财务数据和关键指标变化 - 第四季度总收入为1600万美元，同比增长70万美元或4% [17] - 全年总收入为5670万美元，同比增长10% [3] - 第四季度美国市场收入为1490万美元，同比增长60万美元或4% [17] - 第四季度美国市场收入单位（units）为478个，去年同期为460个 [17] - 第四季度欧洲市场收入为110万美元，同比增长10万美元或10% [18] - 第四季度欧洲市场收入单位（units）为49个，去年同期为41个 [18] - 第四季度毛利润为1380万美元，同比增长110万美元或8% [19] - 第四季度毛利率为86%，去年同期为83% [19] - 第四季度研发费用为300万美元，同比增长20万美元或7% [19] - 第四季度销售、一般及行政费用为2200万美元，同比增长180万美元或9% [19] - 第四季度利息费用为140万美元，同比减少10万美元 [20] - 第四季度其他净收入为70万美元，去年同期为110万美元 [21] - 第四季度净亏损为1190万美元，每股亏损0.46美元，去年同期净亏损为1070万美元，每股亏损0.43美元 [22] - 截至2025年12月31日，现金及现金等价物为7570万美元 [22] - 2025年全年经营和投资活动使用的现金为4080万美元，2024年为4050万美元 [22] - 2026年全年收入指引为6300万至6700万美元 [23] - 2026年全年毛利率指引为84%至86% [23] - 2026年全年运营费用指引为1.03亿至1.07亿美元 [23] - 2026年第一季度收入指引为1370万至1470万美元 [24] 各条业务线数据和关键指标变化 - 公司核心产品为Barostim疗法，用于治疗心力衰竭 [3][4] - 2025年公司战略重点包括：建设销售团队、在目标中心推动深度采用、降低采用障碍 [7] - 截至2025年底，美国活跃植入中心数量为252个，较2024年底的223个增长13%，较2025年9月30日的250个略有增加 [7][18] - 截至2025年底，美国销售区域数量为53个，较2024年底的48个增长10%，较2025年9月30日的50个增加3个 [7][18] - 欧洲销售区域数量在第四季度保持稳定，为5个 [18] - 公司优化了销售策略，让销售代表专注于3到5个高潜力账户，以推动深度采用 [8] - 在采用策略成功的账户中，出现了飞轮效应，Barostim成为心力衰竭常规管理的一部分 [9] - 表现最好的前20%的中心在第四季度的年化植入率约为19例 [9] - 公司认为每个顶级中心目前约有300名符合治疗指征的患者，显示出现有账户基础的巨大潜力 [9] 各个市场数据和关键指标变化 - 美国市场是公司主要收入来源，第四季度收入1490万美元，占总收入93%以上 [17] - 欧洲市场第四季度收入110万美元，同比增长10% [18] - 公司提及美国有339,000名符合当前治疗指征的患者，市场机会达105亿美元，目前渗透率远低于1% [5][6] - 如果BENEFIT-HF试验成功，可寻址市场将从约339,000名患者扩大到超过980,000名，市场机会扩大至约300亿美元 [12][13] - 2025年，公司医疗保险优势计划（Medicare Advantage）的30天预先授权批准率达到46%，高于2024年的31% [11] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 2025年是公司为可持续增长奠定基础的一年，重点投资于商业基础 [3][15] - 三大战略重点：建设世界级销售组织、在目标中心推动深度采用、降低采用障碍 [7] - 销售团队转型，吸引高质量人才，并实施多项变革以加速生产力，包括优化现场领导结构、增加培训资源、聚焦高潜力账户 [8] - 推动深度采用的策略包括：锁定高潜力中心、建立包含临床支持者、行政支持、多位处方者和植入者的利益相关者网络、定义Barostim工作流程 [8][9] - 降低采用障碍的三大重点：患者可及性、疗法认知度、临床证据 [10] - 在患者可及性方面，关键进展是自2026年1月1日起过渡到I类CPT代码，预计将减少预先授权流程的摩擦 [10] - 在疗法认知度方面，2025年大幅扩展医学教育项目，完成了超过150场教育活动，并重点关注高级实践提供者（APPs） [11] - 在临床证据方面，启动了具有里程碑意义的BENEFIT-HF试验，这是一项前瞻性随机对照试验，旨在评估Barostim对全因死亡率和心力衰竭失代偿事件的影响 [12] - BENEFIT-HF试验计划在美国和德国约150个中心对2500名患者进行随机分组，预计将成为心力衰竭领域最大规模的心脏治疗设备试验之一 [12] - 公司于2026年1月修订了与Innovatus Capital Partners的定期贷款协议，将总融资额度增加5000万美元至最高1亿美元，并延长了期限 [16][23] - 公司任命Greg Morrison为新任首席人力资源官，将于2026年3月入职 [16] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 心力衰竭影响670万美国人，许多患者在最佳药物治疗下仍有症状，存在显著未满足的需求 [3] - 与主要针对生存期的药物不同，Barostim可显著改善患者的运动能力和生活质量 [4] - I类CPT代码是多年工作的成果，预计其益处将在2026年全年随着预先授权流程适应新编码结构而逐渐显现 [25] - 销售组织日益经验丰富且高效，转型已基本完成 [25] - BENEFIT-HF试验的启动是公司历史上最重要的发展之一，虽然对2026年收入影响不大，但将在心力衰竭领域创造显著的知名度、可信度和商誉 [25] - 如果试验成功，BENEFIT-HF将使公司的可寻址市场扩大约三倍，为长期增长奠定基础 [25] - 公司对2026年增长加速有信心，基于销售代表生产力的提升 [42] - 公司拥有至少2年的现金，并通过债务修订获得额外4000万美元非稀释性资本的渠道，目前无需筹集额外资金 [74][75] - 实现盈利的路径在于产生杠杆效应，推动收入增长快于销售、一般及行政费用增长 [75] 其他重要信息 - 公司核心使命是积极影响心力衰竭的护理标准，为数以十万计的患者解决重大未满足的需求 [26] - 2025年第四季度美国平均销售价格超过31,000美元 [49] - I类CPT代码将正式确定植入医生的支付费用，全国平均约为560美元 [10] - BENEFIT-HF试验获得了医疗保险和医疗补助服务中心（CMS）对B类研究器械豁免（IDE）覆盖的批准，确保参与试验的 Medicare 患者获得覆盖，每次手术报销约45,000美元 [12][14] - 该试验的净现金影响预计为2000万至3000万美元，分摊在5-7年内，大部分发生在后期 [14] - 公司预计在2026年第二季度开始BENEFIT-HF试验的入组 [14] 总结问答环节所有的提问和回答 问题: 关于BENEFIT-HF试验的初始中心选择策略，以及试验是否会产生收入 [27] - 试验中心将混合现有商业植入中心和新中心，许多中心已有商业治疗经验 [28] - 试验设计预计有2500名随机分组患者，其中约三分之二（约1600-1700名）被分到设备组并需要植入，公司会向医院销售这些设备，由Medicare或Medicare Advantage计划向医院报销 [29] 问题: 第四季度活跃账户增长较慢的原因，以及2026年的趋势展望 [30] - 活跃账户净增长较低是因为在增加新账户的同时，在第四季度淘汰了不少账户 [31] - 2026年指引仍假设每季度净增加约3个活跃区域，每个区域管理3-5个活跃植入中心，因此预计2026年每季度净增加高个位数的账户 [31] 问题: BENEFIT-HF试验的讨论是否会对核心业务产生积极影响 [35] - 虽然试验在明年不会带来显著收入贡献，但会产生商誉和可信度效应，这是心力衰竭领域最大规模的治疗设备试验，已收到社区的积极反馈 [35] 问题: I类CPT代码生效后的早期反馈和影响 [36][37] - 目前仍处于过渡阶段，重点是确保各支付方更新代码，并重新提交2025年末使用新代码的预先授权申请 [38] - 已观察到一些历史上100%拒绝预先授权的支付方开始批准申请，一些Medicare Advantage支付方的批准率更高、速度更快 [38] 问题: 2026年收入增长指引加速的信心来源，以及指引高低端的影响因素 [41] - 信心来源于销售代表生产力的提升，2025年第一季度进行销售组织重置后，从第一季度到第四季度实现了良好的连续增长 [41] - 预计第一季度会有季节性环比下降，但之后将恢复连续增长 [41] 问题: 销售代表生产力提升的进展和2026年改进速度 [45] - 2025年第一季度确保团队到位，随后进行入职和培训，活跃区域数量年底增至53个，每个区域的收入单位持续增加 [46] - 更多账户在第四季度达到每月一例植入，随着代表生产力提升和工作流程建立，预计2026年销售生产力将继续增长 [46][47] 问题: 2026年毛利率指引略低于近期水平的原因及关键驱动因素 [48] - 2025年美国平均销售价格超过31,000美元，超出预期，但2026年指引中设定了约31,000美元的基准预期 [49] - 制造成本因效率提升而下降，且有产能继续降低成本的潜力，但未将其纳入2026年初始指引 [49][50] 问题: 对BENEFIT-HF试验中患者群体（射血分数较高）治疗反应的预期 [54] - 射血分数中间范围的心力衰竭（HFmrEF）患者与射血分数降低的心力衰竭（HFrEF）患者是同一种疾病，只是严重程度不同，预期对Barostim的反应非常相似 [55][56] - 试验规模较大是因为该群体事件发生率较低，需要更多患者以产生更多事件进行统计 [56] 问题: 2026年收入指引的高低端更依赖于新中心激活还是同店销售增长 [58] - 首要任务是推动深度采用，即提高同店销售 [58] - 大部分增长将来自现有中心的深度采用，同时也会通过新增区域增加新中心 [59] 问题: 高植入量账户的共同特征及销售人员的特质 [63] - 高植入量账户拥有多元化的支持网络，包括理解盈利能力的医院管理层、多位心衰专家、社区筛查患者的 cardiologists，以及植入医生层面的冗余配置 [65] - 这些洞察推动了公司修订市场进入策略，并激励销售团队优先发展具备这些特征的账户 [66] 问题: 高植入量账户的运营时长 [67] - 建立这种有韧性的网络和飞轮效应需要超过6个月的时间 [68] - 这些账户的运营时间范围很广，有些已有数年，有些则只有9到12个月，部分原因在于公司学会了更精准地选择有成功潜力的中心 [68] 问题: BENEFIT-HF试验中国际（OUS）入组比例及收入确认 [70][71] - 试验将主要在美国进行，聚焦于Medicare患者，国际中心数量非常少 [72] 问题: 实现盈利的路径及中期业务管理思路 [73] - 公司目前拥有约8600万美元现金，预计2026年现金消耗约3000-3500万美元，拥有至少2年的现金，并可基于收入里程碑获得额外4000万美元非稀释性资本，目前无需筹集额外资金 [74][75] - 盈利路径在于产生杠杆，推动收入增长快于销售、一般及行政费用增长，通过提升代表生产力和审慎增加人员来实现增长再加速 [75][76]

SPS Commerce (NasdaqGS:SPSC) Q4 2025 Earnings call February 12, 2026 04:30 PM ET Company ParticipantsChad Collins - CEOIrmina Blaszczyk - Director of Investor RelationsKim Nelson - CFOConference Call ParticipantsChris Quintero - Equity Research AnalystDylan Becker - Equity Research AnalystGeorge Kurosawa - Equity Research AnalystJeff Van Rhee - Equity Research AnalystLachlan Brown - AnalystMatt VanVliet - Equity Research AnalystMatthew Kikkert - Associate AnalystNehal Chokshi - Equity Research AnalystScott ...

财务数据和关键指标变化 - 2025年第四季度全球月活跃用户数达到6.19亿，同比增长12%，连续第十个季度创下新高 [6][31] - 2025年第四季度全球营收为13.19亿美元，同比增长14%（按固定汇率计算增长13%）[32] - 2025年第四季度美国与加拿大地区营收为9.79亿美元，同比增长9%；欧洲地区营收为2.45亿美元，同比增长25%（按固定汇率计算增长18%）；世界其他地区营收为9600万美元，同比增长64% [32][33] - 2025年第四季度广告展示量同比增长41%，但广告价格同比下降19%，主要受国际低货币化市场广告展示量增长带来的组合影响 [33] - 2025年第四季度调整后EBITDA为5.42亿美元，调整后EBITDA利润率为41%，较上年同期提升20个基点 [34] - 2025年全年自由现金流增长33%至12.5亿美元，自由现金流转化率为99%，现金及有价证券总额为25亿美元 [35][36] - 2025年公司斥资9.27亿美元回购了3000万股股票，加上股权奖励净结算，使完全稀释后的总股本同比减少了约1.6% [36][37] - 公司预计2026年第一季度营收将在9.51亿至9.71亿美元之间，同比增长11%至14% [37] - 公司预计2026年第一季度调整后EBITDA将在1.66亿至1.86亿美元之间 [37] - 公司预计2026年全年调整后EBITDA利润率将与2025年大致持平，约为30%，若计入tvScientific收购影响，则约为29% [40][41][85][87] 各条业务线数据和关键指标变化 - 2025年第四季度，零售、金融服务和电信是营收增长的主要驱动力 [32] - 家居品类因新关税政策持续承压，但表现基本符合预期 [48] - 公司正在加速拓展中端市场企业、中小企业及国际广告商，这些广告商在平台上的年商品交易总额范围从约300亿美元到数千万美元不等 [22] - 2025年，公司管理的SMB业务增长率翻倍，国际营收增长加速至38%（2024年为25%）[55] - 自2023年底以来，带有付费广告展示的商品SKU数量增加了约五倍 [24] 1.7亿次 [5] - 2025年，公司的“品味图谱”增长了近40%，用户在不同图钉、产品、看板、零售商和品牌之间建立了更多关联 [13] - 公司推出的核心AI模型OmniSage使全平台“收藏”量提升了450个基点，而专有排名模型PinFM则使全平台“收藏”量提升了240个基点 [14][15] - 公司开发的Navigator I模型框架，与使用领先的第三方专有模型相比，延迟降低，成本减少约90% [15] - 在第四季度推出的测试版Pinterest Assistant中，用户提出的商业导向问题比例比传统文本搜索高出约25个百分点 [16] - 公司约50%的新代码由AI生成 [16] 各个市场数据和关键指标变化 - **美国与加拿大**：第四季度MAU为1.05亿，同比增长4% [10][31] - **欧洲**：第四季度MAU为1.58亿，同比增长9% [31] - **世界其他地区**：第四季度MAU为3.56亿，同比增长16% [31] - 公司认为，在当前的宏观环境下，中端市场企业和中小企业广告商展现出更强的广告支出趋势，并且是竞争性广告平台的强劲增长动力 [22] - 欧洲市场增长低于预期，部分原因是受某些大型全球零售商因关税和利润压力在全球范围内重新调整预算，从而削减了在欧洲以及美国与加拿大的跨境广告支出 [33][47] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司战略核心是继续打造差异化的视觉搜索、发现和购物体验，将AI置于一切工作的中心，并通过改进市场进入和销售执行来加速货币化 [8][9] - 公司的差异化在于利用AI赋能视觉搜索、发现和购物，而非通用文本搜索 [11] - 公司正在加速收入组合多元化，重点深化与中端市场企业和中小企业广告商的合作，并减少对受关税影响严重的大型零售广告商的依赖 [7][17][22] - 公司已任命Lee Brown为首席商务官，Claudine Cheever为首席营销官，以领导全球货币化努力和市场进入转型 [21] - 公司正在推进Pinterest Performance+，投资于下一波竞价和效果增强功能，包括与广告商自有测量系统及第三方测量合作伙伴的深度整合 [24][25][26] - 公司已达成收购领先的联网电视效果广告平台tvScientific的协议，旨在将高意向受众的货币化拓展至自有平台之外，并打开更大、增量的预算池 [23][77] - 公司认为，在AI加速应用的背景下，通用搜索正面临变局，但像旅游和消费品等关键垂直领域的专用搜索仍将胜出 [11] - 公司强调其独特的“品味图谱”数据和视觉优先的定位，使其在AI竞争中拥有持续优势，其最新的多模态视觉搜索模型在购物推荐相关性上比领先的专有现成模型高出30个百分点 [81] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 管理层对第四季度营收增长表现不满意，认为这未能反映公司的长期潜力，主要原因是关税对顶级零售广告商广告支出的不成比例影响 [7][17] - 管理层认为，许多大型零售商为保护利润率而削减广告支出的行为影响了整个行业，但由于公司目前收入组合中大型零售商占比较高，因此受到的影响更大 [17][47] - 管理层承认在销售和市场进入的成熟度方面需要加快步伐，特别是在衡量和归因方面的技术专长 [20] - 尽管面临短期逆风，但管理层对长期机会充满信心，认为用户和参与度趋势证明了产品方向正确，且公司拥有清晰的路线图来确保货币化能跟上参与度增长 [29][42] - 管理层预计，来自大型零售商的逆风将在2026年下半年开始同比减弱 [49] - 管理层强调，公司致力于打造一个以用户信任和福祉为中心的积极网络环境，尤其是在青少年安全方面，认为这使公司能更好地适应全球监管标准的演变 [29] 其他重要信息 - 公司于2026年1月宣布了一项重组计划，旨在简化运营、减少层级、提高效率，以便更专注于AI和市场进入转型等关键领域 [39] - 该重组预计将产生约1亿美元的年化非GAAP运营费用节约，其中约一半将再投资于销售转型和AI人才 [86] - 公司预计2026年将在高回报领域进行有意识的投资，例如用于支持关键AI计划的GPU容量，这将导致收入成本占收入的比例面临温和阻力 [38][39] - 收购tvScientific预计将在2026年第一季度或第二季度完成，预计将使2026年调整后EBITDA利润率下降约100个基点 [40] - 公司估计，tvScientific在2025年第四季度的营收若计入，将为当季Pinterest营收增长贡献不到2个百分点 [40] 总结问答环节所有的提问和回答 问题: 第四季度营收驱动因素及第一季度展望 [46] - 回答：第四季度，大型零售广告商为保护利润率而削减广告支出，造成了超出预期的逆风，且这一影响因公司当前的收入组合而被放大。家居品类表现符合预期。展望第一季度，预计这些逆风将持续，并可能因欧洲和英国市场而略微加剧。此外，一月份的重组和销售转型可能造成短期干扰，已谨慎计入指引。虽然能见度有限，但未看到超出已描述因素的新阻力。大型零售商的逆风预计在2026年下半年开始同比减弱，而内部转型措施可能需要几个季度才能显现效果 [47][48][49][50] 问题: 市场进入团队的变化、驱动因素及见效时间 [52] - 回答：新任首席商务官Lee Brown已迅速采取果断行动。销售转型在短期内可能造成一些适度干扰。公司正加倍努力实现收入多元化，重点聚焦中端市场企业、中小企业广告商，并弥补国际市场的货币化差距。2025年在这些领域已取得良好进展，但增长应更快。同时，公司正加强销售团队在衡量和技术方面的能力，以在全组织范围内推动效果销售。虽然预计需要几个季度才能完全显现效果，但这些改变对于抓住长期机会至关重要 [53][54][55][56][57] 问题: 拓宽广告商基础所需的技术投资及用户参与度与广告收入脱节的原因 [59][61] - 回答：在中小企业方面，公司已看到强劲表现，Pinterest Performance+的采用带来了更好的效果和更高的支出。该群体目前约占收入的15%，增长潜力巨大。产品已证明有效，未来将专注于推动Pinterest Performance+的采用并简化广告商入门体验。关于参与度与收入脱节，公司指出其每月搜索量达800亿次，与ChatGPT的月提示量相当，且超过一半具有商业意图。公司正处于货币化旅程的早期阶段，广告平台的增长领先于销售和市场进入能力，因此存在显著的货币化差距，这也是长期潜力的来源 [62][63][64][65][68][69][70][71][72] 问题: 在日益竞争的数字广告格局中，Pinterest的定位和愿景 [75] - 回答：公司相信广告预算最终将流向能带来点击和转化的地方，而公司拥有高参与度和高商业意图的受众。公司已创建了全球最大的搜索目的地之一，但货币化仍处于早期阶段。广告市场仍然庞大，许多预算流向了效果不佳的地方。tvScientific的收购是公司开始在自有平台之外货币化其受众的第一步。公司独特的视觉优先平台、庞大的视觉搜索量以及专有数据与AI结合带来的飞轮效应，使其在生态系统中具有独特性，并有信心在存在多个赢家的市场中取得成功 [76][77][78][79][80][81][82] 问题: 考虑到诸多变动因素，2026年调整后EBITDA利润率的详细展望 [84] - 回答：预计2026年调整后EBITDA利润率将与2025年大致持平。具体而言，公司有意在GPU容量等收入成本上投资约100个基点以支持AI计划。同时，重组预计带来约1亿美元的年化运营费用节约，其中约一半将再投资于销售转型和AI人才。这些因素抵消后，独立Pinterest业务的利润率预计与2025年持平。此外，收购tvScientific预计将带来约100个基点的利润率拖累。因此，2026年整体调整后EBITDA利润率预计为29%。公司对中长期实现30%-34%的利润率目标仍有信心 [85][86][87] 问题: 广告市场进入变革的具体例子及第一季度指引中预期的干扰细节 [90] - 回答：公司从几年前才开始构建真正的效果广告平台，首先服务于最大的广告商，然后通过Pinterest Performance+等产品向下拓展至中小企业。2025年管理的SMB业务增长率翻倍，但占比仍较低。下一步需要针对不同类型的广告商（如中小企业）调整销售方式，包括整合他们依赖的测量合作伙伴。关于第一季度干扰，一月份的重组影响了一些前线销售和测量岗位，新员工需要时间招聘和达到完全生产力，这部分影响已计入指引 [91][92][93][94][95] 问题: “代理式商务”对Pinterest的意义及实现步骤 [97] - 回答：“代理式商务”的承诺在于用户信任AI能帮助其完成商业旅程，减少摩擦。Pinterest的视觉搜索、发现和个性化意味着用户打开应用时即刻看到相关产品，无需输入提示即可完成商业旅程，这本身就是一种代理式体验。公司通过Pinterest Assistant增加了语音新模态。目前观察到用户更希望在购物旅程中保持参与，而非完全由AI代理完成。公司专注于用AI帮助用户解决最需要帮助的环节，同时在用户希望确认的环节（如最终购买）保持其参与度 [98][99][100][101][102][103] 问题: tvScientific收购如何打开更大预算池及市场进入改革的时间安排 [105] - 回答：tvScientific的收购是公司首次涉足第三方供应，这与其它高意向平台的路径一致，即利用自有平台的高意向数据在其他界面投放更相关、效果更好的广告。联网电视是广告市场中增长最快的领域之一，结合公司的高商业意图受众和视觉属性，有望带来更具效果的CTV广告。关于市场进入改革，这项工作并非从零开始，2025年已在收入多元化方面取得进展。当前的重点是在已有基础上加倍努力、更快行动、做出更大胆的决策，以适应更复杂的销售组织。预计可能需要一两个季度的调整期，但对加速增长领域有清晰的路线图 [106][107][108][109][110][111]

财务数据和关键指标变化 - 第四季度总收入为1600万美元，同比增长70万美元或4% [17] - 全年总收入为5670万美元，同比增长10% [3] - 第四季度美国收入为1490万美元，同比增长60万美元或4% [17] - 第四季度美国收入单位数为478个，去年同期为460个 [17] - 第四季度欧洲收入为110万美元，同比增长10万美元或10% [18] - 第四季度欧洲收入单位数为49个，去年同期为41个 [18] - 第四季度毛利润为1380万美元，同比增长110万美元或8% [19] - 第四季度毛利率为86%，去年同期为83% [19] - 第四季度研发费用为300万美元，同比增长20万美元或7% [19] - 第四季度销售、一般及行政费用为2200万美元，同比增长180万美元或9% [19] - 第四季度利息费用为140万美元，同比减少10万美元 [20] - 第四季度其他净收入为70万美元，去年同期为110万美元 [21] - 第四季度净亏损为1190万美元，每股亏损0.46美元，去年同期净亏损为1070万美元，每股亏损0.43美元 [22] - 截至2025年12月31日，现金及现金等价物为7570万美元 [22] - 2025年全年经营和投资活动使用的现金为4080万美元，2024年为4050万美元 [22] - 2026年全年收入指引为6300万至6700万美元 [23] - 2026年全年毛利率指引为84%至86% [23] - 2026年全年运营费用指引为1.03亿至1.07亿美元 [23] - 2026年第一季度收入指引为1370万至1470万美元 [24] 各条业务线数据和关键指标变化 - 核心产品Barostim旨在解决心力衰竭患者未被满足的需求，改善运动能力和生活质量，而非仅针对生存率 [4] - 公司通过建立世界级的销售组织、在目标中心推动深度采用以及降低采用障碍三大战略重点来扩大业务基础 [7] - 销售团队专注于在3至5个高潜力账户推动深度采用和改变临床行为 [8] - 在建立了可持续项目（包括利益相关者网络和明确工作流程）的中心，看到了更深度的采用和持续使用，产生了飞轮效应 [9] - 表现最好的前20%的中心在第四季度的年化植入率约为19例 [9] - 公司认为每个顶级中心目前约有300名符合治疗指征的患者，显示了现有客户基础的巨大潜力 [9] 各个市场数据和关键指标变化 - 美国市场：截至年底，活跃植入中心增至252个，较2024年底的223个增长13%，较2025年9月30日的250个有所增加 [18] - 美国市场：截至年底，销售区域增至53个，较2024年底的48个增长10%，较2025年9月30日的50个有所增加 [18] - 欧洲市场：销售区域数量在第四季度保持稳定，为5个 [18] - 基于流行率的当前可及市场：约有339,000名患者符合Barostim治疗指征，市场机会达105亿美元，渗透率仍远低于1% [5][6] - 潜在市场扩张：如果BENEFIT-HF试验成功，可及市场将从约339,000名患者扩大至超过980,000名患者，市场机会将增加两倍至约300亿美元 [13] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 2025年是公司进行重要且必要的投资之年，旨在为未来增长奠定商业基础 [3] - 战略重点一：建设世界级销售组织，已吸引高质量人才并扩大至53个区域 [7] - 战略重点二：在目标中心推动深度采用，建立可持续的Barostim项目，形成飞轮效应 [8][9] - 战略重点三：持续关注并降低Barostim疗法采用的三大根本障碍：患者可及性、疗法认知度和临床证据 [10] - 在患者可及性方面，关键进展是于2026年1月1日过渡到I类CPT代码，这将改善报销可预测性，并正式确定植入医生的全国平均支付额约为560美元 [10] - 2025年，Medicare Advantage事前授权30天批准率达到46%，高于2024年的31% [11] - 在认知度方面，2025年大幅扩展了医学教育项目，完成了超过150场教育活动，并重点关注高级实践提供者（APP）以建立转诊网络 [11] - 在临床证据方面，启动了具有里程碑意义的BENEFIT-HF试验，这是一项前瞻性随机对照试验，旨在评估Barostim对全因死亡率和心力衰竭失代偿事件的影响 [12] - BENEFIT-HF试验预计将在美国和大 约150个中心随机分配2500名患者，可能是心力衰竭领域有史以来规模最大的治疗性心脏器械试验之一 [12] - 试验的净现金影响预计为2000万至3000万美元，分摊在5至7年内，大部分发生在后期 [14] - 公司通过修订债务协议加强了资产负债表，将到期日延长至2031年，并在达到某些里程碑时可获得额外资本 [15][23] - 公司任命Greg Morrison为新任首席人力资源官，将于3月加入 [16] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 心力衰竭影响670万美国人，许多人在接受最佳药物治疗后仍有症状，生活质量严重下降 [3] - 指导性药物治疗虽能提高生存率，但对改善患者日常感受作用甚微，研究表明患者愿意用寿命换取更好的生活质量 [4] - 公司认为I类CPT代码是多年报销工作的成果，预计其益处将在年内随着事前授权流程适应新编码结构而逐渐显现 [25] - 销售组织经验日益丰富，生产力提高，转型已基本完成 [25] - BENEFIT-HF试验的启动是公司历史上最重要的发展之一，虽然对2026年收入影响不大，但将在心衰领域创造显著的知名度、可信度和商誉 [25] - 从长期来看，如果试验成功，BENEFIT-HF将使公司实现有意义的长期增长，并将可及市场扩大约三倍 [25] - 公司核心使命是积极影响心力衰竭的护理标准，满足数十万患者未满足的重大需求 [26] - 对于2026年增长加速有信心，基于销售代表生产力的提升 [42] - 预计2026年第一季度将出现季节性环比下降，但之后将恢复环比增长 [41] - 大多数增长将来自现有中心的更深层渗透，而非新中心增加 [59] 其他重要信息 - 公司活跃植入中心数量在第四季度净增长较低，原因是新增中心的同时也淘汰了一些账户 [31] - 预计2026年每季度净增加约3个活跃区域，每个区域管理3至5个活跃植入中心，因此预计每季度净增加高个位数的账户 [31] - 2025年美国平均销售价格超过31,000美元 [49] - 2026年指引中假设美国业务平均销售价格约为31,000美元 [49] - 制造效率提高导致单位成本下降，随着产量增加，单位成本有可能进一步下降 [49][50] - 截至2026年初，公司拥有约8600万美元现金（包括债务修订后新增的1000万美元） [74] - 根据指引，预计2026年将消耗约3000万至3500万美元现金 [74] - 目前资产负债表上至少有两年现金，并通过债务修订获得额外4000万美元非稀释性资本的渠道，该渠道取决于未来几年达到某些收入里程碑 [74] - 公司表示目前无需筹集额外资本 [75] - 实现盈利的路径在于产生杠杆效应，推动收入增长快于销售、一般及行政费用增长 [75] 总结问答环节所有的提问和回答 问题: 关于BENEFIT-HF试验的初始中心选择策略、与当前指征的重叠以及是否产生收入 [27] - 试验中心将混合选择，既有已经开始商业植入Barostim的中心，也有尚未开始商业植入的中心 [28] - 试验设计预计将有2500名随机分组患者，其中约三分之二（约1600-1700名）将被随机分配到设备组并需要植入，公司会向医院销售这些设备，医院将从Medicare或Medicare Advantage计划获得报销 [29] 问题: 第四季度活跃账户增长较慢，以及2026年的趋势展望 [30] - 第四季度活跃账户净增长较低是因为在增加新账户的同时也淘汰了一些账户 [31] - 2026年指引仍假设每季度净增加约3个活跃区域，每个区域管理3-5个活跃植入中心，因此预计每季度净增加高个位数的账户 [31] 问题: BENEFIT-HF试验的讨论是否可能对核心业务产生顺风效应 [35] - 虽然不期望试验中心在明年带来显著收入贡献，但试验会产生商誉和可信度效应，公司已经看到来自社区的积极反馈 [35] 问题: I类CPT代码生效后的早期影响和全年顺风效应展望 [36][37] - 目前仍处于过渡阶段，重点是确保各支付方更新代码并重新提交申请 [38] - 已看到一些历史上100%拒绝事前授权的支付方开始批准申请，一些Medicare Advantage支付方的批准率更高、速度更快 [38] 问题: 2026年收入增长指引加速的信心来源，以及指引高低端所考虑的因素 [41] - 信心源于销售代表生产力的提升，2025年第一季度进行销售组织重置后，从第一季度到第四季度看到了良好的连续增长 [41] - 预计第一季度将出现季节性环比下降，但之后将恢复连续增长 [41] 问题: 销售代表生产力提升的最新进展和2026年的改善节奏 [45] - 2025年进行了团队建设和培训，看到更多代表达到激活状态，活跃区域数量增至53个，每个区域的收入单位数持续增加，更多账户在第四季度达到每月一例植入的水平 [46] - 随着更多代表提升生产力并致力于在工作中心建立飞轮效应，预计2026年销售生产力将继续增长 [47] 问题: 毛利率在达到86%以上后，2026年指引为何是84%-86%，以及关键驱动因素 [48] - 2025年在美国平均销售价格和单位成本方面均超预期 [49] - 2026年指引中设定了美国平均销售价格约为31,000美元的预期，虽然制造效率可能继续提升单位成本，但并未将其纳入初始指引 [49][50] 问题: 对BENEFIT-HF试验中患者群体（较早阶段）对技术反应的预期 [54] - 试验针对的HFmrEF（射血分数中间值）人群与当前HFrEF（射血分数降低）人群是同一种疾病，只是严重程度不同，预计对Barostim的反应会非常相似 [55][56] - 试验规模较大是因为该人群事件发生率较低，需要研究更多患者以产生更多事件 [56] 问题: 2026年增长指引的高低端更依赖于激活正确中心还是同店销售增长 [58] - 首要任务是推动更深层采用，即提高同店销售数字 [58] - 同时也会增加新区域，从而激活新中心，但相信大部分增长将来自现有中心的更深层渗透 [59] 问题: 高植入率（前20%）账户的共同特点及销售人员的特质 [63] - 这些账户拥有多元化的支持网络：支持性的医院管理层、多位心衰专家、社区中进行患者筛查的 cardiologists、以及冗余的外科医生团队 [65] - 这些洞察促使公司优化市场进入策略，并激励销售团队优先发展具备这些特征的中心 [66] 问题: 高植入率账户的“年龄”分布及达到该水平所需时间 [67][68] - 达到高植入率水平需要超过6个月的时间 [69] - 账户的“年龄”范围广泛，有些已有数年，有些则是9到12个月，部分原因在于公司学会了更有的放矢地选择合作中心 [69] 问题: BENEFIT-HF试验中海外入组比例及相关的收入确认 [71][72] - 海外中心数量将非常少，试验主要聚焦于美国，并受益于Medicare的B类报销覆盖 [72] 问题: 实现盈利的路径及中期业务管理思路 [73] - 目前拥有约8600万美元现金，预计2026年消耗约3000万至3500万美元，但现有现金至少可维持两年，并有渠道获得额外4000万美元非稀释性资本，目前无需筹集额外资金 [74][75] - 盈利路径在于产生杠杆，推动收入增长快于销售、一般及行政费用增长，通过提升代表生产力和增加新员工来实现增长重新加速 [75]

财务数据和关键指标变化 - 第四季度营收为1.222亿美元，同比增长30%，环比增长4% [5] - 第四季度营收构成中，系统业务占40%，经常性业务占60% [5] - 经常性收入环比增长4%，同比增长25% [5] - 2025年全年营收为4.53亿美元，同比增长13% [6] - 第四季度毛利率为40.8%，低于指引，主要由于一次性库存费用影响约350个基点，其余差异由产品组合导致 [11][22] - 第四季度运营费用为4980万美元，符合指引 [11] - 第四季度净利息收入约为190万美元 [11] - 第四季度税收拨备高于指引，因增加了500万美元的税收资产储备，但这不影响未来使用这些资产或现金流 [11] - 期末现金及投资增加2.86亿美元至4.84亿美元，主要得益于可转换债券的净收益和运营现金流 [12] - 总债务为3.05亿美元，其中2.88亿美元来自第四季度的可转换债券发行 [12] - 第四季度资本支出为340万美元，主要用于设施改善；2025年全年资本支出为2100万美元，包括第一季度购买马来西亚工厂的900万美元 [12] - 公司预计第一季度营收约为1.22亿美元，上下浮动700万美元，与第四季度基本持平 [14] - 预计第一季度毛利率将恢复至公司平均水平约45% [14] - 预计第一季度运营费用与第四季度持平，约为5000万美元 [14] - 预计第一季度净利息收入约为190万美元 [14] - 预计第一季度税收拨备约为550万美元，稀释后股数约为4850万股 [15] - 公司目标2026年资本支出约为营收的2% [15] 各条业务线数据和关键指标变化 - 第四季度系统订单环比增长47%，主要受全球主要客户设备订单增加驱动 [4] - 第四季度经常性订单环比增长34%，主要由服务合同、接口解决方案和分选机相关备件业务需求增强推动 [4] - 经常性业务保持强劲，占第四季度总营收约60% [4] - 经常性收入已连续四个季度环比增长，被视为市场复苏的迹象 [36] - 高带宽内存（HBM）检测业务在2025年结束时营收为1100万美元，第四季度预订了一套系统，2026年1月又预订了三套系统 [22][23] - 公司预计2026年HBM业务营收将在1500万至2000万美元之间，预计全年发货节奏较为线性 [23][45] - Eclipse分选机产品线获得首个高性能热配置订单，支持客户的AI设备路线图，预计第二季度和第三季度发货量将增加 [8][28] - 公司已获得针对汽车ADAS和物理AI设备测试的新型分选机（仍在开发中）的多单元订单，首批资格认证系统将于今年夏季发货 [8][41] 各个市场数据和关键指标变化 - 前十大客户占第四季度订单的约63%，客户多元化程度健康 [5] - 2025年全年订单同比增长29% [5] - 截至12月底，估计的测试串行化率上升1个百分点至76%，其中计算细分市场最强为78%，汽车为75% [7] - 第四季度，移动和汽车领域各有一家客户贡献了超过10%的总销售额；2025年全年没有客户贡献超过10%的销售额 [10] - 从细分市场利用率看，第四季度计算为78%，汽车为75%，工业为77%，移动为72%，消费为76% [50] - 进入第一季度，移动领域势头最大，利用率可能超过75%，计算领域应继续上升 [50] - 第四季度，IDM的利用率略高于76%，OSAT略高于75%；预计第一季度OSAT的利用率增长可能快于IDM [49] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司通过停止某些产品线和整合产品来精简产品组合，以更好地使工程和支持资源与客户需求保持一致，并快速响应市场变化 [11] - 精简后的资源将专注于高性能计算、HBM内存和AI相关的高增长机会 [11] - 公司在第四季度完成了规模扩大的可转换票据发行，总收益为2.875亿美元，利率1.5%，转换溢价32.5%，期限5年，并购买了100%上限期权以限制股东稀释 [13] - 净收益将提供额外流动性以加强资产负债表并支持战略举措 [13] - 公司2026年的重点将是支持研发投资，以推动计算市场（包括AI数据中心基础设施、HBM内存和物理AI应用）的多个设计胜利，并逐步增加现金流生成 [15] - 公司在全球贸易动态变化中，对中国直接敞口较低，在北美、欧洲和亚洲其他地区拥有强大的客户多元化，提供了稳健的风险平衡 [9] - 客户持续强调质量、良率、生产力和测试成本效率，公司解决方案在这些领域保持高度差异化 [9] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 管理层认为强劲的经常性业务反映了公司装机基础的价值以及客户在生产环境中对公司的依赖 [5] - 经常性业务模式在过去两年设备需求疲软期间提供了稳定的表现 [6] - 管理层估计从9月到12月，OSAT和IDM客户的测试串行化趋势均有所提高，与计算和汽车应用相关的市场营收改善最为明显 [7] - 管理层认为，在季节性疲软的季度里，利用率的提高突显了更广泛的积极市场动态 [7] - 客户参与度发生明显变化，反映了新项目的启动以及对后端测试基础设施的重新投资 [7] - 第四季度设计获胜活动强劲，在汽车ADAS、模拟和功率器件、计算相关应用以及预测性维护用例等领域均有扩展 [7] - 公司进入2026年拥有坚实的基础和积极的势头，包括经常性和系统收入的平衡组合、客户参与度改善、设计获胜牵引力增加、AI数据中心机会扩大以及多个战略垂直领域的市场信号增强 [10] - 管理层对2026年持乐观态度，预计将是又一个增长年，2025年营收增长13%，2026年模型也显示增长 [34][35] 其他重要信息 - 第四季度获得关键过渡性胜利，在一家领先的模拟和混合信号客户处赢得了Cohu测试接口产品订单 [8] - 获得用于汽车ADAS处理器生产的Krypton检测计量系统订单，其中包括使用机器学习提高良率的PACE检测软件的订阅组件 [8] - 获得跨多个客户站点的三温分选机订单，以支持不断增长的功率模块测试需求 [8] - 在一家大型半导体制造商的模拟和连接业务部门赢得了首个混合信号测试仪订单，扩大了Diamondx测试仪的渗透范围 [8] - 在一家大型混合信号供应商（汽车市场前六或七名半导体制造商之一）的第二个主要业务部门获得了测试仪资格订单，其产品包括用于数据中心GPU周围的数据中心机架和板卡的数字控制器和PMIC设备 [51][52] - 预计其中一项测试仪设计胜利，特别是在数字控制器方面，将在年中左右加速 [52] 总结问答环节所有的提问和回答 问题: 第四季度的订单活动非常强劲，系统订单和经常性订单都是如此。能否谈谈对这些订单的看法？其中有多少会在第一季度转化为营收，有多少会留到今年晚些时候？ [17] - 回答: 系统订单环比增长47%，这打破了季节性趋势，主要影响分选机、热子系统（通常用于移动处理器SLT测试）以及一些用于混合信号和RFM设备的测试仪。经常性订单环比增长34%，其中包含一些每年续签的大型服务合同，这部分收入将在2026年全年分摊。系统订单方面，约有70%的指引营收已进入第一季度的积压订单，大部分余额将在第二季度发货。因此，系统发货主要出现在第一季度和第二季度。 [18][19][20] 问题: 关于营收和毛利率的澄清。Neon高带宽内存业务在2025年一直是重点。该产品线在年底的营收是多少？2026年的预期是什么？另外，关于第四季度毛利率，一次性停产费用是否导致了约400个基点的差异？ [21] - 回答: 第四季度毛利率差异的大部分（约350个基点）是由于该一次性费用，其余由产品组合导致。Neon HBM业务在2025年结束时营收为1100万美元，第四季度预订了一套系统，2026年1月又预订了三套系统。预计2026年HBM业务营收在1500万至2000万美元之间。 [22][23] 问题: 能否重述一下关于Eclipse分选机在本季度的活动？并帮助理解该产品线在2026年应如何增长？是否有能力满足需求？ [25] - 回答: 第四季度预订了首个配置更高功率T-Core热控制的Eclipse分选机系统。首台实际生产单元已在1月下旬发货。虽然无法披露该分选机今年的具体销量预测，但公司已根据来自多个客户的预测制定了增产计划，并且确实有产能满足今年的发货需求。 [25][26] 问题: 如何看待2026年的营收分布，上半年与下半年相比如何？考虑到订单势头强劲，且第一季度打破了季节性趋势，是否意味着复苏将在今年剩余时间内持续？ [27] - 回答: 公司确实看到来自传统汽车和工业领域客户的订单势头在增加。但更令人兴奋的是Eclipse分选机在高性能计算领域的机会。预计Eclipse的发货量将在第二季度和第三季度增加。目前看到的是向年中攀升的态势，第四季度可能恢复更典型的季节性模式，但现在谈论还为时过早。 [28][29] 问题: 随着第二季度和第三季度预期营收增长，全年的毛利率状况应如何变化？ [30] - 回答: 参考分析师共识，当季度营收达到约1.3亿美元时，毛利率应处于46.7%-46.8%的高位区间。当季度营收达到1.5亿美元时，毛利率将开始接近48%（略低于48%）。当恢复到公司认为的正常化业务条件下的运行率，即约1.6亿美元季度营收时，毛利率将达到48%。 [31][32] 问题: 能否描述一下过去一个月左右，随着进入上升周期，客户活动发生了怎样的变化？ [33] - 回答: 除了看到传统汽车、工业IDM客户对系统需求增加外，更重要的是看到Eclipse产品线在计算和移动应用方面的预测需求强劲。市场状况正在改善，这在季节性第四季度利用率上升1个百分点至76%中可见。公司对进入2026年感到兴奋，预计将是又一个增长年。 [34][35] - 补充回答: 经常性收入已连续四个季度环比增长，这是市场复苏的迹象。结合利用率上升，一切都在朝着正确的方向发展。 [36] 问题: 关于高带宽内存检测，在工程实验室获得的新订单是与同一客户合作，还是新客户？ [39] - 回答: 是同一客户，但用于未来HBM开发的实验室。 [40] 问题: 关于仍在开发中的新型分选机的多单元订单，资格认证发货在夏季，这是否围绕Eclipse分选机和GPU机会？还是与此评论无关？ [41] - 回答: 与此评论无关。该订单主要针对汽车ADAS和物理AI类型设备，是完全不同的应用和产品。 [41] 问题: 关于HBM检测，客户是否使用Neon平台进行100%检测？从这一步骤转向HBM4，检测强度如何变化？ [44] - 回答: 是的，客户正在使用公司的平台进行100%检测。随着新一代HBM设备出现，对缺陷尺寸、需测量的球柱数量的要求都会增加，因此检测所需时间也会增加。目前无法给出具体百分比数字，但设备尺寸更大、互连数量更高是趋势。 [44] 问题: 关于1500-2000万美元的HBM营收预期，发货是更线性还是集中在上半年或下半年？ [45] - 回答: 目前看来全年发货节奏相当线性。 [45] 问题: 关于第四季度IDM与OSAT的表现，以及第一季度的细分市场情况。 [47] - 回答: 从利用率角度看，第四季度IDM略高于76%，OSAT略高于75%。展望第一季度，虽然通常不预测利用率，但开始认为情况可能反转，OSAT的利用率增长可能快于IDM。 [49] - 关于细分市场，第四季度计算78%，汽车75%，工业77%，移动72%，消费76%。进入第一季度，移动领域势头最大，利用率可能超过75%，计算应继续上升。 [50] 问题: 关于模拟和混合信号设计胜利，能否提供更多细节？ [51] - 回答: 公司在大约一年前赢得了一家大型混合信号供应商（汽车半导体制造商前六或七名）的订单。测试仪已部署到其三个主要业务部门中的两个。最近从提到的第二个业务部门获得了资格订单。其通过公司测试仪的产品包括用于数据中心GPU周围的数据中心机架和板卡的数字控制器和PMIC设备。预计其中一项测试仪设计胜利，特别是在数字控制器方面，将在年中左右加速。 [51][52]

财务数据和关键指标变化 - 第四季度总收入为1.011亿美元，同比下降6% [20] - 2025年全年总收入为3.969亿美元，同比下降8% [20] - 第四季度合同价值同比下降6%，较前一季度7%的降幅有所改善 [9][23] - 2025年自由现金流约为1800万美元 [10] - 第四季度营业利润为420万美元，占收入的4.1%，同比下降53% [27] - 2025年全年营业利润为3030万美元，占收入的7.6%，同比下降21% [27] - 第四季度净收入为320万美元，每股收益为0.17美元，均同比下降53% [28] - 2025年全年净收入为2220万美元，每股收益为1.16美元，均同比下降21% [28] - 截至季度末，现金约为1.277亿美元，债务为3500万美元 [29] - 2026年收入指引为3.45亿至3.6亿美元，同比下降9%至13% [29] - 2026年营业利润率指引为6%至6.5% [31] - 2026年每股收益指引为0.72至0.82美元 [31] 各条业务线数据和关键指标变化 - **研究业务**：第四季度收入为7660万美元，同比下降4%；全年收入为2.956亿美元，同比下降7% [25] - **研究业务**：订阅研究产品全年收入下降约4%，Forrester Decisions的增长被遗留研究产品最后一批客户的减少所抵消 [25] - **研究业务**：客户保留率在第四季度同比提升3个百分点，较2025年初提升4个百分点 [10] - **研究业务**：客户数量在第四季度实现自2021年第四季度以来的首次季度增长 [10] - **研究业务**：钱包保留率在年底达到87%，较2025年初提升1个百分点 [10] - **咨询业务**：第四季度收入为2180万美元，同比下降16%；全年收入为8820万美元，同比下降9% [25] - **咨询业务**：战略咨询业务在2025年的预订量下降超过50% [21] - **活动业务**：第四季度收入为270万美元，同比下降1%；全年收入为1310万美元，同比下降29% [26] - **活动业务**：全年收入下降主要由赞助收入和门票销售下降导致 [26] - **AI产品**：新推出的AI Access产品自9月发布以来，在2025年获得了超过500万美元的预订额 [11] - **AI产品**：第四季度Forrester AI的独立用户同比增长55%，提示数量同比增长65% [7] 各个市场数据和关键指标变化 - 国际市场和科技行业显示出增长势头和明显好转 [38] - 北美市场仍面临美国政府业务和用户端业务的不确定性和波动性 [38] - 新任首席销售官计划在北美市场围绕六个行业重组上市策略，并专注于高潜力账户 [68] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司正积极拥抱AI，已投入三年半时间，并向客户提供生成式模型Izola（现更名为Forrester AI）两年半 [7] - 公司拥有两个专注于构建AI能力的开发团队 [7] - 公司认为其与大型语言模型相比具有三大优势：专有数据、原创思想和分析、以及客户能与数据及思想的创造者直接沟通 [8] - 信任是公司的核心价值主张，客户转向的是由人类专家支持的可信来源 [9] - 公司认为AI计算将催生一种新的技术模式，可能在某些方面与或取代旧的SaaS模式 [7] - 公司认为未来AI模型收入的70%将来自私有模型，而非公共模型 [62] - 公司正在退出战略咨询业务，原因是美国联邦政府合同持续不稳定以及市场竞争加剧 [16] - 咨询业务将专注于咨询工作、分析师与客户的日常互动以及内容营销业务 [16] - 活动业务正从需要客户长途跋涉的多日大型活动，转向在客户所在地附近举办的更短、更私密的论坛 [17] - 2026年将在北美、欧洲中东非洲和亚太地区举办区域性活动 [17] - 2026年的四项关键举措包括：1) 持续执行保留生命周期；2) 引入更多产品选项，包括嵌入式Forrester AI；3) 在销售部门建立增长文化并改进上市执行；4) 提供可操作的全天候研究并生产更多数据 [11][14] - 公司于2月9日宣布重组，影响8%的员工，旨在使成本与收入保持一致，并专注于扩大研究合同价值 [16] - 重组相关成本预计在1350万至1400万美元之间，其中990万美元已在第四季度确认 [22] - 部分节省的成本将用于投资AI，以把握增长机会 [22] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 客户正面临由AI塑造的新范式，包括复杂的采购决策、脱节的客户体验旅程以及快速变化的客户行为 [6] - 客户同时面临新的技术挑战：如何实施和扩展生成式AI、如何确保智能体AI的数据使用安全，以及在变化的采购环境中最大化IT投资 [6] - 复杂性正在增加 [6] - 持续的宏观不确定性、美国政府战略咨询业务收缩的影响以及活动业务的持续表现不佳，导致2025年全年业绩接近指引区间的低端 [20] - 公司预计2026年合同价值将恢复增长，并在年底实现温和增长 [24] - AI浪潮代表了公司历史上最大的机遇 [33] - 公司正与客户并肩前行，帮助他们驾驭未知水域 [33] 其他重要信息 - 多年度交易占合同价值的比例在年底达到72%，高于2024年第四季度的69% [10] - 公司已聘请前高管Julie Marenger负责客户成功部门，其引入的问责制和严谨性使席位持有者保留率实现了两位数改善 [12] - 2026年将推出新版本的Forrester Decisions，旨在让高管团队更紧密协作并加快企业计划完成速度 [12] - 将扩展Forrester AI的能力，增强模型的对话能力并将其嵌入客户系统 [13] - 将推出名为“蓝图”的新计划，为客户提供分步指导 [15] - 将投资增加专有数据，包括新的B2B买家洞察层和扩展总体体验指数 [15] - AI Access产品显著缩短了交易周期时间，几乎减少了50% [81] - 第四季度客户数量的增长主要来自AI Access带来的全新客户 [81] - 公司计划在2026年上半年开展大规模的赢回客户活动 [81] 问答环节所有的提问和回答 问题: 关于咨询业务重组，2026年收入预计下降超20%，能否细分将退出和保留的业务规模？退出部分是否约600-700万美元？2027年及以后的基数是否在5000多万美元至6000万美元出头？ [35] - 回答: 退出战略咨询业务对收入的影响约为600万美元 [36] - 回答: 2026年有约800万美元的积压订单需要执行，预计在第三季度末或第四季度初完成 [36] - 回答: 咨询业务未来规模在5000多万美元至6000万美元出头的范围基本正确 [36] 问题: 关于合同价值同比下降6%，能否提供更多信息说明钱包保留率较低的原因？是宏观环境敏感、客户席位减少还是其他退出原因？ [37] - 回答: 美国政府和美国企业用户端业务仍存在波动和不确定性 [38] - 回答: 国际市场和科技行业显示出增长势头和明显好转 [38] - 回答: 政府业务仍在产生影响 [39] 问题: 能否详细阐述一下2026年的产品管线？ [44][45] - 回答: 产品开发主要着眼于为客户提供更多购买方式，以及让公司的产品更深入地嵌入客户的日常工作环境 [47] - 回答: 公司有一个名为“AI Surge”的产品改进计划，排期在上半年，有大量的产品改进和产品积压 [48] 问题: 除了会议日程变更，活动业务还有哪些其他举措来改善收入流？ [49] - 回答: 主要关注两个关键领域：一是重建赞助销售组织，目前已处于良好状态；二是新的活动策略，即举办更小型、更本地化的活动，以更好地满足赞助商和参会者的需求 [53] - 回答: 2025年活动中的研讨会取得了巨大成功，2026年将看到更多此类形式 [54] 问题: 为什么公司研究的价值与大型语言模型的需求之间存在持续的脱节？这种情况何时可能改变？ [58] - 回答: 并未看到因AI替代而导致的客户流失，相反，市场开始对某些大型语言模型提供的内容产生不信任，这对公司而言是一个机会 [58] - 回答: 公司的专有研究永远不会进入公共模型，要获得可信数据必须使用私有模型，预计未来10年AI模型收入的70%将来自私有模型 [60][62] 问题: 随着新的销售领导上任，未来的销售流程会有变化吗？ [68] - 回答: 新任首席销售官将把在国际销售组织中获得的经验应用于北美销售组织，包括围绕六个行业重组上市策略、专注于高潜力账户、培养业务开发思维、以及加强与客户成功团队合作以改进保留生命周期执行 [68] - 回答: 将实施一种新的销售质量衡量方式，平衡定量（如销售管线、活动）和定性（如管线转化率、销售速度、销售质量）指标，以推动北美业务更快增长 [71] 问题: AI Access在第四季度的表现与预期相比如何？在新的一年趋势如何？ [72] - 回答: AI Access在第四季度的表现远超预期，实际销售额比9月份的保守预测高出约90% [72] - 回答: 公司发现企业希望其高管使用AI，这提升了高管的“AI商”，同时客户能更快地找到公司的数据和研究，并从中创造新的原创内容 [74] - 回答: 对该产品的表现非常满意，超出了预期，并且新一年的销售管线非常强劲 [77] - 回答: AI Access显著缩短了交易周期时间，几乎减少了50%，并且第四季度客户数量的增长主要来自该产品带来的全新客户 [81] - 回答: 公司计划在2026年上半年开展大规模的赢回客户活动 [81] - 回答: AI Access销售速度快的原因是它更容易购买和销售，其价值主张不仅有助于在现有客户中增长和赢得新客户，还能赢回过去三年流失的客户 [84] - 回答: AI Access确实帮助赢回了一些老客户，其价值主张在于帮助客户更快、更有信心地做出决策，这是公司与大型语言模型的关键差异化优势 [85]

财务数据和关键指标变化 - 截至2025年12月31日，公司现金余额约为700万美元 [13] - 2025年第三季度（截至12月31日的三个月）合并运营费用约为206万美元，较去年同期增加25万美元，增幅13.6% [13] - 运营费用增加主要源于更高的薪酬及相关成本，部分被降低的临床试验费用和减少的专业费用（主要是投资者关系活动）所抵消 [13] - 该季度运营亏损增至206万美元，去年同期为181万美元 [13] - 其他收入（主要为现金余额利息收入）为4.4万美元，略低于去年同期的6万美元 [14] - 本财年前九个月运营费用显著降至536万美元，较去年同期的734万美元减少198万美元，降幅27% [15] - 前九个月费用改善反映了薪酬、一般行政成本及专业费用的降低，突显了持续成本管理举措的成效 [15] 各条业务线数据和关键指标变化 - **肿瘤学临床试验**：澳大利亚肿瘤学试验持续入组和治疗取得进展 [5] - **细胞外囊泡（EV）研究平台**：正在持续扩展，支持Hemopurifier作为潜在的多适应症疗法 [5] - **设备兼容性研究**：正在推进评估Hemopurifier与简化血液治疗系统（SLAMB系统）兼容性的工作，这可能扩大未来的临床和商业灵活性 [5] - **长期新冠（Long COVID）研究**：临床前数据显示，Hemopurifier中的GNA亲和树脂能结合长期新冠患者样本中的EV，并降低已知导致免疫失调的microRNA [11] - **其他疾病研究**：计划进一步研究Hemopurifier在狼疮、类风湿关节炎、系统性硬化症、多发性硬化症、心血管疾病、败血症和ALS等疾病患者中对血小板衍生EV和microRNA的清除作用 [11] 各个市场数据和关键指标变化 - **澳大利亚市场（临床试验）**：公司注意到自与TrialFax和Dedicated签约后，对该研究感兴趣的潜在参与者数量有所增加 [8] - **印度市场**：公司目前高度专注于澳大利亚试验，没有计划在印度重启临床试验，但保留在印度发生疫情等紧急情况下考虑紧急使用的可能性 [75][79][84] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司战略是推进Hemopurifier平台，同时保持严格的成本控制 [4] - 持续进行运营费用削减，本财年前九个月同比显著降低 [5][15] - 探索Hemopurifier与SLAMB系统兼容性，旨在简化治疗系统，未来可能无需使用大型双腔透析导管、透析机或肾科医生监督，从而能在肿瘤科单元或输液中心进行治疗，脱离透析领域 [10][22][23] - 公司认为Aethlon Hemopurifier可能通过单一设备提供一个产品管线 [12] - 研究设计参考了梅奥诊所血浆置换试验的文献，该文献认为一周内至少需要2-3次治疗才能降低EV数量 [45] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 公司对澳大利亚肿瘤学试验的进展感到高兴，在完成第一队列后，第二队列中可能的三名患者已有两名接受了治疗 [29] - 在成本控制方面，公司试图尽可能降低成本，同时仍取得进展，例如以基本运费获取样本、依靠内部小型科研团队工作、限制外部实验室工作等 [27] - 公司专注于完成澳大利亚试验并获取数据，不考虑在印度进行安全性试验以免分散精力 [77][79] 其他重要信息 - 澳大利亚肿瘤学试验是一项针对实体瘤患者的9-18人安全性、可行性和剂量探索试验，患者在接受包含Keytruda或Opdivo的治疗方案期间疾病稳定或进展 [9] - 试验第一队列（单次治疗）已完成，未发生任何设备相关的严重不良事件或剂量限制性毒性，并观察到EV数量和免疫细胞数量的有利方向性改善 [6][7] - 第二队列（两次治疗）中已有两名患者完成治疗，第三名患者已通过筛查，预计在2月底前接受两次治疗 [7][35] - 第二队列3名患者治疗完成后，安全性数据将提交给独立数据安全监测委员会（DSMB），目标会议时间为3月下旬，DSMB将建议是进入第三（最终）队列（患者在一周内接受3次治疗）还是在当前队列中增加3名患者 [8] - 试验的科学原理和完整设计已发表在同行评审期刊《BMJ Open》上 [10] - 长期新冠相关数据已发表在预印本服务器bioRxiv上，并已提交给同行评审期刊考虑 [11] - 关于血小板衍生EV清除的数据也已发表在预印本服务器bioRxiv上 [11] - 下一次财报电话会议将在2026年6月提交10-K年度报告时，与2026财年第四季度（截至3月31日）业绩发布同时进行 [16] 问答环节所有的提问和回答 问题: 关于临床试验队列2，治疗次数增加至两次，但参与者参与试验的时间长度是否与队列1相同 [18] - 随访期相同，区别在于治疗次数从一次变为两次，通常安排在周一和周五，以便观察两次治疗之间EV数量的动态变化，以及两次治疗是否比一次治疗带来更持久的EV降低和T细胞效应 [19] 问题: 研究Hemopurifier与SLAMB系统连接的潜力，这对未来进入不同医疗中心意味着什么 [20] - 目前治疗需要置入大型双腔透析导管（侵入性较大），而SLAMB系统使用更小的单腔导管（类似PICC线），可置于手臂肘前区，侵入性更小 [20][24] - 目前治疗依赖透析机（仅使用其血泵机制）、透析单元的床位以及肾科医生监督 [21] - 与SLAMB系统结合后，可能使用单腔导管和简化泵，操作更简便，从而能在肿瘤科单元或输液中心进行治疗，脱离透析领域，更便于整合到患者的现有治疗流程中 [22][23][25] - 从患者角度看，使用更细的导管且能在接受免疫治疗的肿瘤科单元同时接受EV清除治疗，体验更佳、更少畏惧感 [24][25] 问题: 公司如何以成本效益高的方式进行长期新冠等研究 [26] - 公司致力于在推进研究的同时尽可能控制成本，例如以基本运费获取样本、依靠内部小型科研团队工作、限制外部实验室工作，尽管需要权衡，但仍感觉在取得进展 [27] - 同时保持对肿瘤学试验的重点关注 [29] 问题: 数据安全监测委员会（DSMB）对是否进入队列3的决策时间框架 [35] - 根据历史经验，在DSMB会议当天，委员会在闭门会议后几小时内会返回签署的文件，因此预计决定会在当天或下一个工作日做出 [36] 问题: 假设获准进入队列3，如何快速完成队列3的治疗和数据收集 [37] - 由于与TrialFax和Dedicated的合作，已有一批潜在参与者排队等候，一旦获准进入下一队列，这些排队者可以被接洽进行知情同意和筛查，从而加速入组过程 [37][38][41] 问题: 决定两次治疗间隔（周一和周五，间隔五天）的原因，以及延长间隔是否可能更有益 [42] - 肿瘤持续产生EV，更新迅速，因此单次治疗可能无法长期抑制EV数量 [43] - 基于安全性可行性考虑及梅奥诊所血浆置换试验的文献，设计了一周内两次或三次（周一、周三、周五）的治疗方案，认为一周超过三次患者可能难以耐受 [43][45] - 试验将通过实验室采样来确定最佳治疗频率（如每周一次、两次或三次）以及重复治疗的间隔时间 [44] 问题: 将Hemopurifier整合到SLAMB系统是否存在监管障碍 [46] - SLAMB系统本身尚未获得FDA批准，正在准备提交申请 [47] - 整合后，预计需要进行一定数量的治疗以验证两者配合使用的安全性和有效性 [47] 问题: 队列2的患者是否与队列1相同，以及是否有必要进行队列3试验 [59][60] - 队列2患者与队列1完全不同，是新患者 [59] - 第三名患者将在2月底接受两次治疗，之后DSMB将决定数据是否足够，或是否需要在本队列增加三名患者 [61] - 基于梅奥诊所数据，认为需要研究两次或三次治疗，如果只停留在两次治疗而放弃研究三次，可能会限制自身，因为三次治疗在EV清除或T细胞效应上可能优于两次 [62] - 目前尚未看到队列2的数据，现在判断两次治疗的疗效为时过早 [63] 问题: 从透析机转换到SLAMB系统，因管路尺寸变化导致血流动力学改变，是否会影响EV捕获，是否需要重新进行大量测试 [67] - 第一步实验是测试SLAMB系统的泵与Hemopurifier设备的兼容性，确保设备功能正常且不触发警报或凝血等，这将在实验室使用有色液体进行，而非患者 [68][69] - 随后可能需要进行离体实验，以确保EV捕获效果相似 [69] - 此项工作处于初步阶段，不会加速当前试验，甚至可能赶不上下一项试验 [72][74] 问题: 是否可能让印度医院重新参与临床试验以加快进度 [75] - 公司目前高度专注于澳大利亚试验，希望完成执行、完成试验并获取数据 [77] - 在印度进行安全性试验会产生费用并分散注意力，因此没有计划回去 [79] - 如果印度出现疫情等紧急情况，公司可以考虑紧急使用授权，因为与当地主要研究者相熟且其熟悉公司设备 [84]

财务数据和关键指标变化 - **2025财年业绩**：全年营收达到创纪录的90亿美元，同比增长28.6%，非GAAP毛利率为64.6%，非GAAP运营利润率为48.2% [6] - **第四季度业绩**：Q4营收为24.9亿美元，同比增长28.9%，超出23-24亿美元的指引上限，非GAAP毛利率为63.4%，略高于62%-63%的指引 [18][19] - **利润与每股收益**：Q4运营利润为12亿美元，运营利润率为47.5%，2025全年运营利润为43亿美元，净收入首次超过10亿美元，达到10.5亿美元，稀释后每股收益为0.82美元，同比增长24.2%，2025全年稀释后每股收益为2.98美元，同比增长28.4% [22][23] - **现金流与资产负债表**：Q4末现金及等价物和有价证券约为107.4亿美元，Q4运营现金流约为12.6亿美元，Q4库存增至22.5亿美元，库存周转率为1.5次，产品采购承诺从Q3的48亿美元增至68亿美元 [23][24][25] - **股票回购**：Q4以平均每股127.84美元的价格回购了价值6.201亿美元的股票，2025财年以平均每股100.63美元的价格回购了价值16亿美元的股票，2025年5月批准的15亿美元回购计划中仍有8.179亿美元可用于未来回购 [23][24] - **递延收入**：Q4总递延收入余额为54亿美元，较上季度的47亿美元增长，其中产品递延收入环比增加约4.69亿美元 [26] - **2026财年指引**：将2026财年营收增长指引上调至25%，预计营收约112.5亿美元，毛利率指引维持在62%-64%，运营利润率指引上调至约46%，第一季度营收指引约为26亿美元，毛利率62%-63%，运营利润率约46% [17][27][28][29] 各条业务线数据和关键指标变化 - **核心云AI与数据中心产品**：贡献了65%的营收，基于Arista EOS堆栈，覆盖10G至800G以太网速度，1.6T迁移即将到来，2025年800G采用率显著提升，Etherlink产品累计获得超过100家客户 [8][9] - **网络邻近市场**：包括路由、认知园区网络，合计贡献约18%的营收，公司设定了2026年认知园区和分支网络营收达到12.5亿美元的积极目标 [10] - **网络软件与服务**：基于订阅模式（如A-Care、CloudVision），贡献了约17%的营收，Q4服务与订阅软件贡献了17.1%的营收，CloudVision在过去十年累计部署了3000家客户，2025年每天新增近1家客户 [11][18] - **AI网络**：2025年AI中心网络营收超过15亿美元目标，2026年AI网络营收指引从27.5亿美元上调至32.5亿美元，AI网络已实现生产规模部署 [7][9][27] 各个市场数据和关键指标变化 - **客户行业收入分布（2025年）**：云和AI巨头贡献48%，企业和金融贡献32%，AI和专业提供商（包括Apple、Oracle等）贡献20% [7] - **大客户集中度**：2025年有两家客户贡献超过10%，客户A和B分别占整体业务的16%和26%，公司预计2026年客户基础将更加多元化，可能新增一至两家10%级客户 [7] - **国际市场**：Q4国际营收为5.283亿美元，占总营收的21.2%，亚洲和欧洲市场年增长率超过40% [6][19] - **累计客户**：公司累计客户数已超过10,000家，在500万至1000万美元以及100万美元级别的客户类别中表现突出 [13] 公司战略和发展方向和行业竞争 - **AI与云战略**：公司处于生成式AI、云和企业需求浪潮的中心，致力于成为从客户端到云和AI网络的首选创新者，拥有差异化的软件堆栈和统一的CloudVision基础 [6][12] - **产品创新与开放生态**：推出Blue Box计划（Netdi诊断工具），与NVIDIA、AMD、Anthropic、Arm、Broadcom、OpenAI等公司合作，致力于拓宽开放的AI生态系统，是ESUN（scale-up）和超以太网联盟（scale-out）标准制定的创始成员 [8][9][14] - **收购与整合**：2025年7月收购VeloCloud，推动从客户端到分支再到园区的同质化、安全解决方案 [10] - **市场地位与TAM**：公司在高性能交换市场份额据信位居第一，面临超过1000亿美元的巨大且不断增长的总可寻址市场 [9][17] - **网络即服务**：通过Arista验证设计（网络模拟、数字孪生）优化平台，使其非常适合网络即服务模式 [15] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - **供应链与成本压力**：面临内存和硅制造供应紧张及成本上升的挑战，特别是DDR4内存供应受限，情况在2026年显著恶化，价格呈指数级上涨，预计将持续多年，公司已通过采购承诺进行规划 [17][25][49][50] - **需求前景与能见度**：尽管存在供应链问题，但网络需求空前旺盛，基于对2026财年的能见度和信心上调了指引，AI相关需求强劲，但客户仍处于早期阶段，部署可能跨越多年 [17][27][41][42] - **增长驱动因素**：AI网络是核心增长动力，预计将从2025年到2026年翻倍增长，认知园区和边缘路由也是重点投资领域 [9][10] - **竞争与差异化**：客户赞赏公司的网络创新和质量，这体现在93%的净推荐值和行业最低的安全漏洞上，企业客户的接受和采用速度正在加快 [16] 其他重要信息 - **员工规模**：截至2025年底，员工人数约5200人，包括VeloCloud的加入 [17] - **研发投入**：2025财年研发支出约占营收的11%，体现了对网络创新的持续承诺 [21] - **资本支出**：Q4资本支出为3700万美元，2024年10月开始在圣克拉拉扩建设施，2025财年该项目产生约100万美元资本支出 [26] - **有效税率**：Q4有效税率为18.4%（因法定时效到期而较低），2026年结构性税率预计恢复至21.5% [22][28] 总结问答环节所有的提问和回答 问题: 关于新增10%级别客户的潜在因素和不确定性 [32] - **回答**: 需求确实存在，但存在变量，包括部分收入可能计入递延（需满足验收标准）、需求仍在形成中，以及供应链分配和通胀影响下的发货能力，最终比例可能是高个位数或低两位数，取决于多种因素 [33] 问题: 为何Q1指引增长30%但全年仅25%，以及对全年能见度谨慎的原因 [37][38] - **回答**: 管理层认为指引并非谨慎，而是基于现实，增长变量包括：客户资本支出首先用于数据中心建设、电力和GPU，网络部署略有滞后；AI是新用例，客户处于早期阶段；以及在大基数（90亿美元）上实现25%增长本身是强劲的起步 [41][42] 问题: 内存动态和供应链约束对营收和毛利率指引的具体量化影响 [45][47] - **回答**: 内存短缺情况恶化，价格极高，公司已提前规划（反映在采购承诺中），但对达成指引仍有信心，毛利率62%-64%的指引区间保持不变，公司正在寻找缓解途径，具体点位将在区间内波动 [49][50] 问题: 2026年32.5亿美元AI营收指引中，scale-up网络机会的占比，以及非AI、非园区业务的增长展望 [54][55] - **回答**: 当前配置主要是scale-out和scale-up结合，基于800G，真正的scale-up量产将取决于ESUN新标准和1.6T产品，预计最早2026年Q4，大规模生产在2027年，非AI/园区业务在AI高速增长背景下可能增长较慢 [58][59] 问题: 公司参与Anthropic等模型构建者自建集群的能力，以及与大型云公司合作的机会 [62] - **回答**: 网络基础设施对模型构建者至关重要，公司正与多种加速器（NVIDIA、AMD）和模型（Gemini、xAI、Claude、OpenAI）合作，模型构建者正与多个数据中心和云巨头合作，公司将同时以AI专业提供商和云巨头合作伙伴身份参与 [63][64][65] 问题: 产品递延收入的释放节奏以及对全年营收指引的贡献 [69] - **回答**: 递延收入与新产品、新客户、新用例（尤其是AI）相关，验收期6-18个月不等，余额每季有进有出，不提供具体指引，大规模部署可能造成收入确认波动，但难以精确预测释放时间点 [70][71] 问题: 新兴云（Neocloud）势头和AMD加速器发布是否成为催化剂 [78] - **回答**: 新兴云提供商正受AI驱动，分为三类：传统CDN/安全专业提供商和二级云、积极投资AI的专业AI云、以及不同地区的新兴云（部分需谨慎对待），AMD加速器在部署中占比已从几乎为零提升至约20-25%，公司在开放的多供应商配置中表现出色 [79][80][81][82] 问题: 公司在下一代scale-across网络（如DCI）中的参与度，以及Blue Box产品的适用性 [86] - **回答**: 由于功耗、带宽和吞吐量需求，分布式AI工作负载推动了对跨数据中心互联（scale-across）的需求，公司通过7800系列脊柱平台在高可用性路由和互联区域数据中心方面发挥关键作用，这更多依赖于旗舰硬件平台而非Blue Box [87][88][89] 问题: 代理AI（Agentic AI）对前端高速交换产品需求的前景 [93] - **回答**: AI网络营收已从三年前为零增长至2026年预计超32.5亿美元，这包括与后端GPU集群相连的前端，代理AI应用目前主要在大型云和AI专业提供商中运行，但未来可能渗透至企业，推动各种XPU的使用 [94][95][96] 问题: 内存市场价格上涨的影响，公司是否提价或已预先采购低价内存 [100] - **回答**: 公司未预先采购全部所需内存，同行已多次提价，公司此前一直在吸收成本，但由于价格持续上涨，可能对部分内存密集型SKU进行一次性的选择性提价，现有采购承诺中的内存仍不足够 [101][102] 问题: 超大规模客户是否因供应紧张而提前下单，以及产品递延收入余额在2026年的变化趋势 [105] - **回答**: 超大规模客户并未紧张，反而与公司的合作能见度从3-6个月有所提高，关于递延收入，难以预测未来余额的进出情况，因此无法提供指引，公司将通过财报持续披露相关变动 [110][114] 问题: 为何营收增长指引的上调全部来自云业务，而其他60%的业务增长指引似乎为零 [120] - **回答**: 公司并未指引其他业务零增长，但在AI等部分高速增长时，其他业务增长会相对较慢，具体是持平、个位数还是两位数增长，在2月份尚无法精确预测，增长并非基于对客户的分配，而是需求与供应能力的匹配问题 [121][125] 问题: 四大AI客户的GPU部署进展，以及第五位遇到资金挑战的客户情况 [131] - **回答**: 四家客户均在部署以太网AI，其中三家已累计部署超过10万颗GPU并持续增长，第四家客户正从InfiniBand迁移，目前GPU数量低于10万，但预计今年能达到，第五位客户的情况未提供更新 [132] 问题: 新的客户细分（云和AI、AI和专业）背后的考量，以及云和AI类别中除两大客户外的其他客户构成 [134] - **回答**: 云和AI类别指拥有超过100万台服务器、10万颗GPU、专注于模型研发的大型客户，数量很少（约5家），AI和专业类别的调整是因为像Oracle这样的客户战略更加以AI为中心，云和AI类别中，前两大客户占42%，其余约占6% [136][137] 问题: 公司遥测能力的关键差异化和竞争用例 [142] - **回答**: 公司的EOS架构基于状态导向，能捕获网络状态并实时流式传输，对于AI，公司结合网络内数据源（流量控制、RDMA计数器）和主机级信息，在CloudVision中为运营商提供统一视图，极大帮助客户构建整体解决方案并调试复杂的网络-主机交互问题 [143][144][145]

财务数据和关键指标变化 - 2025年第四季度调整后EBITDA为9300万美元，较第三季度增长31%，较2024年第四季度增长75% [21][23] - 2025年第四季度调整后EBITDA利润率增至24%，去年同期为18% [23] - 2025年第四季度每短吨调整后EBITDA为32美元，去年同期为28美元 [24] - 2025年第四季度净收入为2300万美元，摊薄后每股收益0.44美元，去年同期净收入为100万美元，每股收益0.02美元 [23] - 2025年第四季度总收入为3.84亿美元，去年同期为2.97亿美元，增长8700万美元 [24] - 2025年第四季度平均净销售价格为每短吨130美元，去年同期为155美元，下降16% [24][25] - 2025年第四季度现金销售成本为2.7亿美元，占采矿收入的72%，去年同期为2.26亿美元，占77% [26] - 2025年第四季度FOB港口每短吨现金销售成本约为94美元，去年同期为120美元，下降22% [27] - 2025年第四季度运营现金流为7600万美元，较第三季度减少2900万美元，但较去年同期增加2200万美元 [22][29] - 2025年第四季度自由现金流为负2800万美元 [29] - 2025年第四季度末煤炭库存增至160万短吨，2025年第三季度末为110万短吨 [16] - 2025年第四季度SG&A费用为1800万美元，与去年同期基本持平 [27] - 2025年第四季度折旧和折耗费用为5600万美元，高于去年同期 [28] - 2025年第四季度所得税费用约为1300万美元 [28] - 2025年全年有效所得税率为-5% [28] - 2025年第四季度末总可用流动性为4.84亿美元，包括3亿美元现金及等价物、4300万美元短期投资和1.41亿美元ABL信贷额度可用资金 [31] 各条业务线数据和关键指标变化 - **Blue Creek矿**：长壁开采作业于第四季度提前8个月投产，且未超预算 [4][18] - **Blue Creek矿**：第四季度生产了130万短吨，超出预期 [15] - **Blue Creek矿**：第四季度销售了88.1万短吨炼焦煤，主要为销往亚洲的合同量 [15] - **Blue Creek矿**：第四季度已实现150万短吨的季度化运行率 [16] - **Blue Creek矿**：2025年第四季度资本支出为6900万美元，全年为2.4亿美元，项目累计资本支出至9.57亿美元 [17] - **Blue Creek矿**：项目总资本支出估算保持不变，为9.95亿至10.75亿美元 [17] - **Blue Creek矿**：剩余资本支出预计在2026年第一季度末前完成，金额为5000万至7500万美元 [18][33] - **Blue Creek矿**：2026年计划产量为450万短吨 [16][35] - **Blue Creek矿**：2026年销售量的85%已签订合同 [36] - **7号矿和4号矿**：均保持高标准的强劲运营表现 [7] - **4号矿**：2025年销售量和产量均创历史新高 [7] 各个市场数据和关键指标变化 - **全球炼焦煤市场**：2025年第四季度持续疲软，主要驱动因素与过去两年相同 [8] - **中国市场**：2025年中国钢铁出口量创1.19亿公吨的历史新高，同比增长7.2%，同期粗钢产量下降4.4% [8] - **印度市场**：2025年生铁产量增长超过6% [8] - **价格指数（PLV FOB澳大利亚）**：2025年第四季度平均为每短吨182美元，为2025年最高季度平均值，较第三季度上涨9%（15美元/吨），较2024年第四季度下降1% [9] - **价格指数（澳大利亚LVHCC）**：2025年第四季度平均为每短吨154美元，较第三季度上涨13%（17美元/吨），较2024年第四季度上涨1% [10] - **价格指数（东海岸HVA）**：2025年第四季度平均为每短吨135美元，较第三季度下降4%（6美元/吨） [10] - **价格实现率**：2025年第四季度总价格实现率为75%，第三季度为83% [11] - **销售地理分布（第四季度）**：57%销往亚洲，34%销往欧洲，9%销往南美洲 [15] - **现货销售量占比**：2025年第四季度为6%，全年为9% [15] 公司战略和发展方向和行业竞争 - **Blue Creek项目影响**：重塑了公司的生产结构、成本结构和长期盈利潜力，显著提升了公司规模并进一步改善了成本曲线位置，预计将推动未来利润率扩张 [4][19] - **战略储备扩张**：通过敲定两份联邦煤炭租约，战略性地扩大了总储备基础，获得了5300万短吨的额外储量，并创造了获取其他私有储量的途径 [19] - **生产与销售策略**：计划在2026年初以450万短吨的预期产量水平启动Blue Creek，并根据合同量的增加逐步提升产量，以支持定价纪律并最大化长期价值 [16][17] - **成本管理**：公司持续合理化并严格控制运营中的供应品、维修和维护支出，以维持低成本结构 [26] - **行业竞争环境**：全球炼焦煤市场供应充足，近期有多个新矿（如Metinvest、Leer South、Blue Creek）投产，需要时间吸收，预计市场将恢复平衡 [64] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - **2025年业绩**：尽管炼焦煤市场条件疲软，但公司实现了创纪录的销售和生产量，全年销售量960万短吨，同比增长21%，产量1020万短吨，同比增长24% [6][7] - **近期价格走势**：近期PLV价格走强主要归因于澳大利亚天气干扰和矿山生产挑战导致的优质煤供应紧张，管理层认为这些干扰是暂时的 [36] - **价格前景**：除非全球钢铁基本面显著改善，否则预计PLV价格将回落，并继续受到过去两年相同市场因素的影响 [36] - **价格实现率展望**：由于东海岸高挥发分A煤价格与太平洋盆地指数脱节，且该品质煤炭供应充足，可能拉低整体总价格实现率 [36][37] - **2026年指引**：预计炼焦煤市场总体与2025年水平保持一致，销售量和生产量将显著高于2025年，销售量预计同比增长超过30%，生产量预计同比增长超过20% [32][35] - **2026年合同覆盖率**：公司2026年中期销售量的约90%已签订合同 [32] - **2026年自由现金流**：预计2026年上半年自由现金流为负，下半年将转为正，这高度依赖于炼焦煤市场和实际价格指数 [33] - **长期定位**：随着Blue Creek的贡献，公司进入2026年时处于异常强势地位，拥有创纪录的产量预期、更强的成本平台、严格的资本配置和明确的自由现金流增长路径 [38] 其他重要信息 - **Blue Creek提前投产**：长壁开采提前8个月启动，按预算进行，并由运营现金流提供资金，这是2025年的关键亮点之一 [18] - **库存管理**：计划在2026年销售50万短吨过剩库存，将库存水平降至略低于100万短吨的最佳目标水平 [33][35] - **矿山开发成本**：随着Blue Creek长壁开始生产，预计2026年不会产生任何矿山开发成本 [30] - **税收优惠**：2026年生效的45X税收抵免预计将为公司带来约4000万美元的收益 [44] - **联邦租约付款**：剩余付款为期四年，每年约900万美元，已计入2026年指引 [47][48] - **维持性资本支出展望**：随着Blue Creek的运营，预计未来每年维持性资本支出将增加2000万至3000万美元，运行率基础约为1.1亿至1.4亿美元 [77][78] 总结问答环节所有的提问和回答 问题: 2026年指引中PLV价格假设和成本范围 [40] - 公司使用的PLV价格假设范围为每短吨185-215美元 [41][43] - 第四季度成本低于指引范围低端，若价格保持高位，运输和特许权使用费成本将上升，从而阻止成本维持在极低水平 [42] 问题: 2026年营运资本和现金税预期 [44] - 由于Blue Creek销量增加，预计营运资本将增加，上半年可能增加5000万美元或更多，公司计划全年减少50万短吨库存 [44][65] - 现金税取决于价格，在现有价格假设下，2026年可能不是现金纳税人，若价格保持更高水平则会缴纳，但金额不大 [44][45] 问题: 联邦租约付款细节 [46] - 剩余付款为四年，每年约900万美元，已计入2026年指引 [47][48] 问题: 2026年指引似乎保守，如何解读 [52] - 指引中包含了保守主义，希望价格假设被证明是保守的 [53] - 需考虑价格指数间的相对关系，例如美国东海岸指数相对性较低，会影响销往大西洋盆地煤炭的利润率 [53][54] 问题: 自由现金流转正时间和股东回报 [56][58] - 若价格保持近期水平，第二季度可能实现自由现金流盈亏平衡，下半年将产生大量现金 [57] - 当前约3亿美元现金水平是理想的长期缓冲，公司预计在不久的将来开始向股东返还现金，可能通过提高固定季度股息、特别现金股息和选择性股票回购的组合形式 [58] 问题: 为何不立即启动股票回购 [58] - 公司需根据当时的业务现金需求和最佳现金分配方式来决策，未承诺特定股价 [59] 问题: 高挥发分煤与低挥发分煤市场脱节风险 [63] - 随着更多高挥发分煤进入市场，这种脱节可能会持续一段时间，市场目前供应充足，需要时间吸收新增产量 [64] 问题: 是否会考虑在价格大幅下跌时利用资产负债表进行回购 [68] - 如果价格大幅下跌，且公司资产负债表上有现金，那将是利用回购机会的好时机 [69] 问题: 2026年指引中的价格实现率假设 [72][73] - 全年总价格实现率假设约为75%，这考虑了东海岸指数相对性较低的影响 [74] 问题: 2027年及以后的维持性资本支出展望 [77] - 随着Blue Creek运营，预计每年维持性资本支出将增加2000万至3000万美元，运行率基础约为1.1亿至1.4亿美元 [77][78] 问题: 7号矿和4号矿的产量预期及2026年分矿销售量指引 [87] - 预计7号矿和4号矿将维持与去年相近的产量水平，Blue Creek产量为450万短吨 [88] - 4号矿在控制成本的同时保持了出色的产量表现，预计将持续 [88] 问题: 自由现金流的优先使用事项 [89] - 在完成Blue Creek项目后，优先事项将是向股东返还现金，在市场需求出现变化前，将专注于股东回报 [89]

财务数据和关键指标变化 - 2025年第四季度全球营收为12.6亿美元，较2024年第四季度的11.1亿美元增长13%（按报告基准）或12%（按有机基准）[17] - 2025年第四季度美国营收为8.92亿美元，同比增长11%[17] - 2025年第四季度国际营收为3.68亿美元，同比增长18%（有机增长15%）[18] - 2025年第四季度毛利润为7.998亿美元，毛利率为63.5%，较2024年第四季度的59.4%显著提升，并实现了超过200个基点的环比改善[19] - 2025年第四季度营业费用为4.683亿美元，略高于2024年同期的4.517亿美元[19] - 2025年第四季度营业利润为3.315亿美元，营业利润率为26.3%，远高于2024年同期的2.095亿美元和18.8%[20] - 2025年第四季度调整后EBITDA为4.222亿美元，利润率为33.5%，高于2024年同期的3.001亿美元和27.0%[20] - 2025年第四季度净利润为2.651亿美元，每股收益0.68美元[20] - 公司季度末现金及现金等价物约为20亿美元，财务状况强劲[21] - 2025年全年自由现金流首次超过10亿美元[22] - 2026年营收指引为51.6亿至52.5亿美元，对应11%-13%的同比增长[22] - 2026年非GAAP毛利率指引为63%-64%，营业利润率指引为22%-23%，调整后EBITDA利润率指引为30%-31%[23] - 预计2026年毛利率将改善200-300个基点，得益于运费降低、生产效率提升以及G7 15天产品的贡献增加[23] 各条业务线数据和关键指标变化 - **Dexcom G7 15天系统**：已于2025年1月初在美国全渠道推出，初期反馈积极，用户和医生对更长的佩戴时间和更高的算法精度表示满意[8][43] - **Stelo**：2025年营收为1.3亿美元，处于公司预期的2%-3%贡献率的高端[105]。预计2026年将为增长贡献约1个百分点[106]。即将推出包含全面营养数据库的智能食物记录功能，以及重新设计的应用程序[11][107] - **Dexcom Smart Basal**：计划于本月开始早期体验发布，旨在为使用基础胰岛素的2型糖尿病患者提供个性化剂量模块，以改善滴定和结果[10][91] - **Dexcom Direct EHR集成**：已在超过160个医疗系统中上线或正在接入，提供跨多个EHR平台的CGM数据快速连接[10] - **新贴片技术**：已获得批准，临床试验显示其能增强G7系统（包括G7 15天）的传感器存活率[11][120] - **产品组合**：公司计划在2026年为国际市场增加Stelo和新的CGM系统，以扩大市场覆盖[14]。在国际市场采用分层产品组合策略，以适应不同市场的需求和报销体系[13][86] 各个市场数据和关键指标变化 - **美国市场**：第四季度营收8.92亿美元，同比增长11%[17]。销售趋势在第四季度增强并延续至新年，与G7 15天产品的广泛推出相关[18]。患者基数年增长率接近20%[61] - **国际市场**：第四季度营收3.68亿美元，同比增长18%（有机增长15%）[18]。德国、英国和法国等主要市场表现强劲，法国是增长最快的市场之一，受益于去年末2型糖尿病患者覆盖范围的显著扩大[18]。管理层认为国际市场的长期机会可能超过美国核心市场[12][29] - **覆盖范围动态**：商业保险已开始覆盖2型非胰岛素用户，预计医疗保险（CMS）即将做出覆盖决定，这将为近1200万人带来CGM使用机会[28][32]。公司正在为医疗保险覆盖2型非胰岛素人群做准备[23] 公司战略和发展方向和行业竞争 - **三大战略重点**：1) 成为面向所有人的卓越葡萄糖传感解决方案，持续提升传感器精度、可靠性、连接性等[7][8]。2) 设定客户体验标准，涵盖传感器佩戴者、处方医生、护理人员、分销合作伙伴和支付方等所有客户，通过数字化支持系统（如My Dexcom Account）和AI集成提升体验[9]。3) 扩大国际市场份额，通过提高品牌知名度、扩大CGM可及性以及针对不同市场定制产品组合来实现[12][13] - **创新与产品线**：持续进行硬件和软件创新，包括G7 15天系统、Smart Basal、Stelo应用增强、新贴片技术等[8][10][11][110]。目标是消除摩擦，提供最佳解决方案和体验，以提高客户终身价值[112] - **制造与供应链**：第四季度库存水平趋向理想，重建了更高效的海运路线，供应链绩效持续改善，有助于毛利率提升和传感器部署问题的减少[15]。位于爱尔兰的新制造设施预计在2026年第四季度投产，前期相关成本计入运营费用，投产后将转入销售成本[23][48][98] - **行业竞争与市场机会**：管理层承认主要竞争对手在国际市场有较大业务，但公司通过证据生成、临床倡导和适合需求的产品组合，致力于在国际市场夺取份额[86][87]。2型糖尿病（包括胰岛素和非胰岛素用户）被视为最大的长期增长机会[56] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - **增长前景**：管理层对2026年及未来数年感到兴奋，认为在代谢健康领域仍处于早期阶段，全球糖尿病增长和公司技术能驱动的成果带来了巨大机会[7][27] - **覆盖范围扩张**：医疗保险对2型非胰岛素用户的覆盖决定是近期关键催化剂，有望打开约1200万人的市场[28]。公司对此持乐观态度，并正在积极准备产能[79] - **经营环境**：2026年营收指引假设覆盖环境与当前大体相同，但公司将继续推动全球CGM可及性的扩大[22]。定价环境预计保持稳定，每年有约几个百分点的定价提升[62][77] - **投资与增长平衡**：尽管2026年有计划增加招聘和支出以支持销售、创新和爱尔兰工厂投产，但公司仍预计营业利润率会扩张[23]。毛利率改善将是利润杠杆的主要来源[47] 其他重要信息 - **患者使用率**：不同患者群体的传感器使用率保持稳定——自动胰岛素输送（AID）用户超过90%，强化胰岛素治疗的2型糖尿病和非AID的1型糖尿病用户在85%-90%，2型基础胰岛素用户在80%-85%。新覆盖的2型非胰岛素用户在报销环境下也显示出较高的使用率，与基础胰岛素用户相似[53][54][55] - **G7 15天产品影响**：该产品与G7 10天定价相同，因此每月销售收入相同，预计将完全纳入报销目录，不会对回扣趋势产生重大影响[121][122]。其成本优势将在未来几年随着用户基数的转换而更明显[39][40] - **G6产品淘汰**：G6用户已迅速转向G7，绝大多数美国用户已在使用G7。G6预计将在2026年年中左右逐步淘汰[100][101] - **投资者日**：公司计划于2026年5月举办投资者日，提供更多关于未来展望的细节[16] 总结问答环节所有的提问和回答 问题: 关于公司长期增长前景和覆盖范围，特别是2型非胰岛素用户的医保覆盖 [26] - 管理层认为公司在代谢健康领域仍处于早期阶段，全球糖尿病问题严重，技术解决方案能驱动显著的健康和经济成果[27]。医疗保险覆盖2型非胰岛素用户是重要机遇，将影响近1200万人，为公司带来持久的增长年份[28]。国际市场机会长期来看可能比美国更大[29] 问题: 关于医疗保险对2型非胰岛素用户覆盖的时间表和预期影响，以及相关临床试验数据 [32] - 管理层对医疗保险覆盖决定持乐观态度，并指出美国糖尿病协会已基于真实世界结果更新指南，推荐该产品用于2型非胰岛素用户[34]。私人支付方已开始行动。公司针对该人群的随机对照试验（约300人）预计在2026年年中公布结果[35][36] 问题: 关于G7 15天产品的推出、对利润率的影响以及在国际市场开拓中的作用 [38] - G7 15天产品将在2026年开始对毛利率做出贡献，但更大的成本优势将在未来几年随着用户基数转换而体现[39][40]。该平台（包括Stelo和未来的新产品）将成为基础，其规模成本优势有助于公司进入新兴市场[41]。管理层计划将15天佩戴时长推广至全球产品组合[43] 问题: 关于2026年运营费用指引及支出重点 [46] - 2026年运营费用增长主要与爱尔兰新制造设施的投产准备相关，包括招聘、培训、验证样品费用等，这些成本在2026年第四季度设施投产后将从运营费用转入销售成本[48][49]。扣除该一次性投资，公司仍在实现运营杠杆，毛利率改善是主要利润驱动因素[50] 问题: 关于不同患者群体（特别是基础胰岛素和2型非胰岛素用户）的传感器使用率趋势 [52] - 各患者群体的使用率保持稳定：AID用户 >90%，2型胰岛素治疗和非AID的1型用户约85%-90%，2型基础胰岛素用户约80%-85%[53]。新获得报销的2型非胰岛素用户在真实世界登记中显示出与基础胰岛素用户相似的高使用率[54][55]。关键在于报销环境，公司正通过软件更新和AI洞察力寻求进一步提高使用率[56] 问题: 关于2026年营收指引的构成，特别是新患者增长和单位销量假设 [60] - 营收增长由患者基数驱动，而患者基数增长取决于新患者增加、留存率、使用率和价格[61]。公司预计2026年有约几个百分点的定价提升，单位销量增长略低于20%，混合因素（如国际市场的Dexcom ONE+中标）仍存在但影响减弱[62]。达到指引低端不一定需要破纪录的新患者数，而达到高端则需要[63]。指引假设当前覆盖环境基本不变[64] 问题: 关于美国传感器销售趋势在第四季度走强并延续至第一季度的原因，以及用户基数的稳定性 [68] - 销售趋势改善得益于传感器部署问题的解决（保修和投诉率下降）、G7 15天产品的推出（尽管第四季度仅在DME渠道），以及销售团队向医生宣传2型非胰岛素覆盖变化的努力[69][70]。用户基数的留存率一直保持稳定，即使面临竞争产品上市[71][73] 问题: 关于定价环境，特别是未来医疗保险覆盖可能带来的定价压力 [75] - 年度价格谈判保持稳定，公司持续寻求扩大覆盖范围[77]。医疗保险的覆盖批准（LCD编码）与定价是分开的，定价主要通过竞争性投标程序决定，预计该程序在2028年影响更大[78]。公司正在积极建设产能，为医疗保险覆盖做好准备[79] 问题: 关于实现国际业务规模超过美国市场的路径、时间框架及对利润率的影响 [82] - 国际市场增长路径包括：深化现有市场覆盖（欧洲、亚太）、在全球范围内解锁2型基础胰岛素和非胰岛素用户的报销、进入新国家市场[83][84][88]。这需要证据生成、临床倡导以及适合不同医疗体系和定价层级的产品组合[85][86]。时间框架将超过5年，因为美国市场本身仍有很长增长跑道[87]。国际扩张初期可能对整体利润率有混合影响，但公司通过产品组合和规模效益管理[42] 问题: 关于基础胰岛素市场增长较慢的原因，以及Smart Basal是否能推动增长 [91] - Smart Basal被视为改善患者和处方医生体验、从而推动该细分市场份额增长的工具[91]。公司本月开始早期试点，旨在学习如何将其无缝集成到工作流程中，帮助患者更快达到最佳胰岛素剂量[92] 问题: 关于2026年毛利率指引的合理性，以及2025年一次性因素（废品率、运费）的后续影响 [96] - 2025年的一次性成本影响略低于分析师估计，且部分影响会延续至2026年第一季度[97]。2026年毛利率将受益于运营成本改善和15天产品贡献。然而，爱尔兰工厂在第四季度投产后，由于初始产量低而固定成本高，将导致该季度毛利率下降[98]。全年来看，毛利率有望达到或超过指引区间高端[97] 问题: 关于G6、G7 10天和G7 15天产品在美国的混合比例 [96] - 绝大多数美国用户已转向G7[100]。自2025年12月推出G7 15天以来，已看到不少用户从G6升级。G6预计将在2026年年中左右逐步淘汰[101] 问题: 关于Stelo对2025年业绩的贡献以及2026年指引中的假设 [103] - Stelo在2025年贡献了1.3亿美元营收[105]。预计2026年将为增长贡献约1个百分点[106]。Stelo不仅服务于糖尿病前期和健康人群，也是让2型非胰岛素用户早期接触技术、并在其获得报销后向G7过渡的重要桥梁[107][108] 问题: 关于软件创新管线、临床验证需求以及竞争差异化 [110] - 软件创新远未结束，目标是在患者旅程的各个环节（从认知到处方、使用、服务）通过数字化手段消除摩擦，提升体验和成果[111]。公司通过临床试验和真实世界证据验证新功能的效果（如延迟高报警功能），并将其作为销售团队的竞争差异化工具[112][113]。大部分新功能（如Smart Basal）都通过510(k)等适当临床途径审批[115] 问题: 关于G7 15天传感器的耐用性数据、新贴片技术的影响以及2026年回扣动态 [118] - G7 15天传感器的现场表现与临床试验一致[119]。新批准的贴片技术能显著提高传感器存活率，并将应用于整个产品组合[120]。G7 15天产品在定价和回扣率上与G7 10天产品相同，预计将完全纳入报销目录，因此不会对回扣趋势产生重大影响[121][122] 问题: 关于2026年营收季度走势，特别是第一季度环比变化预期 [124] - 随着更多业务通过药房渠道（而非DME），季度性（特别是第四季度的囤货效应）正在减弱[125]。预计2026年第一季度营收环比下降约6%-7%，低于去年的7%-8%降幅[126] 问题: 关于2型非胰岛素用户当前已覆盖人数以及医疗保险覆盖的推进步骤 [128] - 商业保险方面，已从三大PBM的600万覆盖生命，通过年度续约扩展到约650万或更多，公司将继续努力争取完全覆盖[129][130]。医疗保险覆盖将先从按服务收费（Part B）开始，然后迅速扩展到Medicare Advantage（Part C）[129]