市场扩张和并购 - 公司用6760万元自有资金对子公司电池公司增资[1] - 增资后电池公司注册资本增至8760万元，变更前为2000万元[1] - 电池公司完成工商变更登记并取得新营业执照[1]

行业或公司 * **行业**：电力系统、新能源发电、电力基础设施建设 * **公司**：未明确指出具体公司名称，但提到“子弹业”和“四元”等可能为公司简称或代号 核心观点和论据 1. **新能源发电波动性大，带来升压和降压需求**：新能源发电（光伏、风电）出力曲线不稳定，波动性大，需要升压上网和降压分配，带来升压和降压设备需求[1][4][6]。 2. **公司订单增长迅速，目标206亿订单**：公司订单增速从2021年开始提速，2024年目标完成206亿订单，目前经营态势良好，实现目标有信心[2][3][7]。 3. **海外订单增速快，毛利高**：海外订单增速快，毛利高，营业能力强，海外布局完善，有能力承接海外高需求[2][5]。 4. **公司经营能力强，费用率控制良好**：公司订单和营收完成度高，交付周期稳定，期间费用率持续下降，毛利率和净利率提升[2][3][7]。 5. **公司产品线均衡，具备参与能力和潜力**：公司产品线均衡，具备参与主网建设、配网建设、智能电网改造等项目的参与能力和潜力[11]。 其他重要内容 1. **电力系统转型，新能源占比提升**：国家提出电力系统转型，新能源占比提升，带来电力基础设施建设需求[1]。 2. **公司产能布局前瞻，应对需求增长**：公司产能布局前瞻，应对新疆电力系统建设需求增长[8]。 3. **公司业绩确定性高，估值具有性价比**：公司业绩确定性高，估值具有性价比，具备配置潜力和配置价值[11]。

报告公司投资评级 - 投资评级：买入（维持） [2] 报告的核心观点 - 业绩增长稳健，GIS新基地有望贡献新增量 [2] 根据相关目录分别进行总结 公司概况 - 收盘价：78.91元 [2] - 近12个月最高/最低价：81.10元/47.60元 [2] - 总股本：776百万股 [2] - 流通股本：605百万股 [2] - 流通股比例：77.96% [2] - 总市值：613亿元 [2] - 流通市值：477亿元 [2] 业绩表现 - 2024年第三季度实现营收104.07亿元，同比增长21.28% [4] - 归母净利润14.91亿元，同比增长29.88% [4] - 扣非归母净利润14.05亿元，同比增长26.52% [4] - 毛利率31.42%，同比提升1.31个百分点 [4] - 2024年第三季度实现营收42.41亿元，同比增长29.39% [4] - 归母净利润6.04亿元，同比增长34.95% [4] - 扣非归母净利润5.65亿元，同比增长31.34% [4] - 毛利率30.96%，同比/环比分别下降0.84/1.58个百分点 [4] 投资项目 - 计划投资“高压智能组合电器（GIS）生产基地建设项目”，总投资3亿元，建设周期12个月 [4] - 预计未来将获得一定市场份额 [4] 财务预测 - 预计2024-2026年收入分别为154.43亿元、191.20亿元、235.81亿元 [4] - 归母净利润分别为21.05亿元、25.30亿元、29.79亿元 [4] - 对应PE分别为29倍、24倍、21倍 [4] 重要财务指标 - 2024年预计营业收入15443百万元，同比增长23.9% [4] - 归属母公司净利润2105百万元，同比增长35.0% [4] - 毛利率29.2%，ROE16.7% [4] - 每股收益2.71元，P/E29.10倍，P/B4.86倍 [4] 资产负债表 - 2024年预计流动资产18339百万元，非流动资产4217百万元 [7] - 总资产22555百万元，流动负债9387百万元，非流动负债206百万元 [7] - 负债合计9593百万元，归属母公司股东权益12604百万元 [7] 利润表 - 2024年预计营业收入15443百万元，营业成本10940百万元 [7] - 营业利润2410百万元，净利润2182百万元 [7] - 归属母公司净利润2105百万元，EBITDA2499百万元 [7] 现金流量表 - 2024年预计经营活动现金流1086百万元，投资活动现金流-629百万元 [7] - 筹资活动现金流137百万元，现金净增加额571百万元 [7]

会议信息 - 第八届董事会第十六次会议通知于2024年11月11日送达全体董事[2] - 会议于2024年11月19日以书面通讯表决方式召开[2] - 会议应出席董事7人，实际出席7人[2] 决议内容 - 以7票同意通过变更子公司增资方案决议[3] - 公司用6760万元自有资金对江苏思源电池技术有限公司增资[3]

增资方案 - 原拟与合伙企业对电池公司增资，公司出资5000万占70%[3] - 调整后公司增资6760万，电池公司成全资子公司[5] - 原合伙企业认缴3000万占30%，调整后不参与[6] 其他要点 - 出资到位时间为2025年12月31日[6] - 调整因优化储能元件业务规划[8]

一、涉及公司 - 四联电器[1][2][3][4][5][6][7][8][9][10][11][12][13][14][15][16][17][18][19][20][21] 二、核心观点与论据 （一）历史业绩与财务指标 - 上市二十年来，收入复合增速达24%，净利润复合增速20%，平均ROE水平为15%，目前海外收入占比达25%，过去二十年国内收入增速23%，海外27%[1]。 - 未来三年收入复合增速与过去二十年基本同步，但净利润复合增速将比过去二十年平均水平高4个点，ROE从15提升到18[1]。 - 长期来看股价回报率接近ROE水平，但ROE中枢系统性下移时，股价回报率会显著低于ROE平均水平，ROE中枢提升时（过去三年），股价回报率显著高于ROE[2]。 （二）增长逻辑 1. 国内市场 - 国内主要看市占率的提升，从而竞争力进一步提升[3]。 2. 海外市场 - 订单带动收入快速增长，海外收入占比提升[3]。 - 从地域维度看，发达国家能源转型带来需求，发电侧风电光伏占比提升，用电侧新能源车快充需求和电网扩容需求，且老旧电网占比高有升级改造需求；发展中国家新的电力设备基建需求旺盛[4][5]。 - 从盈利端看，变压需求大幅增加，中报显示高压开关毛利提升，变压器毛利提升也较显著，海外需求好且降息周期下风光装机和整体设备建设可能加速，海外整体盈利能力强，受海外价格提升和产品营利能力增长影响，明年营利能力有望提升[6][7]。 - 目前海外电力设备高景气，由发达国家新能源装机、电网改造和发展中国家制造业电气化率提升共同带动，从发电侧、电网侧、用电侧三个维度可佐证海外电力设备景气度[9]。 - 预计到2028年可再生能源发电量达全球发电量42%以上，风光发电量占比达25%，其高比例并网对电网调分能力提出更高需求，海外和国内电网建设周期长于风光电建设周期，目前电网建设缓慢影响新能源发电和并网，未来海外对配电输配电网有加速建设需求[10]。 - 以日本、欧盟、美国为代表的发达国家电网老旧，美国大型变压器老化问题突出，急需替换电网设备[11]。 - 预计到2030年全球电气化率达30%以上，AI数据中心发展会增加用电量需求，新兴需求对电网设备品质和数量都有提升[12]。 （三）公司海外业务发展情况 - 1993年成立，1996年进入电网设备行业，在一次设备和二次设备有重大突破，布局全面[13]。 - 2009年开始开展海外设备出口和总包业务EPC，最初以EPC业务为主，经过15年发展，海外收入有明显起量和提升[14]。 - 一次设备中的高压开关和线圈类产品是主要收入和毛利贡献来源，以2023年8.8的数据看，两者对收入贡献约70%，毛利贡献约80%[14]。 - 过往四年营业收入增速约18%，显著高于同期电网投资建设增速，体现盈利能力持续提升，2023年公司盈利增速显著高于营收增速，体现盈利能力持续提升[15]。 - 订单营收转化率在90% - 100%之间，2023年订单增速25%，为业绩奠定基础，上一年订单和下一年营业收入拟合度较高[16]。 - 开关类产品是营收占比最高的基本盘业务且持续提升，线圈类产品受变压器需求拉动，收入占比和增速持续提升[17]。 - 海外业务遍布100多个国家和地区，海外收入占比逐年提高，2023年海外营收达21.6亿，同比增速16%左右，今年上半年海外营收有40%增速，海外收入毛利率持续提升，今年上半年在去年基础上提升1.5个百分点[18][19]。 - 2023年海外订单增速达40.1亿，与前几年复合增速相比进一步提升，2023年海外订单占比25%左右，与海外收入占比拟合，预计海外订单增速在总盘子里处于较高位置，带动海外收入占比提升，进而带动营业能力持续上行[20][21]。 三、其他重要内容 - 四联电器产品布局比较均衡，核心主设备如变压器、开关布局完善，电压等级和产品类型多样，小产品门类如电容、电钢、电感、SVG也有布局，在海外还有设计和施工能力，产品门类布局完善平化了业绩波动，使近三五年整体增速比较稳定[4]。 - 公司每年年报会写当年收入和订单目标，总体完成度比较高，今年这两个目标比较低，但从现在往后看，国内海外订单和盈利增长确定性都比较强[7]。 - 从海外电力设备细分品位看，考虑技术壁垒和海外产能扩充周期，5 - 10年维度上，中高压电力设备的景气周期高于配网侧低压电网设备，这与四联电器发展的主要产品门类比较贴合[13]。 - 公司在海外早期以EPC为主，EPC是工程承包一揽子解决方案，通过这种方式打开市场，为后续设备销售和发展奠定基础，每年在巴西、墨西哥、俄罗斯、英国、荷兰等多地持续取得EPC项目或资质验证[19]。

会议安排 - 2024年10月16日公司召开董事会审议召开临时股东大会议案[6] - 10月18日公告股东大会通知及提案内容[6] - 11月4日15：30在上海闵行区召开股东大会，现场与网络投票结合[7] 参会情况 - 515人出席，代表股份340,731,072股，占总股本43.8919％[11][12] - 中小股东513人，代表股份209,194,352股，占总股份26.9477％[14] 议案表决 - 审议《关于聘任2024年度审计机构的议案》[16] - 该议案同意312,032,555股，占出席会议股东所持股份91.5774％[19] - 中小股东同意180,495,835股，占出席中小股东所持股份86.2814％[19]

股东大会信息 - 2024年11月4日召开，现场会议15:30开始，分交易和互联网系统网络投票[4] - 现场会议地点为上海市闵行区华宁路3399号公司107会议室[5] 投票情况 - 515人投票，代表340,731,072股，占比43.8919％[7] - 中小股东513人，代表209,194,352股，占比26.9477％[10] 议案表决 - 《关于聘任2024年度审计机构的议案》总表决同意占比91.5774％[11] - 中小股东总表决同意占比86.2814％[12]

订单与业务增长 - 2024年第三季度末，公司整体新增订单基本符合阶段性目标，海外订单增幅较高，国内订单保持稳定增长 [1] - 2024年四季度是传统交付旺季，公司将努力完成董事会下达的订单增长和收入增长目标，国内订单交付预期受客户项目进度影响 [2] - 2024年海外业务完成情况较好，墨西哥市场订单表现良好，未来三年海外市场扩展计划将持续投入，预计海外业务将获得较快增长 [3][4] 毛利率与成本控制 - 2024年第三季度毛利率环比略有下降，公司认为仍有改进空间 [1] - 近几年公司毛利率基本维持合理范围，得益于规模效应、基础设施投资效益显现、采购规模扩大及管理效率提升 [2] - 海外业务毛利率因市场环境和客户需求差异较大，公司通过外汇套期保值业务降低汇率波动影响 [4] 产能与供应链 - 江苏思源高压工厂于2021年投产，产能扩大支撑业务增长，公司正在为开关业务做供应链准备 [2] - 公司积极推进海外供应链和服务网络建设，增强灵活性和响应速度，海外产能建设将基于业务需要决定 [3] - 变压器交付能力目前能满足需求，公司将根据客户交期协调资源，全力满足交付要求 [5] 研发与创新 - 2023年全年研发费用同比增加36%，预计2024年研发投入将继续增长 [5] - 研发投入集中在现有产品改进、新产品开发及新业务探索，以提升产品竞争力和拓展业务边界 [5] 储能业务 - 2024年储能业务发展正常，符合新国标/国际标准的产品已量产并确认收入，供应链能力建设正在加快 [3] - 储能业务新增订单量和出货量基本符合预期，公司将继续学习和改进以推动业务发展 [3] 存货管理 - 2024年前三季度存货增长比例较高，公司正在反思和改进计划管理与库存管理 [5]

报告公司投资评级 - 公司投资评级为"买入(维持)"[1] 报告的核心观点 - 收入结构优化,盈利能力提升。2024年前三季度,公司实现毛利率31.42%,同比+1.31pct;实现净利率14.60%,同比+0.76pct,盈利能力提升或受益于海外占比提升带来的收入结构优化。预计随着海外市场逐步开拓以及高毛利率的高压产品逐步确认收入,公司盈利能力仍有进一步上行的空间[1] - 合同负债、存货同比高增,在手订单充足。截至2024年Q3,公司合同负债规模达到22.36亿元,同比+98%;公司存货规模达到36.58亿元,同比+33%。合同负债、存货同比高增,主要受益于需求提升、订单增加,有望支撑公司业绩持续增长[1] - 计划3亿元投资高压GIS生产基地。据10月25日公告,公司控股子公司江苏思源高压开关计划投资高压GIS生产基地,计划总投资为3亿元,项目建设期为12个月。本次投资有望支撑高压GIS开拓,满足未来交付的产能需求[1] 财务数据总结 - 2024-2026年归母净利润预测分别为20.85/25.41/30.68亿元,当前股价对应2024-2026年PE分别为28.7/23.5/19.5倍[2][3] - 2024年前三季度,公司实现营收104.07亿元,同比+21.28%;归母净利润14.91亿元,同比+29.88%[1] - 2024年Q3单季营收42.41亿元,同比+29.39%;归母净利润6.04亿元,同比+34.95%[1]