投资评级 - 维持"买入"评级 [4][5] 核心观点 - 需求回升叠加企业级存储业务放量 推动单季度营收创历史新高 2025年二季度实现营业收入59.39亿元 同比增长29.51% 环比增长39.53% [1] - 企业级存储业务成为重要增长引擎 产品完成多平台兼容性适配并实现行业交付 国产替代进程加速 [2] - 主控芯片自研突破技术壁垒 累计批量部署超8000万颗 并基于此与闪迪达成战略合作 创新TCM商业模式已落地传音等客户 [3] - 全球化布局覆盖六大洲60多个国家和地区 海外业务拓展成效显著 未来将进一步提升海外占比 [3] - 盈利预测显示业绩持续改善 预计2025/2026/2027年归母净利润分别为6.15/11.12/15.03亿元 对应PE 68/38/28倍 [4] 财务表现 - 2025年上半年营业收入101.96亿元 同比增长12.80% 归母净利润0.15亿元 同比下降97.51% [1] - 二季度归母净利润1.67亿元 环比大幅增长209.73% 显示盈利能力显著修复 [1] - 预计2025年营业收入223.41亿元（同比增长27.93%） 2026年266.92亿元（增长19.48%） 2027年294.71亿元（增长10.41%） [4][12] - 毛利率预计从2025年16.6%逐步提升至2027年18.4% 净利润率从2.8%升至5.1% [12] - 净资产收益率（ROE）显著改善 从2025年8.71%提升至2027年16.48% [12] 业务进展 - 企业级存储产品体系全面 包括SOCAMM MRDIMM CXL2.0模块 eSSD与RDIMM产品完成鲲鹏 海光 飞腾等国产CPU平台适配 DDR5 RDIMM通过AMD认证 [2] - 客户涵盖运营商 互联网企业 服务器厂商 产品已在通信 互联网 金融等行业实现交付 [2] - 主控芯片自研突破包括成功流片UFS4.1自研主控 性能超越同类产品 [3] - 全球化运营体系覆盖研发 生产 销售全链条 [3] 估值与市场表现 - 当前股价100.14元 总市值419.73亿元 总股本419百万股 [5] - 近1个月绝对收益14% 近3个月41% 近12个月37% 显著跑赢市场 [7] - 估值指标显示P/E从2025年68.3倍降至2027年27.9倍 P/B从5.95倍降至4.6倍 [12]

企业级业务与SOCAMM产品发展 - 企业级存储产品凭借自有核心技术获得不同行业知名客户认可 SATA eSSD国内市占率仅次于Solidigm与三星 PCIe SSD与RDIMM产品已批量导入国内头部企业 [1] - SOCAMM产品相同容量下带宽比传统RDIMM高出2.5倍以上 延迟降低约20% 尺寸为标准RDIMM的三分之一 [2] - SOCAMM产品尚未形成收入 [2] TCM模式进展与市场空间 - TCM模式依托自研主控芯片与封测能力 连通晶圆原厂与核心下游客户 简化业务模式降低产业周期波动影响 [3] - 与闪迪合作面向移动及IOT市场推出定制化UFS产品及解决方案 UFS产品正加速导入多家Tier1客户供应链 [3] - TCM模式采用差异化定价采购与结算机制 已形成良好示范效应 有望在更多原厂和Tier1客户合作中取得突破 [3] 主控芯片技术研发与部署 - 自研主控芯片采用领先工艺与自研核心IP 搭配自研固件算法使存储产品具备性能和功耗优势 [4] - UFS4.1产品顺序读写性能达4350MB/s和4200MB/s 随机读写性能达630K IOPS和750K IOPS 显著优于市场主流产品 [4] - 主控芯片全系列产品累计实现超8000万颗批量部署 UFS4.1产品处于多家Tier1厂商导入验证阶段 全年出货规模将放量增长 [4] 嵌入式产品与战略合作 - 推出UFS4.1 eMMC Ultra等新型嵌入式产品 基于UFS产品性能优势与闪迪达成战略合作 [5] - QLC eMMC产品因大容量及价格优势应用于众多移动终端产品 [5] - 超小尺寸eMMC与超薄ePOP4x产品凭借高集成度应用于智能眼镜手表产品 [5] 海外业务与供应链布局 - 巴西Zilia构建完善海外供应链体系 与全球头部客户及原厂建立长期合作关系 [6] - 收购Zilia后以技术与产品设计方案赋能 发挥其海外本地化制造和服务优势 [6] - Zilia已与众多Tier1厂商在巴西地区展开合作 [6]

核心财务表现 - 2025年上半年实现营业总收入101.96亿元 同比增长12.80% 扣非归母净利润0.32亿元 [1] - 第二季度营收59.39亿元 环比增长39.53% 创单季度历史新高 扣非归母净利润2.34亿元 环比增长215.94% [1] - 企业级存储营收6.93亿元 同比增长138.66% 海外品牌Zilia销售收入13.88亿元 同比增长40.01% Lexar全球销售收入21.45亿元 同比增长31.61% [1] 业务板块突破 - 企业级存储产品完成AMD Threadripper PRO 9000WX系列兼容性认证 最大容量达256GB的DDR5 MRIDMM产品 覆盖32GB至256GB全容量系列 [3] - 2024年中国企业级SATA SSD总容量排名中位列第三 [3] - 全球极少数实现QLC eMMC量产出货的企业 产品应用于Realme/ZTE/荣耀/MOTO等终端 eMMC Ultra产品突破性能瓶颈 [4] - 推出0.6mm超薄ePOP4x及7.2mm×7.2mm超小尺寸eMMC 应用于阿里/XREAL/小天才/Garmin等厂商的智能穿戴设备 [5] 技术研发与制造 - 形成存储芯片设计、主控芯片设计、固件算法开发及封装测试全链条能力 [2] - 主控芯片累计批量部署超8000万颗 覆盖eMMC/SD卡/高端U盘等领域 [7] - 子公司元成苏州拥有工业与车规存储专用产线 巴西Zilia产线拓展SSD/UFS/DDR5中高端产品方案 [7] 商业模式创新 - 首创TCM模式连接原厂与Tier1客户 实现透明化交易与库存优化 [6] - PTM模式提供从芯片设计到封装测试的全栈定制 覆盖汽车/服务器/工业/手机/穿戴等数十家主要客户 [6] 品牌与渠道建设 - Lexar品牌覆盖全球60多个国家 营收从2019年8.64亿元增长至2024年35.25亿元 年复合增长率32.48% [8] - 2025年上半年Lexar收入同比增长31.61% 推出NFC加密移动固态硬盘/ES5磁吸固态硬盘等多款旗舰产品 [8] 行业趋势与驱动因素 - AI驱动内存升级浪潮 原厂战略性退出DDR4业务 下游刚性需求推动半导体景气度提升 [2] - 供应链中断风险与国产替代持续推进 [2] - 存储器合约价涨幅持续 中高端产品及AI应用为业绩提供确定性 [8]