纪要涉及的行业和公司 - **行业**：海上风电行业 - **公司**：大金重工、海力风电、天顺、CFEW、世丰、海宁风电、东南、中天 纪要提到的核心观点和论据 - **大金重工业绩表现**：在风电板块尤其是海上风电领域表现出色带动板块上涨，2025年四季度欧洲海工单吨净利润超3000元高于去年同期，主要因高价值订单交付、交付模式调整及运费利润体现，外汇波动有短期影响；2024年四季度净利润超3000万元且有持续性，2025年一季度海外海工发货量超3万吨同比大幅增长，全年出货量预计达20万吨左右，国内外市场均有增量贡献，整体业绩朝上概率大 [2][3][8] - **欧洲海上风电塔桩市场供需**：供需关系紧张，2025年开始欧洲海上风电场有显著变化，2026年进入并网或中期第一波高峰期，但供给端弹性小，主要单桩基础产能集中企业扩产谨慎且执行落地难，审批流程复杂致实际落地产能有限，2027年开始出现供需缺口，2028年后拉大至百万人以上，为国内头部企业提供参与机会 [3][4] - **国内外盈利能力差异**：国内海上风电塔筒制造因项目未全面启动及规模效应不足盈利水平低，欧洲因供需紧张及高价值订单增多，大金重工等企业单吨净利润超3000元，差距源于欧洲市场需求旺盛及项目储备充足，国内产能利用率不足 [3][5] - **欧洲单桩基础结构变化影响**：未来几年欧洲单桩基础结构倾向大直径SSPDL或3个SL形态，现有产能无法满足需求，大金重工等国内头部公司有更多机会参与市场并通过新增订单提升估值，2027年开始出现供需缺口，28年以上可能扩大至百万人以上 [3][6] - **海上风电项目扩展周期**：受产能限制影响，从企业规划到产能投放需3到5年，欧洲用工环境复杂、贸易有不确定性，扩展谨慎，产能缺口由国内企业填补，大金重工在欧洲市场份额接近三分之一进展较快 [7] - **海上风电板块表现**：在当前宏观环境下增长确定性更高，大金重工2025年可能达20倍以内估值，2026年可能降至十倍左右，出口欧洲受国内宏观层面扰动风险小，欧洲人员紧张使海丰国际建设成为能源保障重要一环 [10] - **其他关注标的**：海力风电值得关注，2025年前三个月国内世丰新招标大幅增长，未来1至2年营业规模将超今年水平，深远海经济及各地规划落地催化核心公司业绩能力，海宁风电一季度发货超5万吨，二季度环比加速，全年预计七八十万吨发货量，今年预计经营业绩8至10亿元 [11] - **2026年海上风电基础项目前景**：预计持续增厚，市场拓展进一步扩大，公司计划在欧洲建立客户关系并谈判合作，为未来欧洲市场打开空间，业绩弹性、区域布局和全球化方面将提升，海军、东南、中天等海上风电标的值得关注 [12] - **大金重工欧洲市场表现**：表现超预期，净利润超3000万元得益于东欧地区海工业务，自有船舶运输能力提升中期利润预计达五六百万元，因欧洲供需偏紧、外资企业扩产少、未来需求尺寸增大致结构性紧张推动新增订单加工费上涨，订单增量和交付利润趋势良好，未来两三年业绩或再创新高，2026年估值可能略超十倍 [13] - **深海经济板块估值和空间**：国内反转及海外需求机会打开推动其提升，许多核心公司如世丰估值已跌至约15倍左右，东南和中天具有显著配置价值 [14] 其他重要但可能被忽略的内容 无

纪要涉及的公司 康臣药业、辉瑞、奥雷奥莱玛 Pharmaceuticals、恒瑞、宏英智能 [1][9][10] 纪要提到的核心观点和论据 - **公司治理与业绩预期**：2023 年新总裁牛占奇上任后进行多项调整，2024 年底九千多万商誉减值致利润减少七千多万，同年二季度销售渠道从经销改直销并进行人员优化，预计提升研发和销售效率、提高人均效能，2024 年调整后 2025 年及以后将显著反弹 [3] - **存量产品市场表现**：苏灵是国内首款止血创新药，与凝血酶使用场景不重叠无直接竞争，全国四款玄宁美获批中唯一创新药且纳入医保，医保支付优势明显，预计未来销量保持 20%以上增长；密盖息鼻喷剂受集采影响但基数低，预计 2025 年及以后收入显著反弹 [4][5] - **新产品研发进展**：ZY5,301 治疗盆腔炎后盆腔痛三期临床试验达阳性终点，预计 2025 年中投产、2026 年获批；K41,036 治疗食管鳞癌三线治疗注册性临床试验预计 2026 年报产，2025 年中启动二线治疗试验，同年底或次年上半年启动一线治疗试验，成功覆盖各线患者预计销售峰值 35 亿元 [4][6] - **K41,036 优势**：二期临床 ORR 接近 30%，PFS 为 4.2 个月，三级不良反应发生率 27%，与百利天恒 EGF 受体 ADC 疗效相当但安全性更好，能穿过血脑屏障，口服剂型提高患者顺从性 [4][7] - **其他产品市场潜力**：KC1,036 预计销售峰值 35 亿元，未考虑尤文氏肉瘤及其他胸腺癌适应症；cat six 小分子抑制剂针对 HR 阳性黑头阴性乳腺癌，预计销售峰值可达 50 亿元 [4][8] - **辉瑞 PF8,144 表现**：二三线治疗 HR 阳性黑头阴性乳腺癌，与氟维司群联用 PFS 约 10.7 个月，显著优于其他口服药物，安全性好，不良反应主要为可恢复的味觉障碍 [9] - **全球研发格局与竞争优势**：全球仅四款相关药物进入临床阶段，康臣预期 2025 年第三季度开始 first pay in，竞争格局较好，恒瑞或辉瑞数据读出可能对康臣产生映射效应 [10] - **公司估值**：cat six 预计销售峰值 50 - 100 亿，以 50 亿计三倍 PS 为 150 亿；KC1,036 预计销售峰值 35 亿，三倍 PS 为 105 亿；存量业务利润 1.5 亿，20 倍 PE 为 30 亿，公司安全垫 135 亿，目前市值 40 多亿严重低估，最终估值可达 300 亿，有较大投资价值 [4][11] 其他重要但可能被忽略的内容 - 苏灵是国内首款止血药，与凝血酶使用场景不重叠，全国四款玄宁美获批中仅其为创新药且纳入医保，其他三款仿制药限于手术后或产后血友病患者使用 [5] - 密盖息鼻喷剂生产依赖国外产能，在国内有领先优势 [5] - ZY5,301 二期临床试验中高低剂量组疼痛缓解率较安慰剂组均提高 30%以上 [6] - K41,036 三级不良反应主要是不易控制但相对简单处理的高血压问题 [7] - 辉瑞 PF8,144 亚组分析中二线治疗联合氟维司群 PFS 接近 14 个月，三线治疗 PFS 约为 10.7 个月，既往未接受过氟维司群治疗患者 OR 水平为 34.2%，既往接受过氟维司群治疗患者 OR 水平为 60%，样本量扩增数据可能下降 [9]

纪要涉及的行业和公司 - **行业**：中国清洁能源、中国公用事业 [1][4] - **公司**：CGN Power Co., Ltd、China Gas Holdings、China Resources Gas Group Ltd、China Resources Power、ENN Energy Holdings Ltd、Huaneng Power International Inc.、Kunlun Energy、China Longyuan Power Group、China Yangtze Power Co.、Goldwind、Guangdong Investment、Hangzhou First Applied Material Co. Ltd、Henan Pinggao Electric、Hoyuan Green Energy Co. Ltd、JA Solar Technology Co Ltd、Jiangsu Zhongtian Technology Co. Ltd.、Jinlei Technology Co Ltd、LONGi Green Energy Technology Co Ltd、Ming Yang Smart Energy、NARI Technology、Ningbo Orient Wires & Cables Co Ltd、Riyue Heavy Industry Co., Ltd.、Shanghai Electric、Sinoma Science & Technology Co. Ltd.、Titan Wind Energy Suzhou Co Ltd、Tongwei Co. Ltd.、XJ Electric、Zhejiang Chint Electrics、Xinyi Solar Holdings Ltd [61][63] 纪要提到的核心观点和论据 - **太阳能产品价格情况** - **多晶硅**：国内块状多晶硅价格区间为38 - 43元/千克，平均40元/千克，周环比持平；颗粒状多晶硅平均价格38元/千克，周环比持平 [3][7] - **硅片**：N型硅片价格周环比下降0 - 3.1% [7] - **电池片**：TOPCon电池片价格周环比下降0 - 2.9% [7] - **组件**：国内分布式项目TOPCon组件价格周环比下降1.3%至0.77元/瓦；中国地面安装项目TOPCon组件价格持平于0.7元/瓦 [7] - **薄膜及树脂**：太阳能薄膜、EVA树脂和POE树脂价格周环比持平 [7] - **行业评级及公司评级** - **行业评级**：中国公用事业行业前景被评为有吸引力 [4] - **公司评级**：对众多公司给出了评级，如CGN Power Co., Ltd（1816.HK）为“O”（2023年8月10日），CGN Power Co., Ltd（003816.SZ）为“U”（2021年3月29日）等 [61][63] 其他重要但是可能被忽略的内容 - **利益冲突声明**：摩根士丹利与研究覆盖的公司有业务往来，可能存在利益冲突影响研究客观性，投资者应将其研究仅作为投资决策的一个因素 [5] - **分析师认证**：Eva Hou和Albert Li认证其对报告中公司及证券的观点准确表达，且未因特定推荐或观点获得直接或间接补偿 [16] - **公司持股情况**：截至2025年3月31日，摩根士丹利实益拥有Goldwind、JA Solar Technology Co Ltd、LONGi Green Energy Technology Co Ltd等公司1%或以上的一类普通股证券 [17] - **业务往来情况** - 未来3个月，摩根士丹利预计从China Gas Holdings等公司获得或寻求投资银行服务补偿 [18] - 过去12个月，摩根士丹利从China Gas Holdings等公司获得非投资银行服务的产品和服务补偿 [19] - 过去12个月，摩根士丹利为China Gas Holdings等公司提供投资银行服务或有投资银行客户关系 [20] - 过去12个月，摩根士丹利为China Gas Holdings等公司提供非投资银行、证券相关服务或有客户关系 [21] - **评级体系说明**：摩根士丹利使用相对评级系统，包括Overweight、Equal - weight、Not - Rated、Underweight，与传统的Buy、Hold、Sell不同，并给出各评级定义 [25][31][32] - **行业观点说明**：分析师对行业有Attractive、In - Line、Cautious三种观点，并给出各观点定义及各地区基准指数 [34][35] - **研究报告相关说明** - 摩根士丹利研究报告根据发行人、行业或市场发展适时更新，部分按定期更新 [38] - 摩根士丹利不提供个性化投资建议，研究未考虑接收者情况和目标，投资者应独立评估投资和策略 [45] - 摩根士丹利研究人员参与公司活动有费用接受限制，公司投资决策可能与报告推荐或观点不一致 [49] - **不同地区业务及合规说明**：详细说明了摩根士丹利在巴西、墨西哥、日本等多个国家和地区的业务开展及监管情况，以及对不同类型客户的研究信息传达要求 [52][54][55] - **市场做市情况**：摩根士丹利香港证券有限公司是China Gas Holdings等公司在香港联合交易所上市证券的流动性提供者/做市商 [53]

纪要涉及的行业或者公司 - 行业：中国汽车与共享出行 [78] - 公司：比亚迪股份有限公司（002594.SZ、1211.HK）、安徽江淮汽车（600418.SS）、北汽蓝谷新能源（600733.SS）、北汽新能源（1958.HK）、华晨中国汽车（1114.HK）、重庆长安汽车（000625.SZ、200625.SZ）、东风汽车集团（0489.HK）、广州汽车集团（601238.SS、2238.HK）、华域汽车（600741.SS）、江苏常熟汽车饰件集团（603035.SS）、宁波华翔电子股份有限公司（002048.SZ）、上汽集团股份有限公司（600104.SS）、郑州宇通客车股份有限公司（600066.SS）、北京经纬恒润科技股份有限公司（688326.SS）、伯特利汽车安全系统股份有限公司（603596.SS）、常州星宇车灯股份有限公司（601799.SS）、中国美东汽车控股有限公司（1268.HK）、中国永达汽车服务控股有限公司（3669.HK）、佛瑞亚汽车零部件股份有限公司（002906.SZ）、惠州德赛西威汽车股份有限公司（002920.SZ）、科博达技术股份有限公司（603786.SS）、四维图新股份有限公司（002405.SZ）、宁波均胜电子股份有限公司（600699.SS）、宁波拓普集团股份有限公司（601689.SS）、宁波旭升集团股份有限公司（603305.SS）、苏州瑞可达连接系统股份有限公司（688800.SS）、途虎养车股份有限公司（9690.HK）、文灿集团股份有限公司（603348.SS）、浙江三花智能控制股份有限公司（002050.SZ）、中升集团控股有限公司（0881.HK）、亿航智能控股有限公司（EH.O）、福耀玻璃工业集团股份有限公司（600660.SS、3606.HK）、吉利汽车控股有限公司（0175.HK）、长城汽车股份有限公司（601633.SS、2333.HK）、禾赛科技集团（HSAI.O）、地平线机器人（9660.HK）、理想汽车股份有限公司（LI.O、2015.HK）、敏实集团有限公司（0425.HK）、耐世特汽车集团（1316.HK）、蔚来汽车股份有限公司（9866.HK、NIO.N）、文远知行股份有限公司（WRD.O）、小鹏汽车股份有限公司（9868.HK、XPEV.N）、极氪智能科技控股有限公司（ZK.N） [78][80] 纪要提到的核心观点和论据 比亚迪公司评级与目标价 - 评级：摩根士丹利给予比亚迪“Equal - weight”（等权重）评级，目标价为人民币305元 [3] - 论据：虽比亚迪较其他中国电动汽车企业有更好的可见性和全球前景，但市场共识的基础情景似乎反映了短期内更乐观的预期；规模效益有利于比亚迪的经济效益和供应链议价能力，但2025年起竞争加剧和欧盟更高关税可能进一步挤压其毛利率；尽管在新兴市场快速扩张，但欧盟和巴西的高关税可能使海外销售放缓；普及大众市场ADAS的努力值得肯定，但更高的AD物料清单成本可能影响利润率 [12][13] 比亚迪盈利预测调整 - 调整情况：纳入2024年财务数据并引入2027年预测，2025 - 2026年销量和收入估计基本不变，2025 - 2026年净利润预测微升不到1% [2] - 盈利数据：2024 - 2027年预计NEV PV销量分别为4,250,370、5,320,137、6,094,325、6,808,456（单位：人民币百万）；NEV CV销量分别为21,775、24,232、26,976、30,042（单位：人民币百万）；收入分别为777,102、935,731、1,042,792、1,145,691（单位：人民币百万）；毛利分别为163,427、190,917、205,266、221,110（单位：人民币百万）；每股收益分别为14、17、19、21（单位：人民币） [18] 比亚迪不同情景估值 - 牛市情景：基于SOTP的牛市情景价值主要参考领先电动汽车初创公司的整体电动汽车业务、宁德时代的电池业务以及比亚迪电子的近期收盘价，2025年预期市盈率为22倍，股价为人民币397元 [11] - 基础情景：使用DCF得出基础情景估值，考虑2025年销量增长20%以上，但由于ASP下降以及大众市场更高的AD物料清单成本和更激烈竞争带来的GPM压力，单位净利润将下降，2025年预期市盈率为19倍 [11] - 熊市情景：假设国内外汽车销售均低于预期，以及电动汽车竞争加剧导致更激进的降价，考虑最低外部电池销售和更低的汽车销量，2025年预期市盈率为12倍，股价为人民币164元 [15] 其他重要但是可能被忽略的内容 - 摩根士丹利与多家公司存在业务关系，包括拥有部分公司1%以上普通股权益、过去12个月为部分公司提供投资银行服务或获得补偿、未来3个月预计从部分公司获得投资银行服务补偿等 [28][29][30] - 摩根士丹利研究报告的相关政策，如更新报告的条件、研究报告的分发方式、使用条款、隐私政策等 [53][56][57] - 股票评级和行业观点的定义，以及摩根士丹利全球股票评级分布情况 [37][40][42] - 摩根士丹利研究报告在不同地区的传播和监管情况 [67] - 摩根士丹利香港证券有限公司是比亚迪等公司在港交所上市证券的流动性提供者/做市商 [68]

纪要涉及的公司 卓胜微（300782.SZ），同时还提及唯捷创芯（688153.SH）、慧智微（688512.SH）、韦尔股份（603501.SH）、汇顶科技（603160.SH）、艾为电子（688798.SH）、南芯科技（688484.SH）等公司作估值比较[37] 纪要提到的核心观点和论据 核心观点 - 长期来看卓胜微可巩固市场和技术龙头地位，但短期盈利压力可能延续到未来几个季度，将评级下调至“减持”，截至2026年6月目标价56.0元，建议2025年下半年重新审视[1] - 预计2025 - 2027年营收/盈利年复合增长率为20%/57%，但盈利好转存在短期不确定性[12][39] 论据 - **短期压力因素** - 自有产能爬坡造成费用上升，2024年4季度公司报告营业亏损和净亏损分别为700万元/2400万元，受2025年上半年内部扩产成本/费用影响，利润率压力将持续[7] - 价格竞争激烈，低端分立产品以价换量/市场份额策略，国产化达到可观水平后，国内射频前端厂商竞争加剧，头部供应商毛利率持续下降[1][16] - 安卓智能手机需求弱于预期，考虑此因素将2025/2026年预期营收下调21%/15%[1][22] - 存在潜在知识产权纠纷，村田等海外公司试图用知识产权纠纷阻挠国内企业，可能成为不利因素[1][16] - **长期利好因素** - 垂直整合策略，公司已具备6英寸产线上生产滤波器和12英寸产线生产IPD、开关和LNA的能力，最终可提供有吸引力的成本结构和先进的模块产品[1] - 高端模块份额扩大，2024年模块销售额占公司总销售额的42%（同比增长19%），长期有望凭借高端收发模块放量及自有产能继续获取份额[7] - 自供器件比例提升，有助于形成更好的成本结构，借助高度集成的解决方案优化性能，产能分配更具灵活性（自产/外包）[7][16] 其他重要但是可能被忽略的内容 - **财务数据** - 2024年4季度营收11亿元（环比增长3%），毛利率36%（环比下降0.8个百分点）[7] - 调整后2025E/2026E每股收益为0.64元/2.17元，较之前预测大幅下调[3] - 预计2025 - 2027年收入分别为52.84亿元、63.55亿元、77.24亿元，调整后净利润分别为3.40亿元、11.62亿元、15.44亿元[11] - **风格敞口**：价值、成长、动量、质量、低波动性、ESG量化得分当前排名百分位分别为74、40、95、82、83、86[5] - **股价表现**：2025年4月9日股价74.45元，年内迄今、1个月、3个月、12个月绝对涨幅分别为 - 17.0%、 - 12.7%、 - 5.0%、 - 22.5%，相对涨幅分别为 - 11.9%、 - 7.5%、 - 1.8%、 - 28.6%[2][10] - **风险因素** - 上行风险：安卓智能手机出货量好于预期；海外市场的5G渗透率好于预期；新产品的市场份额提升好于预期[41] - 下行风险：开关和LNA产品价格竞争的激烈程度超出预期；射频前端模组新品的推出慢于预期[41] - **分析师及公司相关** - 证券分析师为冯令天、许日、刘叶，登记编号分别为S1730520030005、S1730522100001、S1730521090001[3] - 摩根大通是卓胜微 - A或相关实体的金融工具做市商和/或流动性提供方，可能持有其发行债务证券的头寸[47]

纪要涉及的公司 - 中际旭创（Innolight，300308.SZ），是中国数据通信市场按收入计最大的光收发器供应商 [7] 纪要提到的核心观点和论据 财务业绩与展望 - 2025年第一季度净利润预计为14 - 17亿元，中点15.5亿元（约2.12亿美元），同比增长54%，环比增长9%，符合预期；剔除股份支付费用后，光收发器业务净利润为16 - 19亿元，显示出强劲需求和出货趋势 [1] - 预计从2025年第二季度起对美国（从泰国发货）的产品征收36%关税，公司和客户平均分担关税负担，供应商通过降价15.3%承担部分关税；预计2025年第二季度起毛利率下降，全年净利润同比增长17% [2] 投资论点 - 中际旭创在全球用于人工智能网络的800G/1.6T光收发器领域占据领先地位，是人工智能/数据中心扩张的主要受益者 [8] - 光收发器升级节奏加快，产品组合更有利，将推动毛利率和资本回报率提升 [8] - 公司在产能提升和新产品开发方面执行力强，能满足客户部署计划；与全球领先的超大规模数据中心运营商、网络和GPU供应商保持紧密供应关系，巩固了先发优势和市场地位 [8] 价格目标与风险 - 基于2026年预期市盈率17倍，设定12个月目标价为115元，较当前价格有59.7%的上涨空间 [9][10] - 主要下行风险包括800G需求低于预期、1.6T产品爬坡速度慢于预期、利润率不稳定、地缘政治风险以及组件供应情况恶化限制出货增长 [9] 其他重要但是可能被忽略的内容 财务数据表格 - 提供了2021 - 2027年各季度及年度的营收、毛利、营业费用、营业利润、税前利润、净利润、每股收益、利润率等财务数据，以及季度环比和同比变化情况 [5] 研究相关说明 - 高盛因子分析（GS Factor Profile）用于比较股票与市场和行业同行的关键属性，包括增长、财务回报、估值倍数和综合指标 [12] - 并购排名（M&A Rank）用于评估公司被收购的可能性，中际旭创排名为3，代表低概率（0% - 15%），不影响目标价 [14] - 量子数据库（Quantum）可用于深入分析单个公司或比较不同行业和市场的公司 [15] 评级与覆盖范围 - 高盛对股票的评级分为买入（Buy）、中性（Neutral）、卖出（Sell），中际旭创评级为买入 [10][28] - 覆盖范围包括众多公司，评级是相对于覆盖范围内的其他公司而言 [16][28] 监管披露 - 高盛预计未来3个月从为中际旭创提供投资银行服务中获得或寻求补偿，过去12个月与中际旭创有投资银行服务客户关系 [17] - 介绍了不同地区的监管披露要求，如澳大利亚、巴西、加拿大等 [24] 研究分发与使用限制 - 高盛全球投资研究在全球范围内为客户提供研究产品，不同地区由不同实体分发 [32] - 研究仅供客户使用，使用有诸多限制，未经书面同意不得转售、复制或用于机器学习等 [47]

纪要涉及的行业和公司 - **行业**：大中华区科技半导体行业 [1][5][65] - **公司**：ACM Research Inc、Advanced Micro - Fabrication Equipment Inc、Advanced Wireless Semiconductor Co、Alchip Technologies Ltd、Andes Technology Corp、ASE Technology Holding Co. Ltd.、Global Unichip Corp、GlobalWafers Co Ltd、Gudeng Precision、Hua Hong Semiconductor Ltd、King Yuan Electronics Co Ltd、M31 Technology Corp、Maxscend Microelectronics Co Ltd、MediaTek、Nanya Technology Corp.、NAURA Technology Group Co Ltd、Phison Electronics Corp、SG Micro Corp.、Silergy Corp.、SMIC、TSMC、UMC、Vanguard International Semiconductor、Will Semiconductor Co Ltd Shanghai、WIN Semiconductors Corp、ASMPT Ltd、China Resources Microelectronics Limited、Elan Microelectronics Corp、Empyrean Technology Co Ltd、Hangzhou Silan Microelectronics Co. Ltd.、JCET Group Co Ltd、Shanghai Anlogic Infotech Co Ltd、Shanghai Fudan Microelectronics、SICC Co Ltd、StarPower Semiconductor Ltd、Unigroup Guoxin Microelectronics Co Ltd、Universal Scientific Ind. (Shanghai)、Yangjie Technology、AP Memory Technology Corp、ASMedia Technology Inc、Aspeed Technology、Egis Technology Inc、Espressif Systems、GigaDevice Semiconductor Beijing Inc、Macronix International Co Ltd、Montage Technology Co Ltd、Novatek、Nuvoton Technology Corporation、Parade Technologies Ltd、Powerchip Semiconductor Manufacturing Co、Realtek Semiconductor、Shenzhen Goodix Technology Co Ltd、Sino Wealth Electronic、Winbond Electronics Corp、WPG Holdings、Dosilicon Co Ltd、Shenzhen Longsys Electronics Co Ltd、AllRing Tech Co.、FOCI Fiber Optic Communications Inc、Silicon Motion [65][67] 纪要提到的核心观点和论据 - **价格关系**：兆易创新（GigaDevice）MCU在渠道市场的现货价格与大中华区MCU公司股价有关联，尽管现货市场价格在整个MCU市场中占比不到10%，但它是一个良好的情绪指标；2025年4月初步定价环比持平 [1][4][5] - **估值与风险**：对兆易创新半导体北京股份有限公司（603986.SS）的目标价为130元人民币，基于剩余收益模型得出，关键假设包括股权成本8.9%（贝塔值1.1、无风险利率2%、风险溢价6%）、派息率40%、中期增长率18%和终端增长率5%；上行风险有NOR上行周期、卓越芯片设计、DRAM发展快于预期；下行风险有NOR下行周期、芯片设计较差、DRAM发展慢于预期 [9][11] - **股票评级**：摩根士丹利采用相对评级系统，包括增持（Overweight）、持股观望（Equal - weight）、未评级（Not - Rated）和减持（Underweight），不使用买入、持有、卖出评级；不同评级有相应定义，如增持指股票总回报在未来12 - 18个月经风险调整后预计超过分析师行业覆盖范围的平均总回报等 [26][32][33] - **行业观点**：分析师对行业覆盖范围未来12 - 18个月的表现有不同观点，包括有吸引力（Attractive）、与基准一致（In - Line）、谨慎（Cautious），各地区有相应的基准指数 [35][36] 其他重要但是可能被忽略的内容 - **利益冲突**：摩根士丹利与研究覆盖的公司有业务往来，可能存在利益冲突影响研究客观性，投资者应将其研究仅作为投资决策的一个因素 [7] - **合规披露**：涉及摩根士丹利在不同地区的合规责任主体、分析师认证、全球研究冲突管理政策、重要监管披露（如持股、投资银行服务收入等情况） [13][16][17] - **使用条款和风险提示**：摩根士丹利研究报告的使用需遵循相关条款和隐私政策，报告不提供个性化投资建议，投资有风险，过去表现不代表未来结果等 [46][47][48] - **报告更新和分发**：研究报告根据情况更新，通过多种方式分发给客户，部分产品也通过第三方提供 [42][45]

纪要涉及的行业或者公司 - 行业：中国公用事业 [66] - 公司：中国长江电力股份有限公司、中国广核电力股份有限公司、中国燃气控股有限公司、华润燃气集团有限公司、华润电力控股有限公司、新奥能源控股有限公司、华能国际电力股份有限公司、昆仑能源有限公司、中国龙源电力集团股份有限公司、金风科技股份有限公司、广东投资有限公司、杭州第一应用材料股份有限公司、河南平高电气股份有限公司、合远绿色能源股份有限公司、晶澳太阳能科技股份有限公司、江苏中天科技股份有限公司、金雷科技股份有限公司、隆基绿能科技股份有限公司、明阳智能能源集团股份公司、国电南瑞科技股份有限公司、宁波东方电缆股份有限公司、日月重工股份有限公司、上海电气集团股份有限公司、中材科技股份有限公司、泰坦风能苏州有限公司、通威股份有限公司、许继电气股份有限公司、浙江正泰电器股份有限公司、信义光能控股有限公司 [66][68] 纪要提到的核心观点和论据 中国长江电力股份有限公司 - 核心观点：未来30天内，公司股价相对于国家指数将上涨；中期内，公司盈利将增长；给予“增持”评级，目标价34.22元人民币 [1][2][6] - 论据： - 公司拥有6座大型水电站，总装机容量72GW，提供防御性收益和现金流，且6座水电站协调调水具有发电协同效应 [2] - 中期盈利增长驱动因素包括辅助服务、绿色证书和更高市场交易量带来的电价上涨、财务成本节约、发电机折旧期结束导致的折旧成本逐渐降低 [2] - 公司承诺2021 - 2025年股息支付率超过70% [2] - 采用贴现现金流（DCF）方法得出目标价，假设公司能从水电站产生稳定利润和现金流，使用6.7%的加权平均资本成本（WACC），假设无终端增长，WACC反映了8.8%的股权成本、3%的税后债务成本和36.2%的目标债务资本比率 [9] 行业 - 核心观点：分析师认为中国公用事业行业未来12 - 18个月的表现相对于相关广泛市场基准具有吸引力 [66][33] 其他重要但是可能被忽略的内容 风险因素 - 上行风险：水电资源好于预期、股息支付率好于预期、水电利用小时数好于预期、可再生能源装机容量扩张高于预期 [10] - 下行风险：水电资源弱于预期、股息支付率低于预期、可再生能源装机容量扩张低于预期 [11] 利益冲突与合规披露 - 摩根士丹利与研究覆盖的公司有业务往来，可能存在利益冲突，投资者应将研究仅作为投资决策的一个因素 [7] - 截至2025年2月28日，摩根士丹利实益拥有金风科技1%或以上的一类普通股证券；未来3个月，摩根士丹利预计从中国燃气控股、华润燃气集团、华润电力、新奥能源控股、中材科技、通威股份获得投资银行服务补偿 [17] - 过去12个月内，摩根士丹利从中国燃气控股、中国龙源电力集团、新奥能源控股、华能国际电力获得非投资银行产品和服务补偿；为中国燃气控股、华润燃气集团、华润电力、新奥能源控股、中材科技、通威股份提供投资银行服务；为中国燃气控股、中国龙源电力集团、新奥能源控股、华能国际电力、浙江正泰电器提供非投资银行证券相关服务 [18][19][20] 评级与目标价说明 - 摩根士丹利使用相对评级系统，包括“增持”“等权重”“未评级”“减持”，不使用“买入”“持有”“卖出”评级，评级不构成投资建议 [24] - 价格目标的时间框架通常为12 - 18个月 [32] 研究报告相关说明 - 摩根士丹利研究报告根据发行人、行业或市场的发展情况适时更新，部分报告按定期更新 [40] - “战术想法”观点可能与同一股票的其他研究观点相反，可联系销售代表或访问Matrix获取所有研究 [42] - 摩根士丹利研究通过Matrix专有研究门户提供给客户，部分产品也通过第三方供应商或其他电子方式分发 [43] - 访问和使用摩根士丹利研究需遵守使用条款和隐私政策 [44] - 摩根士丹利研究不提供个性化投资建议，投资者应独立评估投资并寻求财务顾问建议 [45]

纪要涉及的行业和公司 - 行业：可降解植物纤维制品行业，主要包括餐饮具和缓冲包装赛道 [26] - 公司：众鑫股份 纪要提到的核心观点和论据 业绩表现 - 2024 年公司整体业绩较 2023 年增长，营收、净利润、扣非利润和每股收益均提升，四季度盈利能力稳步向上，因春节备货业绩较好，2025 年一季度预计营收和利润正常增长 [3] - 2025 年预计全年保持两位数增长，虽一季度平均单价略有下降，但泰国工厂产能释放和全球市场拓展有望实现稳定增长 [4] 应对中美贸易措施 - 2023 年预测到中美贸易不确定因素，购买泰国土地，加快泰国工厂建设，满足美国订单需求，全年业绩未受影响 [5] - 凭借 5.9%的较低反补贴税率和技术成本优势，降低美国反倾销和反补贴调查潜在负面影响，并积极应对贸易壁垒 [4] 产能规划和市场预期 - 2025 年增长速度与 2024 年相近，受中美谈判结果影响；2026 年泰国产能达 10 万吨，2027 年国内现有产能可完全消化；重视国内市场，希望 2026 - 2027 年生产全面开满 [6] - 泰国工厂现有 3.5 万吨产能，2025 年目标形成 10 万吨产能；国内工厂 2025 年预计开工率 70%左右 [22][23] 市场份额与拓展 - 美国市场历年来占公司 50%左右份额，2025 年一季度美国订单正常增长，二季度基本无订单；为保持双位数以上收入增长，其他地区需保持 20%以上增速 [7][9] - 设立欧洲和南美办事处，开发欧洲、巴西、阿根廷和智利等市场；关注国内市场，进入工业包装领域，提高产能利用率 [4] 成本与毛利率 - 四季度毛利率提升得益于原材料价格下降和技术进步带来的人均功效提升；2025 年上半年整体毛利率预计不减少，但二季度有挑战，泰国工厂高毛利率可弥补国内市场下降 [4][16][17] - 2025 年一季度产品平均单价同比和环比略有下降，因国内产能受关税影响和同行业去库存压力，降价对公司影响有限 [19] 反倾销和反补贴调查 - 反倾销和反补贴调查需一年左右，美国商务部已来华调查；公司反补贴税率 5.9%，低于行业其他企业 [20] - 反倾销税基于第三国成本计算，对中国企业不公平；预计 2025 年 5 月有初裁结果，11 月有终裁结果 [21] 技术与创新优势 - 持续投入研发，将营收 3%以上投入研发，保持技术领先，生产设备创新提高生产效率和降低成本 [4] - 设备不断创新改良，生产效率显著提高，从 2015 年开始只供自用，通过持续研发保持技术领先 [28] 其他重要但是可能被忽略的内容 - 甘蔗浆与其他浆料价格走势基本趋同，价格更低，使用甘蔗浆有成本优势 [18] - 公司除餐饮具外，涉足其他环保包装领域，将加大研发投入推出新环保包装解决方案 [31] - 脂鲤技术毛利率低，因售价低、运输费用高、生产门槛低、市场竞争激烈、质量要求不高 [32] - 泰国原材料供应来自本土甘蔗废料、中国广西进口甘蔗废料和新型材料，本土供应不足需进口；泰国产品出厂价高，由供需关系决定，毛利水平较高 [42]

纪要涉及的行业和公司 - 行业：钢铁行业、工业科技与机械行业 [1][2][10] - 公司：上海宝信软件股份有限公司（600845.SS）、宝武钢铁集团（宝信软件母公司） [1][10] 纪要提到的核心观点和论据 宝信软件2024年第四季度业绩情况 - 营收、毛利、息税前利润和净利润均低于预期，分别为38.88亿元、12.26亿元、3.48亿元和3.35亿元，同比下降5%、4%、41%和51%，较GS预期低7%、9%、49%和53% [1] - 毛利率、营业利润率和净利率分别为32%、9%和9%，同比持平、下降5个百分点和8个百分点，较GS预期低1个百分点、7个百分点和9个百分点，主要因研发费用和资产减值损失高于预期 [1] - 2024年宝武集团关联方收入同比下降5%至69.16亿元，低于公司此前目标39% [1] 宝信软件2025年展望 - 关联方收入目标为102亿元，较2024年指引下降10%，显示钢铁行业投资仍存在不确定性 [2] - 下调2025 - 2030年净利润预测12 - 14%，12个月目标价降至28.5元（此前为32.4元），仍基于27倍2026年预期市盈率折现至2025年，资本成本为10.5% [2] 钢铁行业情况 - 2024年钢铁行业固定资产投资同比增长1.8%，2025年前两个月同比增长5.7% [3] - GS中国大宗商品团队预计2025年中国钢铁行业产能利用率和利润率低迷，供应受限，但钢铁需求在2021年以来长期收缩后有望同比企稳 [2] 投资观点 - 宝信软件是中国领先的生产软件提供商，尤其在制造执行系统（MES）领域，受益于工信部政策支持，有望通过增加生产软件支出、宝武集团行业整合以及拓展新客户和新市场实现业务增长 [10] - 2024年51%的收入来自与母公司的关联交易，受主要客户支出波动影响；估值与GS覆盖的中国工业科技公司相比合理，给予中性评级 [10] 估值与风险 - 12个月目标价28.5元基于27倍2026年预期市盈率折现至2025年，资本成本为10.5% [11] - 上行风险包括更快拓展非钢铁市场、新产品更快商业化、更大的设备升级需求 [11] - 下行风险包括宝武集团数字化进程放缓、非一级数据中心需求减弱、宝武集团行业整合进度放缓 [11] 其他重要但可能被忽略的内容 - 研究报告中涉及的评级是相对于覆盖范围内其他公司的，覆盖范围包括AVIC Jonhon、Best等多家公司 [18] - 高盛预计未来3个月从上海宝信软件获得或寻求投资银行服务补偿，过去12个月与该公司有投资银行服务客户关系 [19] - 介绍了高盛的GS Factor Profile、M&A Rank、Quantum等工具和概念 [14][16][17] - 详细说明了不同地区的监管披露要求，如澳大利亚、巴西、加拿大等 [26] - 解释了高盛的评级、覆盖范围和相关定义，包括买入、中性、卖出评级的含义等 [30] - 介绍了高盛全球投资研究产品的分发实体和地区 [34] - 包含一系列通用披露信息，如研究的可靠性、高盛业务关系、交易风险等 [38]