公司及行业分析 **涉及公司**：宏发科技（600885.SS）[1] 财务表现 - **2Q25业绩**：营收/毛利/营业利润/净利润分别为43.64亿/15.13亿/7.98亿/5.53亿人民币，同比+16%/+16%/+18%/+13%，环比+10%/+12%/+32%/+35% [1] - **毛利率（GPM）**：34.7%（同比持平，环比+1pp），预计2H25E提升至37.7% [1][9] - **全年预期**：2025E营收/净利润同比增长13%/14%（高盛预测未调整）[1] 产品线表现 1. **通用继电器（家电）**：1H25/2Q25营收16.68亿/8.64亿，同比+6%/+0%（销量增长抵消ASP下降）[5] 2. **通用继电器（光伏逆变器）**：1H25/2Q25营收6.75亿/3.97亿，同比+56%/+60%（中国抢装需求驱动）[5] 3. **汽车继电器**：1H25/2Q25营收12.83亿/6.07亿，同比+17%/+16%（全球市场领导地位巩固）[5] 4. **高压直流继电器（HVDC）**：1H25/2Q25营收26.18亿/13.48亿，同比+42%/+54%（欧洲EV客户全覆盖）[5] 5. **工业控制继电器**：1H25/2Q25营收5.09亿/3.12亿，同比+27%/+44%（欧洲补库周期启动）[5][6] 6. **电力继电器**：1H25/2Q25营收10.98亿/5.68亿，同比+1%/-10%（北美需求疲软，中印市场增量补充）[1][11] 海外业务与产能 - **海外收入**：1H25海外营收23.7亿（同比+7%），低于公司平均增速（15%），主因美国需求疲软（特斯拉HVDC及北美智能电表订单弱）[7] - **产能扩张**： - 德国工厂2025年4月投产，专注HVDC产品线 [8] - 印尼工厂一期2026年6月投运，二期土地面积或扩大三倍 [8] 新产品进展 - **电容器**：1H25同比+31% [10] - **熔断器**：目标切入EV及卫星应用 [10] - **连接器**：进度滞后 [10] - **电流传感器**：受北美智能电表需求拖累 [10] - **五年目标**：四大新产品线合计营收17%（低压开关业务目标20-30亿）[10] 风险与估值 - **目标价**：29.71人民币（基于2026E 20x P/E），当前股价23.61人民币，潜在涨幅25.9% [16] - **下行风险**： 1. 智能电表收入不及预期 [14] 2. 光伏逆变器需求前置 [14] 3. 铜/银原材料成本上涨压制毛利率 [14] 行业趋势 - **欧洲EV渗透率**：长期驱动HVDC增长 [1] - **智能电表**：全球电网替换周期带来需求 [13] - **数据中心应用**：2024年间接贡献7-8亿营收（预计同比+20-30%）[1] 其他重要信息 - **市场份额**：2024年全球继电器市占率24%（排名第一）[13] - **原材料成本**：2Q25铜/银价格维持高位，但通过规模效应和劳动效率改善抵消 [9]

行业与公司 - 中山公用主营业务包括水务、固废和新能源三大板块[2] - 公司为中山市主要公用事业平台，水务市占率达94%，污水处理市占率46%[2][10] 水务业务 - 2024年售水量4.5亿吨，同比增长7.5%，主要因供水一盘棋项目落地及深中通道通车带动需求[2][8] - 供水能力303万吨/日，居民与工业用水占比分别为52%和48%[9] - 水价调整进入听证阶段，前期投入将通过有效资产审定反映在价格中[2][6][22] - 污水处理采用特许经营模式，付费机制包括处理费、可用性服务费和运营服务费[11] 固废业务 - 垃圾焚烧总产能近6,000吨/天，包括天能源2,170吨、常青项目2,250吨和株洲1,800吨[14] - 2025年常青项目预计带来显著利润增量，特许经营权分别至2026和2040年[13] - 固废板块年贡献利润约2亿元，毛利率、现金流和资产回报率表现突出[2][15] 新能源业务 - 与亿晶光电合作成立30亿元产业基金，已投资23个项目，集中于光伏发电等领域[2][18] - 预计2026-2027年进入退出期，目前尚未直接贡献投资收益[2][18] 工程业务 - 当前占总营收53%，未来将收缩至20%左右[18] - 对内工程占比70%，主要为市政和水利水电建设[19] 广发证券投资 - 2024年7月以约6元/股增持H股，当前股价达18-19元[20] - 投资收益显著增长，分红比例30-35%[21][28] 财务与分红 - 延续稳定分红策略，比例不低于30%[3][21] - 2024年经营活动现金流净额转负主要因环卫业务及污水费回收未达预期[26] - 2025年业绩预期乐观，主业稳定且受益于广发投资收益[28] 资本开支 - 供排水板块大规模资本开支基本结束，未来主要为日常维护[22][23] - 固废板块涉及技改和维修，不影响毛利率水平[23] 其他要点 - 股东结构优化，前三大股东为中山市国企、中信集团和利安人寿[5] - 应收账款回款周期约半年，计划第三季度改善[12][27] - 污水调价程序较简单，预计2025年9-10月核定新价格[25]

行业与公司 * 行业涉及A股市场、房地产、光伏、钢铁、玻纤、能源金属、创新药、半导体、AI应用、新消费、人形机器人、非银金融、有色金属、军工等[1][11][12] * 公司未明确提及 核心观点与论据 宏观经济与政策 * 政治局会议对经济形势持乐观态度，未提及外部冲击加大，也未推出强刺激政策[1][3] * 财政政策更积极，货币政策适度宽松，但未明确降准降息[1][4] * 房地产政策侧重城市更新，强调落实存量政策[1][3] * 内需政策重心转向扩大商品消费和培育服务消费增长点，高质量推进水利、农田和城市地下管网等重大工程建设[1][5] * 政策淡化价格补贴，转向直接发放现金补贴（如育儿补贴），总预算约900亿元[7][8] 市场展望与投资建议 * 短期市场或高位震荡，建议维持偏高仓位[1][10] * 赛道投资复兴是关键，新赛道是胜负手，关注创新药、半导体、AI应用、新消费、人形机器人等[1][11] * 中报季看好非银、有色金属（特别是小金属）、军工和钢铁板块[11] * 反内卷任务已明确，市场将围绕上游环节演绎，关注光伏硅料、钢铁、玻纤、能源金属等[1][12] 行业动态与风险 * 下游行业面临民企市场化效果、需求侧政策配合、上游涨价冲击成本等疑虑，短期表现或不如预期[2][13][14] * 反内卷将反复演绎，需观察政策动向和期货价格波动[15][16] * 供给侧改革对上游资源品影响显著，如光伏硅料价格上涨最快[12] 其他重要内容 * 育儿补贴是新中国成立以来首次大范围普惠式直接现金补贴，8月下旬开始申领[7] * 价格战长期会扭曲价格观念，政策转向现金补贴和控制产能[8] * 下半年GDP增速面临压力，但政策组合拳（反内卷、生育补贴等）和再通胀效果是关键[9]

**公司及行业关键要点总结** **1 公司概况** - **公司名称**：WuXi AppTec Co (2359 HK) [1] - **核心业务**：医药研发外包服务（CRO/CDMO），涵盖小分子药物、TIDES（寡核苷酸/多肽药物）等 [5][8] **2 财务表现** - **2Q25业绩**： - 收入111亿人民币（+20 4% y/y），主要驱动因素为产能验证加速、利用率提升及运营效率改善 [1] - 调整后净利润63亿人民币（+44 4% y/y），调整后净利率30 4%，毛利率提升至45 8%（vs 1Q25的41 6%）[1] - **区域表现**： - 美国市场增长显著（+48% y/y），中国市场下滑（-9% y/y），欧洲（-7% y/y），其他地区（+8% y/y）[1] **3 业绩指引上调** - **2025年收入指引**：从原10%-15% y/y上调至13%-17% y/y，全年收入预期425-435亿人民币（隐含2H25增长-1 4%至+3 2%）[2] - **TIDES业务增长指引**：从原70% y/y上调至80% y/y，2H25预计增长45% y/y [8] **4 业务细分表现** - **TIDES业务**： - 1H25收入增长188% y/y（1Q25）和114% y/y（2Q25），占总收入比例提升至25%（vs 2024年的15%）[9] - 客户数增长12% y/y，分子数增长16% y/y [8] - **小分子药物开发与生产（D&M）**： - 2Q25收入+20 5% y/y，158个分子从研发阶段转入生产阶段 [12] - **早期阶段项目**：复苏缓慢，受生物科技融资环境影响，但高质量客户需求稳定 [8] **5 订单与产能** - **新订单**：剔除汇率影响后同比增长12% y/y（或环比+35%），积压订单达566 9亿人民币（+37 2% y/y）[5][6] - **产能扩张**： - TIDES产能2025年底计划增至100千升，2026年下半年全面投产 [8] - 2025年资本开支维持70-80亿人民币，2Q25资本支出13 7亿人民币（vs 1Q25的7 3亿）[8] **6 股东回报与现金流** - **股票回购**：1H25完成A股回购10亿人民币，计划追加10亿（已执行5亿）[8] - **股息**：1H25现金分红38 4亿人民币，计划追加10亿 [8] - **自由现金流指引**：从原40-50亿人民币上调至50-60亿人民币 [8] **7 风险因素** - **上行风险**：美国《生物安全法案》未进一步推进或豁免WuXi [11] - **下行风险**： - 美国政策限制（如关税、地缘政治）[2][11] - 新业务产能爬坡不及预期 [11] - 生物科技融资环境持续疲软影响早期项目 [8] **8 估值与评级** - **目标价**：H股96 9港元（当前价111 7港元，隐含13 2%下行空间），A股93 3人民币（当前价98 69人民币，隐含5 5%下行空间）[13] - **评级**：中性（Neutral）[11] --- **注**：部分文档（如3、4、14-58）为合规声明或重复内容，未包含实质性业务信息。

**关键要点总结** **1 公司及行业概述** - **公司**：Richful (300910.SZ)，中国领先的润滑油添加剂生产商，产品广泛应用于汽车和工业领域[30] - **行业**：润滑油添加剂行业，中国在该领域仍依赖进口，尤其是美国[30] --- **2 核心观点与论据** **2.1 2Q25业绩预览** - **收入**：预计同比增长10%（环比增长2%），主要因中东地区收入确认延迟（受伊朗与以色列紧张局势影响，霍尔木兹海峡贸易中断）[1][2][15] - 中东地区占2024/1Q25出口价值的15%/17%[2] - 延迟的中东收入（约2000-3000万人民币净利润影响）预计将在3Q25确认[16] - **利润**：预计净利润同比增长16%至1.93亿人民币，受益于原材料（原油）价格下跌（同比-21%，环比-11%）带来的毛利率提升（同比+1.5pp，环比+2.1pp）[15] - **区域表现**： - **国内销售**：强劲，因进口替代持续（中国润滑油添加剂进口价值同比-7%，北美和欧洲进口下滑显著）[2][19] - **出口**：整体同比-1%，中东同比-20%，但独联体（CIS）地区同比+3%，显示此前过高的CIS出口依赖已正常化[2][25] **2.2 长期增长驱动** - **国内市场**：预计公司在中国市场份额将从2024年的5.6%提升至2027年的13.5%，国内收入复合年增长率（CAGR）达35%[30] - **海外市场**：预计2025-27年出口收入CAGR为20%（vs 2022-24年的-3%），目标市场份额提升至7.5%[30] - **利润率**：原油价格下行带来成本端利好，预计2027年EBITDA利润率达30%[30][31] **2.3 估值与评级** - **目标价**：74.00人民币（原73.00人民币），基于13.5倍2027年EV/EBITDA（较全球同行10年中值溢价10%），折现至2026年中，WACC 8.3%[31] - **评级**：维持“买入”，12个月上行空间30.3%[1][16] --- **3 其他重要信息** - **风险因素**： 1. 全球电动车普及超预期[33] 2. 工业产出增长不及预期[33] 3. 原油价格意外上涨[33] 4. 海外市场API认证及客户拓展延迟[33] 5. 中国进口替代进度放缓[33] 6. 非美国家对华加征关税[33] - **财务数据**： - 2025-27年收入预测：39.5亿/49.1亿/60.4亿人民币[4] - 2025-27年EPS预测：2.98/3.84/4.78人民币[4] --- **4 数据与图表支持** - **图表1**：公司收入与出口趋势指标高度相关（相关系数0.97）[17][18][20] - **图表2**：中国润滑油添加剂进口区域变化（2Q25 vs 2Q24）[19][22][23] - 北美/欧洲进口同比-89%/-58%，亚太（新加坡）持平 - **图表3**：河南（Richful总部所在地）出口区域变化[25][26] - 中东出口同比-57%，独联体（CIS）同比+48% - **图表4**：原油价格趋势（2Q25同比-21%）[27][28]

行业与公司概况 - 杰克股份是全球缝纫设备龙头企业，深耕行业20余年，连续14年销量全球第一，2021年销售额超越日本重机，2024年市占率超30%[3] - 采用直销（大客户）与经销（覆盖全球8000+网点）结合模式，近年呈现量价齐升趋势[2][3] - 股权架构稳定，研发投入持续加大，2015-2024年产品ASP年均增长5-15%，毛利率稳定在30-35%[21] 核心业务与周期性 - 行业周期3-5年一轮，当前周期2023年见底，2024年复苏，预计2025-2026年达顶峰，贸易战或延后高点[10] - **外销市场**（占比高）：需求与美国服装消费高度相关，当前美国消费底部复苏，库存偏低；杰克海外收入与越南服装出口美国趋势一致[13] - **内销市场**：受贸易战影响更新改造受阻，2025年需求反复，预计2026年释放；产业链向海外转移为长期趋势[14][16] 智能化布局与产品创新 - **具身智能战略**：布局AI+人形机器人，潜在市场规模6000-8000亿元（假设10%渗透率，600-800万台×10万元/台）[4][6] - **AI缝纫机**（2025年9月推出）： - 全系无油设计，减少衣物污染，提升中高端工厂成品率[24] - 集成AI技术，操作效率/精度领先行业1.5-2年，可快速技能化（新手2-3次练习即可操作）[9][25] - 提升生产一致性：单台调试后全生产线参数同步，减少对高技能工人依赖[25] - 纺织智能化挑战：布料形变/遮挡等操作复杂性，需人形机器人技术突破[17] 竞争与市场策略 - **竞争优势**： - 对比日本企业：更聚焦智能化而非纯机械[23] - 对比国内企业：规模大、售后响应快，通用机型（平缝机/包缝机）普适性强[23] - 经销商网络超1万家，渠道粘性高[22] - **海外拓展**： - 产品创新切入中高端市场，2024年起加大高管投入，强化与海外经销商/工厂联系[26] - 长期增长趋势明确，有望平滑周期波动[28] 风险与展望 - 贸易战扰动短期需求，但2026年内外需均有望改善[14][28] - 智能化增量市场空间巨大（传统缝纫机市场规模仅200-300亿，10%渗透率即达2000-3000亿）[18] - 给予"买入"评级，看好市占率提升+AI技术开拓增量[28] （注：原文中部分数据如"6000-8000亿元市场"等出现多次，仅标注首次引用文档ID）

行业与公司概况 - **行业**：燃油发电机行业规模约400亿美元 高压清洗机隶属于园林工具板块 规模约30-40亿美元[2][6] - **公司**：绿田机械主营燃油发电机和高压清洗机 逐步涉足储能领域 海外业绩占比80% 主要市场在欧洲[1][3] 核心业务与市场分布 - **业务结构**：产品分为家庭应急发电设备（燃油发电机和储能）和家庭日常消费品（高压清洗机）[3] - **区域分布**：出口占比80% 欧洲占30% 亚非拉占50% 美国低于5% 以非美市场为主[2][10] - **技术路线**：覆盖传统燃油动力、锂电动力 已实现从燃油到锂电的技术进步[5] 行业趋势与需求 - **高压清洗机**：面向欧美市场 需求稳定 年均增长率3%-4% 正从燃油转向电动及锂电化 美国锂电需求快速上升[2][8] - **通用机械**：新兴市场工业化带来高增速 欧美有自然更新需求 俄乌战争曾短期提振需求 2023年后逐步修复[6][12] - **生产端**：高压清洗机产能集中在中国 东南亚几乎无产能[8][9] 竞争地位与优势 - **市场份额**：高压清洗机出口份额超20% 是隐形龙头[2][11] - **产品定位**：中高端 通过性价比抢夺欧洲份额 质量经得起考验[11] - **渠道能力**：凭借区域和渠道开拓能力进入亚非拉市场[11] 财务与增长预期 - **2025年**：收入预计27亿元 利润2.7亿元[4][17] - **2026年**：收入35亿元 利润率10%[4][17] - **2027年**：目标收入50亿元 储能业务占比或达15%-20%[17][18] - **估值**：当前15-16倍 商业模式稳定 分红大方 被视为小盘白马股[4][19] 风险与弹性 - **业绩弹性**：若欧洲或新兴市场需求超预期 弹性将进一步增大[2][4] - **行业景气度**：通机和高压清洗机行业现处于温和复苏阶段 无拖累因素[15] - **市场表现**：负向贝塔影响减弱后 成长性更突出 利润端或逐季超预期[16] 其他要点 - **储能业务**：2026年放量 2027年或贡献显著收入 净利率较高[18] - **投资评价**：基本面稳健 估值低 具备成长潜力 是重要标的[19] - **同行推荐**：浙商证券推荐绿田机械等出海链企业 强调其非美需求代表地位[7]

行业与公司概述 - 神火股份是河南省重点支持的煤炭及铝加工企业集团，核心业务为电解铝和煤炭，2024年电解铝营收占比68%，煤炭占比18%[2] - 公司拥有855万吨煤炭产能、170万吨电解铝产能（新疆80万吨+云南90万吨）及14万吨铝箔产能，具备40万吨预备阳极自足能力[4][5][12] - 铝箔业务2018-2024年营收复合增长率30%，云南11万吨新项目2025年投产后总产能将达25万吨[4][16] --- 核心优势与业务布局 **电解铝业务** - 新疆电解铝电力成本较云南低1,300元/吨，较山东低近4,000元/吨；云南水电铝每吨可节省11.2吨碳排放，隐含低碳溢价827元/吨[14][15] - 权益产能132.4万吨，氧化铝通过参股间接拥有40万吨产能[13] - 新疆80%用电为自备电，云南100%水电，产业链一体化布局显著[12][14] **煤炭业务** - 2024年煤炭产能855万吨（无烟煤345万吨+平寿煤510万吨），河南省第四大煤炭生产商[17] - 新疆五彩湾5号露天矿储量25亿吨，公司持股38.07%[18] **铝箔业务** - 国内包装/高端电子箔市场领导者，2024年营收24.23亿元（2018-2024年CAGR 30%）[16] --- 财务表现与资本结构 - 2024年归母净利润波动受煤价及氧化铝价格影响，电解铝/煤炭毛利占比分别为80%/14%[8][9] - 销售净利率从2020年1.34%提升至2024年12.5%，期间费用率降至3.3%（仍高于同业）[9][10] - 资产负债率有下降空间，主因短期/长期借款较高[10] --- 市场环境与价格趋势 **煤炭市场** - 2025年供需偏过剩，但冶炼用焦煤因反内卷情绪涨价；国家整顿超产矿井或减少新疆4,000万吨供应，下半年或止跌回升[4][21] - 动力煤价格2024年底785元/吨，较2021年峰值1987元/吨下降60%[20][21] **电解铝市场** - 预计2025-2027年含税价20,000-21,000元/吨，归母净利润52亿/70亿/85亿元，对应PE 8.3倍/6.8倍/6.1倍[22][23] --- 其他关键信息 - **股权结构**：神火集团持股21.43%，实控人为商丘市国资委[6] - **分红回报**：2024年分红18亿元（占比42%），上市累计分红94.3亿元（占比33%）[11] - **股票回购**：2025年4月启动2.5-4.5亿元回购，上限20元/股[7] - **风险事件**：刘河矿事故致Q1煤炭成本上升，预计2025年6月复产[18]

**翱捷科技电话会议纪要关键要点** **1 行业与公司概况** - 翱捷科技在蜂窝物联网模组市场占据领先地位，Cat 1 产品市占率接近 50%[2] - 公司核心团队拥有深厚的高新产业经验，董事长戴保佳是瑞迪科创始人，团队成员来自 Marvel，具备丰富的产业经验[2][7][8] - 在 Cat 4 市场，高通和翱捷是主要竞争者，高通主导海外市场，翱捷集中于中国及发展中市场，逐步实现国产替代[2][9] - 公司布局 5G Redcap 领域，市场空间和弹性较大[2][9] **2 物联网市场表现** - 公司主要出货 Cat 1、Cat 4 和 Cat M 三大类产品，绑定下游为可穿戴设备及 AIoT 应用[5] - 全球物联网模组出货中，4G Cat 1 占比 47%，Cat 4 占比 17%，两者合计接近 60%[5] - 5G eMBB 和 RedCap 合计占比不到 10%，仍处于发展初期阶段[5] - Cat 1 主要应用于中低速场景，如对讲机、POS 机、共享单车及充电宝等[5] - 2024 年 Cat 1 模组出货量前五的应用市场为电子价签、POS 机、云喇叭、网络摄像机及定位追踪器，其中 POS 机全年出货量达 3,500 万台[5] **3 竞争格局** - 在 Cat 4 市场，高通和翱捷是主要竞争者，高通主导海外市场，翱捷集中于中国及发展中市场[9] - 在 Cat 6 市场，由于芯片技术要求较高，主要应用场景仍以 Cat 1 和 Cat 4 为主，公司在这两个领域市占率最高[9] - 竞争对手包括展锐和移远等公司，但翱捷具备广泛的产品矩阵布局、大规模量产能力以及成本优势[6] **4 AI 端侧发展对物联网的影响** - AI 端侧发展推动物联网蜂窝芯片市场，如 AI 玩具和智能手表的新增需求[10] - 智能手表从最初通过蓝牙连接手机，到后来具备蜂窝功能，行业增速加快[10] - 公司在这一领域占据较高份额，并利用卡位优势实现高成长性[10] **5 手机基带芯片布局** - 手机基带芯片分为 4G 和 5G 两块，均呈现寡头垄断局面[11] - 4G 基带主要由 MTK 和紫光展锐主导，高通则更多关注 5G 市场[11] - 公司 2024 年成功导入 4G 四核手机芯片至拉美市场，2025 年八核智能机芯片 SR8,666X 亮相 MWC2025，预计第三季度完成品牌突破[11] - 中国基带芯片市场规模约 200 亿美金，占全球 30%，具有很高弹性[11] **6 定制化业务与 ASIC 技术** - 公司在定制化业务上具备很强竞争力，受益于深厚的人才积累和自研 IP 设计能力[4][13] - ASIC 在国产算力产业中是关键方向，公司具备强大的前瞻卡位能力[4][15] - 公司在 3D DRAM 堆叠封装的云端大算力芯片建设平台建设方面取得进展，该技术路径具有大带宽、低功耗、高灵活性等优势[4][16][17] **7 未来展望** - 公司预计第三季度完成手机基带芯片 0 到 1 突破，后续扩展将更顺畅[12] - 在 5G 基带方面，公司推进速度超预期，有望近期取得重大突破[12] - 公司市值约 300 亿，以其物联网基带大规模收入体量及手机基带 4G、5G 产品布局来看，投资价值、安全边际及成长空间都非常大[12] **8 其他重要信息** - 上海市服务业发展引导资金支持项目中，翱捷科技关于基于 3D DRAM 堆叠封装的云端大算力芯片建设平台建设在列[16] - 3D DRAM 堆叠技术在 AI 时代具有大带宽、低功耗、高灵活性等优势，市场空间广阔[17]

**药明康德 2025 年中报电话会议纪要关键要点** **1 公司业绩与财务表现** - 2025 年二季度在太子业务带动下实现超预期增长，全年收入指引从 415-430 亿元上调至 425-435 亿元[2][3] - 首次中期分红并上调 A 股股份回购股价，彰显对股东回馈[2] - 利润增速快于收入增速，体现经营效率提升[4] - 2025 年上半年新签订单保持接近 40%的快速增长，为未来增长奠定基础[2][7] **2 短期与长期增长驱动因素** - **短期**：太子业务驱动快速增长，多肽 CDMO 业务 2024 年增长 70%，预计 2025 年增速超 80%[4][28] - **长期**： - 美元降息预期推动生物医药投融资回暖，带动 CXO 行业需求[5] - 国内创新药 BD 交易火爆（2024 年底以来），提振研发外包需求[5] - 前瞻性技术平台布局（如寡核苷酸、蛋白降解药物）为未来增长奠定基础[5][26] **3 业务模式与竞争优势** - **一体化 CRDMO 模式**： - 实现从药物发现到商业化生产的无缝衔接，缩短项目周期（如多肽 PMO 耦联物合成周期比行业平均缩短 40%）[23][25] - 前端引流至后端，获取高价值订单，提升业务规模[2][23] - **全球化产能布局**： - 中国（常州、泰兴）、新加坡（API 生产）、瑞士/美国（制剂基地）等基地建设，分流贸易限制风险[8][28] - 2025 年底小分子反应釜总产能达 4,000 立方米，多肽产能超 10 万升[28] - **成本与合规优势**： - 人力成本低于欧美企业，人效与合规能力优于印度同行[25] - 小分子 CRDMO 领域的质控、成本优势难以替代[6] **4 行业与市场环境** - **CXO 行业趋势**： - 需求结构性复苏，产能逐步出清，订单增长信心强劲[12] - 全球医药研发外包率上升（新药研发成本高、专利悬崖驱动）[15] - 2025 年全球生物制药交易活跃，补充融资低迷压力[16] - **地缘政治影响**： - 生物安全法案（美国 119 届国会未重启）及制造业回流担忧钝化[6][9] - 中国供应链优势（工程师红利、成本效率）支撑国际竞争力[14][19] **5 细分业务进展** - **多肽及新分子业务**： - 多肽固相合成反应釜体积从 2018 年起步增至 2024 年的 41,000 升[4][26] - GLP-1 管线覆盖率提升，API 和制剂能力持续完善[28] - 寡核苷酸、蛋白降解药物（如 PCSK9 抑制剂）布局完善[26][27] - **小分子 CDMO**： - 合全药业贡献主要收入，增速稳健[27] - 高质量分子向后端转化，推动订单增长[27] - **测试与生物学业务**： - 受低价订单影响，2025 年增速放缓，预计 2026 年恢复[29][31] - DEL（DNA 编码化合物库）等前端服务为长期引流关键[30] **6 风险与挑战应对** - **主要担忧**： - 地缘政治风险（关税、法案）[11] - 增长动力持续性[11] - **应对措施**： - 全球化产能分散风险（如新加坡、欧洲基地）[8] - 前瞻性捕捉新兴需求（如口服 GLP-1 疗法）[27] **7 资本开支与估值** - 2025 年 CAPEX 预计回升至 70-80 亿元，聚焦小分子及海外产能[22] - 当前估值较低，未来成长确定性高，推荐重点关注[31] **8 其他关键数据** - 2024 年多肽业务收入达头部水平，与海外同行相当[27] - 测试业务中 SMO 稳健增长，但 CRO 受低价订单拖累[29] - 员工数量与资本开支下降，产能利用率提升中[13][18]