核心观点 - 尽管三季度财报疲软且销量指引乏力 理想汽车股价出现反弹 摩根士丹利认为这是MEGA车型负面影响被充分定价后的战术性反弹 而非基本面反转 [1][2] - 公司当前面临供应链瓶颈和利润率压力等严峻挑战 但长期投资逻辑在于判断其能否克服困难并在2026年通过自研技术实现翻盘 [1][2] - 理想汽车的未来系于2026年的技术布局 包括L系列车型升级和自研芯片M100及动力总成的落地 摩根士丹利维持对其增持评级和32美元目标价 [2][3] 市场反应分析 - 市场对疲软数据和股价上涨的反应被视为令人费解 摩根士丹利倾向于将其归因为MEGA悬空因素被完全折价后的情绪释放 [1][2] - 投资者无需过度解读这种短期波动 关键在于判断公司长期发展潜力 [1] 基本面挑战 - 核心挑战在于供应链瓶颈 i6车型产能爬坡缓慢 即便引入二供 电池缺口短期内仍难填补 预计月产能到2026年初才能达到2万辆 [2] - 为应对召回 MEGA电池包被优先分配给老用户 进一步压低了2025年四季度的交付预期 [2] - 公司预计第四季度调整后整车利润率将环比下降3-4个百分点至15-16% 主要受促销增加和不利的产品组合影响 [2] - 管理层希望明年产能跑顺后 i6利润率能从目前的不足15%回升至15%以上 [2] 未来技术布局与展望 - 公司计划通过2026款L系列升级重夺增程式电动车（EREV）的霸主地位 [2] - 未来核心变量是自研技术的落地 特别是代号为M100的自动驾驶芯片的大规模采用 是其实现具身智能雄心的关键支撑 [2][3] - M100芯片将在新的L系列及后续I系列上搭载 作为其AI系统的骨干 [3] - 公司还将推出涵盖5C电池和增强电驱系统的自研动力总成方案 [3] - 在纯电利润率承压和增程销量压力的双重夹击下 投资者对2026年L系列发布的信心将是决定股价走向的关键 [3]

市场关注焦点 - 市场高度关注造车新势力将于11月中旬公布的2025年第三季度财报 [1] - 摩根士丹利报告认为第三季度业绩将基本符合市场预期，但真正的看点在于第四季度的运营拐点能否实现 [1] 评估公司价值的关键指标 - 第三季度核心指标为车辆毛利率和运营费用控制 [1] - 市场更关注各公司对第四季度的交付量和利润率指引，这将直接影响市场情绪和后续盈利预测 [1] - 投资者将审视各车企2026年的新车型规划和定价策略，非整车业务特别是AI相关业务将在估值中占据越来越重要的分量 [1] 小鹏汽车第三季度表现 - 第三季度交付量为11.6万辆，同比增长12%，落在公司11.3-11.8万辆的指引区间内 [3] - 预计营收将达到204亿人民币，符合196亿至210亿人民币的指引，平均销售价格环比保持稳定 [3] - 车辆毛利率预计从二季度的14.3%微增0.2个百分点至14.5% [3] - 集团整体毛利率预计为17.2%，与二季度的17.3%基本持平 [3] - 预计美国通用会计准则下净亏损约为5亿人民币，与第二季度4.78亿人民币的亏损额大致相当 [4] 小鹏汽车第四季度展望 - 得益于新款P7产能爬坡和X9增程版贡献，第四季度交付量有望环比增长12%-16%，达到13万至13.5万辆 [5] 理想汽车第三季度表现 - 第三季度交付量为9.3万辆，符合9.0-9.5万辆的指引 [7] - 营收预计为257亿人民币，环比下降15% [7] - 车辆毛利率预计为19.4%，与第二季度持平，集团整体毛利率为21% [8] - 总毛利润约54亿人民币，预计录得2亿人民币的运营亏损，而第二季度为8亿人民币运营利润 [8] - 净利润预计为3亿人民币，单车利润从第二季度的9900元大幅下滑至2900元 [8] 理想汽车第四季度展望 - 考虑到10月份销售数据疲软，报告预测第四季度交付量指引可能在10.5万至11万辆之间，环比增长13%-18% [8] - 投资者将密切关注i8和i6车型的积压订单情况 [8] 蔚来汽车第三季度表现 - 第三季度交付量为8.7万辆，环比增长21%，位于公司8.7-9.1万辆指引区间的下沿 [10] - 营收预计为219亿人民币，符合公司218亿-229亿人民币的指引 [10] - 车辆毛利率预计将达到12.5%，环比提升2.2个百分点 [10] - 假设非车辆业务实现盈亏平衡，集团整体毛利率预计为10.9% [10] - 组织架构调整初见成效，运营费用预计将环比从70亿人民币降至67亿人民币 [10] - 净亏损预计将从二季度的50亿人民币收窄至约43亿人民币 [10] 蔚来汽车第四季度展望 - 得益于子品牌乐道L90和新款ES8的增量贡献，第四季度交付量或将环比暴增72%，达到15万辆 [10] - 这将是市场验证其新车策略和多品牌战略成败的关键一季 [10]

目标价与评级调整 - 调整理想汽车（LI US）目标价至26 4美元 潜在升幅17% 调整理想汽车-W（2015 HK）目标价至102 6港元 潜在升幅16% [1] - 重申买入评级 因预期汽车毛利率相对稳定且AI投入将奠定长期竞争优势 [1] 财务表现与指引 - 二季度收入达人民币302亿元 同比下降5% 环比增长17% [2] - 二季度毛利率达20 1% 汽车销售毛利率为19 4% 同比增长0 7个百分点 环比下降0 3个百分点 [2] - 费用率同环比均下降 [2] - 指引三季度汽车交付量中位数为9 25万辆 收入中位数255亿元 同比下降接近40% 环比下降约16% [2] - 预期三季度营业利润和净利润显著下降 主因营收下降和经营杠杆 [2] 业务策略与展望 - 调整销售策略 包括总部直管 因地制宜和下沉市场 以调动销售积极性 [2] - 预计9月底i6车型上市 四季度新能源车销量有望抬升 [1][2] - 预计9月底i8累计交付达8000-10000台 [2] - 预计今年人工智能投入将达60亿元 [2] - VLA大模型将在9月OTA到AD MAX车型中 [2] 估值方法 - 采用分部加总法估值 使用市盈率进行估值 [3] - 给予2025年汽车销售和其他收入1 6x和0 9x的市销率 [3] - 目标价对应目标市销率1 6x [3] 市场与竞争地位 - 当前美股市盈率为14 2x 已充分反映市场预期 [1] - VLA大模型等AI领域投入将奠定长期竞争优势 [1]

股价表现与市场情绪 - 理想汽车股价疲软可能是一个买入机会 [1] - 股价近期下跌归因于市场对i8订单流的担忧 [1] - 8月初全国周新增订单环比下降约29% [1] 订单下滑原因分析 - 社交媒体上关于安全相关广告宣传活动的负面评论影响订单 [1] - 高端电动SUV市场相对较小导致订单环比下降 [1] 未来产品与预期 - 投资者注意力将转向9月发布的面向大众市场i6车型 [1] - 新订单流预计从月底开始回升 [1] - 当前影响因素可能只是暂时的 [1]