报告公司投资评级 - 首次覆盖，给予“持有”评级 [1][49] 报告的核心观点 - 2024年公司营收和归母净利润同比分别增长21.7%、41.7%，25Q1营收和净利润同比分别增长30.4%、148.3%，随着海外工厂产能释放和产品矩阵丰富，业绩有望持续提升 [17] - 预计2025 - 2027年充气床垫和户外箱包销量将保持不同程度增长，基于此预测公司各业务收入成本，可比公司2025年PE平均估值为18.99倍，考虑公司产品研发壁垒、供应链及客户优势，给予“持有”评级 [47][49] 相关目录总结 聚焦户外用品领域，大客户壁垒高筑 - 公司成立于2000年，专注户外用品20余载，掌握多项关键工艺技术，形成垂直一体化产业链，与众多全球知名公司建立长期合作关系 [7] - 公司发展历经三阶段，从旅游用品转外销到聚焦户外用品，再到建立优质客户壁垒，最后境外子公司成立、A股上市开启新征程 [9][10] - 实控人为夏永辉和陈甜敏夫妇，股权较集中，员工通过瑞聚投资持股，2024年发布限制性股票激励计划，彰显业绩信心 [12] - 2024年全球户外装备行业约262.9亿美元，预计2029年达349亿美元，水上运动用品和全球保温箱市场也呈增长态势 [16] - 2024年公司收入同比增21.7%至10亿元，25Q1营收3.6亿元，同比增30.4%；2024年归母净利润同比增41.7%至1.9亿元，2025Q1净利润9601.2万元，同比增148.3% [17] - 2024年境外/境内业务收入分别为8亿/1.9亿元，同比增23.1%/13.1%，外销占比79.8%，主要客户为行业知名企业，前五大客户营收占比48.4% [18] - 2024年充气床垫/户外箱包/头枕坐垫/其他主营营收分别为5.9/2/0.7/1.3亿元，同比增13.9%/30.9%/15.7%/48%，公司将保温箱、水上用品作为重点品类 [27] - 海外子公司产能释放，2025Q1毛利率/净利率分别为38.8%、26.9%，较2024Q1提升0.5pp、12.8pp，公司有望复制供应链能力，其他品类盈利能力待提升 [30][37] - 2024年总费用率为11.8%，同比降0.9pp，25Q1总费用率为8%，同比降4pp，费用管控能力增强 [38] 盈利预测与估值 - 假设2025 - 2027年充气床垫销量增速分别为15%、13%、8%，户外箱包销量增速分别为80%、80%、30% [47] - 预测2025 - 2027年公司营业收入分别为13.8亿、20.09亿、24.4亿元，同比增37.68%、45.59%、21.43%，毛利率分别为32.7%、31.1%、31.0% [48] - 选取牧高笛、共创草坪为可比公司，2025年PE平均估值为18.99倍，考虑公司优势，给予“持有”评级 [49]

报告行业投资评级 - 增持（维持）[5] 报告的核心观点 - 服装家纺优先关注基本面稳健、质地优秀的品牌公司，2025年运动鞋服板块相关品牌公司增长韧性强；服饰制造关税事件短期影响订单及利润，长期利好竞争格局优化；黄金珠宝中长期标的公司提升产品与渠道力，有明确产品差异性和强品牌力的公司有望跑赢行业 [4][26][27] 根据相关目录分别进行总结 本周专题 - Puma2025Q1业绩整体符合预期，货币中性基础上营收同比增0.1%至20.76亿欧元，毛利率降0.6pcts至47%，经营利润降63.7%至0.6亿欧元，净利润降99.5%至50万欧元，库存同比增16.3%至20.8亿欧元，预计2025年营收同比低到中单位数增长 [1][15] - 分地区看，2025Q1EMEA地区营收同比增5.1%至8.9亿欧元，美洲地区降2.7%至7.5亿欧元，亚太地区降4.7%至4.3亿欧元；分业务模式看，批发业务营收同比降3.6%至15.3亿欧元，DTC业务营收同比增12%至5.5亿欧元 [2][3][20][22] 本周观点 - 服装家纺推荐安踏体育、滔搏、海澜之家、稳健医疗、波司登、罗莱生活等公司 [4][26][28] - 服饰制造推荐申洲国际、华利集团、伟星股份、浙江自然等公司 [27] - 黄金珠宝关注周大福、潮宏基 [27] 本周行情 - 沪深300指数+2%，纺织制造板块+4.72%，品牌服饰板块+2.4%；A股周涨跌幅前三为ST起步(+19.4%)、开润股份(+13.6%)、莱绅通灵(+11.33%)，后三为华孚时尚(-12.9%)、海澜之家(-4.94%)、潮宏基(-1.31%)；H股周涨跌幅前三为特步国际(+7.15%)、超盈国际控股(+6.56%)、裕元集团(+6.33%)，后三为中国利郎(-0.83%)、互太纺织(-0.82%)、维珍妮(0%) [33] 近期报告 - 服饰品牌2024年利润承压，2025Q1降幅收窄，全年业绩有望在低基数上修复 [38][41] - 服饰制造过去收入平稳增长、业绩卓越，当下关税冲击或加速格局优化，龙头公司持续受益 [39][41] - 黄金珠宝板块公司业绩分化，有拓店逻辑或产品差异化强的公司表现优，中长期关注产品设计和品牌力 [40][41] 重点公司近期公告 - 地素时尚2025年4月累计回购公司股份661,200股，占总股本0.1387%，截至4月30日累计回购5,346,280股，占总股本1.1214% [44] 本周行业要闻 - HOKA ONE ONE®全球首家品牌体验中心启幕；斯凯奇将以94亿美元出售给巴西投资公司3G Capital并退市；2025年中国运动装备市场规模预计达6021亿元，同比增长14.2% [45] 本周原材料走势 - 截至2025/05/06末国棉237价格同比-21%至22500元/吨，截至2025/05/09末长绒棉328价格同比-15%至14122元/吨，内棉价格高于外棉622元/吨 [46]

报告行业投资评级 - 行业投资评级为增持（维持） [5] 报告的核心观点 - 服装家纺优先关注基本面稳健、质地优秀的品牌公司，期待2025年业绩修复、估值提升，运动鞋服板块增长韧性强 [4] - 服饰制造关税事件短期影响订单及利润，长期利好竞争格局优化，龙头公司或享受份额提升 [8] - 黄金珠宝中长期标的公司提升产品与渠道力增强竞争力，预计居民珠宝消费需求触底反弹，有产品差异性和强品牌力的公司有望跑赢行业 [8] 各部分总结 本周专题 - Puma2025Q1业绩整体符合预期，货币中性基础上营收同比增长0.1%至20.76亿欧元，毛利率略降，经营利润、净利润大幅下降，库存同比增长16.3%至20.8亿欧元，预计2025年营收同比增长低到中单位数 [1][15] - 分地区看，EMEA地区营收同比增长5.1%，美洲地区下降2.7%，亚太地区下降4.7%，大中华区营收下降17.7%；公司跟进美国关税政策，优化采购并重新分配中国生产产品 [2][20] - 分业务模式看，2025Q1批发业务营收同比下降3.6%，DTC业务营收同比增长12%，电商和自营零售店业务均增长，DTC业务营收占比同比提升2.8pcts [3][22] 本周观点 - 服装家纺推荐安踏体育、滔搏、海澜之家、稳健医疗、波司登等标的，运动鞋服板块受益政策和居民运动参与度提升，增长韧性强 [4][26] - 服饰制造推荐申洲国际、华利集团、伟星股份、浙江自然等标的，关税事件长期利好格局优化 [8][27] - 黄金珠宝关注周大福、潮宏基，预计居民珠宝消费需求触底反弹，产品差异和品牌力强的公司有望跑赢行业 [8][27] 本周行情 - 沪深300指数+2%，纺织制造板块+4.72%，品牌服饰板块+2.4%；A股周涨跌幅前三为ST起步、开润股份、莱绅通灵，后三为华孚时尚、海澜之家、潮宏基；H股周涨跌幅前三为特步国际、超盈国际控股、裕元集团，后三为中国利郎、互太纺织、维珍妮 [33] 近期报告 - 服饰品牌2024年利润承压，2025Q1降幅收窄，盈利能力受负向经营杠杆影响，营运表现存货增加、毛利率稳中有升，现金流与分红匹配业绩且分红比例高 [38] - 服饰制造过去收入和业绩表现好，当下关税冲击或加速格局优化，核心制造商订单及出货正常，龙头公司持续受益 [39] - 黄金珠宝板块公司业绩分化，有拓店逻辑或产品差异化强的品牌公司表现优，消费者或更关注产品设计和品牌力 [40] 重点公司近期公告 - 地素时尚2025年4月累计回购公司股份661,200股，占总股本0.1387%，截至4月30日累计回购5,346,280股，占总股本1.1214% [44] 本周行业要闻 - HOKA ONE ONE®全球首家品牌体验中心启幕 [45] - 斯凯奇以94亿美元出售给巴西投资公司3G Capital并退市 [45] - 2025年全国运动装备市场规模预计达6021亿元，同比增长14.2% [45] 本周原材料走势 - 截至2025/05/06末国棉237价格同比-21%至22500元/吨，截至2025/05/09末长绒棉328价格同比-15%至14122元/吨，内棉价格高于外棉622元/吨 [46]

报告公司投资评级 - 维持“买入 - B”评级 [4][10] 报告的核心观点 - 2024 年公司营收及业绩快速增长，2025Q1 增长进一步提速，受益于海外子公司产能释放、自动化生产升级及信息化平台建设，新品类保温箱明显放量且盈利能力提升 [5][10] - 预计公司 2025 - 2027 年每股收益分别为 1.91、2.47 和 3.13 元，4 月 30 日收盘价对应 2025 - 2027 年 PE 为 13.6、10.5、8.3 倍 [10] 市场数据 - 2025 年 5 月 9 日收盘价 28.66 元，年内最高/最低 34.88/13.18 元，流通 A 股/总股本 1.40/1.42 亿股，流通 A 股市值 40.22 亿元，总市值 40.57 亿元 [2][6] 基础数据 - 基本每股收益 0.68 元，摊薄每股收益 0.68 元，每股净资产 15.11 元，净资产收益率 4.51% [3] 财务数据 营收与利润 - 2024 年实现营业收入 10.02 亿元，同比增长 21.75%，归母净利润 1.85 亿元，同比增长 41.67%，扣非归母净利润 1.71 亿元，同比增长 25.04%；2025Q1 实现营业收入 3.57 亿元，同比增长 30.40%，归母净利润 0.96 亿元，同比增长 148.29%，扣非归母净利润 0.86 亿元，同比增长 53.80% [4] - 预计 2025 - 2027 年营业收入分别为 13.78 亿、18.03 亿、23.11 亿元，同比增长 37.5%、30.8%、28.2%；净利润分别为 2.70 亿、3.50 亿、4.43 亿元，同比增长 45.8%、29.7%、26.5% [12] 分产品与区域营收 - 2024 年气床、箱包、枕头坐垫、其他产品营收分别为 5.86、2.04、0.70、1.34 亿元，同比增长 13.87%、30.85%、15.70%、48.00%；国外、国内分别实现营收 8.00、1.94 亿元，同比增长 23.07%、13.08% [6] 毛利率与费用率 - 2024 年毛利率同比下滑 0.12pct 至 33.72%，2025Q1 毛利率同比提升 0.46pct 至 38.83% [7] - 2024 年期间费用率合计下滑 0.95pct 至 11.79%，主因研发费用率同比下滑 0.69pct 至 3.64%；2025Q1 期间费用率合计下滑 4.04pct 至 7.98%，主因管理费用率下滑 2.64pct 至 4.82%、销售费用率下滑 0.90pct 至 1.40% [7] 归母净利润率 - 2024 年归母净利润率为 18.47%，同比提升 2.60pct，2025Q1 归母净利润率为 26.92%，同比提升 12.78pct [7] 存货与现金流 - 截至 2024 年末，存货 2.90 亿元，同比增长 34.39%，存货周转天数 137 天，同比减少 20 天 [7] - 2024 年经营活动现金流净额为 1.57 亿元，同比下降 34.59%；2025Q1 经营活动现金流净额为 0.13 亿元，同比下降 62.30% [7] 财务报表预测和估值数据 资产负债表 - 预计 2025 - 2027 年流动资产分别为 16.81 亿、19.84 亿、23.84 亿元，非流动资产分别为 11.34 亿、13.38 亿、15.86 亿元，资产总计分别为 28.15 亿、33.22 亿、39.70 亿元 [13] 利润表 - 预计 2025 - 2027 年营业利润分别为 3.06 亿、4.03 亿、5.13 亿元，利润总额分别为 3.09 亿、4.02 亿、5.12 亿元，归属母公司净利润分别为 2.70 亿、3.50 亿、4.43 亿元 [13] 现金流量表 - 预计 2025 - 2027 年经营活动现金流分别为 1.15 亿、3.86 亿、2.82 亿元，投资活动现金流分别为 - 1.21 亿、- 2.89 亿、- 3.27 亿元，筹资活动现金流分别为 0.16 亿、- 0.01 亿、- 0.03 亿元 [13] 主要财务比率 - 预计 2025 - 2027 年营业收入增长率分别为 37.5%、30.8%、28.2%，归属于母公司净利润增长率分别为 45.8%、29.7%、26.5%，毛利率分别为 34.4%、34.7%、35.1%，净利率分别为 19.6%、19.4%、19.2% [12][13]

报告公司投资评级 - 维持“买入 - B”评级 [4][11] 报告的核心观点 - 2024 年受益于海外子公司产能释放、自动化生产升级及信息化平台建设，公司营收及业绩快速增长，新品类保温箱明显放量且盈利能力提升，预计 2025 - 2027 年每股收益分别为 1.91、2.47 和 3.13 元，4 月 30 日收盘价对应 2025 - 2027 年 PE 为 13.6、10.5、8.3 倍 [11] 市场数据 - 2025 年 5 月 9 日收盘价 28.66 元，年内最高/最低 34.88/13.18 元，A股/总股本 1.40/1.42 亿股，A 股市值 40.22 亿元，总市值 40.57 亿元 [2] 基础数据 - 基本每股收益 0.68 元，摊薄每股收益 0.68 元，每股净资产 15.11 元，净资产收益率 4.51% [3] 事件描述 - 公司披露 2024 年年报及 2025 年 1 季报，2024 年实现营业收入 10.02 亿元，同比增长 21.75%，归母净利润 1.85 亿元，同比增长 41.67%，扣非归母净利润 1.71 亿元，同比增长 25.04%；2025Q1 实现营业收入 3.57 亿元，同比增长 30.40%，归母净利润 0.96 亿元，同比增长 148.29%，扣非归母净利润 0.86 亿元，同比增长 53.80% [4] 事件点评 - 2024 年营收及业绩快速增长，2025Q1 增长进一步提速，2024 年营收 10.02 亿元，同比增长 21.75%，2024Q4 营收 2.12 亿元，同比增长 39.44%，2025Q1 营收 3.57 亿元，同比增长 30.40%；2024 年归母净利润 1.85 亿元，同比增长 41.67%，2024Q4 归母净利润 0.22 亿元，同比增长 849.63%，2025Q1 归母净利润 0.96 亿元，同比增长 148.29% [6] - 箱包产品收入快速增长、盈利能力显著提升，2024 年气床、箱包、枕头坐垫、其他产品营收分别为 5.86、2.04、0.70、1.34 亿元，同比增长 13.87%、30.85%、15.70%、48.00%；国外、国内分别实现营收 8.00、1.94 亿元，同比增长 23.07%、13.08%；2024 年气床、箱包、枕头坐垫、其他产品毛利率分别为 44.66%、21.51%、21.47%、10.21%，同比提升 0.70pct、7.07pct、 - 5.21pct、 - 3.76pct [7] - 2025Q1 费用管控成效显著、归母净利率显著提升，2024 年毛利率同比下滑 0.12pct 至 33.72%，2025Q1 毛利率同比提升 0.46pct 至 38.83%；2024 年期间费用率合计下滑 0.95pct 至 11.79%，主因研发费用率同比下滑 0.69pct 至 3.64%，2025Q1 期间费用率合计下滑 4.04pct 至 7.98%，主因管理费用率下滑 2.64pct 至 4.82%、销售费用率下滑 0.90pct 至 1.40%；2024 年归母净利润率为 18.47%，同比提升 2.60pct，2025Q1 归母净利润率为 26.92%，同比提升 12.78pct；截至 2024 年末，存货 2.90 亿元，同比增长 34.39%，存货周转天数 137 天，同比减少 20 天；2024 年经营活动现金流净额为 1.57 亿元，同比下降 34.59%，2025Q1 经营活动现金流净额为 0.13 亿元，同比下降 62.30% [8] 财务数据与估值 |会计年度|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|823|1,002|1,378|1,803|2,311| |YoY(%)|-13.0|21.7|37.5|30.8|28.2| |净利润(百万元)|131|185|270|350|443| |YoY(%)|-38.6|41.7|45.8|29.7|26.5| |毛利率(%)|33.8|33.7|34.4|34.7|35.1| |EPS(摊薄/元)|0.92|1.31|1.91|2.47|3.13| |ROE(%)|6.8|9.3|11.6|13.2|14.5| |P/E(倍)|28.1|19.8|13.6|10.5|8.3| |P/B(倍)|2.0|1.8|1.6|1.4|1.2| |净利率(%)|15.9|18.5|19.6|19.4|19.2|[13] 财务报表预测和估值数据汇总 资产负债表(百万元) |会计年度|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |流动资产|1315|1408|1681|1984|2384| |现金|342|181|357|447|589| |应收票据及应收账款|139|194|237|349|398| |预付账款|11|8|14|20|21| |存货|215|290|457|504|696| |其他流动资产|607|735|617|664|681| |非流动资产|841|942|1134|1338|1586| |长期投资|0|0|0|0|0| |固定资产|468|678|833|1009|1227| |无形资产|174|187|197|208|223| |其他非流动资产|200|77|104|120|136| |资产总计|2156|2350|2815|3322|3970| |流动负债|234|295|481|651|867| |短期借款|0|0|166|159|350| |应付票据及应付账款|167|226|227|403|408| |其他流动负债|67|70|88|89|110| |非流动负债|41|15|26|27|23| |长期借款|0|0|0|0|0| |其他非流动负债|41|15|26|27|23| |负债合计|275|310|507|678|890| |少数股东权益|13|6|4|4|7| |股本|142|142|142|142|142| |资本公积|911|908|908|908|908| |留存收益|842|1014|1264|1595|2021| |归属母公司股东权益|1867|2034|2304|2639|3073| |负债和股东权益|2156|2350|2815|3322|3970|[14] 利润表(百万元) |会计年度|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入|823|1002|1378|1803|2311| |营业成本|545|664|904|1178|1501| |营业税金及附加|9|9|14|18|22| |营业费用|20|24|32|41|53| |管理费用|59|71|79|103|132| |研发费用|36|36|50|66|84| |财务费用|-9|-13|-8|-13|-11| |资产减值损失|-16|-15|-16|-25|-37| |公允价值变动收益|-12|-1|-1|-1|-1| |投资净收益|7|25|13|15|18| |营业利润|148|222|306|403|513| |营业外收入|2|0|5|2|3| |营业外支出|2|3|2|3|3| |利润总额|148|219|309|402|512| |所得税|20|30|40|52|67| |税后利润|128|190|268|350|446| |少数股东损益|-2|5|-1|-0|3| |归属母公司净利润|131|185|270|350|443| |EBITDA|178|261|358|466|594|[14] 现金流量表(百万元) |会计年度|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |经营活动现金流|240|157|115|386|282| |净利润|128|190|268|350|446| |折旧摊销|40|47|53|66|82| |财务费用|-9|-13|-8|-13|-11| |投资损失|-7|-25|-13|-15|-18| |营运资金变动|53|-65|-188|-1|-218| |其他经营现金流|34|24|3|-1|0| |投资活动现金流|-191|-293|-121|-289|-327| |筹资活动现金流|-45|-26|16|-1|-3|[14] 主要财务比率 |会计年度|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |成长能力| | | | | | |营业收入(%)|-13.0|21.7|37.5|30.8|28.2| |营业利润(%)|-38.4|50.8|37.7|31.5|27.4| |归属于母公司净利润(%)|-38.6|41.7|45.8|29.7|26.5| |毛利率(%)|33.8|33.7|34.4|34.7|35.1| |净利率(%)|15.9|18.5|19.6|19.4|19.2| |ROE(%)|6.8|9.3|11.6|13.2|14.5| |ROIC(%)|6.3|9.1|10.7|12.4|13.0| |偿债能力| | | | | | |资产负债率(%)|12.8|13.2|18.0|20.4|22.4| |流动比率|5.6|4.8|3.5|3.0|2.7| |速动比率|4.6|3.7|2.5|2.2|1.9| |营运能力| | | | | | |总资产周转率|0.4|0.4|0.5|0.6|0.6| |应收账款周转率|6.0|6.0|6.4|6.1|6.2| |应付账款周转率|3.8|3.4|4.0|3.7|3.7| |每股指标（元）| | | | | | |每股收益(最新摊薄)|0.92|1.31|1.91|2.47|3.13| |每股经营现金流(最新摊薄)|1.69|1.11|0.81|2.73|1.99| |每股净资产(最新摊薄)|13.19|14.37|16.27|18.64|21.70| |估值比率| | | | | | |P/E(倍)|28.1|19.8|13.6|10.5|8.3| |P/B(倍)|2.0|1.8|1.6|1.4|1.2| |EV/EBITDA|15.6|10.7|8.1|5.9|4.7|[14]

业绩表现 - 2024年公司实现营收10.02亿元/YOY+21.75%，归母净利润1.85亿元/YOY+41.67%，扣非净利润1.71亿元/YOY+25.04% [1] - 24Q4单季营收2.12亿元/YOY+39.44%，归母净利润0.22亿元（23Q4亏损300万元），扣非净利润0.21亿元/YOY+420% [1] - 25Q1营收3.57亿元/YOY+30.4%，归母净利润0.96亿元/YOY+148.29%，扣非净利润0.86亿元/YOY+53.8% [3] 利润率与费用 - 2024年毛利率33.72%（同比-0.12pct），归母净利率18.47%（同比+2.6pct），扣非净利率17.08%（同比+0.45pct） [2] - 24Q4毛利率27.84%（同比-2.97pct），归母净利率10.54%（同比+12.5pct），扣非净利率9.83%（同比+7.19pct） [2] - 25Q1毛利率38.83%（同比+0.47pct），归母净利率26.92%（同比+12.78pct），扣非净利率24%（同比+3.65pct） [3] - 24Q4财务费用率同比-4.96pct（汇兑损益推动），25Q1销售/管理费用率分别同比-0.9/-2.64pct [2][3] 产品结构 - 分产品营收：气床5.86亿元/YOY+13.9%，箱包2.04亿元/YOY+30.9%，头枕坐垫0.70亿元/YOY+15.7%，其他1.34亿元/YOY+48% [2] - 分产品毛利率：气床44.7%（同比+0.7pct），箱包21.5%（同比+7.07pct），头枕坐垫21.5%（同比-5.21pct），其他10.2%（同比-3.76pct） [2] - 箱包产量/销量同比+83.6%/+56.3%，气床产量/销量同比+25.8%/+12.1%（ASP提升1.6%） [3] 运营与分红 - 2024年应收账款/存货/应付账款同比+38.57%/+34.39%/+83.94%，25Q1分别同比+45.62%/+12.05%/-15.61% [4] - 头枕坐垫库存同比+67.4%（订单增加），2024/25Q1存货周转天数同比-20/-6天 [4] - 2024年分红率15.06%（2023年10.09%），股息率0.8%（4/28收盘价） [4] 产能与预测 - 越南及柬埔寨海外产能加速爬坡，推动箱包毛利率回升 [1][2] - 预计2025-2027年归母净利润2.60/3.52/4.47亿元，YOY+40.6%/+35.1%/+27.0% [5] - 2025-2027年EPS 1.84/2.49/3.16元，对应PE 14.1/10.4/8.2X [5]

报告公司投资评级 - 无评级 [1] 报告的核心观点 - 公司发布2024年报和2025一季报，2024年实现收入10.02亿元（同比+21.8%），归母净利润1.85亿元（同比+41.7%）；单Q4收入2.12亿元（同比+39.4%），归母净利润0.22亿元（同比+849.6%）；25Q1实现收入3.57亿元（同比+30.4%），归母净利润0.96亿元（同比+148.3%）。预计公司优化产品结构、提升市场份额，收入稳健增长；海外基地加速爬坡，内部管理优化，盈利表现靓丽 [1] 根据相关目录分别进行总结 产品结构 - 2024年气床、箱包、枕头坐垫、其他业务收入分别为5.86亿、2.04亿、0.70亿、1.34亿元，同比分别+13.9%、+30.9%、15.7%、48.0%；毛利率分别为44.7%、21.5%、21.5%、20.2%，同比分别+0.7、+7.1、-5.2、+6.2pct [2] - 气床方面，海外去库影响减弱、终端需求稳健，TPU产品替代PVC渗透率提升，拓展新客户，销量和价格分别+12.1%、1.6% [2] - 箱包子公司柬埔寨美御保温硬箱产能加速爬坡，公司加速海外基地自动化升级和信息化平台建设，生产效率提升，盈利能力改善 [2] - 水上用品越南基地KAYAK开拓新市场及客户，未来有望延续高增 [2] 海外基地 - 公司海外基地包括越南、柬埔寨、摩洛哥，目前均进入收获期，预计贸易摩擦背景下全球供应链份额提升 [3] - 前期海外基地盈利能力较弱，预计25年盈利能力持续修复、26年达稳定水平 [3] 盈利能力与费用管控 - 2025Q1公司毛利率38.8%（同比+0.5pct），归母净利率26.9%（同比+12.8pct） [3] - Q1期间费用率为7.98%（同比 -4.0pct），其中销售、研发、管理、财务费用率分别为1.4%、2.7%、4.8%、-0.9%，同比分别-0.9pct、-0.1pct、-2.6pct、-0.4pct [3] 现金与营运能力 - 2025Q1公司经营性现金流为0.13亿元（同比-0.21亿元） [4] - 截至2025Q1末，存货周转天数112.08天（同比-5.91天）、应收账款周转天数63.04天（同比+5.51天）、应付账款周转天数72.06天（同比-4.58天） [4] 盈利预测 - 预计2025 - 2027年公司归母净利润分别为2.9亿、3.8亿、4.9亿元，对应PE估值分别为12.8X、9.6X、7.5X [4] 重要财务指标 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业总收入(百万元)|823|1,002|1,434|2,097|2,686| |增长率YoY %|-13.0%|21.7%|43.1%|46.2%|28.1%| |归属母公司净利润(百万元)|131|185|286|381|491| |增长率YoY%|-38.6%|41.7%|54.5%|33.2%|29.0%| |毛利率%|33.8%|33.7%|33.9%|33.9%|33.9%| |净资产收益率ROE%|7.0%|9.1%|12.6%|14.7%|16.3%| |EPS(摊薄)(元)|0.92|1.31|2.02|2.69|3.47| |市盈率P/E(倍)|28.06|19.81|12.82|9.62|7.46| |市净率P/B(倍)|1.96|1.80|1.62|1.42|1.22| [7] 资产负债表、利润表、现金流量表 - 报告给出了2023A - 2027E的资产负债表、利润表、现金流量表的详细数据，包括流动资产、非流动资产、营业总收入、营业成本等各项指标 [9]

报告公司投资评级 - 无评级 [1] 报告的核心观点 - 公司发布2024年报&2025一季报，2024年公司实现收入10.02亿元（同比+21.8%），归母净利润1.85亿元（同比+41.7%），预计公司积极优化产品结构、提升市场份额，收入稳健增长；海外基地加速爬坡，同时内部管理优化、提质增效，盈利表现靓丽 [1] 各部分总结 产品结构 - 2024年气床/箱包/枕头坐垫/其他业务收入分别为5.86/2.04/0.70/1.34亿元（同比分别+13.9%/+30.9%/15.7%/48.0%），毛利率分别为44.7%/21.5%/21.5%/20.2%（同比分别+0.7/+7.1/-5.2/+6.2pct） [2] - 气床方面，海外去库影响减弱、终端需求稳健，公司TPU产品替代PVC的渗透率提升叠加持续拓展新客户，收入表现稳健，销量/价格分别+12.1%/1.6% [2] - 箱包子公司柬埔寨美御保温硬箱产能加速爬坡，同时公司加速海外基地自动化升级以及信息化平台建设，生产效率高速提升，盈利能力稳步改善 [2] - 水上用品公司越南基地KAYAK不断开拓新市场及客户，未来有望延续高增 [2] 海外基地 - 公司海外基地主要包括越南基地、柬埔寨基地、摩洛哥，目前海外基地建设均进入收获期，预计贸易摩擦背景下公司全球供应链份额有望提升 [3] - 前期海外基地盈利能力较弱，预计25年盈利能力持续修复、26年或将达稳定水平 [3] 盈利能力与费用管控 - 2025Q1公司毛利率38.8%（同比+0.5pct），归母净利率26.9%（同比+12.8pct） [3] - Q1期间费用率为7.98%（同比 -4.0pct），其中销售/研发/管理/财务费用率分别为1.4%/2.7%/4.8%/-0.9%（同比分别-0.9pct/-0.1pct/-2.6pct/-0.4pct），公司生产&管理效率持续优化，伴随收入增长、费用率持续改善 [3] 现金&营运能力 - 2025Q1公司经营性现金流为0.13亿元（同比-0.21亿元） [4] - 截至2025Q1末公司存货周转天数112.08天（同比-5.91天）、应收账款周转天数63.04天（同比+5.51天）、应付账款周转天数72.06天（同比-4.58天） [4] 盈利预测 - 预计2025 - 2027年公司归母净利润分别为2.9、3.8、4.9亿元，对应PE估值分别为12.8X、9.6X、7.5X [4] 重要财务指标 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业总收入(百万元)|823|1,002|1,434|2,097|2,686| |增长率YoY %|-13.0%|21.7%|43.1%|46.2%|28.1%| |归属母公司净利润(百万元)|131|185|286|381|491| |增长率YoY%|-38.6%|41.7%|54.5%|33.2%|29.0%| |毛利率%|33.8%|33.7%|33.9%|33.9%|33.9%| |净资产收益率ROE%|7.0%|9.1%|12.6%|14.7%|16.3%| |EPS(摊薄)(元)|0.92|1.31|2.02|2.69|3.47| |市盈率P/E(倍)|28.06|19.81|12.82|9.62|7.46| |市净率P/B(倍)|1.96|1.80|1.62|1.42|1.22| [7] 财务报表 - 资产负债表、利润表、现金流量表展示了2023A - 2027E各年度的相关财务数据，如流动资产、营业总收入、经营活动现金流等 [9]

资金募集与管理 - 公司首次公开发行2528.09万股，募集资金总额78775.28万元，净额72449.64万元[6] - 2025年4月25日同意用不超8500万元闲置募集资金现金管理，有效期12个月[2] - 本次委托现金管理本金5000万元，受托方为农行天台县支行[4] 产品收益情况 - 2000万元产品预期年化收益率2.35%，2024年1月4日起息，2027年1月4日到期[7] - 3000万元产品预期年化收益率3.1%，2023年1月4日起息，2026年1月4日到期[7] 财务数据 - 2024年12月31日资产235002.49万元，负债31002.76万元，归母净资产203416.57万元[19] - 2025年3月31日资产243240.03万元，负债29319.63万元，归母净资产213179.40万元[19] - 2024年1 - 12月经营现金流净额15680.38万元，2025年1 - 3月为1294.57万元[19] 理财情况 - 银行理财实际投入19000，收回14000，收益206.382139，未收回5000[20] - 最近12个月单日最高投入7000，与归母净资产比例3.44%[20] - 最近12个月现金管理累积收益与归母净利润比例1.11%[20] - 已使用现金管理额度5000，未使用3500，总额8500[20]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [5] 报告的核心观点 - 2024年公司收入和归母净利润同比增长新品类有望带动2025年收入快速增长且盈利性提升预计2025年收入及归母净利润同比高速增长 [1][3][5] 根据相关目录分别进行总结 财务表现 - 2024年全年公司收入10.0亿元同比+22%归母净利润1.9亿元同比+42%扣非归母净利润1.7亿元同比+25%非经常性损益0.14亿元主要系公允价值变动损益 [1] - 2024年全年毛利率同比-0.1pct至33.7%销售/管理/财务费用率同比分别持平/-0.1pct/-0.2pct至2.4%/7.1%/-1.3%投资净收益0.25亿元净利率同比+3.4pct至18.9% [1] - 2024Q4收入2.1亿元同比+39%归母净利润0.2亿元 [1] - 2024年拟分配现金股利0.28亿元股利支付率约15%以2025年4月30日收盘价计算股息率约0.8% [1] - 2025Q1公司收入3.6亿元同比+30%归母净利润1.0亿元同比+148%扣非归母净利润0.9亿元同比+54%非经常性损益0.10亿元主要系公允价值变动损益 [2] - 2025Q1公司毛利率同比+0.5pct至38.8%销售/管理/财务费用率同比分别-0.9/-2.6/-0.4pct至1.4%/4.8%/-0.9%净利率同比+12.1pct至27.1% [2] - 预计2025 - 2027年归母净利润分别为2.72/3.51/4.24亿元当前价对应2025年PE为14倍 [5] 业务结构 - 分地区2024年外销/内销业务收入分别为8.00/1.94亿元同比分别+23/+13%占比分别为80%/20% [3] - 分品类2024年充气床垫/箱包/头枕坐垫/其他品类收入分别为5.86/2.04/0.70/1.34亿元同比分别+14%/+31%/+16%/+48%毛利率分别44.7%/21.5%/21.5%/10.2%同比分别+0.7/+7.1/-5.2/-3.8pct [3] - 2024年充气床垫/箱包/头枕坐垫/其他品类销量分别为345.0/357.0/239.7/669.7万件同比分别+12%/+56%/+21%/+12%销售单价同比分别+2%/-16%/-4%/+32% [3] 产能布局 - 公司在中国浙江、越南、柬埔寨、摩洛哥等多地布局产能充气床垫品类有垂直一体化产业链未来将强化研发提升自动化水平 [4] - 公司积极推进保温硬箱、水上用品等品类产能建设2024年围绕TPU复合箱包面料、充气水上用品等项目展开工作 [4] 存货与现金流 - 2024年末/2025Q1末公司存货分别同比+34.4%/+12%至2.9/2.5亿元存货周转天数同比分别-19.5天/-5.9天至136.9天/112.1天 [4] - 2024年末/2025Q1公司经营性现金流量净额分别为1.6/0.1亿元约为同期归母净利润的0.8/0.1倍符合季节性特征 [4] 未来展望 - 预计充气床垫业务2025年订单稳健增长柬埔寨与越南子公司产量释放盈利质量提升 [5] 财务指标预测 | 财务指标 | 2023A | 2024A | 2025E | 2026E | 2027E | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 营业收入（百万元） | 823 | 1,002 | 1,371 | 1,803 | 2,216 | | 增长率yoy（%） | -13.0 | 21.7 | 36.7 | 31.5 | 22.9 | | 归母净利润（百万元） | 131 | 185 | 272 | 351 | 424 | | 增长率yoy（%） | -38.6 | 41.7 | 47.1 | 29.1 | 20.5 | | EPS最新摊薄（元/股） | 0.92 | 1.31 | 1.92 | 2.48 | 2.99 | | 净资产收益率（%） | 7.0 | 9.1 | 12.0 | 13.7 | 14.5 | | P/E（倍） | 28.1 | 19.8 | 13.5 | 10.4 | 8.7 | | P/B（倍） | 2.0 | 1.8 | 1.6 | 1.4 | 1.3 | [6]