投资评级与核心观点 - 投资评级为“买入”，并予以维持 [2] - 报告核心观点：好未来FY2026Q2业绩表现超预期，营收同比增长39.1%至8.614亿美元，Non-GAAP归母净利润同比增长82.7%至1.358亿美元，公司被视为“AI+”从技术突破到价值落地的转型标杆 [6] - 基于最新业绩，报告下调FY2026-FY2027盈利预测，新增FY2028预测，预计FY2026-FY2028年Non-GAAP归母净利润分别为2.4亿、3.33亿、4.3亿美元 [6] 财务表现与业绩亮点 - FY2026Q2 Non-GAAP经营利润为1.0785亿美元，同比增长67.2%，经营利润率（OPM）为12.52%，同比提升2.1个百分点 [6] - FY2026Q2归母净利率为15.77%，同比提升3.77个百分点 [6] - 截至2025年8月31日，公司递延收入为8.227亿美元，同比增长58.9% [6] - 财务预测显示，公司营业收入预计从FY2025A的22.5亿美元增长至FY2028E的41.22亿美元，同期Non-GAAP净利润预计从1.5亿美元增长至4.3亿美元 [9] 学习服务业务 - 线下教学网点持续扩张，截至2025年2月28日，学而思线下教学网点已增加至526个，覆盖全国40个城市 [7] - FY2026Q2线下付费课程和在线增值课程均实现同比增长，线下小班增值课程招生人数增加 [7] - AI课堂推出新课程，整合“互动课程+个性化指导+实时反馈”，人文类课程利用AI提升学习趣味性，获得用户好评 [7] 智能硬件业务 - 智能硬件业务成为公司第二增长曲线的核心引擎，FY2026Q2学习设备及内容解决方案业务收入与销量实现同比及环比双增长 [8] - 增长得益于2025年5月推出的P4、S4、T4三款新机型以及6月正式推出的“AI思维一对一”产品 [8] - 根据DISCIEN数据，2025Q3中国学习机线上渠道零售销量为179.4万台，同比增长29.6%，学而思品牌份额为22%，位居第二 [8] - 根据久谦数据，2025年6-8月学而思线上（京东+抖音+天猫）销售额为18.61亿元，同比增长46.8% [8] 估值指标 - 基于当前股价11.65美元，报告预测公司FY2026-FY2028年的Non-GAAP市盈率（P/E）分别为32.7倍、21.3倍和16.5倍 [6][9] - 报告预测公司FY2026-FY2028年的市销率（P/S）分别为2.4倍、2.0倍和1.7倍 [9]

纪要涉及的行业或公司 * 纪要涉及的公司为Tel Education Group（好未来）[1] * 公司所处行业为教育行业，具体业务包括学习服务（线下辅导、线上增值服务）和学习设备（智能教育硬件）[2][5][7] 核心财务表现与展望 * 2026财年第二季度净收入为8.614亿美元，同比增长39.1%[3] * 非GAAP营业收入达10.078亿美元，非GAAP净收入为1.358亿美元[2][3] * 毛利同比增长40.8%至4.91亿美元，毛利率从56.3%提升至57.0%[2][3] * 销售和营销费用同比增长46.9%至2.673亿美元，一般及行政费用增加8%至1.291亿美元[2][3] * 运营收益为9610万美元，去年同期为4760万美元[3] * 公司持有约35亿美元现金，并于2025年7月宣布新的6亿美元回购计划，截至10月29日已回购1.347亿美元股票[4][13][14] * 第二季度通常是公司最赚钱的季度，预计接下来几个季度的利润水平难以维持同样水平[12] * 公司整体利润状况反映了成熟业务与新兴业务的组合，未来利润趋势概括具有挑战性[12] 学习服务业务进展与战略 * 学习服务实现显著增长，包括线下付费项目和线上增值服务[2][5] * 线下课程收入增长与学习中心扩张步伐保持一致，夏季课程平均价格与去年同期相比保持稳定[9] * 公司采用审慎方式管理线下学习中心网络，注重长期可持续发展，评估当地市场需求和运营能力[5][9] * 公司关注用户保留率，优化在线增值学习服务，并推出针对不同用户群体的新计划以提高学习成果[2][5] * 展望未来，线下辅导业务将坚持可持续发展和健康增长，由于扩张需要更广泛的服务覆盖，预计年度营收增长会逐步放缓[9][12] 技术驱动与在线学习体验 * 公司采用以技术为中心的方法，通过互动课程、个性化指导和实时反馈提升用户体验[6] * 创建沉浸式在线课堂，例如让学生扮演班级助理等角色，以及在人文课程中使用AI复活历史作家进行互动[6] * 开发了AI驱动伴侣卡通帮助学生完成课堂练习，这些举措获得了用户好评[2][6] 学习设备业务表现与战略 * 学习设备业务通过推出新产品（如AI Thinkie 101及P4、F4、T4机型）实现同比和环比收入增长[2][7][10] * 设备销量同比和环比均实现增长，但平均销售价格（ASP）因产品结构变化而下降，加权平均ASP降至4000人民币以下[4][10] * AI Thinkie 101具备交互式分步辅导功能，被中国信息通信研究院评定为行业最高四级plus，用户平均每周使用时间超过一小时，活跃度约80%[7][8] * 该业务目前仍处于起步阶段，存在调整后的经营亏损，公司优先考虑长期竞争力（如用户反馈、市场份额、品牌建设）而非短期盈利能力[10][12] * 公司认为人工智能驱动学习产品正在重塑教育领域，确保长期竞争力是关键优先事项[10][11] 市场竞争格局与公司策略 * 线下小班学习市场（如里士满地区）较为分散，准确评估总市场规模和需求具有挑战性[9] * 在分散的市场中保持竞争力的关键在于开发高质量的产品和服务，并以可靠的绩效指标支撑[9] * 公司采取长远视角进行战略投资决策，平衡短期需求与长期发展，通过技术创新与优质内容相结合触及更广泛受众[4][11][14]

财务表现 - 公司1H25实现营收12.46亿元，同比增长35.35%，归母净利润2.61亿元，同比增长72.29%，扣非归母净利润2.39亿元，同比增长64.22% [1] - 2Q25实现营收6.88亿元，同比增长29.02%，环比增长23.28%，归母净利润1.68亿元，同比增长71.45%，环比增长78.82% [1] - 2Q25毛利率提升至46.69%，同比增加2.58个百分点，环比增加3.3个百分点，净利率提升至24.52%，同比增加5.98个百分点，环比增加7.59个百分点 [1] - 1H25研发费用2.68亿元，同比增长22.66%，研发费用率同比下降2.3个百分点至21.5%，净利率同比提升4.43个百分点至20.95% [2] 业务分析 - 2Q25 AIoT需求保持较高景气度，3D打印机、AI玩具、医疗设备等新市场营收贡献逐步提升 [1] - 1H25智能家居仍是主要营收来源，但非智能家居领域出现更高增速，芯片产品实现营收4.84亿元，同比增长27.18%，模组及开发套件实现营收7.53亿元，同比增长41.68% [2] - 芯片产品毛利率47.56%，同比下降1.44个百分点，模组及开发套件毛利率43.6%，同比上升4.69个百分点 [2] 产品与技术进展 - 公司基于原有生态优势，围绕"处理+连接"战略拓展至高速数传&透传以及高性能SoC市场 [1] - C2/C3/C6/S3产品处于高速增长阶段，P4（首颗SoC）已实现量产出货，ESP8266/ESP32等老产品生命周期进一步延长 [3] - 首款支持Wi-Fi6E的无线通信芯片已完成工程样片测试，计划于2025年下半年量产，正式进军Wi-Fi6E高速数通与透传市场 [3] - 公司持续投入Wi-Fi7、多核RISC-V等技术开发 [2] 未来展望与战略 - 消费类AIoT应用需求旺盛，工业、医疗、能源等新市场实现快速增长 [3] - H4/C5/C61/H2等新兴期产品将陆续起量 [3] - 公司通过软硬件一体化方式服务多元化AI端侧需求，抓住端侧AI时代新机遇 [3] - 公司凭借开源资源和活跃社区技术，为客户高效提供智能物联网产品落地方案 [3] 盈利预测与估值 - 上调25/26/27综合毛利率预测至44.94%/43.1%/41.98% [4] - 对应上调25/26/27归母净利润预测至5.56/7.18/9.70亿元 [4] - 给予55倍26PE估值，目标价237.1元 [4]

公司业绩表现 - 2026财年第一季度营业收入达5.75亿美元，同比增长38.8% [1] - 经营利润为1434.6万美元，上年同期经营亏损1733万美元 [1] - 归属于好未来的净利润为3128.2万美元，同比增长174.4% [1] 业务增长驱动因素 - 学习服务和AI驱动的智能硬件业务稳步增长 [1] - 新推出的P4、T4和S4智能硬件帮助产品触达更广泛用户群体 [1] 市场反应 - 周二股价上涨逾2%，报11.30美元 [1]

财务表现 - 公司2026财年第一季度净收入5.75亿美元，较上年同期4.14亿美元增长38.9% [1] - 经营利润1434.6万美元，实现扭亏为盈（上年同期经营亏损1733万美元） [1] - 归属于公司净利润3128.2万美元，较上年同期1140.2万美元增长174.4% [1] - 非美国会计准则下经营利润2510.9万美元，较上年同期87.6万美元大幅增长2766.8% [1] - 非美国会计准则净利润4204.5万美元，较上年同期2960.8万美元增长42.0% [1] - 现金及等价物和短期投资余额34.73亿美元，较2025年2月28日36.18亿美元下降4.0% [1] 业务驱动因素 - 收入增长主要得益于学习服务和AI驱动智能硬件业务的稳步增长 [1] - 新推出的P4、T4和S4智能硬件帮助产品触达更广泛的用户群体 [1] 战略方向 - 公司致力于推动K-12学习领域创新并积极响应变化的用户需求 [1] - 公司将充分利用人工智能和技术的最新进展促进核心业务长期发展 [1]

财务表现 - 公司2026财年一季度净收入5.75亿美元，同比增长38.8% [1] - 公司经营利润1434.6万美元，上年同期经营亏损1733万美元 [1] - 公司归属于好未来的净利润3128.2万美元，同比增长174.4% [1] 业务增长驱动因素 - 收入增长主要得益于学习服务和AI驱动智能硬件业务的稳步增长 [1] - 新推出的P4、T4和S4智能硬件帮助产品触达更广泛的用户群体 [1]

核心财务表现 - 净收入从上年同期4.14亿美元上升至5.75亿美元，同比增长38.9% [2] - 经营利润达1434.6万美元，上年同期为经营亏损1733.0万美元，实现扭亏为盈 [2] - 非美国会计准则经营利润为2510.9万美元，较上年同期87.6万美元大幅增长2767% [2] - 归属于公司净利润3128.2万美元，较上年同期1140.2万美元增长174% [2] - 非美国会计准则净利润4204.5万美元，较上年同期2960.8万美元增长42% [2] 每股与现金流状况 - 基本和摊薄每ADS净利润均为0.05美元 [2] - 非美国会计准则每ADS净利润均为0.07美元 [2] - 现金、现金等价物及短期投资余额34.73亿美元，较上季度末36.18亿美元减少4% [2] 业务驱动因素 - 收入增长主要得益于学习服务和AI驱动智能硬件业务的稳步增长 [3] - 新推出的P4、T4和S4智能硬件产品帮助触达更广泛用户群体 [3] - 公司持续致力于K-12学习领域创新并响应变化中的用户需求 [3] - 积极利用人工智能与技术最新进展推动业务发展 [3]

财务业绩表现 - 净收入从上年同期4.14亿美元上升至本季度5.75亿美元，同比增长38.9% [1] - 经营利润实现1434.6万美元，上年同期为经营亏损1733.0万美元，实现扭亏为盈 [1] - 非美国会计准则经营利润达2510.9万美元，较上年同期87.6万美元大幅增长2767% [1] - 归属于公司净利润3128.2万美元，较上年同期1140.2万美元增长174% [1] - 非美国会计准则净利润4204.5万美元，较上年同期2960.8万美元增长42% [1] - 基本和摊薄每ADS净利润均为0.05美元，非美国会计准则每ADS净利润为0.07美元 [1] - 现金及等价物余额34.73亿美元，较上季度末36.18亿美元减少4% [1] 业务增长驱动因素 - 收入增长主要得益于学习服务和AI驱动智能硬件业务的稳步扩张 [2] - 新推出的P4、T4和S4智能硬件产品帮助触达更广泛用户群体 [2] - 公司持续专注于提供高质量学习体验和促进核心业务长期发展 [2] 战略发展方向 - 公司将继续推动K-12学习领域的创新 [2] - 积极响应用户需求变化并充分利用人工智能技术进展 [2] - 管理层强调对技术发展和用户需求变化的快速响应能力 [2]

核心财务表现 - 2026财年第一季度净收入达到5.75亿美元，同比增长38.8% [3][4] - 运营收入实现1434.6万美元，较上年同期运营亏损1733万美元实现扭亏为盈 [3][12] - 非GAAP运营收入达2510.9万美元，同比大幅增长2766.3% [3][12] - 归属于好未来的净利润为3128.2万美元，同比增长174.4% [3][15] 收入结构分析 - 学习服务和人工智能设备业务共同推动收入增长 [3] - 新推出的P4、S4和T4等学习设备型号帮助产品触达更广泛用户群体 [3] - 递延收入余额从6.712亿美元增长至9.679亿美元，显示业务预收款增长强劲 [20] 成本费用控制 - 运营成本和费用为5.615亿美元，同比增长29.9% [6] - 销售和营销费用增长47.7%至1.808亿美元，反映市场扩张投入加大 [8] - 一般行政费用增长10.4%至1.211亿美元，管理效率有所提升 [9] - 股权激励费用减少40.9%至1080万美元，成本结构优化 [10] 盈利能力指标 - 毛利润增长47.3%至3.154亿美元，毛利率从51.7%提升至54.9% [11] - 非GAAP归属于好未来的净利润达4204.5万美元，同比增长42% [3][15] - 基本和稀释后每ADS收益均为0.05美元，非GAAP每ADS收益为0.07美元 [16] 现金流与资产负债表 - 运营活动产生净现金3.478亿美元 [17] - 现金及短期投资总额为34.728亿美元，较上季度36.184亿美元略有下降 [5][18][19] - 库存从1.049亿美元增至1.37亿美元，反映设备业务备货增加 [29][30] 资本配置计划 - 2025年4月董事会批准延长股票回购计划，可回购约4.907亿美元普通股 [21] - 截至2025年7月30日，已回购1518万股普通股，总对价约4.774亿美元 [21] - 2025年7月28日新授权6亿美元股票回购计划，将在未来12个月内执行 [22] 业务战略方向 - 公司持续致力于K-12学习领域创新，适应不断变化的用户需求 [4] - 通过高质量教学内容和领先技术应用推动学习机会提升 [26] - 为各年龄段学生提供多样化课程形式的综合学习解决方案 [26]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级，目标价 173.7 元 [5][8] 报告的核心观点 - 乐鑫科技当前 AIoT 渗透率提升空间大，AI 模型发展加速进程，智能家居及各行业应用多点开花，公司完善产品序列捕捉机会，定增募资布局新产品，围绕“处理 + 连接”战略升级，中美博弈实际影响有限 [1] - 2Q25 需求延续景气，AI 玩具应用落地带来增量，长期 AIoT 渗透率提升，公司在 WiFi MCU 市场有望保持全球第一份额，未来智能家居营收占比或降低，收入季节性或平滑，产品增长良好，预计净利率提升 [2] - 公司通过“技术平权”构建“技术—生态—市场”良性循环，开发者生态繁荣，软硬件协同发展，接入多 AI 生态提供解决方案 [3] - 公司拟定向增发募资用于研发及产业化项目和研发中心建设，向 Wi-Fi 7 及更大算力的 AI 端侧芯片升级，拓展更广阔市场 [4] 根据相关目录分别进行总结 亮点 1：2Q25 需求延续景气，AI 玩具应用陆续落地 - 1Q25 智能家居领域收入同比增长 30%，工业等新市场增长更快，二季度需求景气延续，AI 玩具等新应用带来增量 [2] - 长期 AIoT 渗透率提升空间大，公司在 WiFi MCU 市场有望保持全球第一份额，未来智能家居营收占比或降低，收入季节性或平滑 [2] - 今年 C2/C3/C6/S3 高速增长，P4 新品量产出货，老产品生命周期延长，体现客户高黏性，公司维持 40%毛利率中枢目标，预计净利率提升 [2] 亮点 2：开发者生态繁荣，软硬件协同发展 - 公司通过“技术平权”降低创新成本，构建“技术—生态—市场”良性循环，Github 相关开源项目超 14 万个，在 YouTube 等平台热度高 [3] - 公司收购 M5Stack 完善生态闭环，接入豆包、ChatGPT 等 AI 生态，为客户提供智能化产品全套解决方案 [3] 亮点 3：定增布局 Wi-Fi7 及 AI 端侧芯片，打开长期成长空间 - 乐鑫拟定向增发募资不超 17.78 亿元，用于 Wi-Fi 路由器芯片等研发及产业化项目和上海研发中心建设 [4] - 公司围绕“处理 + 连接”向 Wi-Fi 7 及更大算力的 AI 端侧芯片升级，拓展路由器/PC/TV 等更广阔 Wi-Fi 大市场 [4] 盈利预测与估值 - 维持 25/26/27 年盈利预测 4.61/6.33/8.37 亿元，对应 EPS 2.94/4.04/5.34 元，维持目标估值倍数（43x 26PE），目标价 173.7 元 [5] 经营预测指标与估值 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入 (人民币百万)|1,433|2,007|2,632|3,402|4,326| |+/-%|12.74|40.04|31.14|29.25|27.16| |归属母公司净利润 (人民币百万)|136.20|339.32|461.47|632.96|836.58| |+/-%|39.95|149.13|36.00|37.16|32.17| |EPS (人民币，最新摊薄)|0.87|2.17|2.94|4.04|5.34| |ROE (%)|7.28|16.70|19.38|21.62|22.84| |PE (倍)|156.81|62.94|46.28|33.74|25.53| |PB (倍)|11.16|9.93|8.18|6.58|5.23| |EV EBITDA (倍)|175.50|59.25|43.14|30.77|23.37| [7] 基本数据 - 目标价 173.70 元，截至 6 月 4 日收盘价 136.30 元，市值 21,359 百万元，6 个月平均日成交额 1,093 百万元，52 周价格范围 73.80 - 287.00 元，BVPS 14.35 元 [8] 盈利预测 - 给出 2023 - 2027E 年资产负债表、利润表、现金流量表相关数据，包括流动资产、营业收入、净利润等多项指标及变化情况 [17] - 给出 2023 - 2027E 年成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力等财务比率数据，以及每股指标和估值比率数据 [17]