报告行业投资评级 - 对快手维持买入评级 [1] 报告的核心观点 - 快手2025年第一季度业绩基本符合预期，广告增长如预期般疲软，鉴于基数原因，2025年第二季度广告增长可能略有加速，下半年有望进一步加速，Kling的货币化进展是亮点 [1] - 尽管人工智能投资会影响净利率，但预计2025年运营利润率仍同比扩张，不过会被有效税率上升抵消，净利率同比持平 [3] 根据相关目录分别进行总结 公司概况 - 快手是仅次于抖音的第二大短视频平台，2024年第一季度月活6.97亿、日活3.87亿，用户日均使用时长130分钟，2021年多次组织架构调整后，快手迅速提升货币化能力，尤其在电商和广告领域，2023年广告、直播和其他收入（主要是电商收入）分别占总收入的53%、34%、12%，海外业务聚焦货币化和效率提升，亏损收窄 [21] 业绩表现 - 2025年第一季度总营收326亿人民币，同比增长10.9%，略高于花旗和VisibleAlpha的共识预期，各业务板块中，直播收入98亿人民币，同比增长14.4%，广告收入180亿人民币，同比增长8.0%，其他收入（主要是电商收入）48.2亿人民币，同比增长15.2%，毛利率从2024年第四季度的54.0%微升至54.6%，调整后运营利润率从13.9%升至14.9%，调整后收益45.8亿人民币，高于花旗和市场共识预期，按地区划分，国内/海外收入分别同比增长10.1%/33%，运营利润率分别达到13.9%/2.1% [12] 营收展望 - GMV增长方面，随着即将到来的618为商家提供更多流量支持，预计2025年第二季度GMV同比增长14%，全年增长维持13%的预期 [2] - 广告方面，预计2025年第二季度收入增长12%，电商广告因流量支持增长较慢，非电商广告因基数原因增长较快，货架电商流量的货币化以及内容消费和本地服务等垂直领域的良好势头，可能进一步推动下半年收入增长 [2] - 其他收入方面，电商收入增长符合预期，Kling货币化的快速提升可能推动该板块前景好于预期 [2] - 直播方面，2025年第一季度直播增长良好，但由于基数原因，增长势头可能放缓，但在监管环境稳定和内容丰富的情况下，同比仍为正增长 [2] 利润率展望 - 尽管管理层预计人工智能投资今年会使净利率下降1 - 2%，但认为快手2025年运营利润率仍可能同比扩张，但这可能会被有效税率上升大幅抵消，导致净利率同比持平，基本维持2025年调整后收益200亿人民币的预期 [3] Kling业务进展 - 2025年第一季度Kling收入1.5亿人民币，管理层看到个人和企业用户数量以及每用户平均收入（ARPU）迅速增加，推出Kling AI 2.0后，快手计划推出更多高性价比版本以满足不同需求，可能进一步推动货币化提升 [4] 盈利预测 | 年份 | 净利润（百万人民币） | 摊薄后每股收益（人民币） | 每股收益增长率（%） | 市盈率（x） | 市净率（x） | 净资产收益率（%） | 股息率（%） | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 2023A | 10,268 | 2.312 | 271.1 | 19.3 | 3.9 | 23.1 | na | | 2024A | 17,707 | 4.019 | 73.8 | 11.1 | 3.1 | 31.9 | na | | 2025E | 20,130 | 4.623 | 15.0 | 9.7 | 2.3 | 27.9 | na | | 2026E | 23,847 | 5.423 | 17.3 | 8.2 | 1.8 | 25.4 | na | | 2027E | 27,820 | 6.295 | 16.1 | 7.1 | 1.4 | 23.2 | na | [5] 估值 - 目标价66港元，基于2025年调整后每股收益5.0港元的13倍，接近历史市盈率平均值下方1个标准差，意味着2024 - 2027年盈利复合年增长率16%的PEG为0.8倍 [23] 投资策略 - 看好快手的投资亮点包括：在低线城市的独特地位和深厚用户认知；用户平均使用时长稳定，支持货币化多元化提升；电商GMV持续增长，电商广告收入增长良好；利润率持续扩张；海外业务货币化改善、亏损收窄；作为短视频领域高用户时长的替代投资选择 [22]

报告行业投资评级 - 维持买入评级，12个月目标价为63港元/股 [1][19] 报告的核心观点 - 快手2025年第一季度业绩符合预期，维持此前对广告、电商业务和盈利能力的全年指引，其广告和GMV增长优于行业、二季度趋势改善以及在人工智能应用领域的稳固地位，有望推动股价重新评级 [1] - 微调2025 - 2027年的营收预测，上调幅度为0.7% - 1.1%，主要反映直播业务和其他服务收入的增长；下调2025 - 2027年的净利润率预测，下调幅度为0.3 - 0.5个百分点，考虑到人工智能相关的研发和营销投资 [19] 根据相关目录分别进行总结 关键亮点 - 广告业务势头好于预期，一季度对广告放缓和竞争的担忧在一季度业绩公布后有所缓解，管理层预计二季度广告同比增长12%，下半年进一步加速，短剧和小游戏将成为未来1 - 2个季度广告反弹的重要驱动力 [2] - 电商业务仍具竞争力，目标是实现13 - 15%的同比GMV增长，反映了货架式电商的持续贡献和直播业务的稳定，快手不直接参与大幅降价，而是通过降低货币化率和推出人工智能嵌入式工具来支持商家，提高商家投资回报率 [3] - 上调Kling业务收入预期，2025年营收预期从6000万美元上调至1亿美元，反映付费用户的快速扩张，Kling 2.0具有竞争力，在全球用户中吸引力高，随着未来季度增加促销预算，有望成为全球货币化最高的视频生成应用之一 [4] 关键数据 - 市值为2079亿港元（265亿美元），企业价值为2165亿港元（276亿美元），3个月平均每日交易额为30亿港元（3.797亿美元） [8] - 预计2024 - 2027年的营收分别为1268.98亿元、1407.39亿元、1536.71亿元和1657.88亿元，EBITDA分别为271.30亿元、314.83亿元、361.16亿元和404.62亿元，EPS分别为4.02元、4.45元、5.16元和5.87元 [8] 比率与估值 - 预计2024 - 2027年的P/E分别为10.9倍、10.1倍、8.7倍和7.6倍，P/B分别为3.1倍、2.6倍、2.1倍和1.6倍，FCF收益率分别为13.8%、5.9%、12.8%和14.3% [13] 增长与利润率 - 预计2024 - 2027年的总营收增长率分别为11.8%、10.9%、9.2%和7.9%，EBITDA增长率分别为44.0%、16.0%、14.7%和12.0%，EPS增长率分别为73.9%、10.6%、16.1%和13.6% [14] 价格表现 - 截至2025年5月27日收盘，快手股价为48.75港元，较12个月目标价有29.2%的上涨空间，3个月、6个月和12个月的绝对回报率分别为 - 9.0%、2.1%和 - 14.2%，相对恒生指数的回报率分别为 - 7.7%、 - 14.4%和 - 31.0% [1][15] 损益表、资产负债表和现金流量表 - 预计2024 - 2027年的总营收分别为1268.98亿元、1407.39亿元、1536.71亿元和1657.88亿元，净利润分别为153.44亿元、165.02亿元、196.06亿元和224.22亿元 [17] - 预计2024 - 2027年的现金及现金等价物分别为126.97亿元、86.50亿元、287.64亿元和564.11亿元，总负债分别为778.49亿元、684.37亿元、724.88亿元和759.20亿元 [17] - 预计2024 - 2027年的经营活动现金流量分别为371.95亿元、215.91亿元、349.95亿元和382.15亿元，投资活动现金流量分别为 - 146.05亿元、 - 411.08亿元、 - 104.75亿元和 - 107.07亿元，融资活动现金流量分别为 - 60.96亿元、13.53亿元、 - 44.06亿元和1.39亿元 [17] Kling AI业务 - 2025年第一季度Kling AI收入超出预期，达到1.5亿元人民币，主要得益于付费用户的快速扩张，预计通过保持技术优势、改善用户体验和加强营销努力，进一步扩大付费用户群体，2025年货币化目标提高到1亿美元 [22] - 收入结构方面，2P/2C订阅收入占总营收的70%，2B API调用收入占30%；70%的收入来自海外市场，30%来自国内市场 [23] - 月ARPU在20 - 30美元之间，呈稳定上升趋势，公司计划采用个性化定价策略，近期将推出更具成本效益的模型，以提高在海外市场的价格竞争力 [23] 广告业务 - 管理层预计2025年二季度广告同比增长12%，下半年加速至两位数增长，全年广告目标同比增长约14%，主要驱动力包括小游戏、小说、本地服务和货架式电商流量的货币化 [34] 电商业务 - 管理层预计2025年二季度GMV同比增长13 - 14%，全年整体货币化率保持在4%左右，其中佣金约1%，电商广告约3% [37] - 电商广告货币化率在过去两个季度有所下降，公司将继续支持商家，特别是中小企业，以帮助他们增加GMV，这可能会对电商广告增长产生一定压力，但管理层计划从下半年开始对货架式电商流量进行货币化，将这部分的货币化率提高到1 - 2% [38] - 外部广告方面，短剧预计在2025年保持高两位数的同比增长，下半年小游戏、小说和本地服务等领域将做出有意义的增量贡献，全年预计实现两位数的同比增长 [38] 盈利预测调整、估值和风险 - 微调2025 - 2027年的营收预测，上调幅度为0.7% - 1.1%，主要反映直播业务和其他服务收入的增长；下调2025 - 2027年的净利润率预测，下调幅度为0.3 - 0.5个百分点，考虑到人工智能相关的研发和营销投资 [19] - 基于2025 - 2026年平均12倍的P/E估值，将快手12个月目标价上调至63港元（此前为62港元），维持买入评级 [19]

港股市场表现 - 恒指高开低走半日跌0 55%至23254 45点 盘中最低见23225 45点 [1] - 科指收跌0 38%至5162 92点 [1] - 恒指大市成交额达999 48亿港元 [1] 行业板块表现 - 影视股 航空股 物流股领涨大盘 [1] - 消费股 半导体板块 汽车股跌幅居前 [1] 个股表现 - 小米集团(01810 HK)绩后收涨1 36% Q1总收入创历史新高 [1] - 快手(01024 HK)绩后收涨5 03% [1] - 中国南方航空股份(01055 HK)收涨3 32% [1] - 中芯国际(00981 HK)收跌1 01% [1] - 蜜雪集团(02097 HK)收跌5 44% [1]

市场整体表现 - A股三大指数早盘震荡盘整 沪指跌0 03%至3339 84点 深成指跌0 12%至10016 69点 创业板指跌0 02%至1991 33点 [1] - 港股恒指高开0 01%后转跌0 23%至23329 35点 恒科指跌0 06%至5179 53点 [2][3][20] - 国债期货全线下跌 30年期主力合约跌0 14% 10年期跌0 03% 5年期跌0 02% [3][4][19] 行业板块动态 科技与汽车 - 无人驾驶概念活跃 通达电气 云内动力3连板 星网宇达涨停10 01% 豪恩汽电涨7 43% [17][18] - 小米集团早盘涨2 9% Q1营收1113亿元同比增47 4% 智能大家电收入增113 8% SU7系列交付75869辆 [11][13] - 快手涨4 6%至51港元 Q1营收326亿元同比增10 9% 经调整净利润46亿元 可灵AI收入超1 5亿元 [8][9] 医药与消费 - 医药电商板块跌1% 第一医药跌4 64% 一心堂跌2 52% 受广东药品挂网规则统一化影响 [5][6][7] - 饮料制造概念强势 会稽山6天4板 均瑶健康涨停 欢乐家涨12 71% 东鹏饮料涨3 76% [16][17] - 宠物经济概念调整 天元宠物 美农生物跌近10% 源飞宠物 回盛生物跟跌 [10] 能源与工业 - 核电股走强 中核国际涨近8% 中广核矿业涨7 43% 融发核电4连板 雪人股份涨停 [13][15] - 商品期货橡胶主力跌超2% 集运欧线 多晶硅涨超1% [21] 公司财报亮点 - 小米集团Q1净利润同比增64 5% 创历史新高 电动汽车业务推动结构升级 [13] - 快手Q1经调整净利润率达14% 三项主营业务均实现增长 [9]

值得注意的是，近期，多家卖方机构提出了"港股迎来价值重估"的观点，他们判断，后续，港股市场有 望迎来海内外增量资金。 恒生指数高开0.01%，恒生科技指数涨0.52%。快手涨超6%，小米集团涨超2%。 关于港股后市 据国泰君安国际策略团队统计，近一段时间，南向资金最主要净流入银行行业，大金融板块获得南向资 金的净流入规模超过165亿港元，而资讯科技行业则遭遇南向资金的净流出，规模超过205亿港元。 该策略团队进一步分析，资金在科技股获利了结，一方面是因为资本市场习惯性"买预期、卖现实"，另 一方面，关税前景仍然充满不确定性。 从估值角度看，财通证券首席策略分析师李美岑指出，2024年以来，南下资金涌入带动港股估值持续修 复，恒生指数PE从7.5倍左右震荡上行至当前10.5倍，与近十年均值水平相当，仍称不上贵，相较2018 年初、2021年初高位还有较大提升空间，港股的估值修复仍在路上。 此外，2025年也是港股IPO市场的大复苏之年，香港将为国内企业提供了募集外资的重要窗口，正在 2025年加速兑现，香港仍然是当之无愧的国际金融中心，也将在我国未来的资本市场发展中起到重要的 角色，今天的香港处在一个转型和过渡 ...

恒指高开0.01%，报23385.18点；恒生科技指数涨0.52%。快手财报过后涨6.5%，哔哩哔哩、小米涨超 2%；理想汽车跌1.6%，美团跌0.9%。 ...

港股开盘，恒指开涨0.01%，科指开涨0.52%。小米集团(01810.HK)绩后开涨2.33%，公司Q1总收入创历 史新高。快手(01024.HK)绩后开涨6.46%，公司Q1同比增长10.9%。 ...

财务表现 - 2025年第一季度营收为326亿元，同比增长10.9% [1] - 净利润为40亿元，去年同期为41亿元 [1] - 非国际财务报告会计准则下调整后净利润为46亿元，去年同期为44亿元 [1] 可灵AI商业化进展 - 可灵AI一季度收入规模达1.5亿人民币，P端付费订阅会员贡献70%营业收入 [2] - P端付费订阅会员数量和ARPU均呈现高增速，双轮驱动收入增长 [2] - 已为超过一万家企业客户提供API服务，涵盖专业创作平台、广告营销等多个行业，企业客户续费率极高 [2] - 可灵AI 2.0大师版在动态质量、语音响应、画面美学等维度显著改善，满足专业创作者更复杂需求 [3] - 推出"NEXTGEN新影像创投计划"，全球首部AI单元剧集《新世界加载中》先导片已发布 [3] AI技术赋能现有业务 线上营销 - AIGC营销素材日均消耗约3000万人民币 [5] - 数字人直播间"女娲"提升客户直播间转化率 [5] - 智能客服优化后用户留资转化效果提升 [5] - 外循环智能投放产品UAX基于大模型推理广告潜在受众 [5] - 内循环全站推广Agent 4.0实现商业化流量和电商流量一体化 [5] 电商 - AI自动生成直播切片日均GMV超过300% [6] - 智能客服解决率提升至80% [6] - 大模型技术提升人货匹配效率 [6] 线上营销服务趋势 - 四月线上营销服务消耗边际改善，预计第二季度同比增速回到双位数 [6] - 内循环投流商家数同比加速增长，外循环内容消费行业保持高双位数增长 [7] - 短剧行业广告消耗2024年同比增长超过300%，预计2025年继续高速增长 [7] - 小游戏消耗一季度同比增长超过30% [7] 本地生活行业 - 超7亿快手用户对本地生活服务有巨大需求 [9] - 本地生活商家分为GMV成交类和线索转化类 [9] - 通过站内原生私信能力优化和AIGC能力降低商家经营成本 [9] 618大促策略 - 提供"千亿流量"和"20亿补贴" [9] - 用户维度：通过大促预热期蓄水和"主播预约"锁定需求 [10] - 商品维度：聚焦新品、爆款品、心智品和畅销品 [10] - 商达维度：针对头部、腰部和潜力主播制定分层扶持方案 [10] 快手商城发展策略 - 针对新商家提供智能AI、素材优化等多元化服务 [11] - 针对经验丰富商家提供专属渠道流量和营销标签 [11] - "超级链接"商品转化率可达普通商品的近5倍 [11] AI业务投入与盈利能力 - 可灵AI已在推理层面实现边际利润达正 [13] - AI相关研发人员成本同比增加，主要用于技术人才吸引和团队建设 [13] - 预计AI战略对集团全年利润率影响在1到2个百分点 [14] - 中长期AI有望成为公司第二增长曲线 [14]

宏观经济与政策 - 1至4月全国规模以上工业企业利润增长1.4%，较1至3月加快0.6个百分点，4月单月利润同比增长3%，增速较3月加快0.4个百分点 [3] - 国务院反垄断反不正当竞争委员会强调加快构建全国统一大市场，加强"内卷式"竞争整治和监管执法 [3] - 商务部表示支持符合条件的经开区上市融资 [3] 国企与数字经济 - 中国诚通深化金融布局，通过基金投资、股权运作等服务于国资央企产业升级和战略性新兴产业发展，强调专项债注资、科创基金设立等重点任务 [4] - 中证诚通国企数字经济ETF获北京诚通金控合计认购6亿元，该公司为中国诚通全资控股的央企资本运营平台 [5] 科技与数字化转型 - 三部门印发《电子信息制造业数字化转型实施方案》，提出攻关工业控制、智能设备集成等关键技术，提升EDA、MES等系统水平 [4] - 北京市支持AI PC、AI手机等智能产品中试平台建设，最高给予5000万元补贴 [5] 金融市场与创新 - 首单民营创投机构科技创新债券落地，由深圳市东方富海投资管理有限公司发行 [5] - 美股三大指数集体上涨，道指涨1.78%，纳指涨2.47%，标普500指数涨2.05% [6] 公司业绩与动态 - 小米一季度营收1113亿元（同比+47.4%），经调整净利润107亿元（同比+64.5%） [8] - 拼多多一季度营收957亿元（同比+10%），净利润147亿元（同比-47%） [8] - 快手一季度经调整净利润46亿元 [8] - 知乎一季度营收7.3亿元，经调整净利润扭亏 [8] 行业与券商观点 - 机器人运动控制大模型迭代推动商业化加速，G1机器人展示高流畅度格斗性能 [11] - 传统Pharma企业创新转型带来新一轮成长机会，中国创新药进入源头创新阶段 [12] 其他公司动态 - 爱克股份控股子公司获比亚迪等项目定点 [8] - 中科海讯签订1.63亿元信息处理分系统采购合同 [9] - 深高速获云杉资本增持H股1081万股 [9]

顺丰集团与上海迪士尼度假区合作 - 顺丰集团与上海迪士尼度假区达成数年战略联盟协议，成为其快递和物流服务官方合作伙伴 [1] - 顺丰将提供智慧物流解决方案，包括游客寄递服务和商店补货系统，覆盖线上线下多渠道运营需求 [1] - 合作开发的小程序支持游客寄送在度假区指定商店购买的商品 [1] 快手一季度业绩 - 快手一季度总收入326亿元，同比增长10.9%，经调整净利润46亿元，同比增长4.4% [2] - 快手应用日活跃用户达4.08亿，月活跃用户达7.12亿，均创历史新高 [2] - 电商GMV同比增长15.4%至3323亿元，可灵AI营业收入超过1.5亿元 [2] 拼多多第一季度业绩 - 拼多多第一季度营收956.7亿元，调整后净利润169.2亿元 [3] - 推出"千亿扶持"新战略，旨在助力商家度过短期波动，强调高质量发展 [3] - "百亿减免"和"千亿扶持"措施聚焦商家端，巩固下沉市场和对价格敏感型消费者的份额 [3] 美团澄清竞争策略 - 美团澄清"采取一切必要措施"指向反对"低价低质'内卷式'竞争" [4] - 美团计划加大对行业生态系统的投入，包括骑手福利保障和商家助力金 [4] - 强调行业已进入新阶段，激进补贴不符合商家利益和行业发展方向 [4]