投资评级与核心观点 - 投资评级为“买入”，并予以维持 [2] - 报告核心观点：好未来FY2026Q2业绩表现超预期，营收同比增长39.1%至8.614亿美元，Non-GAAP归母净利润同比增长82.7%至1.358亿美元，公司被视为“AI+”从技术突破到价值落地的转型标杆 [6] - 基于最新业绩，报告下调FY2026-FY2027盈利预测，新增FY2028预测，预计FY2026-FY2028年Non-GAAP归母净利润分别为2.4亿、3.33亿、4.3亿美元 [6] 财务表现与业绩亮点 - FY2026Q2 Non-GAAP经营利润为1.0785亿美元，同比增长67.2%，经营利润率（OPM）为12.52%，同比提升2.1个百分点 [6] - FY2026Q2归母净利率为15.77%，同比提升3.77个百分点 [6] - 截至2025年8月31日，公司递延收入为8.227亿美元，同比增长58.9% [6] - 财务预测显示，公司营业收入预计从FY2025A的22.5亿美元增长至FY2028E的41.22亿美元，同期Non-GAAP净利润预计从1.5亿美元增长至4.3亿美元 [9] 学习服务业务 - 线下教学网点持续扩张，截至2025年2月28日，学而思线下教学网点已增加至526个，覆盖全国40个城市 [7] - FY2026Q2线下付费课程和在线增值课程均实现同比增长，线下小班增值课程招生人数增加 [7] - AI课堂推出新课程，整合“互动课程+个性化指导+实时反馈”，人文类课程利用AI提升学习趣味性，获得用户好评 [7] 智能硬件业务 - 智能硬件业务成为公司第二增长曲线的核心引擎，FY2026Q2学习设备及内容解决方案业务收入与销量实现同比及环比双增长 [8] - 增长得益于2025年5月推出的P4、S4、T4三款新机型以及6月正式推出的“AI思维一对一”产品 [8] - 根据DISCIEN数据，2025Q3中国学习机线上渠道零售销量为179.4万台，同比增长29.6%，学而思品牌份额为22%，位居第二 [8] - 根据久谦数据，2025年6-8月学而思线上（京东+抖音+天猫）销售额为18.61亿元，同比增长46.8% [8] 估值指标 - 基于当前股价11.65美元，报告预测公司FY2026-FY2028年的Non-GAAP市盈率（P/E）分别为32.7倍、21.3倍和16.5倍 [6][9] - 报告预测公司FY2026-FY2028年的市销率（P/S）分别为2.4倍、2.0倍和1.7倍 [9]

核心财务表现 - FY26Q2实现收入8.61亿美元，同比增长39.1% [4] - FY26Q2实现归母净利润1.24亿美元，同比增长116.1% [4] - FY26Q2实现Non-GAAP归母净利润1.36亿美元，同比增长82.7% [4] - FY26Q2毛利率为57.0%，同比提升0.7个百分点 [7] - FY26Q2归母净利率为14.4%，同比提升5.1个百分点；Non-GAAP归母净利率为15.8%，同比提升3.8个百分点 [7] 学习服务及其他业务 - FY26Q2学习服务业务收入同比增长，线下小班课和线上增值课收入均实现增长 [5] - 线下小班课收入增幅与学习中心扩张规模基本保持一致，暑期课程平均售价同比保持稳定 [5] - FY26Q2末递延收入为8.23亿美元，同比增长58.9%（去年同期约5.18亿美元），显示需求保持韧性 [5] - 公司将持续扩张学习中心数量以推动收入增长，但预计增速将随基数增大而逐步放缓 [5] 内容解决方案业务 - FY26Q2学习设备收入和销量同比、环比均实现增长，主要受益于新品推出与渠道拓展 [6] - 学习设备平均售价下滑，主要系产品结构变化，公司推出三大系列学习机形成多元价格覆盖，混合平均售价降至4000元以下 [6] - FY26Q2学习设备整体用户群体的周平均活跃率约为80%，每台设备的日均使用时长为超1小时 [6] 费用与运营效率 - FY26Q2销售费用率为31.0%，同比增加1.7个百分点，主要系公司增加在线营销投入以提升市场渗透率和产品认知度 [7] - FY26Q2管理费用率为15.0%，同比下降4.3个百分点，主要系基于股份的薪酬费用总额同比下降30.5%至1180万美元，以及收入的规模效应 [7] 未来展望 - 展望FY26Q3，受季节性因素影响业务需求相对平淡 [8] - 公司长期将持续推动产品与服务升级以助力增长 [8]

行业里程碑事件 - 峰飞航空2吨级eVTOL"凯瑞鸥"完成全球首次城际间农产品低空无人货运航线运输，飞行距离161公里，装载约200公斤货物[1] - 该机型于今年8月成功完成全球首次海上石油平台物资运输飞行，标志着eVTOL产业从研发阶段向运营阶段的关键跃迁[1] - 这两次飞行标志着低空经济从前期规划转向产业落地的元年，复合翼技术路线率先实现实景应用[1] eVTOL技术路线对比 - 全球主流eVTOL厂商中，复合翼构型占比近42%，为所有构型中最高，倾转旋翼构型以35%占比紧随其后[6] - 多旋翼构型结构简单、悬停稳定，但续航短、速度低，航程一般只有30公里以内，更适合城市内观光或低空旅游[5] - 复合翼构型结合垂直起降与高速巡航能力，巡航时由机翼产生升力提升能效，减少电池能耗，保障吨级以上eVTOL续航[7] - 倾转旋翼构型在起飞时旋翼提供升力，巡航时旋翼倾转至水平位置提供推力，阻力比复合翼小约4%，最大速度比复合翼高约70%[9] 复合翼技术路线优势与应用 - 复合翼eVTOL在巡航效率、航程、安全性等方面实现更优平衡，御风未来评估数据显示其巡航推进桨效比倾转旋翼提高10%，电驱效率高3%，旋翼相关重量轻30%，总航程高约6%[8] - 峰飞航空"V2000CG凯瑞鸥"拥有10个升力旋翼和3个推进旋翼，今年7月获中国民航局批准单机适航证，成为全球首架"三证齐全"的吨级以上eVTOL[7] - 复合翼结构简单，无附加机构，可靠性更高，维护需求与运营成本进一步减少，更适合城市、城际通勤和物流运输[8] - 御风未来M1搭载16个垂起旋翼+4个前推旋翼，是目前旋翼最多的吨级复合翼eVTOL[8] 倾转旋翼技术路线进展 - 倾转旋翼eVTOL目前仍处于技术攻关阶段，飞行速度快、载重比高、整机性价比高，适航条款清晰，具有较好运营经济性[9][10] - Joby Aviation于2024年完成美国联邦航空管理局第三阶段型号认证，为全球倾转旋翼构型提供重要参照[9] - 中国的沃飞长空AE200、时的科技E20，海外企业Joby Aviation的S4、Archer Aviation的Midnight均选择倾转旋翼路线[9] 商业化进程与认证 - 亿航智能EH216-S获得中国民航局颁发的载人类民用无人驾驶航空器运营合格证，成为全球第一家"四证集齐"企业，标志着低空载人服务可正式开启商业化进程[6] - 真正的竞争关键在于飞机能否通过适航认证、稳定飞行并实现高频次、常态化运营，而非构型设计的先进与否[11]

核心财务表现 - 2026财年第一季度净收入达到5.75亿美元，同比增长38.8% [3][4] - 运营收入实现1434.6万美元，较上年同期运营亏损1733万美元实现扭亏为盈 [3][12] - 非GAAP运营收入达2510.9万美元，同比大幅增长2766.3% [3][12] - 归属于好未来的净利润为3128.2万美元，同比增长174.4% [3][15] 收入结构分析 - 学习服务和人工智能设备业务共同推动收入增长 [3] - 新推出的P4、S4和T4等学习设备型号帮助产品触达更广泛用户群体 [3] - 递延收入余额从6.712亿美元增长至9.679亿美元，显示业务预收款增长强劲 [20] 成本费用控制 - 运营成本和费用为5.615亿美元，同比增长29.9% [6] - 销售和营销费用增长47.7%至1.808亿美元，反映市场扩张投入加大 [8] - 一般行政费用增长10.4%至1.211亿美元，管理效率有所提升 [9] - 股权激励费用减少40.9%至1080万美元，成本结构优化 [10] 盈利能力指标 - 毛利润增长47.3%至3.154亿美元，毛利率从51.7%提升至54.9% [11] - 非GAAP归属于好未来的净利润达4204.5万美元，同比增长42% [3][15] - 基本和稀释后每ADS收益均为0.05美元，非GAAP每ADS收益为0.07美元 [16] 现金流与资产负债表 - 运营活动产生净现金3.478亿美元 [17] - 现金及短期投资总额为34.728亿美元，较上季度36.184亿美元略有下降 [5][18][19] - 库存从1.049亿美元增至1.37亿美元，反映设备业务备货增加 [29][30] 资本配置计划 - 2025年4月董事会批准延长股票回购计划，可回购约4.907亿美元普通股 [21] - 截至2025年7月30日，已回购1518万股普通股，总对价约4.774亿美元 [21] - 2025年7月28日新授权6亿美元股票回购计划，将在未来12个月内执行 [22] 业务战略方向 - 公司持续致力于K-12学习领域创新，适应不断变化的用户需求 [4] - 通过高质量教学内容和领先技术应用推动学习机会提升 [26] - 为各年龄段学生提供多样化课程形式的综合学习解决方案 [26]