，晶体管数量达530亿，FP16算力提升至800+TFLOPS，推理任务性能达英伟达H100的60-80% [4] - 国产AI服务器8卡机柜PCB采用UBB+OAM方案，公司与奥士康、方正科技、沪电股份等知名PCB厂商建立长期合作 [4] 客户与合作 - 公司积累了方正、沪电、深南、奥士康、景旺、胜宏、世运、健鼎等优质直接客户 [7] - 与华为、浪潮、三星、中兴、曙光、新华三等知名终端客户保持密切技术交流与合作 [4] 盈利预测 - 预测公司2025-2027年收入分别为47.40、59.96、75.55亿元，EPS分别为0.89、2.06、3.42元 [7] - 当前股价对应PE分别为41.6、18.0、10.8倍 [7]

行情速递 - 主板领涨个股包括横店影视(+10.03%)、海能达(+10.03%)、立昂微(+10.02%)、久其软件(+10.02%)、国睿科技(+10.01%) [1] - 创业板领涨个股包括恒锋信息(+20.03%)、贝仕达克(+19.98%)、汉得信息(+14.77%) [1] - 科创板领涨个股包括仕佳光子(+20.00%)、金橙子(+14.26%)、博睿数据(+13.59%) [1] - 活跃子行业中SW影视动漫制作(+5.09%)和SW光学元件(+3.41%)表现突出 [1] 国内新闻 - 仰望汽车累计销量突破10000台，创中国百万级汽车新纪录 [1] - 腾讯云与清安储能签署战略合作，聚焦智慧能源和智慧储能领域，推动能源产业绿色智能化转型 [1] - 华为发布昇腾920 AI芯片以替代NVIDIA H20，预计2025年下半年量产 [1] - Meta提出基于眼动追踪的XR视觉数据选择性上采样技术，优化透视显示性能 [1] 公司公告 - 实益达2025年一季度总营业收入1.41亿元(同比-10.51%)，归母净利润0.13亿元(同比+19.21%) [2] - 歌尔股份2025年一季度总营业收入163.05亿元(同比-15.57%)，归母净利润4.69亿元(同比+23.53%) [2] - 浙数文化2025年一季度总营业收入7.06亿元(同比+4.16%)，归母净利润1.44亿元(同比+44.86%) [2] - 柏楚电子2025年一季度总营业收入4.96亿元(同比+30.12%)，归母净利润2.55亿元(同比+31.99%) [2] 海外新闻 - 2025年Q1印度智能手机出货量3240万部(同比-8%)，受高库存和需求疲软影响 [2] - 西部数据联合微软等启动美国稀土回收计划 [2] - 2024年光通信产业需求激增，光收发模块市场规模达144亿美元(同比+52%) [2] - 欧盟要求2025年6月20日起智能手机/平板电脑包装需标注电池能效标签 [2] 研究团队背景 - 孙远峰团队获2023年君鼎奖及Wind金牌分析师进步最快研究机构奖，专注科技行业研究 [3]

行情速递 - 主板领涨个股包括宏昌电子(+10.04%)、石基信息(+10.03%)、广联达(+10.02%)、税友股份(+10.01%)、格林达(+10.00%) [1] - 创业板领涨个股包括电声股份(+19.96%)、安居宝(+19.42%)、国能日新(+11.65%) [1] - 科创板领涨个股包括芯朋微(+12.96%)、卓易信息(+12.21%)、思瑞浦(+11.66%) [1] - 活跃子行业中SW模拟芯片设计(+3.35%)、SW电子化学品Ⅲ(+1.66%)表现突出 [1] 国内新闻 - 山太士发布面板级封装翘曲控制解决方案，并与辛耘合作开发翘曲抑制设备，标志着先进封装领域战略合作取得进展 [1] - 台积电计划加码美国千亿美元投资，预计亚利桑那厂将承担30%的2nm以下先进制程产能 [1] - 芯原股份推出超低功耗GPU IP GCNano3DVG，具备3D与2.5D图形渲染功能，专为可穿戴设备等紧凑型电池供电设备设计 [1] - 广州高端半导体封测项目设计年产IC产品101.6亿颗、半导体双相晶体管3.3亿颗、SMT产品1.3亿颗、分立器件40.9亿颗、SIP839.1万片，达产后年产值预计达5.4亿美元 [1] 公司公告 - 平安电工2024年总营业收入10.57亿元(同比增长14.04%)，归母净利润2.17亿元(同比增长31.18%) [1] - 泰凌微2024年总营业收入8.44亿元(同比增长32.69%)，归母净利润0.97亿元(同比增长95.71%) [1] - 税友股份2024年总营业收入19.45亿元(同比增长6.38%)，归母净利润1.13亿元(同比增长35.01%) [1] - 广西广电正在筹划重大资产置换暨关联交易，目前处于尽职调查阶段，交易细节尚未最终确定 [1] 行业动态 - Cadence宣布收购Arm的Artisan基础IP业务，将增强其设计IP产品线，包括协议和接口IP、内存接口IP、SerDes IP等 [2] - 美国商务部对NVIDIA H20、AMD MI308等AI芯片增加中国出口许可要求，AMD表示可能对其盈利产生重大影响 [2] - 英特尔告知中国客户需获得许可证才能销售部分先进AI处理器 [2] - SK海力士正在研发混合键合在HBM上的应用，预计最早将应用于HBM4E [2]

文章核心观点 - 美国对AMD的MI308等芯片实施新出口许可要求 公司面临竞争和估值等问题 目前建议投资者等待更有利切入点积累股票 [1][20][23] 出口限制影响 - AMD的MI308和英伟达的H20人工智能芯片受最新出口限制 盘前交易中AMD股价下跌约7% 英伟达股价下跌约6% [1] - 中国是AMD和英伟达重要市场 2024年中国占AMD收入24% 2025财年占英伟达收入13% 出口管制指令损害其在该地区增长前景 英伟达将承担55亿美元费用 [2] - 最新限制短期内对AMD营收增长前景构成更大威胁 受衰退担忧和英伟达竞争影响 AMD股价年初至今下跌21.2% [3] 公司业务优势 - AMD依靠第五代EPYC Turin、第四代和第三代EPYC处理器等产品组合对抗英伟达竞争 [5] - 2024年AMD数据中心收入占年收入约50% 同比增长69%至39亿美元 EPYC实例增加27%超1000个 超大规模企业在四季度推出超100个通用人工智能实例 [9] - 2024年AMD数据中心人工智能收入超50亿美元 受Meta和微软部署MI300X推动 Instinct加速器获多家云服务提供商需求 公司预计2025年需求增长 [10][11] - 第五代EPYC处理器为谷歌云等提供支持 AMD通过嵌入式EPYC产品组合支持企业和云基础设施需求 [11][12] - 丰富合作伙伴包括思科、IBM等助力AMD拓展业务 公司进行收购加强人工智能生态系统 缩小与英伟达技术差距 [13][14] 财务情况 - Zacks对AMD 2025年每股收益共识估计为4.59美元 过去七天下降1美分 同比增长38.67% [15] - 2025年营收共识为317.2亿美元 同比增长23.02% AMD过去四个季度均超Zacks共识估计 平均超预期2.32% [16] 估值与评级 - AMD股票目前被高估 价值评分D表明估值过高 远期12个月市销率为4.6倍 高于行业的2.84倍 [16][17] - AMD股票交易价格低于50日和200日移动平均线 呈熊市趋势 目前Zacks排名为3（持有） 建议投资者等待更有利切入点 [20][23]

纪要涉及的行业和公司 - **行业**：半导体行业 - **公司**：NVIDIA Corp.、AMD、SMIC、Advanced Micro Devices、Allegro Microsystems Inc、Ambarella Inc等众多半导体公司 纪要提到的核心观点和论据 NVIDIA H20产品相关 - **产品特性**：H20是H100的性能受限版本，性能比H100低约75%，旨在使性能低于美国商务部对中国限制的每平方毫米teraflop指标阈值，其毛利率在50%多，远低于公司平均的70%多，过去两个季度H20的销售情况是毛利率下降的主要因素之一[2] - **销售情况**：过去两个季度每个季度H20的销售额超过50亿美元，4月季度H20预测上升，各地区对推理产品包括中国的订单强劲，有推理产品短缺的报告[6][12] - **未来趋势**：若无出口管制，NVIDIA中国销售额可能下降，因性能阈值不变，而技术水平每两年翻倍，该产品在面对本地竞争时越来越难有竞争力；无论如何，4月之后H20销量会大幅下降，但取消二级国家限制对公司是利好，若H20不受限制发货是更大利好，若H20被彻底禁止但取消二级国家限制也算边际利好，维持二级国家限制则是不利情况[12][21][26] - **购买原因**：中国公司因被限制购买高端GPU，使用GPU的途径有限，公共云并非对所有中国公司都可行且有一定限制，通过非正规渠道购买有风险且昂贵，所以只能选择符合美国商务部阈值的产品如H20或AMD的MI308[4][5] NVIDIA公司整体情况 - **评级与目标价**：摩根士丹利给予NVIDIA“增持”评级，目标价162美元，基于约32倍的2025年每股收益估计值5.07美元，反映了所有人工智能相关股票的估值扩张以及对NVIDIA更高的信心，因其在人工智能领域的更高敞口[32] - **盈利预测**：预计2025 - 2028财年GAAP收入分别为1304.97亿美元、1967.46亿美元、2309.17亿美元、2668.79亿美元，MW毛利率分别为75.4%、72.4%、73.8%、75.4%，MW每股收益分别为2.92美元、4.16美元、5.07美元、5.86美元[43] - **投资驱动因素**：人工智能资本支出增长、下一代GPU持续领先竞争对手、系统方法实现更高货币化、新的驱动因素如AI PC、自动驾驶汽车、机器人和软件等；数据中心收入因训练和推理增长而推动，游戏销售因基于GPU的AI PC获得吸引力而加速，DGX平台在企业客户中获得吸引力[49][50] - **风险因素**：人工智能终端市场未实现预期、客户大幅减少GPU购买、AMD重新成为可行的GPU竞争对手、云客户能够开发有竞争力的定制硬件等[50] 行业相关 - **出口管制影响**：拜登政府的“AI扩散”规则仍在生效，若规则实施，H20仍可销售但中国的集群规模将受限，大量“二级”国家需要美国商务部许可证才能发货；政府可能会对中国人工智能的威胁做出回应，限制H20集群规模；二级国家限制对行业影响较大，会导致全球跨国公司建设数据中心时出现较大延迟[13][19][22] - **市场反应**：DeepSeek推出R1模型后，股票立即下跌10 - 20%，虽可能是过度反应，但中国人工智能的成功可能引发美国的回应，并限制对构建更大集群规模的模型开发商的金融投资[14] 其他重要但是可能被忽略的内容 - **分析师相关**：报告由Joseph Moore、Mason Wayne、Ella Tulchinsky、Shane Brett等分析师撰写，分析师认证表明他们的观点准确表达且未因特定推荐或观点获得直接或间接补偿[7][59] - **公司与摩根士丹利关系**：摩根士丹利与众多半导体公司有业务往来，截至2025年3月31日，摩根士丹利实益拥有NVIDIA等多家公司1%或更多的普通股证券类别；过去12个月，摩根士丹利为多家公司管理或共同管理公开发行证券、提供投资银行服务、获得投资银行服务补偿、获得其他产品和服务补偿等；未来3个月，摩根士丹利预计从多家公司获得或寻求投资银行服务补偿[60][61][62][63] - **评级与行业观点定义**：摩根士丹利采用相对评级系统，包括“增持”“等权重”“未评级”“减持”，行业观点包括“有吸引力”“符合预期”“谨慎”，并对各评级和行业观点进行了详细定义[70][76][79] - **研究报告相关说明**：摩根士丹利研究报告的更新政策、分发方式、使用条款、隐私政策等，以及对投资者的建议，如独立评估投资、寻求财务顾问建议等[91][94][95][96]