报告行业投资评级 - 看好 [1][2] 报告的核心观点 - 2025年一季度，DeepSeek引发科技股崛起，A股走出结构性行情，4月特朗普关税政策扰动市场，短期内关税政策反复等因素冲击市场，但引入中长期资金、并购重组等政策改善资本市场稳定性和投资者信心，利好经纪及自营业务，券商板块业绩向好，截至2025年5月28日，券商板块PB1.25X，位于近十年22.41%分位，多重因素支持板块估值修复 [91] 根据相关目录分别进行总结 2025Q1上市券商业绩回顾 - 宏观经济稳中向好，2025Q1我国GDP同比增长5.4%，资本市场深化投融资综合改革，引入中长期资金成改革重点，DeepSeek驱动中资科技股崛起，港股市场领涨全球，国内权益指数相对黯淡，10Y、30Y期国债收益率上行，债市主要指数多数回调 [15] - 资产规模上升，营收净利同比高速增长，截至2025年Q1，42家上市券商总资产规模13.11万亿，较2024年末增0.85万亿，净资产2.72万亿，较2024年末增0.22万亿，2025年Q1合计营收1259.30亿元，同比增19.00%，净利润534.61亿元，同比增74.93% [16] - 上市券商营业收入和净利润集中度持续提升，2025Q1营业收入CR5为41.74%，较2024年末提升0.21pct，CR10为63.01%，较2024年末提升0.21pct，净利润CR5为54.06%，较2024年末提升6.5pct，CR10为74.21%，较2024年末提升2.15pct，预计券商行业资产规模和盈利能力集中度将进一步提升 [22] - 自营经纪业务驱动业绩增长，上市券商ROE整体上行，2025Q1年化ROE为7.79%，相较2024年Q1大幅提升，自营和经纪业务营业收入占比分别由2024Q1的32.74%、21.61%提升至40.53%、26.00%，资管、投行及信用业务占比收缩 [23][27] - 行业供给侧改革深化，证券从业人员队伍“瘦身”，2025Q1证券从业人员32.83万人，同比降低5.83%，降本增效下，2025Q1上市券商管理费用率47.01%，同比减少3.48pct [32] 分业务线表现 经纪业务 - 交投情绪显著回暖，经纪业务收入同比大增，2025Q1A股日均股基交易额达17464.60亿元，同比大增70.94%，42家上市券商经纪业务手续费及佣金净收入327.36亿元，同比增加43.16%，并购重组是券商提升经纪业务收入及范围的方式 [38] - 债基发行规模缩水，股票型基金火热，2025Q1公募基金新发2587.49亿份，同比-15.01%，股票型基金新发1055.06亿份，同比+194.72%，债券型基金发行1165.67亿份，同比-51.19%，FOF及QDII型基金发行142.46亿份、38.09亿份，同比增加383.74%、62.46% [42] 资管业务 - 私募业务迈入存量竞争时代，2024Q4券商私募资管业务存续规模5.47万亿元，同比+3.04%，2025Q1 42家上市券商资管业务手续费净收入101.31亿元，同比-3.32%，券商私募资管业务面临双重压力，FOF、中低波“固收+”产品或成转型发力点 [45] - 重视公募牌照价值，发挥全业务链优势助力业务转型，截至2025Q1，14家获公募基金牌照的券商（资管）公募基金管理规模为8130.79亿元，较2024年末降4.52%，券商资管可依托集团资源和健全联动机制转型 [51] 自营业务 - 金融资产投资规模同比上升，高股息资产仍是青睐方向，2025Q1 42家上市券商自营业务收入485.66亿元，同比大增51.02%，金融资产投资规模66212亿元，同比+8.51%，高股息资产受青睐，债权投资规模放缓，衍生品投资规模降低 [56] 投行业务 - 逆周期调节延续，IPO融资规模锐减，2025Q1 42家上市券商投行业务收入66.72亿元，同比小幅+5.39%，IPO融资规模164.76亿元，同比-30.24%，再融资规模1383.40亿元，同比+60.38%，债券融资与2024Q1基本持平，港股股权融资市场活跃 [61] 信用业务 - 规模回升，上市券商利息净收入同比大增，截至2025Q1，A股两融余额19186.70亿元，同比+24.76%，全市场股票质押市值27869.54亿元，同比+6.16%，42家上市券商利息净收入78.78亿元，同比+27.25% [64] - 融资类杠杆水平整体回升，权益市场回暖，上市券商融资类杠杆比率同比整体上升，42家仅6家降低，2025Q1共计提信用减值损失6.99亿元，19家进行信用减值损失转回 [69] 行业发展趋势 - 深化投融资综合改革，大力引入中长期资金入市，中长期资金呈现资金来源多样化、久期长期化等趋势，新投资范式等因素使指数基金迎来发展期 [71][72][80] - 公募基金被动投资迎来发展机遇期，宽基ETF主导地位将进一步稳固，被动债基有望获更多政策支持 [84] - DeepSeek赋能金融机构创新变革，加速证券行业业态重塑，在量化投研、客户获取等多方面发挥作用，为中小机构提供差异化发展机会 [85] 投资建议 - 短期内市场受关税政策等因素冲击，但政策利好资本市场，券商板块业绩向好，当前券商板块估值较低，多重因素支持板块估值修复 [91]

报告行业投资评级 - 看好 [1][2] 报告的核心观点 - 2025年一季度，DeepSeek引发科技股崛起，A股走出结构性行情，虽4月特朗普关税政策扰动市场，但随着中长期资金引入、并购重组等政策实施，资本市场稳定性和投资者信心改善，利好经纪及自营业务，券商板块业绩向好，当前板块PB位于近十年较低分位，多重因素支持估值修复 [91] 各部分总结 2025Q1上市券商业绩回顾 - 宏观经济稳中向好，GDP同比增长5.4%，资本市场深化投融资改革，引入中长期资金成重点，DeepSeek驱动中资科技股崛起，港股市场领涨，国内权益指数相对黯淡，债市主要指数多数回调 [15] - 42家上市券商资产规模上升，总资产13.11万亿，较2024年末增0.85万亿，净资产2.72万亿，较2024年末增0.22万亿，营业收入和净利润同比高速增长，分别达1259.30亿元和534.61亿元，同比增19.00%和74.93% [16] - 上市券商营业收入和净利润集中度持续提升，净利润CR5大幅提升，行业供给侧改革深化，预计资产规模和盈利能力集中度将进一步提升 [22] - 自营经纪业务驱动业绩增长，上市券商ROE整体上行，年化ROE为7.79%，相较2024年Q1大幅提升 [27] - 证券从业人数持续收缩，2025Q1为32.83万人，同比降5.83%，降本增效下管理费用率同比下行，为47.01%，同比减少3.48pct [32] 分业务线表现 经纪业务 - 交投情绪显著回暖，A股日均股基交易额达17464.60亿元，同比大增70.94%，42家上市券商经纪业务手续费及佣金净收入327.36亿元，同比增加43.16% [38] - 债基发行规模缩水，股票型基金火热，2025Q1公募基金新发2587.49亿份，同比-15.01%，股票型基金新发1055.06亿份，同比+194.72%，债券型基金发行1165.67亿份，同比-51.19% [42] 资管业务 - 私募业务迈入存量竞争时代，2024Q4券商私募资管业务存续规模5.47万亿元，同比+3.04%，2025Q1资管业务手续费净收入101.31亿元，同比-3.32% [45] - 重视公募牌照价值，截至2025Q1，14家获公募牌照券商资管公募基金管理规模8130.79亿元，较2024年末降4.52%，可依托集团资源和健全联动机制转型 [51] 自营业务 - 金融资产投资规模同比上升，42家上市券商自营业务收入485.66亿元，同比大增51.02%，金融资产投资规模66212亿元，同比+8.51%，高股息资产受青睐，债权投资规模放缓，衍生品投资规模降低 [56] 投行业务 - 逆周期调节延续，IPO融资规模锐减，2025Q1投行业务收入66.72亿元，同比+5.39%，IPO融资规模164.76亿元，同比-30.24%，再融资规模1383.40亿元，同比+60.38%，港股股权融资市场活跃 [61] 信用业务 - 规模回升，42家上市券商利息净收入78.78亿元，同比+27.25%，A股两融余额和全市场股票质押市值同比上升 [64] - 融资类杠杆水平整体回升，多数上市券商融资类杠杆比率同比上升，42家券商共计提信用减值损失6.99亿元，部分券商进行转回 [69] 行业发展趋势 - 深化投融资综合改革，引入中长期资金入市，资金来源多样化、久期长期化，金融产品权益化，投资者收益显性化 [71][72] - 公募基金被动投资迎来机遇期，宽基ETF主导地位将进一步稳固，被动债基有望获更多政策支持 [84] - DeepSeek赋能金融机构创新变革，加速证券行业业态重塑，优化办公流程，为中小机构提供差异化发展机会 [85] 投资建议 - 短期内关税政策等因素会冲击市场，但中长期资金引入等利好券商板块，当前券商板块PB位于近十年较低分位，多重因素支持估值修复 [91]

报告行业投资评级 - 看好 [1] 报告的核心观点 - 基于2024&2025Q1锂电材料产业链供需、盈利能力、现金储备、资本开支、库存等因素考量 锂电材料行业盈利边界有所改善 拐点逐渐清晰 且预计不同环节拐点节奏有先后 铜箔环节或将率先进入本轮行业拐点 后续铁锂、负极的供给端变化是重点 [3] 各部分总结 产业趋势/需求 - 2024年我国动力和其他电池累计销量为1039.5GWh 累计同比增长42.4% [8] - 2024年我国动力电池累计装车量548.4GWh 累计同比增长41.5% 仍保持较高增速 但新能源乘用车单车带电量有所下滑 [8] 产业趋势/供给 - 2024年以来供给侧部分环节的量价抵抗持续 铜箔等部分环节供给边际变化逐渐清晰 [9] - 产业链价格下跌、去库存及产能利用率下滑 带来23 - 24年供给侧压力 24年以来在量的抵抗和价格的抵抗两方面均有呈现 [9] 行业指标/盈利能力 - 2024年产业链整体利润进一步向电池环节集中 锂电及材料全行业归母净利润合计615.2亿元 电池环节为590.9亿元 占比96% 较2023年的76%进一步提升 [12] - 2025Q1行业归母净利润同比增速转正为32% 是2023年以来首次 各环节净利率环比改善 [12] - 25Q1铁锂、铜箔呈现较大面积亏损 铜箔部分企业止亏 铁锂环节仅具备高压密技术的企业盈利 [14] 行业指标/现金流 - 24Q3以来行业总体“在手现金 - 短期借款”同比增速持续为负 24Q4/25Q1同比增速为 - 7%/-8% [17] - 25Q1宁德时代“在手现金 - 短期借款”达2705亿元 占行业约95% 扣除宁德时代后 行业短期偿债能力同比下降明显 [17] - 截至25Q1 铁锂、负极、隔膜、铜箔环节“在手现金 - 短期负债”为负 [19] 行业指标/资本开支 - 25Q1全行业资本开支同比增速转正为6% 近两年来首次 增长主要体现在电池环节 宁德时代24Q4/25Q1资本开支分别达99/103亿元 同比增速为48%/46% [22] - 扣除宁德时代后全行业资本开支同比增速仍下跌 25Q1同比增速为 - 6% 降幅收窄 各环节资本开支调整节奏有分化 铁锂和隔膜环节调整较晚 [25] 行业指标/库存 - 当前行业库存处于相对理性位置 整体库存高点在2022Q1 - Q2 25Q1全行业存货/总资产值为0.09 处于相对低位且环比回升 [27] - 2024Q4起全行业库存/总资产同比增速转正 [27] 锂电材料行业趋势整体研判 - 盈利能力、现金储备、资本开支三因素指引未来供给端变化 各环节情况不同 拐点节奏有先后 铜箔或率先迎行业拐点 后续铁锂、负极是重点 [5] 附录：锂电材料行业各版块2024年&2025Q1详细业绩 - 各环节企业在营业收入、归母净利润等方面呈现不同变化 如正极和前驱体环节部分企业营收和利润下滑 负极环节部分企业营收增长、部分下滑等 [30][31][32][33]

政策概述 - 2025年5月23日，国家金融监督管理总局就《银行保险机构资产管理产品信息披露管理办法（征求意见稿）》公开征求意见[1] - 《办法》统一明确三类产品信息披露原则等，兼顾差异，规范各环节披露要求，保障投资者权益[2][6] 对银行理财行业影响 - 大幅提升公募理财产品信息披露要求，规范和提升其披露质量[3][7] - 信息披露渠道需升级改造，信息科技成本上升，或增加认可的披露平台[8] - 引导使用市场指数作业绩比较基准，增加营销难度，但利于脱离“刚兑”印象，扩展投资能力[3][9][10] - 禁止利用过往业绩误导营销，引导营销转向投资者导向模式[3][10] 风险提示 - 正式稿与征求意见稿内容可能不同[5][12] - 业绩比较基准指数化进展可能不如预期[5][12] 长期影响 - 短期内加大行业信息科技和人力成本投入压力，长期利于行业发展[3][11]

报告行业投资评级 - 看好 [5] 报告的核心观点 - 报告通过对锦江、华住、首旅、亚朵四大连锁酒店龙头研究对比，分析中国连锁酒店行业格局并探讨未来趋势 [1] - 现状是传统酒店巨头面临挑战，后起之秀逐步赶超，未来中高端酒店市场成主战场，各集团将以加盟模式扩张、搭建数字化平台打造生态链 [2][3] - 大型连锁酒店将面临更激烈竞争，未来发展重心从规模扩张转为效率提升，利用规模经济效益提高盈利水平 [4] 根据相关目录分别进行总结 锦江酒店 - 经营总览：市场回暖推动营收恢复良好但边际利润恢复慢，规模上截至2024年Q3末酒店达13186家、客房1257996间，2019 - 2024年Q3末店面和客房分别增长55%和49%；2024年Q1 - 3营收107.9亿元、毛利44.75亿元、归母净利润11.06亿元；固定资产周转率2.55次，占总资产比重24.09% [14][18][20] - 经营分解：加盟酒店营收贡献度增长快、盈利稳定，截至2024年9月30日，自有或租赁酒店696家、客房76899间，加盟或管理酒店12407家、客房1158713间；境内经营是基本盘，境外较高毛利或促使拓展，境内酒店收入贡献率68% - 80% [30][35] - 资产运作分析：最早开拓海外市场、境外投资额度大，境内收并购以锦江之星为核心打造国内品牌矩阵，境外收购卢浮集团、铂涛集团等；打造产业生态链，成立上海齐程开发CRS系统WeHotel，收购上海锦江联采供应链有限公司70%股权打造GPP [43][44][45] 华住集团 - 经营总览：经营成果大幅提升，规模上截至2024年Q3末酒店达10845家、客房1062546间，2019 - 2024年Q3末店面和客房分别增长93%和98%；2024年Q1 - 3营收178.68亿元、毛利67.73亿元、归母净利润12.73亿元；固定资产周转率2.96次，占总资产比重55.04% [49][53][55] - 经营分解：直营加盟营收均增长，截至2024年9月30日，自有或租赁酒店647家、客房99561间，加盟或管理酒店10198家、客房962985间；境内经营为压舱石，境外盈利逐步回正，境内酒店营业收入年复合增长率12%，贡献率75%以上 [63][70] - 资产运作分析：自立汉庭品牌稳固经济型酒店市场，对外收购丰富中高端品牌，境内收购星程、桔子水晶等酒店股权，境外收购德意志酒店集团；2008年开启数字化进程，成立相关子公司打造平台 [77][78][79] 首旅酒店 - 经营总览：扩张缓慢、盈利退坡，规模上截至2024年Q3末酒店达6748家、客房508899间，2019 - 2024年Q3末店面和客房分别增长52%和23%；2024年Q1 - 3营收58.89亿元、毛利23.32亿元、归母净利润7.23亿元；固定资产周转率2.93次，占总资产比重37.6% [83][85][86] - 经营分解：直营酒店经营回退明显，加盟酒店盈利持续优于对手，截至2024年9月30日，自有或租赁酒店613家、客房74862间，加盟或管理酒店6135家、客房434037间；直营酒店2023年营收恢复至2019年同期85%，贡献度从76%降至68% [96][101] - 资产运作分析：以如家系列品牌为核心，以“景区 + 酒店”一体化运营为特色，2002年收购海南南山文化旅游开发有限公司股权，2014 - 2023年布局中端、中高端和高端品牌 [105][106][107] 亚朵集团 - 经营总览：轻资产化战略下高速扩张，营收盈利双激增，规模上截至2024年Q3末酒店达1533家、客房175199间，2019 - 2024年Q3末店面和客房分别增长267%和262%；2024年Q1 - 3营收50.13亿元、毛利21.24亿元、归母净利润9.45亿元；固定资产周转率与营收变化趋势吻合，占比持续下降 [110][113][114] - 经营分解：加盟酒店规模扩张营收增长，零售业务形成差异化竞争优势，截至2024年9月30日，自有或租赁酒店29家、客房4304间，加盟或管理酒店1504家、客房170895间；直营酒店收入贡献度从2019年近40%下滑至10%，加盟酒店收入爆发式增长，零售业务占比超30% [120][126] - 资产运作分析：专注中高端市场，注重品牌认可度，酒店业务2013 - 2020年布局不同档次品牌并推出IP酒店项目；零售业务2014 - 2020年成立相关子公司，现有亚朵星球及萨和两个零售品牌 [128][129] 行业横向对比 - 经营指标对比：华住亚朵经营管理良好，锦江首旅面临挑战，华住OCC领先、ADR和RevPAR表现优，亚朵OCC快速赶超、RevPAR增长迅速，锦江低入住率和缺乏市场调整致经营效率低，首旅拓店慢、RevPAR长期最低 [131][135][139] - 资本支出对比：轻资产化运营成共同趋势，直营模式开支减少，华住资本支出领先且下滑快 [142] - 品牌矩阵对比：中高端酒店市场竞争激烈，锦江、华住扩张中高端酒店，首旅扩张轻管理酒店；经济型酒店扩张慢、占比减少；中高端酒店扩张迅速，亚朵有先发优势；高端奢华酒店连锁品牌初步布局，首旅规模总体上升 [145][146][158] - 加盟条款对比：亚朵整体更具加盟吸引力 [163] - 集团战略对比：抢占新蓝海，注重高效率，各集团以加盟模式扩张、搭建数字化平台打造生态链 [3] - 会员数量对比：生态链打造促进会员增长，进而促进复购和营收增长 [9] - 市占份额对比：传统酒店依旧领先，连锁品牌竞争日趋激烈，截至2023年底锦江市占率17.62%为同行业最高 [2]

报告行业投资评级 - 电气设备行业评级为看好 [4] 报告的核心观点 - 宁德时代钠离子电池二代产品性能比上一代有所提升，具备良好的倍率性能和低温性能，建议关注钠离子电池相关的正极材料、电池等产业投资机会 [3] 根据相关目录分别进行总结 事件描述 - 宁德时代发布钠电池相关产品，包括24V重卡启驻一体蓄电池，计划2025年6月量产；钠新动力电池产品，计划2025年12月量产，首发落地巧克力换电车型 [2] 事件点评 - 宁德时代2021年7月发布第一代钠离子电池产品，本次第二代产品性能有较大提升 [3] - 钠电池理论高倍率和低温性能优势来自于较小的斯托克斯半径和较低的去溶剂化能力 [3] - 钠离子电池在启停电源、北方低温地区等领域具备一定的相对优势，实际产品中常借助正负极改性、电解液设计、电芯设计等进行性能改性 [3] 产品对比 - 宁德时代二代钠离子电池相比一代，能量密度最高达175wh/kg（一代电芯160wh/kg），循环寿命>10000次，快充性能10min可从30%到80%SOC（一代15min到80%SOC），低温性能在-40℃可用电量>90%（一代-20℃可用电量>90%） [10] 特性溯源 - 钠离子相比锂离子具备更小的斯托克斯半径，有利于提升扩散系数，带动较高倍率性能 [13] - 钠离子具备更低的去溶剂化能力，带来理论上更好的倍率性能 [14] - 钠电池具备理论良好的低温性能，源于钠离子O3型正极具有更低扩散势垒和更高离子电导率、较弱的离子 - 溶剂相互作用、钠盐的低粘度作用 [19] 市场空间 - 钠离子电池在启停电源领域、北方低温地区部分需求场景等具备一定的市场空间，建议关注相关产业投资机会 [20]

报告行业投资评级 - 电气设备行业评级为看好 [4] 报告的核心观点 - 宁德时代二代钠离子电池性能提升，具备良好倍率和低温性能，在启停电源、北方低温地区部分场景有市场空间，建议关注相关正极材料和电池产业投资机会 [3][20] 根据相关目录分别进行总结 起源与事件 - 宁德时代发布钠电池相关产品，24V 重卡启驻一体蓄电池计划 2025 年 6 月量产，钠新动力电池产品计划 2025 年 12 月量产，首发落地巧克力换电车型 [2][8] - 宁德时代 2021 年 7 月发布第一代钠离子电池产品，本次二代产品性能有较大提升 [3][8] 二代钠离子电池进步 |项目|第一代钠电池|第二代钠电池| |----|----|----| |发布时间|2021.7|2025.4| |能量密度|电芯 160wh/kg|最高 175wh/kg| |循环寿命|/|> 10000 次| |快充性能|15min，80%SOC|10min，30 - 80%SOC| |低温性能|在 - 20℃可用电量 > 90%|在 - 40℃可用电量 > 90%|[10] 钠电池倍率和低温性能优势溯源 倍率性能优势 - 钠离子斯托克斯半径小于锂离子，虽离子半径大，但在典型溶剂中斯托克斯半径小，根据 Stokes–Einstein 方程，更小溶剂化分子半径使扩散速率更快，有利于提升扩散系数带动高倍率性能 [10][13] - 钠离子去溶剂化能更低，通过密度泛函理论计算，锂离子去溶剂化是界面转移限速步骤，钠离子去溶剂化能力低有助于更好离子界面转移，理论倍率性能较高 [10][14] 低温性能优势 - 低温下，去溶剂化是离子传输速度限制步骤，钠离子有相对优势，其电池在低温下优异性能源于：与 O3 型锂离子层状氧化物相比，钠离子 O3 型正极具有更低扩散势垒和更高离子电导率；钠离子较弱的离子 - 溶剂相互作用；钠盐的低粘度作用 [19] 钠电池市场空间与投资建议 - 从本征角度，钠离子电池在启停电源、北方低温地区部分需求场景有市场空间，实际产品常借助正负极改性、电解液设计、电芯设计等进行倍率和低温性能改性以实现预期目标，建议关注相关正极材料、电池等产业投资机会 [3][20]

报告行业投资评级 - 报告对有色金属行业评级为看好 [4] 报告的核心观点 - 2024年有色行业盈利改善，“资源为王”特征进一步凸显，矿端供给刚性，需求端各地域割裂，行业营收和归母净利润小幅增长，矿端受益而冶炼端承压或长期持续，资源型企业盈利更强，铜、金、铝、锡、钨等品种受关注，国内上市企业加大勘探和海外布局力度 [1][19] - 4月初工业金属受美国贸易关税影响波动，后价格回归基本面，小金属表现亮眼，国内强化出口管制，钨价创新高，稀土价格国内外走势分化 [2][20] - 国内加大资源出口管制力度，海外国家加大矿产合作投资开发力度，同时部分国家和企业有政策调整和项目进展 [2][20] 各部分总结 有色行业及分品种2024年年报总结 - 2024年有色行业景气度稳步提升，营收和归母净利润小幅增长，资产负债率改善，净资产收益率小幅下降 [22][26] - 中国上市样本铜矿企业2024年积极增储，产量超预期，2025年预计合计产量增速为6%，成本同比下降 [27][32][36] - 中国上市样本黄金企业2024年金价带动板块利润同比高增，样本企业资源量同比+25% [38][43] - 中国上市样本铅锌企业2024年加强勘查、收购，市场呈现“价格上涨、加工费下跌”格局，企业呈现采矿端受益、冶炼端承压特征 [48][49][50] - 中国上市样本镍钴企业2024年镍湿法中间品产量增加，固定资产投资下降，下游三元前驱体产量多数下降，3C需求修复使四氧化三钴产量增加，企业镍钴毛利率抬升 [60][63][65] - 中国上市样本锡矿企业2024年全球锡矿和锡锭产量同比下降，国内上市样本锡企锡矿和锡锭总产量稳定增长，储量保持不变，收入和净利润同比增长 [78][82][89] - 中国上市样本钛材企业2024年市场呈现“供大于求、以价换量”态势，龙头企业通过技术优势及高端市场渗透实现利润增长，对外出口逐渐增长，研发投入呈现行业方向多、企业专精的特征 [91][93][96] - 中国上市样本钨企2024年钨市场呈现“供应偏紧、价格高位震荡”格局，国内主要钨企通过产业链一体化布局和高端化转型应对市场波动，下游硬质合金业务营收增长普遍，光伏钨丝成重要增长极，海外销售收入总体微增 [101][102][109] 市场行情 - 二级市场四月有色金属板块跌幅较大，黄金继续上涨 [112] - 工业金属方面，铜宏观政策扰动减弱后回归基本面，铝宏观情绪缓和需求逐步恢复，锡刚果（金）锡矿复产需求边际走弱，镍印尼镍资源费上调、菲律宾或禁止原矿出口 [116][117][120][121] - 其他金属方面，锑价格重心小幅下移，稀土国内价格弱势震荡、海外价格大幅上涨，钛4月钛精矿价格稳定、海绵钛价格上涨，钨出口管制加强、钨精矿价格创历史新高 [205][206][207][208] 政策变化 - 2025年5月9日国家召开打击战略矿产走私出口专项行动现场会，加强战略矿产资源出口管制 [256] - 4月24日澳大利亚总理承诺投资7.63亿美元建立关键矿产战略储备 [257] - 4月17日沙特与印尼签署矿业领域合作协议 [258] - 4月10日美国与乌兹别克斯坦签署矿业投资协议 [259] - 4月23日尼日利亚吊销924个闲置矿业许可证 [260] - 4月15日加纳宣布自5月1日起禁止外国人和个人进行黄金交易 [261] - 4月7日印度和智利签署战略合作协议，智利国家铜业公司将与印度合作 [263] - 4月7日俄罗斯开始同美国就合作开发稀土项目进行会谈 [264] - 4月17日尼日利亚与南非签署矿产协议推动经济多元化 [265] 重点行业及公司变化 - 4月11日印尼调整镍矿特权使用费与政府条例，各镍产品税率上调且阶梯式上涨 [266] - 4月2日智利Codelco将向印度冶炼厂供应铜精矿 [267] - 赞比亚2025年铜产量可能增至近100万吨 [3][268] - 4月4日阿尔蒙蒂工业公司钨产品或不受关税影响 [3][269] - 4月9日Alphamin将重启Bisie矿山运营 [3][270] - 4月16日瑞典矿企Boliden完成两座锌铜矿山收购，预计产量大幅上升 [3][271] - 4月24日美国加速深海采矿投资审批 [272] - 4月21日美国锑业公司重启墨西哥冶炼厂 [273] - 4月23日秘鲁Antamina铜锌矿因事故停产 [274] - 4月24日秘鲁Las Bambas铜矿第一季度铜产量增加 [276] - 4月29日布基纳法索向俄罗斯Nordgold授予采矿租约 [277]

报告行业投资评级 - 有色金属行业评级为看好 [3] 报告的核心观点 - 2025Q1新材料行业实现开门红，营收同比增加，盈利能力同比大幅改善，价格涨多跌少，反映2024Q4宏观支持政策传导到实体企业，需求企稳回暖 [1][35] - 建议关注已确立困境反转的稀土磁材行业，中美关税冲突暂停，需求景气延续，2025年供给增速放缓，供需格局改善有望修复稀土公司业绩 [1][35] 根据相关目录分别进行总结 新材料行业2025Q1业绩实现开门红 - 2025Q1新材料公司营业收入合计1544.57亿元，同比增加11.9%，环比减少10.7%；归母净利润合计87.48亿元，同比增加32.4%，环比增加56.6%；平均毛利率为14.1%，同比下降0.5个百分点，环比上升0.8个百分点 [11] - 2024Q4多项稳增长措施使下游需求回暖，新材料产业供需格局改善，企业收入增长，盈利能力提高 [12] 稀土磁材行业业绩表现亮眼 - 各子行业2025Q1营收同比正增长，催化提纯材料行业增幅最大为26.6%，稀土磁材行业为21.0%，超硬新材料最小为2.1% [2][16] - 各子行业2025Q1盈利表现分化，催化提纯材料行业归母净利同比增幅最大为31.6%，稀土磁材行业大幅转正，超硬新材料降幅最大为 - 33.2% [2][19] - 催化提纯材料行业营收、归母净利同比增加快是因昊华科技、贵研铂业业绩增幅大，属正常业绩波动 [20] - 超硬新材料营收同比增幅最小、归母净利同比降幅最大是受金刚线企业业绩拖累，光伏行业竞争加剧致其营收和盈利能力承压 [21] - 稀土磁材行业营收同比增幅大、归母净利大幅转正因供需格局改善，2024年配额增速放缓，下游需求旺盛，2025Q1价格回暖，出口管制长期影响不大 [2][21] 2025Q1新材料行业跑赢沪深300 子行业悉数上涨，粉体材料及3D打印行业领涨 - 2025Q1新材料指数涨幅为5.7%，相对沪深300涨幅为6.9%，跑赢沪深300 [23] - 2025Q1粉体材料及3D打印行业平均涨幅最大达14.6%，华曙高科等领涨，行业涨幅受益于业绩 [26] - 2025Q1稀土磁材涨幅较大为10.7%，横店东磁等贡献大，行业涨幅未反映归母净利增长水平 [26] - 2025Q1超硬新材料行业平均涨幅最小为2.8%，四方达等下跌，行业营收和归母净利表现拖累股价 [26] 行业估值小幅低于历史中值 - 2025Q1剔除PE为负的公司后，新材料行业近5年PE为34.45，处于近5年的43.4%分位，小幅低于近5年历史中值 [28] - 稀土磁材行业历史PE分位最高为69.00%，PE为132.01，催化提纯材料行业最低为19.20%，PE为28.89 [28] 2025Q1新材料价格环比涨多跌少，稀土磁材价格均有较大涨幅 - 新能源汽车用新材料价格环比微涨，镁锭、铝期货价格涨幅分别为1.96%、3.54% [32] - 航空航天材料价格中，电解钴涨幅最大为43.18%，镍期货价格涨幅为3.58%，海绵钛价格不变 [32] - 稀土磁材价格涨幅较大，稀土价格指数和镨钕氧化物、氧化镝、氧化铽价格涨幅分别为11.23%、11.78%、1.20%、15.72% [32] - 超硬材料价格有不同程度下跌，钼精铁和钼铁价格跌幅较大，分别为 - 6.10%、 - 5.16% [32] - 其他小金属新材料大多上涨，锑价涨幅最大为55.78%，铌、五氧化二钒、氧化钪价格涨幅分别为55.78%、3.40%、1.09%，海绵锆价格不变 [32]

报告行业投资评级 - 看好 [3] 报告的核心观点 - 行业已进入底部区间，25H2或看到价格反弹，主产业链价格持续下行，主材亏损，辅材相对稳健，行业减值有压力，资本开支和企业扩张降速，25Q2国内抢装使需求修复、排产上行，但25H2需求预期平淡，未来需求增速下滑亮点有限，硅料库存达峰价格下行空间有限，25H2行业或明显供给收缩助供给出清 [23][25] 产业链业绩情况 - 主产业链业绩压力大，24Q4 - 25Q1收入同比减少31%和26%，归母净利润同比亏损放大，毛利率、净利率环比下降 [7] - 辅产业链经营相对稳健，24Q4 - 25Q1收入同比增长 - 4%和4%，归母净利润同比增长 - 42%和10%，毛利率和净利率相对稳定 [7] 产业链减值情况 - 主产业链因价格下降经营亏损扩大，24Q4减值金额达历史新高 [11] - 辅产业链减值相对正常 [12] 价格与行业增速 - 经营业绩压力源于产业链价格持续下降，25H2价格压力仍明显 [16] - 经营压力下企业资本开支持续下行，已回到22年初水平 [16] 供给收缩预期 - 行业资产负债率高，电池、组件环节分别达84%和70%接近极限，按行业亏损及现金储备状态，25H2或有明显供给收缩 [20]