公司投资评级及核心观点 投资评级 - 报告给予中国中免（601888.SH）"持有"评级 [3] 核心观点 长期看国策 - 消费回流是引导消费的重要推力,中国经济长期向好的趋势未改变,国民的高品质消费需求将不断释放 [6][7] - 海南"十四五"免税业发展目标是吸引免税购物回流3000亿元,离岛免税贸易实现倍增 [7] 中期看格局 - 免税行业由规模效应决定进店转化率和议价能力,中国中免是全球最大旅游零售运营商 [8][9] - 公司加速线上有税业务发展,在过去几年仍实现营收增长 [10] 短期看盈利 - 签订机场租金补充协议,保底与扣点双降,机场渠道免税净利率将大幅提高 [11][12][13][16] - 公司周转率水平行业内全球领先,受全球经济影响2023年公司存货周转率为1.88次/年,仍处于恢复阶段 [14] 行业分析 免税行业概况 - 免税品主要为免征进口关税、增值税和消费税的进口产品,销售对象为离境或离岛旅客 [56] - 免税幅度范围较大,烟酒、高档化妆品等免税幅度多在25-50%,最高可达300% [57] 中国免税市场 - 全球出行扰动因素影响下,中国旅游零售市场大幅下降,2021年市场规模为2721亿元 [60][61] - 2023年以来,旅游行业市场开始加速复苏,国内游客出游总花费同比增长140.3% [62] - 中国奢侈品市场将保持较高增速,海南将成为新兴奢侈品消费圣地 [63][64][65] 海南免税市场 - 海南离岛免税政策不断放宽,免税品类由18类提升至45大类,免税购物额度由5000元提高到10万元 [91][92] - 海南"十四五"期间要完善全岛免税销售网络,吸引免税购物回流3000亿元 [95] - 预计2026年海南离岛免税市场规模将达到760.6亿元 [106][107] 公司竞争优势 长期深耕免税领域 - 公司在招商采购、运营管理、市场营销、信息管理及物流配送等方面形成了自己独特的运营管理体系 [130] - 公司与1,400多个全球知名品牌建立了长期稳定的合作关系,采购回扣金额逐年上升 [131][132] 规模优势显著 - 公司是全球最大旅游零售商,占据全球免税零售行业24.6%的市场份额 [136][137] - 公司的规模优势转换为强议价能力,与供应商和机场运营方的议价能力较强 [138][142] 多方位布局 - 公司在机场、口岸、离岛、市内等多个渠道布局免税业务,覆盖全国30多个省市自治区 [169][173][178] - 公司通过并购等方式补充业务布局,如收购日上、海免等公司 [163][164][165] 风险提示 - 行业竞争加剧 [207] - 海南封关政策不确定性 [207] - 新项目经营不及预期 [207] - 汇率波动风险 [207]

电网板块 - 电网行业财报重要变化：景气度持续兑现,23年电网板块整体利润增速提升至23.4%,ROE提升至10.4% [4][26][27] - 主线复盘：主网一次设备高景气,电力设备出海 [5][6] - 新方向：关注直流特高压、配网两大环节 [7][8] - 投资建议：关注直流特高压、配网两大环节,电力设备出海是长逻辑 [9] 储能板块 - 储能行业财报重要变化：大储户储业绩分化明显,逆变器&大储板块ROE大幅改善 [10][30][31] - 23年全球储能装机情况：中国市场高增长,美国市场不及预期,欧洲需求放缓 [11][12][13] - 24年变化：国内大储招标高于预期,市场向"卷质量"转变 [14][15] - 投资建议：增加对处在估值底部的储能板块的关注,推荐顺序为国内优于海外,大储优于户储,头部优于二线 [16] 电力板块 - 电力行业财报重要变化：火电业绩修复显著,水电核电盈利保持稳健,绿电业绩增长处在真空期 [17][18] - 行情复盘：电力作为传统防守板块,在宏观经济动能走弱、熊市避险情绪升温等因素影响下,24Q1取得了较好的相对收益 [19][20] - 绿电投资价值分析：绿电已成价值洼地,成长性被忽视 [21][22] - 投资建议：关注具备在全国范围持续获取风光资源能力,且估值处在底部的头部绿电企业 [24] 五大指标洞察行业变化 - 景气度——利润及增速：电网板块整体利润增速23%,提升7.9pct;储能逆变器&大储板块利润实现高增 [26][27][30] - 盈利水平——ROE：电网板块整体ROE提升至10.4%,储能逆变器&大储板块ROE大幅改善至27.3% [26][27][30][31] - 扩张趋势——资本支出：电网板块资本开支持续稳步增长,储能逆变器&大储板块资本开支显著增长 [27][28][32][33] - 负债情况——资产负债率：电网板块整体资产负债率维持50%水平,储能逆变器&大储板块资产负债率呈上升趋势 [28][29][37][38] - 现金流情况——FCFF：电网行业现金流较稳定,储能逆变器&大储板块现金流回正且持续向好 [29][34] 重点企业业绩全览 - 电网重点企业业绩情况 [41] - 储能重点企业业绩情况 [42] - 电力重点企业业绩情况 [42]

证券研究报告 | 行业点评 [Table_Main] 钨行业 点评：钨价春季躁动的原因是什 [ 有Tab 色le_I 金nve 属st] 评级： 看好 么？ 日期： 2024.05.17 事件描述 [分Ta析bl师e_ A王ut小ho芃r] 登记编码：S0950523050002 5 月 7 日，据章源钨业公布 2024 年 5 月上半月长单采购报价：55%黑钨精 ： 13401186193 矿：14.35万元/标吨；55%白钨精矿：14.25万元/标吨; 仲钨酸铵(国标零级)： ： wangxiaopeng@wkzq.com.cn 21.10万元/吨。 分析师 祁岩 事件点评 登记编码：S0950523090001 ： 13661240951 1、钨价为什么上涨？ ： qiyan1@wkzq.com.cn 1）长期积累的供应链紧张是本轮上涨核心要素：2024 年首批总量控制政策 联系人 何能锋 收紧、全球新增钨矿产能不及预期、国家环保和安全督察等生产限制性因素 ： 13116101317 作用下，叠加需求预期向好及贸易商惜售行为推动上涨。 ： henengfeng@wkzq.com.cn 2）成本上升及限制 ...

证券研究报告|行业点评 2024/5/17 汽车行业 投资评级 看好 汽车行业2 4 Q1 财报总结： 新能源销量增速趋于平稳，车企增收不增利 ...

证券研究报告|行业点评 2024/5/16 新能源行业 投资评级 看好 光伏、风电行业2 0 2 4 年年报一季报总结：业绩承压， 否极泰来 ...

证券研究报告 | 行业点评 [Table_Main] 强化“ 功能性”定位，上市券商监管新规助 [非Tab银le_I金nve融st] 评级： 看好 力一流投行建设 日期： 2024.05.16 —《关于加强上市证券公司监管的规定》点评 [分Ta析bl师e_ A徐ut丰ho羽r] 登记编码：S0950524020001 事件描述 ： 15026638387 ： xufy@wkzq.com.cn 2024年5月10日，证监会发布《关于加强上市证券公司监管的规定》。 [行Ta业bl表e_现Pic Quote] 2024/5/16 7% 1% 事件点评 -4% -9% 上市券商是打造一流投行及投资机构的核心力量，也是加快推进金融强国建设过程中 -15% 的关键环节。2009年，证监会首次发布《关于加强上市证券公司监管的规定》，并分 -20% 2023/5 2023/8 2023/11 2024/2 别于2010年、2020年进行了修订，但从实施效果看，我国上市券商在公司治理、投 非银金融 上证综指 沪深300 资者保护、信息披露、合规风控等方面与国际一流投行还有很大差距。2024年4月， 新“国九条”颁布，同日，证监 ...

报告的核心观点 - 证监会发布新的《关于加强上市证券公司监管的规定》,旨在引导上市券商端正经营理念,强调功能性定位,规范市场化融资行为,审慎开展资本消耗型业务,提升现金分红水平,完善信息披露和公司治理机制。[8][9][10][11][12][15][16] - 新规延续了"两强两严"的监管思路,要求上市券商聚焦主责主业,把功能性放在首要位置,切实服务实体经济及财富管理,引领行业向高质量发展转型。[9][10][11] - 新规鼓励上市券商通过并购重组、组织创新等方式,充分发挥主动管理能力,提升投行、财富管理等轻资产业务的建设。[11] - 新规强调上市券商应当树立股东回报意识,提高现金分红水平,以增强投资者长期投资信心,实现企业与股东的共同发展。[12][13][14] 报告内容总结 强化功能性定位,引导上市券商端正经营理念 - 上市券商作为证券行业的"领头羊",应当结合自身特点,通过并购重组、组织创新等方式,充分发挥主动管理能力,引领行业向高质量发展转型。[9] - 新规强调上市券商要聚焦主责主业,把功能性放在首要位置,以客户为中心,切实做好服务实体经济及财富管理职能,始终践行金融报国、金融强国的理念。[9] 规范市场化融资行为,审慎开展资本消耗型业务 - 新规要求上市券商在IPO和再融资环节应当结合股东回报和价值创造能力、自身经营状况以及市场发展战略,规范市场化融资行为。[10] - 新规提出"审慎开展资本消耗型业务",引导券商走资本节约型、高质量发展道路,投行、财富管理等轻资产业务将成为上市券商后续建设重点。[11] 重视股东回报,提升上市券商现金分红水平 - 新规首次提出"树立股东回报意识,提高现金分红水平",要求上市券商制定合理的股东回报规划,重视提高现金分红水平。[12][13][14] - 2023年,上市券商现金分红水平较高,部分券商发布中期分红预案,通过增加分红频次提升投资者获得感。[14] 完善信息披露制度,健全公司治理机制 - 新规要求上市券商应建立健全信息披露制度,及时披露主要控股参股公司、风险控制指标变化、重大监管措施等信息。[15][16][29][30][31] - 新规还要求上市券商应当完善从业人员管理及长效激励约束机制,加强对各类境内外子公司的管理。[16]

铅锌价格超预期上涨，后续何去何从？ 铅锌价格二月以来为何超预期上涨？[1][2] - "二次通胀"预期下铅锌价格有望走高。加息周期前期铅锌价格往往上涨,其本质在于加息周期中就业数据强劲,经济景气向上,进而拉动工业金属的需求。2022年以来俄乌冲突等因素造成供应链紊乱,以欧美为代表的经济体通胀高企,叠加美联储大规模加息,全球经济体加速走弱引发衰退预期造成2022年3月-2023年9月加息周期中铅锌价格出现背离下跌。而近期美国三月CPI同增3.5%,创2023年9月以来新高,叠加就业数据强劲,验证了美国经济的韧性,制造业PMI数据与铅锌价格往往有较强的联动性,PMI从年初开始拐头向上重回扩张区间,引发了后续"二次通胀"的预期进而带动铅锌价格超预上涨。 从商品属性看铅锌基本面行至何处 锌供给：矿端偏紧，冶炼端产能充足[3][4][5][6][7][8][9][10][11][12][13][14][15][16][17] - 矿端：海外锌矿投产低于预期,国内矿端供应相对保持韧性。海外矿端受到锌价下跌、极端天气、原矿品位下降等多重因素影响,产量不及预期。国内矿端在疫后复产带动下,供应相对保持韧性。 - 冶炼端：海外冶炼厂逐步复产,国内高利润驱动下产量高增。海外冶炼厂受能源价格下降影响逐步复产,但部分受锌精矿供应短缺影响。国内冶炼厂在加工费高企的利润驱动下产量大幅提升。 - 2024年供给展望:矿端投产或不及预期,冶炼端关注原料短缺扰动。海外矿端新增产能集中在俄罗斯、刚果、墨西哥等地,但投产节奏或有延后。国内矿端新增产能主要集中在新疆火烧云,但品位下降等因素或限制实际投产。冶炼端方面,海外新增产能集中在德国、俄罗斯等地,国内新增产能主要为再生锌,但受原料供应影响,实际投产或低于预期。 锌需求：国内复苏仍是主基调，海外衰退风险仍存[18][19][20][21][22][23][24][25][26][27][28][29][30][31][32] - 海外:美国经济仍具韧性,欧元区经济低迷。美国经济超预期增长,但长短端利率倒挂削弱了居民购房、企业投资意愿,2024年或有所改善。欧元区经济下行压力较大,居民购车意愿较弱。 - 国内:地产投资有望企稳,基建和新基建有望保持较高增速。地产投资在政策支持下或将企稳,传统基建和新基建如风电、太阳能、5G基站等有望保持较高增速,带动锌需求。 锌库存：LME库存大幅提升，国内库存维持低位[40][41] - 海外库存方面,LME库存大幅提升,隐性库存显性化。国内库存方面,除季节性因素外,整体维持低位。 铅供给：矿端稳定修复，冶炼端产能大幅释放[36][37][38][39][42][43][44][45][46][47][48] - 矿端:海外矿端实现恢复性增长,国内矿端供应保持韧性。 - 冶炼端:海外原生铅扰动减弱,再生铅原料受限。国内原生铅产量大幅提升,再生铅产能持续扩张。 铅需求：海外需求较弱，国内关注出口&新基建[49][50][51][52][53][54][55][56][57][58][59][60] - 海外:美国政策对新能源汽车倾斜,欧元区经济低迷,终端需求疲软。 - 国内:传统燃油车新增需求不足,电动自行车新装需求逐步走弱,但储能领域或成新增长点。 铅锌价格后续展望 锌价后续展望：短期偏强震荡，中长期打开上涨空间[63][64][70][71][72] - 短期:2024年整体供给略有过剩,但过剩程度较2023年有所缓解,加工费下行压缩冶炼厂利润,对锌价形成支撑。中长期:供给端关注度提升,新增产能有限,预计2026年后供应缺口将扩大,打开锌价上涨空间。 铅价后续展望：过剩趋势延续，价格宽幅震荡[63][64][73][74][75] - 铅价更多取决于供给端,而供给端的核心变量在于原料废电池的供应,当前废电池供应端紧俏格局仍未缓解,预计铅价或围绕15500-18500元呈现宽幅区间震荡。 风险提示[68] 1. 矿端产能释放节奏不及预期,矿石品位超预期 2. 海外经济衰退,需求不及预期

证券研究报告 | 行业点评 [Table_Main] [Table_Invest] 2024 年五一旅游数据点评 休闲服务 评级： 中性 出行人数创新高，“下沉式旅游”吸睛 日期： 2024.05.10 事件描述 [分Ta析bl师e_ A何ut晓ho敏r] 登记编码：S0950523110001 2024 年五一假期，国内旅游市场在去年同期高位基础上保持稳中有增的态 ： （021）6139 2631 势，总出行人数突破2.95亿人次，除水运外，各模态出行人数均比去年同期 ： hexiaomin@wkzq.com.cn 有所上升。受益于互免签证政策，出入境游人数同比增速（+35.1%）高于国 内游人数同比增速（+7.6%）。免税方面，因23年基数较高，24年五一假期 [行Ta业bl表e_现Pic Quote] 2024/5/10 5% 海南离岛购物金额、购物人数、客单价数据较 23 年同期分别下降 38.05%/ -4% 21.28%/ 21.27%，较2019年同期分别增长237.65%/ 98.61%/ 170.08%。 -12% -20% -28% -37% 事件点评 2023/5 2023/8 2023 ...

报告的核心观点 - 近期出台的《汽车以旧换新补贴实施细则》有望拉动2024年度锂电材料需求增长[1] - 美国政府近期宣布的《通胀削减法》对电池材料的规定在2026年年底之前有两年的宽限期,对国内锂电产业出海的限制边际宽松[1] - 锂电材料行业当前盈利逐步回归,有望进入底部区间[1] 报告内容总结 行业政策 1) 《汽车以旧换新补贴实施细则》出台,对报废国三及以下排放标准燃油乘用车或2018年4月30日前注册登记的新能源乘用车并购买符合条件新车的个人消费者给予一次性定额补贴[1] 2) 美国政府《通胀削减法》对电池材料的规定在2026年年底之前有两年的宽限期,让电动车企业和电池制造商从非中国公司获得替代供应[1] 3) 2023年6月将新能源汽车车辆购置税减免政策延长至2027年12月31日,2024年1月1日至2025年12月31日期间新能源乘用车免征车辆购置税,2026年1月1日至2027年12月31日期间减半征收[5] 4) 2024年4月出台《汽车以旧换新补贴实施细则》,对报废国三及以下排放标准燃油乘用车并购买2.0升及以下排量燃油乘用车的给予7000元补贴[6] 行业发展 1) 2023年1-3月我国动力和其他电池累计销量167.7GWh,同比增长35.5%,《汽车以旧换新补贴实施细则》有望带动2024年锂电材料需求增长[1] 2) 2024年1季度锂电材料行业出现供给负反馈,产业链去库存或将结束,供给出清[4] 3) 随着锂电产业后续供给的逐步出清以及智能化对新能源车市场需求的拉动,锂电材料行业有望逐步走出低谷,未来长期空间大[1] 投资建议 1) 对于二级市场,锂电板块市场或将进入底部区间,可关注相关投资价值[1] 2) 公司维持电气设备行业"看好"评级[1]