公司盈利能力 - 盈利能力持续改善 [2] - 存货同比高增支撑后续增长 [2] 业务发展 - 国内新产品及新市场有望贡献增量 [2] - 海外市场维持高增长且盈利持续改善 [2] - 持续培育汽车电子及柔直等新业务 [2]

投资评级 - 维持"推荐"评级，预计2025-2027年PE为23X、19X、15X [3][4] 核心业绩表现 - 25H1营收84.97亿元（+37.80%），归母净利润12.93亿元（+45.71%），扣非归母净利润12.36亿元（+47.04%） [1] - 25Q2单季营收52.70亿元（+50.21%），归母净利润8.46亿元（+61.53%），扣非归母净利润7.99亿元（+59.97%） [1] - 25Q2毛利率、净利率分别提升至32.61%（+0.07Pct）、16.43%（+1.18Pcts） [1] - 存货同比增长35.61%至47.15亿元，支撑后续增长 [1] 市场与业务亮点 - **海外市场**：25H1海外营收28.62亿元（+88.95%），占比提升至33.68%，毛利率提升1.87Pcts至35.69% [2] - **国内市场**：受益于全国发电装机容量同比增长18.7%及电网投资同比增长14.6%，公司巩固750kV及以下GIS/GIL产品份额，拓展750KV新品类 [2] - **新业务**：汽车电子业务营收4545万元（+216.58%），超级电容及锂电池业务高速增长 [2] 财务预测 - 2025-2027年营收预测：193.87亿元（+25.4%）、236.84亿元（+22.2%）、284.71亿元（+20.2%） [3][7] - 2025-2027年归母净利润预测：27.59亿元（+34.7%）、34.99亿元（+26.8%）、44.29亿元（+26.6%） [3][7] - 2025年毛利率、净利率预计提升至32.02%（+0.77Pct）、14.23%（+0.97Pct） [7][8] 行业与战略 - 2025年计划新增合同订单268亿元（+25%），营收目标185亿元（+20%） [1] - 全球电网建设需求驱动增长，新产品（如750KV设备）及新市场（发电行业）持续放量 [2][3]

宏观策略 - 2025年"创新牛"本质是政策引导下资本定价后产业落地的正向循环，四重"创新"带来流动性和估值的双重改善 [1] - 宏观政策通过财政货币工具锚定产业方向，资本市场通过制度创新实现价值发现，增量资金提供流动性支撑，最终产业趋势通过技术突破兑现盈利 [1] - 当前A股成交额再次突破2万亿元，融资余额超过2万亿创历史新高，保险资金持续增持金融股 [1] - 市场风格大概率沿着长线资金偏好的金融板块和科技产业有趋势的板块继续延伸，包括机器人、海内外算力、创新药等方向 [1] - 科创综指年内涨幅27.21%，显著跑赢沪深300，科创板动态PE从2024年的45倍修复至2025年的65倍 [36] 海外经济 - 美国7月核心CPI环比结束连续五个月的弱于预期，但数据并未超预期，市场加码押注降息 [2] - 7月PPI在批发贸易服务推动下大超预期，反映关税的影响仍在进行之中 [2] - 预计美联储今年2次降息，分别发生在9、12月；悲观情形下今年或于10月仅降息1次 [2] - 2026年5月美联储新主席上台后，货币政策将更宽松，预计明年将分别有4、5和6次降息 [2] - 美国《大美丽法案》将让未来30年美国经济产出增长较此前基准预期高出+1.21%，2026-2028年美国GDP将分别较此前基准水平高出+1.2%、1.36%、1.51% [39] 中国出口 - 受益于东盟和非洲等新兴市场经济体的经济增长韧性，以及欧美关税不确定性下中欧贸易的改善，中国下半年出口有望继续超预期 [38] - 预计三、四季度出口增速分别录得5.9%和1.0%，全年出口增速有望录得4.6%，高出市场预期约1.6个百分点 [38] - 对东盟、非洲等地区的出口高增长由新兴市场经济体实际需求所驱动，前7个月新兴市场经济体制造业PMI整体明显高于发达国家 [38] - 美欧贸易摩擦下中欧贸易关系缓和，下半年中国对欧盟出口仍有望保持一定韧性 [38] 固收市场 - 7月基本面数据显示内生动能依然疲弱，但债市对基本面信息显示出"脱敏"特点 [4] - 10年期国债活跃券收益率从1.691%上行5.4bp至1.745%，央行保持对流动性的呵护态度 [4] - 预计三季度结构性政策工具或"替代"总量型政策担纲宽松主线 [45] - 财政贴息式"降息"落地，与一揽子金融政策协同配合，从供需两端扩大消费 [45] 行业与公司 科技行业 - 瑞芯微25H1营收20.46亿元，yoy+63.85%，归母净利润5.31亿元，同比增长190.61% [8] - 禾赛科技25Q2营收7.1亿元，同比+53.9%，归母净利润0.44亿元，同比+161.2% [9] - 道通科技25H1营收23.5亿元，同比+27.3%，扣非归母净利润4.7亿元，同比+64.1% [10] - 联想集团各项业务将持续受益于AI浪潮，AIDC、AIPC产品、个人及企业智能体将推动业绩稳健增长 [24] 新能源与材料 - 华友钴业预计25-27年归母净利润为60/67.5/82.4亿元 [11] - 中伟股份预计2025-2027年归母净利润17.2/20.2/27亿元 [16] - 东方电缆25H1营收44.3亿元，同比+9.0%，归母净利润4.7亿元，同比-26.6% [29] - 思源电气25H1营收84.97亿元，同比+38%，归母净利润12.93亿元，同比+46% [30] 消费与医药 - 卫龙美味25H1业绩超预期，预计2025-2027归母净利14.6/17.2/19.6亿元 [31] - 小菜园预计未来3年门店数以年化复合增速19%扩张，预计2025-2027年归母净利润7.10/8.78/11.19亿元 [26] - 昆药集团25H1营收33.51亿元（-11.68%），归母净利润1.98亿元（-26.88%） [17] - 网易云音乐预计2025-2027年归母净利润28.9/23.2/27.5亿元 [19] 高端制造 - 绿的谐波积极布局人形机器人领域相关产品，预计2025-2027年归母净利润1.03/1.44/2.10亿元 [13] - 奥比中光受益于机器人行业订单持续增长，预计2025-2027年营业收入10.62/15.1/22.34亿元 [20] - 北特科技25H1营收11.13亿元，同比+14.71%，归母净利润0.55亿元，同比+45.14% [32] - 继峰股份预计2025-2027年归母净利润5.21/9.84/13.38亿元 [21]

新华500指数表现 - 新华500指数8月18日收盘上涨0 95% 报4668 98点 [1] - 指数早间高开 盘初小幅回落后震荡上扬 午间大幅上涨 午后涨幅收窄但仍显著上涨 [3] - 盘中最高触及4704 83点 最低触及4625 92点 [3] - 成分股全天总成交额8932亿元 较上一交易日放量 [3] 成分股涨跌情况 - 芒果超媒涨16 98% 君实生物涨12 05% 同花顺涨10 27% [3] - 长城证券 北方稀土 弘元绿能 领益智造收于约10%涨停 [3] - 盛和资源 中际旭创等涨幅较大 [3] - 中银证券 思源电气 中信特钢 洛阳钼业 中国铝业等跌幅靠前 [3]

财务表现 - 公司25年H1实现归母净利润12.93亿元，同比增长46% [1] - Q2归母净利润8.46亿元，同比增长62% [1] - 经营性现金流净流出7.13亿元，主要受储能业务垫资和海外业务账期影响 [1] 业务发展 - 海外收入放量显著提升盈利能力，业绩符合市场预期 [1] - 储能业务和海外业务快速增长，客户信用优质，坏账风险较低 [1] 未来展望 - 25H2海外优质订单交付将推动海外收入和毛利率持续上升 [1] - 预计25-27年归母净利润分别为28.2亿元、38.0亿元、50.0亿元，同比增长38%、35%、32% [1] - 现价对应PE分别为24x、18x、14x [1]

财务表现 - 公司2025年中报营业总收入为84.97亿元，同比增加23.31亿元，涨幅37.80%，实现5年连续上涨 [1] - 归母净利润为12.93亿元，同比增加4.06亿元，涨幅45.71%，实现3年连续上涨 [1] - 经营活动现金净流入为-7.13亿元，显示现金流压力 [1] 盈利能力 - 最新毛利率为31.74%，较上季度提升1.42个百分点 [3] - 摊薄每股收益1.66元，同比增加0.51元，涨幅44.35%，连续3年上涨 [3] - ROE为9.66%，同比提升1.63个百分点 [3] 运营效率 - 总资产周转率0.35次，同比增加0.03次，涨幅8.53% [3] - 存货周转率1.42次，同比增加0.07次，涨幅5.41% [3] 资本结构 - 资产负债率为46.13%，处于行业中等水平 [3] 股权结构 - 股东户数2.00万户，前十大股东持股占比59.58% [3] - 香港中央结算有限公司为第一大股东，持股19.91% [3] - 董增平、陈邦栋分别持股16.8%、12.3%，为重要个人股东 [3] - 机构投资者包括华泰柏瑞沪深300ETF(1.43%)、社保六零一组合(1.20%)等 [3]

业绩表现 - 2025年上半年营收84.97亿元，同比增长37.80% [1][2] - 2025年上半年净利润12.93亿元，同比增长45.71%，扣非净利润12.36亿元，同比增长47.04% [1][2] - 2024年全年营收154.6亿元，同比增长24.1%，净利润20.5亿元，同比增长31.4%，新增订单214.57亿元，同比增长29.94% [3] - 2025年一季度营收32.27亿元（同比增长21.41%），二季度营收52.7亿元（同比增长50.21%） [4] - 2025年一季度净利润4.47亿元（同比增长22.91%），二季度净利润8.46亿元（同比增长61.53%） [4] 股价与市场表现 - 股价于2025年8月15日创历史新高87.45元/股，较2021年1月最低点17.19元/股上涨408.73% [1][7] - 外资持股比例突破28%监管红线，成为2025年首只被境外投资者买到"限购"的股票 [7] - 摩根士丹利子公司2025年一季度末持股1.11%（第八大股东），二季度末增持28.37万股并维持第八大股东地位 [1][8] 海外业务拓展 - 2025年上半年海外营收28.62亿元，占比提升至33.68% [5] - 海外业务覆盖中东与欧洲、拉丁美洲、非洲、中亚及东南亚地区，各区域订单量均衡 [4] - 2020-2024年海外营收持续增长，分别为12.01亿元（占比16.28%）、13.72亿元（15.78%）、18.65亿元（17.7%）、21.58亿元（17.32%）、31.22亿元（20.2%） [4] 业务与技术优势 - 主营业务涵盖输配电设备研发、制造及工程总包，具备一次设备、二次设备、储能及电能质量治理全系列产品能力 [6] - 截至2025年6月30日拥有授权专利948项（发明专利342项）及软件著作权184项 [6] - 2025年上半年国家电网变电设备招标中中标总额39.25亿元，同比增长超80% [7] 战略与目标 - 公司依托新型电力系统发展机遇，通过创新投入与国际市场拓展培育新质生产力 [1][2] - 2025年计划实现新增合同订单268亿元（同比增长25%），营业收入185亿元（同比增长20%） [5] - 参与国家电网核心项目，雅鲁藏布江水电工程（总投资1.2万亿元）有望带来业务机会 [7]

公司业绩表现 - 25年H1实现营收84.97亿元，同比+38%，归母净利润12.93亿元，同比+46%，扣非归母净利润12.36亿元，同比+47% [2] - Q2实现营收52.70亿元，同比+50%，归母净利润8.46亿元，同比+62%，扣非归母净利润7.99亿元，同比+60% [2] - 25H1毛利率31.74%，同比-0.01pct，归母净利率15.21%，同比+0.82pct；Q2毛利率32.61%，同比+0.07pct，归母净利率16.05%，同比+1.12pct [2] 海外业务表现 - 25H1海外营收28.62亿元，同比+89%，毛利率35.69%，同比+1.87pct，收入占比提升至34%，同比+9pct [3] - 变压器/高压开关出口金额分别同比+37.5%/32%，海外市场需求旺盛&价格上涨，摊薄费用并改善毛利率 [3] - 预计25H2海外优质订单交付将推动收入和毛利率持续上升 [3] 国内业务表现 - 25H1国内营收56.35亿元，同比+21%，毛利率29.73%，同比-1.34pct [4] - 子公司思源高压/如高高压/思源赫兹收入同比+10%/31%/31%，净利率同比+0.29/1.32/3.04pct [4] - Q2新能源抢装+储能收入占比提高导致国内毛利率下滑，预计25H2 750kV组合电器交付将改善毛利率 [4] 费用与订单情况 - 25H1销售/管理/研发费用同比分别+52%/10%/26%，销售费用增长因加大市场投入 [5] - 存货47.15亿元，同比+38%；合同负债25.62亿元，同比+32%，在手订单充足 [5] - 经营性现金流净流出7.13亿元，主因储能业务垫资及海外业务账期久，但客户信用优质 [5] 盈利预测 - 预计25-27年归母净利润分别为28.2/38.0/50.0亿元，同比+38%/35%/32% [5] - 多家机构预测25年净利润中位数为26.78亿元，目标价最高达98.00元 [7]

投资评级 - 维持"买入"评级 [1][8] 核心观点 - 2025H1营收84.97亿元同比+38% 归母净利润12.93亿元同比+46% 扣非净利润12.36亿元同比+47% [8] - Q2单季营收52.70亿元同比+50% 归母净利润8.46亿元同比+62% 毛利率32.61%同比+0.07pct 净利率16.05%同比+1.12pct [8] - 海外收入占比提升至34% 28.62亿元同比+89% 毛利率35.69%同比+1.87pct [8] - 国内营收56.35亿元同比+21% 毛利率29.73%同比-1.34pct 受新能源抢装及储能占比提高影响 [8] 财务预测 盈利预测 - 2025E营收193.13亿元同比+24.94% 归母净利润28.25亿元同比+37.86% [1][8] - 2026E营收240.90亿元同比+24.73% 归母净利润38.02亿元同比+34.60% [1][8] - 2027E营收296.31亿元同比+23.00% 归母净利润50.03亿元同比+31.58% [1][8] - 2025E EPS 3.63元/股 对应PE 23.99倍 [1][8] 资产负债表 - 2025E总资产275.43亿元 流动资产222.87亿元含货币资金85.63亿元 [9] - 2025E存货38.69亿元同比+11% 合同负债23.18亿元 [9] - 2025E资产负债率44.14% 较2024A下降1.95pct [9] 现金流与资本开支 - 2025E经营性现金流30.72亿元 投资性现金流-9.71亿元含资本开支-8.30亿元 [9] - 2025E ROE 18.77% ROIC 19.35% 较2024A提升1.82pct/1.42pct [9] 业务分析 海外业务 - 变压器/高压开关出口金额同比+37.5%/32% 海外订单优质且价格持续上涨 [8] - 子公司思源高压/思源赫兹净利率同比+0.29pct/3.04pct 受益海外AIS及互感器占比提升 [8] 国内业务 - 思源高压(GIS)收入同比+10% 如高高压(AIS)收入同比+31% [8] - 750kV组合电器交付有望改善国内毛利率 预计25H2收入保持稳健增长 [8] 市场与研发 - 25H1销售费用同比+52% 研发费用同比+26% 市场投入力度加大 [8] - 25H1存货47.15亿元同比+38% 合同负债25.62亿元同比+32% 在手订单充足 [8]

行业分析 - 海外需求高景气延续，主网建设超预期 [2] - 网外新能源装机高增 [2] 公司分析 - 思源电气（002028 SZ）最新价为87 05元 [2] - 盈利能力持续提升 [2] - 新兴业务起量，看好2025目标超额完成 [2]