公司股价表现 - 11月13日公司股价上涨5.09%，报收151.23元/股，成交额18.17亿元，换手率2.03%，总市值达1181.24亿元 [1] 公司基本情况 - 公司成立于1993年12月2日，于2004年8月5日上市，总部位于上海市闵行区 [1] - 主营业务为输变电设备的研发、生产、销售及服务，收入构成中输配电设备行业占比99.47%，汽车电子电器占比0.53% [1] 基金持仓动态 - 嘉合基金旗下嘉合锦鹏添利混合A（008905）在三季度减持公司股份5万股，当前持有10万股，占基金净值比例2.76%，为第五大重仓股 [2] - 基于11月13日股价涨幅测算，该基金单日浮盈约73.2万元 [2] - 该基金成立于2020年4月29日，最新规模1.73亿元，今年以来收益率为17.16%，成立以来收益率为31.29% [2]

涉及的行业和公司 * 公司为思源电气 (Sieyuan Electric, 002028 SZ)，主营业务为电力电网设备制造，包括变压器、高压气体绝缘开关设备(GIS)、线圈产品、无功补偿产品、智能设备和EPC工程[1][32] * 行业为中国电力电网设备行业 (PRC power grid equipment sector)[1][8] 核心观点和论据 财务表现与预期 * 预计2025年营收将达到203亿元人民币，同比增长32%，超过公司185亿元人民币年度目标的10%[2][11] * 2025年前九个月营收已达138亿元人民币，同比增长33%[2][12] * 预计2025年净利润为29.37亿元人民币，同比增长43.4%[5][23] * 预计2025年至2027年每股收益(EPS)复合年增长率(CAGR)为28%[1][11] * 基于现金流折现法(DCF)的目标股价上调至170元人民币，较当前股价有16.3%的上涨空间[1][6] 订单增长与市场拓展 * 2025年前九个月新订单同比增长超过25%，超过全年增长25%的目标[3][13] * 新订单增长主要来自亚洲、非洲和拉丁美洲市场[3][13] * 美国市场新订单在2025年前九个月超过1亿元人民币，但占新订单总额比重小于5%[3][13] * 公司积极拓展海外市场，销售费用在2025年前九个月同比增长44%至7.04亿元人民币，部分用于增设海外销售办事处，例如近年内在澳大利亚增设两个办事处[2][12] 盈利能力与利润率 * 预计2026年毛利率将稳定在30%-32%区间[4][14] * 海外销售的毛利率高于国内销售，且海外收入占比正在提升[4][22] * 与储能系统(ESS)相关的销售毛利率低于公司平均水平，且其收入占比在2026年预计将上升[4][14] * 变压器产品销售毛利率虽在20%-25%之间不算特别高，但因运营成本、管理成本和研发费用较低，其净利率较高[14] * 生产成本中铜成本占比低于10%，因此盈利能力对今年铜价上涨不敏感[4][14] 产能与运营效率 * 公司在中国南通增加新的变压器产能以满足需求增长[3][15] * 公司生产110kV至500kV的变压器，从接单到交付的时间周期通常短于全球同行（如现代重工电气）[11][15] * 高压GIS从接单到交付需要6-12个月，高压变压器则需要1-2年，2025年接收的新订单大部分将在2026年和2027年上半年交付[15][16] * 变压器生产工厂位于常州，周边有充足的零部件供应商，便于生产[16] 产品与研发 * 营收增长主要由变压器和高压GIS销售驱动，开关设备收入占比高于变压器[2][12] * 今年获得的750kV高压GIS新订单较去年增多，这些是高利润产品，预计在2026年至2027年上半年交付时将有助于提升利润率[13] * 长期目标是进一步通过生产和销售1000kV GIS来提升产品结构[13] * 公司拥有强大的研发支持，以开发适应行业需求增长的新产品和先进产品[11] 其他重要内容 估值与风险 * 当前股价对应2026年预期市盈率(PE)为29.1倍，相对于28%的2025-2027年EPS复合年增长率，估值并不算高[1][5] * 主要下行风险包括：中国电网资本支出低于预期、海外新订单低于预期、原材料成本高于预期[35] 财务数据摘要 * 预计毛利率从2023年的29.5%持续改善至2027年的33.3%[10][23] * 预计净资产收益率(ROE)从2023年的15.9%提升至2027年的24.1%[5][10] * 公司处于净现金状态，财务稳健[10][25]

文章核心观点 - 以电力设备、通信、新能源为代表的“新三样”行业，其上市公司在三季度展现出强劲的业绩增长和股价表现，反映了中国经济向新质生产力的转型 [1] - “政策东风+技术创新”双轮驱动，为电力设备、通信、新能源行业带来广阔发展空间，龙头公司业绩表现尤为突出 [2][5] 行业业绩表现 - 深市电力设备行业前三季度合计营业收入1.32万亿元，同比增长10%，净利润946.09亿元，同比增长29.53% [2] - 深市通信行业前三季度合计收入2923.81亿元，同比增长14.34%，归母净利润308.09亿元，同比增长36.65% [2] - 深市新能源领域（电池、光伏设备、风电设备）前三季度合计收入1.06万亿元，同比增长10.56%，归母净利润787.05亿元，同比增长31.87% [3] - 新能源细分领域前三季度净利润同比增长显著：电池增30.60%、光伏设备增16.89%、风电设备增82.56% [3] 二级市场股价表现 - 深市电力设备板块年内平均涨幅近51%，9成公司股价正增长，26家涨幅超1倍，天际股份涨354.05% [1][4] - 深市通信板块年内平均涨幅34%，7成公司股价正增长，9家涨幅超1倍，新易盛涨308.64% [1][4] - 深市新能源板块年内平均涨幅49%，9成公司股价正增长，17家涨幅超1倍，4家超2倍，宁德时代涨49% [1][4] 电力设备龙头公司表现 - 思源电气前三季度营业收入138.27亿元，同比增长32.86%，归母净利润21.91亿元，同比增长46.94% [5] - 天赐材料前三季度营业收入108.43亿元，同比增长22.34%，归母净利润4.2亿元，同比增长24.33% [5] - 横店东磁前三季度营业收入175.62亿元，同比增长29.31%，归母净利润14.51亿元，同比增长56.8%，光伏产业出货19.5GW，同比增长43.6% [5] 通信龙头公司表现 - 新易盛前三季度营业收入165.05亿元，同比增长221.70%，归母净利润63.27亿元，同比增长284.37%，研发费用5.01亿元，同比增长149.57% [6] - 光迅科技前三季度营业收入85.32亿元，同比增长58.65%，归母净利润7.19亿元，同比增长54.95% [6] - 星网锐捷前三季度营业收入141.68亿元，同比增长19.2%，归母净利润3.44亿元，同比增长31.06% [6] 新能源龙头公司表现 - 宁德时代前三季度总营收2830.72亿元，同比增长9.28%，归母净利润490.34亿元，同比增长36.20% [6] - 先导智能前三季度营业收入104.39亿元，同比增长14.56%，归母净利润11.86亿元，同比增长94.97% [7] - 国轩高科前三季度营业收入295.08亿元，同比增长17.21%，归母净利润25.33亿元，同比增长514.35% [7] - 新强联前三季度营业收入36.18亿元，同比增长84.1%，归母净利润6.64亿元，同比增长1939.5%，实现扭亏为盈 [7]

公司近期动态 - 公司将于2025年11月6日接受新加坡政府投资公司等机构调研，董事会秘书兼财务总监杨哲嵘参与接待 [1] - 公司当前收盘价为147元，市值为1148亿元 [1] 公司业务构成 - 2025年1至6月，公司营业收入中输配电及控制设备制造业占比99.47% [1] - 2025年1至6月，公司营业收入中汽车电子电器占比0.53% [1]

财务业绩 - 前三季度实现营业收入138.27亿元 [2] - 总体毛利率有望能维持在平稳状态 [2] - 前三季度毛利率基本维持在相同水平，主要得益于业务规模扩大带来的规模效应和持续的研发投入 [3] - 公司对完成全年收入目标有信心 [2] 订单情况 - 前十个月新增订单尚无准确统计数据，但总体处于稳步发展过程中，基本符合阶段性目标 [2] - 截至目前海外订单增速略高于整体平均水平，基本符合阶段性目标 [3] 海外市场表现 - 海外整体表现较好，公司将在海外市场持续投入 [2] - 今年海外各个区域均有所增长 [3] - 非洲、欧洲及中东地区以及中南美洲等区域表现较好 [3] - 中亚地区、东南亚等区域的业务有所增长 [3] - 海外市场充满机会和挑战，公司希望通过市场竞争不断提升自身能力 [3] 产能与竞争力 - 就变压器与高压开关来说，目前公司整体产能能够支撑业务发展需求 [3] - 产能仅代表生产交付能力，关键取决于公司产品的竞争力和订单获取情况 [3] 未来展望 - 对于未来的毛利率变化尚无法做出准确判断 [3] - 充分的市场竞争会促使公司不断提升核心能力，为客户提供满足需求的产品 [3]

市场表现 - 11月10日午后电网设备板块活跃 全市场唯一的电网设备ETF（159326）跌幅收窄至0.44% 盘中成交额超4.3亿元 [1] - 成分股中双杰电气涨超10% 保变电气涨停 明阳电气、亿嘉和、金利华电等涨势靠前 [1] - 电网设备ETF（159326）连续10天获得资金净流入 合计吸金达12.25亿元 规模超17亿元 创成立以来新高 [1] 行业动态与前景 - 特高压核准招标提速 行业景气有望持续受益 [1] - 25年以来特高压已核准2条直流2条交流 11-12月1条直流（陕西-河南）2条交流（达拉特-蒙西、浙江环网）有望陆续核准 [1] - 23年开工4直1交 设备招标415亿元 24年开工2直2交 设备招标262亿元 25年线路体量大 设备招标额有望突破500亿元 [1] - 市场交易逻辑过渡到电力与基础设施相关产业链 短期围绕电力系统的重估行情仍将继续 [2] - 未来伴随制造业动能修复和实体经济投资扩张 中美引领的全球用电量大于GDP的共振 实物资产与中国优势制造的全面重估行情有望开启 [2] 产品概况 - 电网设备ETF（159326）是全市场唯一跟踪中证电网设备主题指数的ETF [2] - 指数成分股行业分布以输变电设备、电网自动化设备、线缆部件及其他、通信线缆及配套、配电设备为主 [2] - 特高压权重占比高达64% 全市场最高 [2] - 前十大重仓股囊括国电南瑞、特变电工、思源电气、特锐德等行业龙头 [2]

**行业与公司** * 行业为中国多元化公用事业 重点关注电力需求 电网投资和可再生能源设备[1] * 涉及公司包括电网设备商思源电气 风电整机商金风科技 光伏逆变器商阳光电源以及多晶硅制造商[1] **核心观点与论据** **电力需求增长放缓** * 9月中国全社会用电量同比增长4.5%至888 6百万兆瓦时 增速较8月放缓0 5个百分点[1] * 前三季度累计用电量同比增长4 6%至7 767 5百万兆瓦时 增长主要来自第一和第三产业[1] * 用电结构为工业占64% 同比增长5 7% 服务业占20% 同比增长6 3% 居民占14% 同比下降2 6% 农渔业占2% 同比增长7 3%[2] **新增发电装机容量下降** * 9月全国新增发电装机21 6吉瓦 同比下降33 9% 其中火电新增6 8吉瓦 同比增40 7% 太阳能新增9 7吉瓦 同比降53 8% 风电新增3 3吉瓦 同比降41 1% 水电新增0 3吉瓦 同比降77%[3] * 前三季度累计新增装机366 7吉瓦 同比增51 2% 其中太阳能240 3吉瓦 同比增49 3% 风电61 1吉瓦 同比增56 2% 火电56 7吉瓦 同比增69 5%[3] **电网投资增速下滑** * 9月电网投资为582亿元 同比下降11 0%[1][4] * 前三季度电网累计投资4378亿元 同比增长9 9%[1][4] * 9月发电侧投资为995亿元 同比增1 1% 其中风电投资289亿元 同比增29 8% 火电投资240亿元 同比增80 8% 太阳能投资224亿元 同比降43 7%[4] **发电利用小时数分化** * 9月全国平均利用小时数同比下降9 6%至263小时 其中水电402小时 同比增28 4% 火电339小时 同比降9 8% 核电569小时 同比降6 7% 风电127小时 同比降20 6% 太阳能90小时 同比降7 2%[5] * 前三季度全国平均利用小时数为2368小时 同比下降9 6% 核电5846小时 同比增2 5% 火电3122小时 同比降5 5% 水电2551小时 同比降4 6% 风电1475小时 同比降5 9% 太阳能875小时 同比降8 8%[5] * 预计2025年风电和太阳能利用小时数将继续同比下降 因新产能位于资源较差地区 此下降为结构性非周期性[5] **未来装机与发电量预测** * 预计2025年底中国总装机容量将达3 846 860兆瓦 同比增长12 8% 其中太阳能装机预计达1 186 660兆瓦 风电达620 680兆瓦[21] * 预计2025年总发电量同比增长4 8%至10 389百万兆瓦时 风电和太阳能发电量占比将升至21 4%[25] * 预计2025年煤电利用小时数降至4440小时 风电降至2050小时 太阳能降至1150小时[26] **投资偏好与风险** * 看好思源电气 因其出口增长强劲[1] * 看好金风科技 因其销量和利润率上升[1] * 看好阳光电源 因其储能系统出货量高增长[1] * 看好受益于反内卷措施的多晶硅制造商[1] * 金风科技的风险包括新订单不及预期 政策不利和风机毛利率低于预期[29] * 思源电气的风险包括中国电网投资低于预期 海外新订单不及预期和原材料成本高于预期[31] * 阳光电源的风险包括光伏装机慢于预期 储能需求不及预期和海外贸易紧张加剧[34] **其他重要内容** * 9月全国发电量同比增长1 5%至826 2百万兆瓦时 其中火电发电量同比下降5 4% 水电发电量同比增31 9%[19] * 报告包含各省份9月用电量同比增长数据 显示区域增长差异[16][17]

融资净买入概况 - 截至11月7日，沪深两市共有99只股票连续5日或以上获得融资净买入 [1] - 岱美股份连续16个交易日获得融资净买入，为天数最长的股票 [1] - 连续获融资净买入天数较多的股票包括强瑞技术、海汽集团、大秦铁路、鸿日达、鼎阳科技、振华股份、思源电气、杭州柯林等 [1]

市场表现与资金流向 - 11月10日电网设备板块小幅回调 全市场唯一的电网设备ETF（159326）下跌1.06% [1] - 电网设备ETF（159326）连续10天获得资金净流入 合计吸金达12.25亿元 规模超17亿元创历史新高 [1] - 成分股中明阳电气、亿嘉和、金利华电、保变电气等涨势靠前 [1] 行业需求与增长动力 - 瑞银预测2028-2030年中国电力需求年增速将飙升至8% 较此前市场预估的4%翻倍 国内电力行业将进入持续5-10年的"超级周期" [1] - 电力需求飙升受到需求端结构性变革、新质生产力和传统产业升级三驾马车拉动 [1] - 全球AI算力需求快速增长 AIDC建设速度提升 对高效率、高密度、高可靠性电力设备需求增加 [1] 产业链布局与前景 - 诸多传统电网设备公司在HVDC、SST、超级电容等领域进行了前瞻布局 [1] - 预计2025年国内主干网建设招标数量和金额均大幅增长 相关行业或持续受益 [1] - 电网设备ETF（159326）跟踪中证电网设备主题指数 特高压权重占比高达64%为全市场最高 [2] 指数与成分股构成 - 指数成分股行业分布以输变电设备、电网自动化设备、线缆部件及其他、通信线缆及配套、配电设备为主 [2] - 前十大重仓股囊括国电南瑞、特变电工、思源电气、特锐德等行业龙头 [2]

深市整体业绩表现 - 2025年前三季度深市上市公司营收与净利润实现同比、环比双增长 [1] - 业绩呈现稳中向好态势，彰显资本市场核心板块高质量发展活力 [1] 电力设备行业 - 行业合计实现营业收入1.32万亿元，同比增长10% [2] - 实现净利润946.09亿元，同比增长29.53% [2] - 思源电气前三季度营业收入138.27亿元，同比增长32.86% [2] - 思源电气归母净利润21.91亿元，同比增长46.94% [2] - 企业持续高研发投入，重点投向新型电力系统相关应用领域 [3] - 天赐材料最近三年研发费用累计投入超26亿元 [3] 通信行业 - 行业合计实现收入2923.81亿元，同比增长14.34% [4] - 合计实现归母净利润308.09亿元，同比增长36.65% [4] - 新易盛营业收入165.05亿元，同比增长221.70% [4] - 新易盛归母净利润63.27亿元，同比增长284.37% [4] - 光迅科技营业收入85.32亿元，同比增长58.65% [4] - 光迅科技归母净利润7.19亿元，同比增长54.95% [4] - 星网锐捷营业收入141.68亿元，同比增长19.20% [4] - 企业通过自主技术突破行业壁垒，推出低功耗光模块产品 [5] 新能源领域 - 领域合计实现收入1.06万亿元，同比增长10.56% [6] - 电池、光伏设备、风电设备细分行业净利润分别同比增长30.60%、16.89%、82.56% [7] - 第三季度净利润分别环比增长5.36%、10.35%、5.87% [7] - 宁德时代总营收2830.72亿元，同比增长9.28% [7] - 宁德时代归母净利润490.34亿元，同比增长36.20% [7] - 宁德时代货币资金及交易性金融资产合计超3600亿元 [7] - 国轩高科营业收入295.08亿元，同比增长17.21% [8] - 国轩高科归母净利润25.33亿元，同比大幅增长514.35% [8] 消费行业 - 家用电器行业前三季度营业收入同比增长5.17% [9] - 第三季度归母净利润同比增长9.14% [9] - 美的集团营业总收入3647.16亿元，同比增长13.85% [9] - 美的集团归母净利润378.83亿元，同比增长19.51% [9] - 美的集团推出家电业首个万亿级数据量的AI agent智能体 [10] - TCL智家营业收入143.46亿元，同比增长2.87% [10] - TCL智家归母净利润9.77亿元，同比增长18.45% [10] - TCL智家2025年前三季度研发投入5.17亿元 [10]