报告行业投资评级 - 看好 [5] 报告的核心观点 - 2025年2月7日国家金融监督管理总局办公厅发布通知，试点保险公司可开展投资黄金业务试点，拓宽保险资金运用范围至黄金，利于资产多元化配置和增厚组合收益 [1][2][10] - 黄金牛市仍在途，近期全球央行购金、市场波动使避险逻辑强化，中长期“去全球化”等因素凸显黄金货币属性，且“二次通胀”担忧仍存 [3][13] - “低利率”+“资产荒”背景下，险企增配黄金可增厚投资端收益、缓解利差损风险，还能提升投资组合“反脆弱”能力和多元化配置水平 [4][14] 根据相关目录分别进行总结 事件描述 - 2025年2月7日国家金融监督管理总局办公厅发布通知，自发布日起试点保险公司可开展投资黄金业务试点 [1][10] 事件点评 - 试点主体为10家大型保险公司，包括中国人保财险、中国人寿等 [2][11] - 投资范围包括上海黄金交易所主板上市或交易的多种黄金合约及黄金租借业务 [11] - 投资上限为投资黄金账面余额合计不超本公司上季末总资产的1%，按此测算将增加近2000亿元黄金投资资金量 [2][11] - 投资目的为试点保险公司投资黄金现货延期交收合约应以风险管理或资产配置为目的，禁止投机套利 [12] - 基础设施建设包括严格决策审批程序、配备合格岗位人员、建立投资管理制度、完善信息管理系统 [12] - 监督管理包括建立定期和临时报告机制，金融监管总局依法监督 [12] 黄金市场分析 - 近期全球央行持续购金，特朗普关税政策反复、Deepseek引发美股波动，市场避险逻辑强化，黄金价格持续创新高 [3][13] - 中长期“去全球化”推进，全球贸易格局和地缘政治变化加速美元信用体系转型，黄金货币属性凸显；美国经济和通胀有韧性，“二次通胀”担忧仍存，全球不确定性风险抬升、抗通胀需求增加、美联储开启降息周期，黄金牛市仍在途 [3][13] 险企投资分析 - 我国保险公司资产端配置以债券为主，截至2024Q3财产险/人身险债券配置比例分别为37.27%/49.18% [4][14] - 当前长端利率中枢下移，10Y期国债收益率接近1.60%且低利率环境或持续，险企资产端投资收益下行，负债端成本刚性，增配黄金可增厚组合收益、缓解利差损风险 [4][14] - 黄金与股票、债券相关性低，可提升投资组合“反脆弱”能力，结合长周期考核表述，增配黄金利于提升组合多元化配置水平、发挥保险资金“耐心资本”属性 [4][14] 图表分析 - 展示中国黄金储备量、10Y美债收益率走势、COMEX黄金走势、伦敦金现走势等图表 [16][18] - 列出2019 - 2024年各类资产价格表现，COMEX黄金年均涨跌幅为13.50% [22] - 给出10家试点保险公司总资产规模及投资黄金账面余额测算，合计总资产199527.14亿元，投资黄金账面余额上限1995.27亿元 [24] - 呈现2024Q3保险业资金各类资产配置比例，财产险和人身险公司在债券、银行存款等资产配置上有差异 [25]

报告行业投资评级 - 休闲服务行业评级为看好 [3] 报告的核心观点 - 12月社零同比+3.7%，政策推动市场复苏，年末节庆和春节提前释放消费需求，出行市场回暖，免税购物年末促销拉动回暖，2025年自贸港红利助推复苏 [1][2] 根据相关目录分别进行总结 本月行业观点 社零 - 2024年12月社零总额45172亿元，同比+3.7%，全年48.79万亿元，同比+3.5%，限额以上消费品零售额19453亿元，同比+4.0%，城镇/乡村累计消费品零售额分别同比+3.4%/4.3% [1][9] - 线上零售额12月为1.28万亿元，同比+2.7%，1 - 12月线上实物商品零售总额130816亿元，同比+6.5%，占社零总额比重26.8%，冰箱等部分品类线上零售额规模同比增长，“双12”促销活动促进增长 [12] - 线下零售额12月为3.24万亿元，同比+4.1%，连续五个月同比增长，1 - 12月限额以上零售业单位中，便利店/专业店/超市同比增长，百货店/品牌专卖店同比下降 [13] - 12月餐饮收入5549亿元，同比+2.7%，增速较11月回落，商品零售额4.0万亿元，同比+3.9%，元旦和春节临近推动商品零售增长 [19] - 必选品市场总体走强，粮油食品类同比+9.9%，日用品类同比+6.3%，烟酒类同比+10.4%，饮料类/中西药品类同比-8.5%/-0.9% [22] - 可选消费品整体增长，高频可选消费品中服饰鞋帽/化妆品类同比-0.3%/+0.8%，低频可选消费品中金银珠宝类同比-1.0%，体育娱乐用品类同比+16.7%，家用电器和音像器材类同比+39.3%，家具类同比+8.8%，汽车类同比+0.5% [24][25] - 其他消费中，通讯器材类/文化用品类同比+14.0%/9.1%，石油及其制品和建筑及装潢材料类分别同比-2.8%/+0.8% [26] 出行 - 2024年12月旅客周转量较2019年恢复度由上月93%回升至95%，同比+7.1%，公路/铁路/民航/水运出行分别恢复至2019年同期的63%/104%/110%/52%，同比+2.2%/0.0%/+16.7%/-2.7% [30] - 12月中国国航/南方航空/中国东航旅客周转量分别同比+14.1%/10.1%/17.3%，国际航线中国国航/南方航空国际旅客周转量同比+41.9%/32.5%，春运期间交通运输网络需求强劲 [31] 免税 - 12月海南离岛免税购物金额29.17亿元，同比-5.79%，购物人次46.42万人，同比-12.28%，购物件数272.98万件，同比-17.52%，2025年1月1日元旦假期购物金额较去年同期减少 [35] - 2024年海南离岛免税购物受出境旅游回暖、国内经济不稳定等因素影响，12月在年末大促推动下销售回暖，人均消费金额同比+7.4%，2025年自贸港封关运作将推动免税市场发展 [35][36] 行业新闻 - 海南省商务厅2025年将延续优化消费政策，扩大以旧换新产品范围，升级离岛免税产品供给、服务及消费券发放 [42] - 2025年将加力扩围实施消费品以旧换新，扩大服务消费，发展数字、绿色、健康消费 [42] - 2025年1月中国零售业景气指数为51.1%，环比+0.7pct，同比+0.2pct，商品经营类指数等创近一年来新高 [43] - 2025年初美元走强，央行采取发行票据、暂停买入国债、上调跨境融资宏观审慎调节参数等措施稳定市场预期 [44] - 六部门将于1月7日至2月5日举办“2025全国网上年货节”，采用“3 + N”形式 [44] - 2025年央行重点抓好从严治党、实施货币政策等工作 [45] - 2025年商务部将稳外贸稳外资扩消费，开展加大自主开放力度等外资工作 [45]

报告行业投资评级 - 看好机械设备行业 [1] 报告的核心观点 - DeepSeek实现行业领先模型能力且代码开源，模型成本大幅下降，其爆火意味着开源模型领域突破及模型门槛降低，利好AI领域发展 [12][16] - AI领域正从预训练转向基于强化学习的后训练，DeepSeek R1展现出后训练可涌现强大推理思考能力 [17] - DeepSeek低成本模型会刺激更大需求，对算力并非利空，2025年建议投资者除算力外重点关注AI应用，如agent、智能硬件、具身智能等 [18] - 人形机器人产业链有望深度受益于AI行业快速发展，自动化板块中国地区订单回暖，工程机械板块表现稳健 [21][22] 根据相关目录分别进行总结 板块观点 - DeepSeek爆火原因：实现行业领先模型能力且代码开源，模型成本大幅下降，如DeepSeek - R1 API服务输出定价较openAI - o1下降96%，DeepSeek - V3活动优惠期内API服务输出订单仅2元/1M Tokens [12] - DeepSeek关键技术突破：有DeepSeek V3和DeepSeek R1/R1 - zero两个核心模型，V3改进传统专家混合模型，训练成本仅557.6万美元；R1/R1 - zero通过大规模强化学习训练涌现强大推理能力，R1 - zero省略监督微调环节，减少人工干预 [15] - DeepSeek影响：开源方面意味着开源模型领域突破和模型门槛降低；训练范式上AI领域正从预训练转向后训练；算力与应用上，低成本会刺激需求，2025年建议关注AI应用 [16][17][18] - 人形机器人产业链：有望受益于AI发展，自动化板块中国地区订单回暖，工程机械板块表现稳健，特斯拉计划今年生产约10,000台Optimus机器人，宇树科技人形机器人登上春晚提振产业信心 [21][22][24] 行情回顾 |指数代码|指数简称|1月涨跌幅|2025年涨跌幅|相对沪深300指数1月涨跌幅|相对沪深300指数2025年涨跌幅|PE（TTM）|PB（LF）| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |801072.SI|通用设备|3.33%|3.33%|6.33%|6.33%|40.73|2.48| |801074.SI|专用设备|1.63%|1.63%|4.62%|4.62%|30.12|2.35| |801076.SI|轨交设备Ⅱ|-7.83%|-7.83%|-4.84%|-4.84%|20.01|1.33| |801077.SI|工程机械|0.03%|0.03%|3.02%|3.02%|20.17|1.84| |801078.SI|自动化设备|1.37%|1.37%|4.37%|4.37%|45.25|4.02| |000300.SH|沪深300|-2.99%|-2.99%|-|-|12.44|1.34| [26] 数据跟踪 宏观数据 - 2024年1 - 12月中国工业企业利润总额增速 - 3.3%，利润增速排名前五行业为化学纤维制造、铁路等运输设备制造、金属制品等修理、其他制造业、电力热力生产供应业 [44] - 2024年12月中国工业企业产成品存货增速3.3%，应收账款增速8.6% [44] - 12月M1增速 - 1.4%，社融规模2.85万亿元，核心CPI 0.4%，PPI - 2.3%，社会消费品零售总额增速3.7% [45][49][53] - 1月制造业PMI 49.1，1 - 12月设备工器具投资15.7%高位维持 [51][53] - 美国12月失业率4.1%，CPI和PPI均有回升，1月制造业PMI为50.9，10年期美债收益率4.58% [55] 工控自动化 - 2024年12月工业机器人产量7.14万台，同比增长36.7% [58][63] - 2024年12月台达电收入86.35亿元，同比增长22.2%；上银科技收入4.60亿元，同比增长11.79% [63] - 发那科、安川2024财年三季报显示亚太区域自动化板块回暖，发那科中国地区订单增长49.6%，亚太非中国区域订单增长36%；安川中国地区订单增长1%，日本增长13% [63] 叉车 - 2024年12月叉车销量11.13万台，同比 + 11.7%；出口4.40万台，同比 + 14.87%；内销6.73万台，同比 + 9.7% [66] - 12月叉车（8427类目）出口金额7.80亿美金，同比 + 24.83% [66] 工程机械 - 2024年12月工程机械出口金额50.47亿美元，同比 + 26.3% [75] - 2024年12月挖机销量1.94万台，同比 + 16.0%；其中国内销量0.93万台，同比 + 22.1%；海外销量1.01万台，同比 + 10.8% [75] - 2024年12月装载机销量同比 + 1.04%，压路机销量同比 + 17.1%，起重机销量同比 + 5.33% [75] 矿山机械 - 2024年矿山机械出口51.92亿美元，同比增长25.58%；12月单月出口5.69亿美元，同比增长25.1% [81] - Parker Bay露天矿山设备指数2024年第三季度为96，连续2个季度下滑 [81] - 小松24财年三季度矿山板块收入同比 + 4%，环比 - 9%；卡特彼勒矿山板块24年四季度同比 - 9%；安百拓订单同比增长12%，数字化相关业务增长30% [81] 其他数据 - 2024年12月金属切削机床产量同比 + 35.0%；12月空调产量同比12.9% [91] - 2024年12月燃料电池汽车销量268辆，同比 - 82% [91] - 2024年12月新造船价格指数1126，环比 - 0.3%，同比 + 5.2% [91] - 2025年1月能源价格平稳，截至2025.1.31，LNG到岸价格14.85美元/百万英热单位，秦皇岛动力煤价格753元/吨，布伦特原油价格76.76美元/桶 [91] 新闻&公告 工控自动化&机器人 - Figure与OpenAI终止合作，创始人称未来4年要交付10万台人形机器人 [100] - “星际之门”项目计划未来四年内投资5000亿美元为OpenAI建设人工智能基础设施 [100] - 宇树科技推出G1人形机器人首个应用方案Unitree G1 - Comp [100] - 富士康与优必选将就人形机器人在智能制造领域应用建立战略合作关系 [100] - 大象机器人发布首款三指灵巧手myGripper H100 [101] - 特斯拉称Optimus人形机器人训练需求至少是汽车的10倍，长远有潜力实现10万亿美元收入，计划今年生产约10,000台，目标每年提高产量一个数量级，稳定生产超100万台时成本低于2万美元 [103] 工程机械&矿山设备 - 中联重科获现场签约订单达6亿元 [104] - 2024年12月中国工程机械进出口贸易额为52.63亿美元，同比增长25.3%，进口额2.16亿美元，同比增长5.52%；出口额50.47亿美元，同比增长26.3% [104] - 联合租赁公司将以48亿美元收购H&E设备服务公司，收购后在北美市场份额将从15%左右增至16.5% - 17%左右 [104] - 欧盟对原产于中国的移动式升降作业平台作出反倾销终裁，特雷克斯、星邦智能、浙江鼎力、JLG征收的反倾销税比例有不同调整 [104][105]

报告行业投资评级 - 电气设备行业评级为看好 [4] 报告的核心观点 - 固态电池是锂电池理论上高能量密度与高安全性能的最佳体系，固态电解质离子电导率已突破，初步具备产业化理论基础 [2] - 全固态电池存在界面和成本问题，界面问题影响性能和量产制造，成本方面固态电解质价格高昂，远期全固态电芯成本有望达 0.69 元/Wh [2][30] - 半固态本质属液态锂离子电池体系，短期在安全、性能、成本上优势不明显，产业逻辑待验证 [2] - 半固态进入量产但装车不及预期，全固态部分进入 A 样阶段，预计 2030 年后量产，产业突破将带来电池材料体系变化并带动上游原材料需求 [3] 根据相关目录分别进行总结 固态电池的产业逻辑 - 发展历程：1958 年锂金属引入电池材料，早期以锂金属电池为研究对象，1989 年因锂枝晶问题发展停滞，后产业路径分化为液态锂离子电池和固态锂电池路线，液态锂电池率先爆发，固态锂电池历经 30 年实现固态电解质突破，初步具备产业化逻辑 [12][13] - 液态电池困境：当前液态锂离子电池接近能量密度瓶颈，电解液和隔膜存在热安全短板，加剧高能量密度安全矛盾，且电解液对锂枝晶低抑制能力限制负极向锂金属方向迭代 [16][17] - 固态电池发展机会：固态电池理论上可抑制、缓和热失控，提升本征安全性，固态电解质抵御锂枝晶能力更强，具备向锂金属负极迭代潜力，是锂电池理论上高能量密度和高安全性能的理想体系，关键完善后有望爆发 [19][20][22] 全固态电池——仍面临界面 + 成本问题 - 全固态技术路径：采用固态电解质替代电解液和隔膜，主要分聚合物、氧化物、硫化物三大路线，聚合物和氧化物路线率先应用，硫化物电解质兼具高离子电导率和材料柔性，长期潜力大 [24] - 全固态电池卡点一：界面问题：正负极与电解质界面变为“固 - 固”硬接触，影响电池性能，导致界面电阻高、应力问题和副反应问题，也为量产制造带来挑战 [25] - 全固态电池卡点二：成本问题：关键材料固态电解质当前成本较高，聚合物电解质成本与电解液持平，氧化物和硫化物电解质需降本，制造工艺不成熟、良率待改善带来额外成本，远期全固态成本预期为 0.69 元/Wh [28][30] 半固态电池——本质仍是液态锂离子电池体系 - 半固态电池技术路径：主要变化在电解液，是全固态技术成熟前的折中尝试，目前主要方案包括极片固态化、隔膜涂覆、原位聚合 [35][37] - 半固态 VS 液态：性能和成本对比，半固态短期未占优：液态电池热蔓延控制技术进步明显，安全性仍有提升预期，半固态电池安全优势待验证，且半固态用更高成本、牺牲部分倍率性能换取一定安全性提升 [38][44] - 全固态 VS 半固态 VS 液态：性能和成本对比：全固态电池远期性能潜力大，适合对安全性和能量密度需求大的领域，是锂电池长期发展方向之一 [46] 固态电池产业进程 - 固态电池企业技术路线：赛道玩家众多，技术路线选择不同，中国、美国企业优先布局半固态再过渡至全固态，日韩企业直接研发全固态，半固态多选用氧化物和聚合物或两者复合路线，全固态多采用硫化物路线，正极主流选三元材料，负极中短期用硅基负极，长期转向锂金属负极 [49][51] - 固态电池研发现状：从产品研发流程角度：电池新产品开发经历多个阶段，研发需考虑多方面因素，商业化早期需预留较长开发时间，半固态进入量产阶段，全固态处于 A 样阶段 [54][60] - 固态电池产业规划：半固态装车不及预期，全固态预计 2030 年后量产：产能总规划超 565.7GWh，已建成约 28.3GWh，半固态率先装车量产但进展不及预期，全固态量产预计延迟至 2030 年后 [64] 固态电池对产业链的影响分析 - 固态电池对电池材料体系的影响：正极材料向高电压、高压实升级，中短期高镍三元是主要增量；负极材料向高克容量升级，中短期硅碳负极为主要增量，长期转向锂金属负极；固态电解质带来从 0 - 1 的增量；隔膜短期有部分增量，远期将取消使用；电解液用量减少；辅材中粘结剂、碳纳米管导电剂、LiTFSI/LiFSI 添加剂有所变化 [66][67][71] - 固态电池对上游资源的影响：固态电池出货量有望带动上游原材料需求，电解质层面有望对锆、镧、钛等金属形成影响，不同电池量下对固态电解质原材料消耗量不同 [74]

高端制造产业跟踪（1月）： DeepSeek爆火预示着投资方向的何种变化？ 五矿证券研究所 高端制造行业 分析师：祁岩 登记编码：S0950523090001 邮箱： qiyan1@wkzq.com.cn 电话：010-56307033 联系人：周越 邮箱： zhouyue@wkzq.com.cn 证券研究报告 | 行业周报 2025/02/07 | 机械设备行业 | | | --- | --- | | 投资评级 | 看好 | 联系人：张雪 邮箱： zhangxue1@wkzq.com.cn Contents 目录 板块观点 01 02 数据跟踪 03 04 行情回顾 新闻&公告 板块观点 1. 板块观点 DeepSeek系列为什么爆火？ 图表1：DeepSeek-R1性能比肩OpenAI o1 图表2：DeepSeek-R1的价格远低于OpenAI o1 资料来源：DeepSeek，五矿证券研究所 珍惜有限 创造无限 资料来源：DeepSeek，五矿证券研究所 4 4 • DeepSeek实现行业领先模型能力，并且对代码开源。在AIME2024、Codeforces、GPQA Diamond、Math-50 ...

证券研究报告 | 行业周报 政策加码驱动消费回升，春节效应加速需求释放 报告要点 12 月社零同比+3.7%，政策加码推动市场复苏。（1）12 月社零总额为 45172 亿元，同比+3.7%，其中商品零售额为 39623 亿元，同比增速+3.9%。全年 社零总额达到 48.79 万亿元，同比+3.5%。尽管受到季节性因素影响，消费仍 维持增长态势，尤其在年末节庆和春节即将到来时，消费需求得到提前释放。 （2）线上和线下零售均呈现稳步增长趋势。具体来看，12 月线上零售额为 1.28 万亿元，同比+2.7%；12 月线下零售额为 3.24 万亿元，同比+4.1% ，显 示出"两新"政策叠加消费券支持下国内消费需求正在逐步回升，市场复苏 迹象明显。（3）消费品以旧换新政策持续显效，通讯器材类/家用电器类分别 同比+14.0%/39.3%，冰雪运动季支持体育娱乐用品类同比+16.7%。（4）各 部门存量政策落实，增量政策出台，推动房地产市场止跌回稳，对地产后周 期消费改善带来支撑，带动家具类/建筑装潢类消费同比+8.8%/0.8%。 出行市场整体回暖，免税购物平稳回升。（1）12 月旅客周转量较 2019 年恢 复 ...

城市快速渗透 2025以旧换新落地，将带动纯电车在低线 汽车行业 投资评级 看好 五矿证券研究所 新能源行业 分析师：张娜威 联系电话：18551983137 登记编码： S0950524070001 邮箱： zhangnawei@wkzq.com.cn 联系人：顾思捷 联系电话：18862755264 邮箱：gusj@wkzq.com.cn 证券研究报告|行业点评 2025/02/06 报告摘要 以旧换新政策包括报废更新和置换更新，报废更新指将车辆报废回收后购入新车，由国家制定补贴细则；置换更新是指将旧车转让 并购入新车，由各省制定细则，报废更新和置换更新不可同时享受。2025年以旧换新政策对报废更新和置换更新均做出调整。 报废更新：将国排放四标准纳入补贴范围，注册登记时间较上一年向后推迟，新增可享受报废更新的车辆合计约1296.4万辆，与 2024年体量相当。 置换更新：统一补贴标准上限，购入新能源车最高不超过1.5万元，购入燃油车最高不超过1.3万元，具体细则仍由各省制定实施。 2024年在以旧换新中换购新能源车比例超过60%，纯电动车增速回升、插混增速回落，低价纯电动车在低线城市大规模渗透，渗 透率提 ...

证券研究报告 | 行业点评 公募基金被动投资迎来发展机遇期 事件描述 2025 年 1 月 26 日，证监会印发《促进资本市场指数化投资高质量发展行动方案》 （下文简称《方案》）。 事件点评 新投资范式、居民财富迁移、政策红利共振，指数基金迎来蓬勃发展时期。近年来， A股市场震荡走弱，核心资产抱团行情逐渐瓦解，市场更加关注组合"反脆弱"能力； 伴随着长端利率持续下行、居民财富迁移，A股市场面临投资范式的重构。政策端看， 监管层大力支持指数化投资的发展，政策体系不断完善。经济和资本市场高质量发展 要求下，指数化投资已成为服务国家战略和实体经济的重要抓手，也是居民财富管理 的重要工具。2024 年，全市场 ETF 总规模达到 3.73 万亿元，同比增长 81%，ETF 有望成为助力提升公募基金 A股持仓的重要工具。 指数化投资高质量发展蓝图落地，推动公募基金行业主被动投资协调发展、助力中长 期资金入市。健全投资和融资相协调的资本市场功能是资本市场高质量发展的关键任 务，只有壮大理性成熟的中长期投资力量、增强资本市场内在稳定性、提升投资者获 得感，才能在投资端源源不断地引入活水，更好的将居民财富引入国家战略支持的领 ...

报告行业投资评级 - 休闲服务行业评级为看好 [7] 报告的核心观点 - 2024年“两新”政策与消费券双管齐下使消费稳定增长 2025年补贴政策持续优化消费热度将稳步高涨驱动国内经济健康发展 [2][5][6] 根据相关目录分别进行总结 回顾2024年：“两新”政策+消费券双管齐下，消费稳定增长 - 2024年社会消费品零售总额487895亿元 同比增长3.48% 203 - 2024年两年平均5.35% 消费热潮出现在五月及十月 9 - 12月平均增速达3.68% [12] - “两新”政策补贴使全年零售增速出现较大结构性趋势 9月以来补贴领域快速上涨 2024年限额以上家用电器消费总额10307亿元 累计同比+12.3% 通讯器材消费总额7902亿元 累计同比+9.9% “双十一”购物节累计消费总额14418亿元 同比+26.6% 汽车销售额9200多亿元 [15][16] - 多地发放消费券刺激居民形成长效消费粘性 2024年限额以上粮油及食品消费累计额21737亿元 累计同比+9.9% 体育及娱乐消费总额1415亿元 累计同比+11.1% [17][18] - 房价止跌回稳带动购房相关消费增长 2024年限额以上家居类消费总额1691亿元 累计同比+3.6% 但总需求依然偏弱 政策补贴拉动消费增长仍有上升空间 [19] 展望2025年：补贴政策持续优化，消费热度稳步高涨 - 中央经济工作会议将提振消费列为2025年经济工作首要任务 2025年将增加“两新”资金规模 扩大享受以旧换新补贴的家电产品门类 商务部将继续着力稳外贸稳外资扩消费 [5][21] - 随着政策支持力度加大、就业形势好转和居民收入增长 2025年消费市场增长态势有望巩固 更多刺激内需释放的政策将出台 消费热度持续高涨驱动国内经济健康发展 [22]

报告行业投资评级 - 休闲服务行业评级为看好 [4] 报告的核心观点 - 消费变迁受经济基础、人口环境与消费逻辑影响，不同国家消费社会不可完全对标，可借鉴日本经验洞察中国消费趋势 [2] - 中国部分消费领域迈入日本第四消费时代，大部分处于第三消费时代并加速向第四消费时代转变，应关注代际变迁引发的消费倾向变化 [3] - 中国代际人群发展有老龄化进程加速且出生率持续下滑、单身群体占比稳步提升、下沉市场规模不断扩张三个核心趋势，对应关注下沉市场消费、养老与大健康产业、单身经济 [3] 根据相关目录分别进行总结 中国消费人群代际研究：单身经济&老龄化&下沉市场 价值观&消费观&消费力 - 消费受经济要素、人口环境与消费逻辑影响，经济基础决定消费力，人口环境决定价值观和消费观，消费逻辑与前两者共同作用于消费走向 [9][10] - 消费个体价值观受国家发展阶段、家庭环境、文化引导影响大，通常在18 - 22岁左右定型且具稳定性 [2][10] - 中日有相近消费环境，可对比中日消费人群演变与特征预测中国消费走向 [10] 以古为鉴，可知兴替——借鉴日本历史 - 日本经历四个消费时代，分别是城市化消费（1912 - 1944）、规模化消费（1945 - 1974）、消费升级&品质化消费（1975 - 1995）、消费追求性价比&注重精神需求（1996 - ） [11][12] 为什么要分析日本？——人背后的消费变化，需要和宏观环境相结合 - 整理日本四个消费时代及各代际人群生活环境、消费观等，寻找消费观念变化趋势相似点以预测未来消费发展方向 [14] - 日本四个消费时代特点分别为：第一消费时代崇尚时尚文化、追求物质享受；第二消费时代以家庭为单位大规模消费；第三消费时代进入个性化消费时代；第四消费时代追求简朴生活、注重精神富足 [15] - 中国与日本第一消费时代消费观念变化相似，中国现处于第三消费时代并逐渐向第四消费时代过渡，消费时代划分在于消费人群分层 [17][18][19] 代际人群变化背后的三大消费趋势 - 宏观经济周期影响不同代际人群消费能力与观念，总结出老龄化加剧&出生率下降、单身率提升、下沉市场扩张三个趋势 [22] - 老龄化加剧及出生率持续下降：中国2022年人口进入负增长时代，提前于日本；中日经历相似婴儿潮，中国老龄化超越日本90年代，属于“未富先老” [25][27][31] - 城市消费拥抱单身经济：日本单身家庭随消费社会发展快速增长，中国单身户率较低，原因包括家庭观念、住房政策、社会保障体系、人口政策、教育水平等差异 [32][34][40] - 关注下沉市场消费增长：日本消费社会发展中人口增长与城镇化率变化有规律，中国城镇化发展稍慢于日本90年代，仍有提升空间 [34][35] 1990年日本股市表现 - 1990年日本经济泡沫破裂后股市震荡下跌，东京证交所指数和日经225指数均下跌近40%，消费板块各行业跌幅30% - 40%，零售贸易跌幅突破40% [42] - 1999年日本股市回升，东京证交所指数和日经225指数分别回调近60%和近40%，消费板块和科技板块表现突出，服务业和批发贸易涨幅可观 [42] - 1999年股市回升部分归功于1996年11月启动的“日本版大爆炸式”金融体制改革 [42] 基本结论 - 借鉴日本第三、四消费时代历史，前瞻中国未来消费走向，布局相关产业，关注代际变迁导致的消费倾向变化 [46] - 关注下沉市场消费升级趋势、养老与大健康消费、单身经济 [48]