公司公告 - 中国铁塔(00788.HK)宣布将于2026年4月17日举行董事会会议[1] - 会议主要目的之一是批准公司及其附属公司截至2026年3月31日止第一季度的财务业绩[1]

业绩相关 - 董事会将于2026年4月17日开会批准公司及附属公司截至2026年3月31日三个月财务业绩[3]

股份与股本 - 截至2026年3月31日，H股法定/注册股份4,666,385,600股，股本4,666,385,600元[1] - 截至2026年3月31日，内资股法定/注册股份12,934,461,502股，股本12,934,461,502元[1] - 2026年3月，H股和内资股法定/注册股份数目均无增减[1] 已发行股份 - 截至2026年3月31日，H股已发行股份4,666,385,600股，库存股为0[2] - 截至2026年3月31日，内资股已发行股份12,934,461,502股，库存股为0[3] - 2026年3月，H股和内资股已发行股份和库存股数目均无增减[2][3] 公众持股量 - 适用公众持股量门槛为已发行股份（不含库存股）的25%[3] - 截至月底，公司符合公众持股量要求[3]

2025财年财务表现 - 2025财年总收入同比增长2.7%至1004亿元人民币，基本符合市场预期[1] - 2025财年净利润同比增长8.4%至116亿元人民币，高于该行预期1%但低于机构一致预期3.5%[1] - 2025财年净利率提升0.6个百分点至11.6%，主要得益于2015年收购的铁塔资产于2025年11月折旧期满及部分DAS设备寿命延长导致的折旧与摊销费用率下降[1] - 2025财年EBITDA同比下降1.1%至658亿元人民币，EBITDA利润率收窄2.6个百分点至65.5%[1] - 2025年第四季度单季营收为261亿元人民币，同比增长3%，环比增长5.6%，呈现季节性回温态势[1] 成本与费用 - 2025财年其他运营开支同比大幅攀升23.5%，主要原因是坏账准备提列增加以及资产处置收益减少[1] 股东回报 - 公司宣布派发每股股息0.458元人民币，同比增长9.8%，派息率达77%，高于2021-2024年水平[1] 市场数据与机构观点 - 招银国际将中国铁塔目标价从13.1港元下调至12.1港元，并维持“持有”评级[2]

核心观点 - 招银国际将中国铁塔目标价从13.1港元下调至12.1港元，并维持“持有”评级 [1] 财务表现总结 - **收入**：2025财年收入为1004亿元人民币，同比增长2.7%，基本符合招银国际1014亿元的预期及机构一致预期1008.7亿元 [1] - **净利润**：2025财年净利润为116亿元人民币，同比增长8.4%，较招银国际预期高出1%，但较机构一致预期低3.5% [1] - **净利率**：净利率提升0.6个百分点至11.6%，主要得益于折旧与摊销费用率下降，部分原因是2015年收购的铁塔资产于2025年11月折旧期满，同时部分DAS设备使用寿命延长 [1] - **EBITDA**：2025财年EBITDA为658亿元人民币，同比减少1.1%，EBITDA利润率收窄2.6个百分点至65.5% [1] - **其他运营开支**：其他运营开支同比大幅攀升23.5%，原因是坏帐准备提列增加以及资产处置收益减少 [1] - **季度收入**：2025年第四季度单季营收为261亿元人民币，同比增长3%，环比增长5.6%，呈现典型的季节性回温态势 [1] 股东回报 - **派息**：公司宣布派息每股0.458元人民币，同比增长9.8%，派息率达77%，高于2021-2024年水平 [1]

投资评级与目标价 - 维持**HOLD**评级 目标价从**13.1港元**下调至**12.1港元** 基于当前股价**10.69港元** 有约**13.2%**的潜在上行空间 [1][2] 核心观点 - 公司**FY25业绩**增长主要受折旧与摊销费用减少驱动 但整体增长动能有限 [1] - 核心**塔类业务**因电信运营商资本开支结构性下降而持续承压 预计**2026年**该业务收入将下降**1.5%** [6] - 公司通过**DAS**与**两翼业务**实现收入多元化 预计**2026年**这两项业务将分别增长**11.6%**和**13.4%** [6] - 公司**股东回报**持续提升 **FY25**派息率达**77%** 对应预期股息率约**6.0%** 但低于三大电信运营商的水平 [6] 财务业绩总结 (FY25) - **收入**为**1004.11亿**人民币 同比增长**2.7%** 基本符合市场预期 [1][7] - **净利润**为**116.30亿**人民币 同比增长**8.4%** 略高于预期 [1][7] - **净利率**提升**0.6个百分点**至**11.6%** 主要得益于折旧与摊销费用率下降 (从FY24的**51.4%**降至FY25的**48.3%**) [1] - **EBITDA**为**658.14亿**人民币 同比下降**1.1%** 利润率下降**2.6个百分点**至**65.5%** [1] - **第四季度**收入为**261亿**人民币 同比增长**3.0%** 环比增长**5.6%** 呈现季节性回升 [1] 分业务表现 - **塔类业务**：收入**755亿**人民币 同比下降**0.3%** 占总收入**75%** 面临增长压力 [6] - **DAS业务**：收入同比增长**9.5%** 受益于信号升级及室内/地下覆盖需求 [6] - **两翼业务**：其中**智联业务**收入**102亿**人民币 同比增长**14.2%** **能源业务**收入**48亿**人民币 同比增长**7.5%** [6] - **DAS与两翼业务**合计占总收入比重从FY23的**19.8%**、FY24的**22.3%**提升至FY25的**24.0%** [6] 行业与运营商资本开支 - **2025年**三大电信运营商合计资本开支为**2855亿**人民币 同比下降**10.5%** [6] - **2026年**预算进一步降至**2614亿**人民币 同比下降**8.4%** (中国移动/中国联通/中国电信：**1366亿/500亿/748.4亿**人民币) [6] - 运营商开支重点转向算力/AI而非网络建设 (例如中国联通**2026年****35%**的资本开支将用于算力) [6] - **5G**建设进入成熟期 **6G**商用路线图尚不明确 限制了下一轮网络投资的可见度 [6] 财务预测与估值 - **收入预测**：预计FY26E-FY28E收入为**1021.32亿/1032.49亿/1033.51亿**人民币 增速分别为**1.7%/1.1%/0.1%** [7] - **净利润预测**：预计FY26E-FY28E净利润为**153.62亿/156.94亿/157.65亿**人民币 FY26E同比增长**32.1%** [7] - **估值基础**：目标价基于**3.6倍 2026年预期EV/EBITDA** 较其**5年前瞻EV/EBITDA均值**高出**1个标准差** [6][10] - **预测调整**：与之前预测相比 下调了FY26E/FY27E收入及EBITDA预测 但大幅上调了净利润及每股收益预测 [8] - **与市场共识对比**：报告对FY26E-FY28E的收入及EBITDA预测普遍低于彭博共识 但对净利润预测与共识基本一致 [9] 股东结构与市场表现 - 主要股东包括**Blackrock (6.1%)** 和**GIC (6.0%)** [4] - 近期股价表现：近**1个月/3个月/6个月**绝对回报分别为**-4.1%/-10.5%/-7.7%** [5]

核心观点 - 瑞银报告指出，旧铁塔升级的维修开支显著增加，叠加电信商资本开支疲软，拖累了公司的利润增长预期，因此将公司评级从“买入”下调至“中性” [1][1] 机构评级与目标价调整 - 瑞银于2026年3月24日将公司评级从“买入”下调至“中性” [1] - 目标价从13.5港元降至11.6港元 [1] 影响利润增长的主要因素 - **维修成本上升**：旧铁塔升级的维修开支预计显著增加，金额约为40亿-50亿元人民币 [1] - **下游需求疲软**：电信运营商资本开支疲软，对公司的业务和利润增长构成压力 [1] 市场影响 - 评级下调可能加剧了市场的抛售压力 [1]

核心观点 - 公司2025年业绩稳健增长，营业收入达人民币1004.11亿元，同比增长2.7%，归母净利润达人民币116.30亿元，同比增长8.4% [1] - 公司深化“一体两翼”战略，收入结构持续优化，两翼业务增长强劲，多极增长格局进一步巩固 [1] - 公司财务表现稳健，现金流大幅改善，自由现金流同比增长51.9%，并提升派息比率至77%，重视股东回报 [3] 财务业绩 - 2025年实现营业收入人民币1004.11亿元，同比增长2.7% [1] - 2025年归属于本公司股东的利润为人民币116.30亿元，同比增长8.4% [1] - 全年实现经营活动现金流量净额561.16亿元，同比增长13.4% [3] - 自由现金流大幅增长51.9%至266.30亿元 [3] - 净债务杠杆率下降3.3个百分点至27.7% [3] 业务表现与战略 - 运营商业务实现收入847.25亿元，同比增长0.7%，保持稳健 [1] - 运营商业务中的室分业务收入同比增长9.5% [1] - 两翼业务合计实现收入149.85亿元，同比增长11.9%（可比口径下增长14.9%），占营业收入比重提升至14.9% [1] - 智联业务收入突破百亿元，达101.72亿元，同比增长14.2%，其中铁塔视联业务收入占比超六成 [2] - 能源业务收入48.13亿元，同比增长7.5% [2] - 铁塔换电业务收入在可比口径下同比增长21.2%，用户规模达147.7万户 [2] 科技创新与投入 - 2025年研发投入同比增长82%，研发人员数量增长22% [2] - 在共享微型直放站、视联平台等创新产品上实现规模化应用 [2] - 科技创新为培育低空经济、边缘算力等战略性新兴产业注入新动能 [2] 股东回报 - 全年派息比率提升1个百分点至77% [3] - 合计派发股息每股人民币0.45789元（税前） [3]

投资评级 - 强烈推荐（维持） [3] 核心观点 - 中国铁塔2025年营收突破千亿，达人民币1,004.11亿元，同比增长2.7%，归母净利润为人民币116.30亿元，同比增长8.4% [1] - 公司深化“一体两翼”战略，两翼业务（智联与能源）增长强劲，合计收入达149.85亿元，同比增长11.9%（可比口径增长14.9%），占营收比重提升至14.9%，多极增长格局巩固 [6] - 财务表现稳健，盈利能力持续良好，经营活动现金流量净额达561.16亿元，同比增长13.4%，自由现金流同比大幅增长51.9%至266.30亿元，净债务杠杆率下降3.3个百分点至27.7% [6] - 公司高度重视股东回报，全年派息比率提升1个百分点至77%，合计派发股息每股人民币0.45789元（税前） [6] 财务数据与业绩表现 - **营收与利润**：2025年营业总收入1004.11亿元，同比增长2.7%；营业利润173.60亿元，同比增长6%；归母净利润116.30亿元，同比增长8.4% [1][2] - **未来预测**：报告预测2026-2028年营收将持续增长，分别为1035.97亿元、1074.33亿元、1117.71亿元，同比增长3%、4%、4%；归母净利润预计将加速增长，2026E为158.65亿元（同比增长36%），2027E为174.05亿元（同比增长10%），2028E为193.07亿元（同比增长11%） [2][7] - **盈利能力指标**：2025年净利率为11.6%，预计将逐年提升，2028E达到17.3%；ROE从2025年的5.7%预计提升至2028E的8.7% [8] - **现金流与负债**：2025年经营活动现金流量净额561.16亿元，自由现金流266.30亿元；资产负债率从2024年的39.9%降至2025年的39.4%，并预计持续改善至2028E的32.9% [6][8] - **每股指标与估值**：2025年每股收益0.66元，预计2028E提升至1.10元；2025年PE为14.6倍，预计2028E降至8.8倍；PB维持在0.8倍 [2][3][8] 业务分析 - **运营商业务（一体）**：2025年实现收入847.25亿元，同比增长0.7%，保持稳健；其中室分业务收入同比增长9.5% [6] - **智联业务（一翼）**：全年收入突破百亿，达101.72亿元，同比增长14.2%；其中铁塔视联业务收入占比超六成 [6] - **能源业务（一翼）**：全年收入48.13亿元，同比增长7.5%；铁塔换电业务在可比口径下收入同比增长21.2%，用户规模达147.7万户 [6] - **科技创新**：2025年研发投入同比增长82%，研发人员数量增长22%；在共享微型直放站、视联平台等产品实现规模化应用，为培育低空经济、边缘算力等新产业注入动能 [6] 股价与市场表现 - 当前股价为10.94港元，总市值192.6十亿港元，每股净资产11.6港元 [3] - 过去12个月绝对股价表现上涨4%，相对表现落后恒生指数1个百分点 [5]

核心观点 - 瑞银将中国铁塔评级由“买入”下调至“中性”，目标价由13.5港元下调至11.6港元，估值方法改为股息贴现模型以更好反映未来股息轨迹 [1] 2023年第四季度及历史业绩表现 - 公司2023年第四季度收入及净利润符合预期，但EBITDA逊于预期 [1] - EBITDA不及预期的主要原因是旧铁塔升级导致维修开支增加 [1] - 尽管自2023年10月起，2015年从电信商收购的铁塔资产已完全折旧，带来了显著的折旧节省，但电信商资本开支疲弱及维修开支上升拖累了收入及EBITDA增长 [1] 未来财务预测与股息政策 - 管理层预计2025年EBITDA将下滑，2027年趋于稳定，主因旧铁塔升级维修成本预计增加40亿至50亿元人民币 [1] - 公司建议2025年派息比率为可分派净利润的77%（相当于报告净利润的90%），与2024年的76%相近 [2] - 公司预计将于2028年实现报告净利润全额派息 [2] - 瑞银预测2026至2028年净利润将分别同比增长31%、5%及0%，每股派息则分别增长31%、7%及9% [2] - 基于瑞银计算，股息占自由现金流约55%至70%，足以覆盖股息派发 [2] 资本开支与业务展望 - 公司预计2025年资本开支大致平稳，主要用于站点升级及“两翼”业务投资 [1] - 站点升级及“两翼”业务投资应能抵消完全折旧铁塔对净利润的正面贡献 [1] 盈利预测调整 - 瑞银下调中国铁塔2025及2026年收入及EBITDA预测1%至6%，以反映宏观挑战下电信商资本开支疲弱及维修开支上升的影响 [2] - 瑞银根据最新折旧指引微调了净利润预测 [2]