行业背景 - 追踪111只软件股的标普北美科技软件指数已从9月的历史高点下跌30% 进入熊市区域 人工智能是此次下跌的根本原因[1] - 投资者担忧AI工具将减少对现有产品的需求 抛售在Anthropic于1月发布可自动化销售、财务、营销和法律等部门工作流程的对话助手Cowork后加速[2] - 许多分析师和商业领袖认为投资者反应过度 当前情况为有耐心的投资者提供了机会[3] 微软投资亮点 - 公司在企业软件领域地位强劲 涵盖办公生产力、企业资源规划、商业智能和低代码开发工具 并通过生成式AI助手增强其软件产品[5] - 在截至12月的季度中 付费Microsoft 365 Copilot席位环比增长160%[5] - 微软Azure在云计算市场份额持续增长 在云基础设施和平台服务支出中的份额从9月季度的20%上升至12月季度的21%[6] - 份额增长得益于数据中心建设带来的计算能力提升以及对Foundry AI服务的强劲需求[6] - Azure是唯一能提供OpenAI最新大型语言模型（包括为ChatGPT提供支持的模型）的主要公有云[7] - 凭借在混合云计算方面的专长 Azure很可能继续赢得市场份额[7] - 华尔街预计公司调整后收益在截至2027年6月的财年将以每年15%的速度增长 当前26倍的市盈率估值合理[7] - 股价已从高点下跌26% 分析师每股600美元的中位数目标价意味着较当前401美元股价有50%的上涨空间[7] - 公司当前股价为413.60美元 市值3.1万亿美元 毛利率为68.59%[8] ServiceNow投资亮点 - 公司在多个软件垂直领域处于市场领先地位 包括IT资产管理、IT运营管理和IT服务管理[9] - 研究机构Gartner近期认可ServiceNow为IT服务管理人工智能应用领域的领导者 其AI Agent Studio可创建具有透明推理解释的监督和自主代理[10] - 公司第四季度财务业绩超预期 营收增长20%至35亿美元 非GAAP营业利润率扩大1.5个百分点至31% 非GAAP摊薄后每股收益增长26%至0.92美元[10] - 华尔街预计公司调整后收益明年将增长18% 到2027年之前年复合增长率为19% 当前29倍的市盈率估值相当合理[10] - 股价已从历史高点下跌52% 分析师每股185美元的中位数目标价意味着较当前101美元股价有83%的上涨空间[10]

行业观点 - 软件股作为市场最具吸引力的商业模式之一，近期因投资者对人工智能和大型语言模型的担忧加剧而遭受重创，iShares Expanded Tech-Software Sector ETF (IGV) 在此期间下跌超过20% [2] - 市场对AI颠覆传统软件经济学的担忧可能过度，AI更可能重塑部分软件领域，而非使整个类别过时，这导致市场对优质软件股的定价与最强平台的韧性不符 [2][3] - 过去十年，软件公司因轻资产模式、高利润率、经常性收入和近乎零的边际成本而获得高估值溢价，但许多溢价已变得过高，接近结构性高估 [4] - 当前，尽管行业最强公司的竞争地位保持完好，但其股价交易于周期性低点附近，估值已重置，风险回报状况越来越难以忽视 [5] - 广泛的悲观时期往往为高质量成长股创造了最具吸引力的入场点，近期软件板块的调整似乎就是这样一个时刻，市场可能高估了AI颠覆的速度和严重性，尤其是对于那些拥有稳固平台、强劲资产负债表和持久需求的行业领导者而言 [22][23] 公司分析：AppLovin (APP) - 公司股价在近期针对其的洗钱指控被撤销后大涨，此前股价已从历史高点下跌约50% [6] - 公司已悄然发展成为市场上引人注目的增长故事之一，其领先的数字广告平台快速扩张，管理层积极将AI嵌入其生态系统以改善定向投放、优化广告效果并提升运营杠杆 [7] - 公司Zacks评级为2（买入），预计今年销售额增长18.2%，明年加速增长38.3%；预计今年收益增长106%，明年再增长62.5%；股票交易于约25倍远期市盈率 [8] 公司分析：Salesforce (CRM) - 作为SaaS先驱和企业软件主导力量，公司股价也被普遍的“AI颠覆软件”叙事拖累，尽管其规模、稳固的客户基础和持续创新 [9] - 公司Zacks评级为2（买入），股价目前交易于约14.7倍远期市盈率，这是其上市以来的最低市盈率 [10] - 预计今年收入增长9.5%，明年增长10.9%；预计今年收益增长15.3%，明年再增长10.5% [10][11] - 随着AI和大型语言模型计划的扩展、在企业工作流程中的深度整合以及持续强劲的基本面，公司在当前水平似乎被错误定价 [11] 公司分析：Palantir Technologies (PLTR) - 公司已迅速确立其作为全球领先软件公司之一的地位，拥有深厚、长期的政府合同和一套高度差异化的数据与分析平台 [12] - 过去几个月，随着投资者对AI和软件的情绪转变，股价回调近40%，这有助于缓和估值，但公司股票交易于约100倍远期市盈率，仍较大多数同行有溢价 [13] - 预计今年收入增长61.4%，明年增长40.8%；预计今年收益增长78.7%，明年增长42.2%；公司Zacks评级为2（买入），仅过去一周各时间段的收益预期就跃升了30%以上 [14] 公司分析：ServiceNow (NOW) - 公司长期以来被视为企业软件中最高质量的品牌之一，经常因其持久的增长和关键任务产品而获得溢价估值，但这一情况已发生转变 [15] - 以其市场领先的基于云的工作流平台而闻名，深度嵌入大型企业，服务约85%的财富500强公司和约60%的全球2000强公司 [16] - 股价目前交易于约24.5倍远期市盈率，为公司历史最低市盈率；预计未来三到五年收益每年增长约24%；预计今年收入增长20.1%，明年增长18.2%；股价较前期高点低近60% [17] 公司分析：Robinhood Markets (HOOD) - 公司通常不被视为传统软件公司，而更多被视为金融科技平台，但已悄然发展成为市场上更具吸引力的数字金融业务之一 [18] - 已从入门级经纪商转型为多产品金融“超级应用”，其平台现已涵盖多资产交易、财富管理、银行服务、信用卡和其他金融工具 [19] - 股价目前交易于约33.6倍远期市盈率，远低于其历史中位数约50.4倍；长期来看，预计收益每年增长约26%；预计今年收入增长53%，明年增长21.8%；预计今年收益增长86%，明年增长21.2% [20]

涉及的行业与公司 * **行业**：北美软件行业 [1][5][6][142] * **公司**：报告提及并推荐了多家软件公司，包括微软 (MSFT)、直觉 (INTU)、赛富时 (CRM)、ServiceNow (NOW)、Atlassian (TEAM)、Snowflake (SNOW)、Shopify (SHOP)、Cloudflare (NET)、Palo Alto Networks (PANW) 等 [8][53][55][56][57][58][59][60] 核心观点与论据 * **市场情绪与估值**：投资者对生成式AI潜在颠覆性影响的极度不确定性，已导致软件板块估值自2025年10月以来大幅回调约33% [8][16][39][43] 目前平均企业价值/销售额倍数约为4.4倍，已回落至2014-2016年云计算引发市场高度不确定性时期的水平 [8][39][40] 从增长调整后的估值看，当前倍数较2014-2016年低谷水平高出约15% [39][46] * **AI带来的机遇与市场规模**：生成式AI通过大语言模型和扩散模型，极大地扩展了企业软件自动化非结构化数据处理和内容创作的能力 [3] 非结构化数据占企业数据的80%以上 [3] 预计到2028年，该技术能为更广泛的企业软件总潜在市场增加约4000亿美元 [3] 在2025年第三季度的CIO调查中，CIO预计AI/ML在未来三年内将占其公有云支出的9.2% [3] * **对市场担忧的驳斥**：报告认为，市场对生成式AI的悲观论点低估了现有软件厂商参与本轮创新周期的能力 [8][20] 关键问题不在于软件行业能否最终实现货币化，而在于谁将参与构建这些新增能力 [3][9] * **竞争风险**：报告将增量AI应用支出的竞争格局分为四类：自行开发、初创公司/最佳单品供应商、模型提供商、现有软件厂商 [17][18][19][20] 报告认为，现有厂商凭借更广泛的销售渠道、对产品市场匹配度的更好把握以及专有数据集，能够作为有效的快速跟随者，成为扩展功能的有效交付渠道 [20][21] CIO调查显示，向“套件”整合的趋势正在加强 [19] * **商业模式风险**：针对AI提高生产力可能削弱基于席位定价模式的担忧，报告认为定价模式是价值创造的代理，过去已多次演变，这更多是商业模式转型的执行风险，而非生存风险 [24] * **利润率风险**：针对竞争加剧和GPU基础设施成本上升可能侵蚀利润率的担忧，报告指出软件行业竞争一直激烈，定价权源于持续增加价值 [24] 同时，LLM代币成本正在迅速下降（例如微软提到GPT-4.1和GPT-5的每GPU令牌吞吐量在一季度内提升超过30%），且模型类型（开源、领域特定、小语言模型）将日益多样化，以更高效、低成本驱动AI能力 [25] * **投资逻辑与催化剂**：当前软件板块的吸引力不仅在于估值，更在于产品周期 [8][46] 许多强大的软件公司目前交易于非常有吸引力的GAAP盈利倍数（例如：MSFT为23倍CY26e GAAP市盈率，INTU为27倍，ADBE为15倍） [46][47] 投资者需要看到现有厂商更清晰地参与AI并改善收入增长前景的迹象 [46] 目前行业已进入许多AI产品全面上市的第二年，历史类比表明厂商可能开始看到更实质性的采用 [46][52] 例如，ServiceNow的Pro Plus版本于2024年11月全面上市，Salesforce的Agentforce于2024年9月全面上市 [46] * **具体推荐公司及理由**： * **微软 (MSFT)**：被CIO广泛认为是向云和AI转型中IT预算份额的最大赢家，交易于1.2倍PEG比率，Azure加速和M365 Copilot产品周期是关键催化剂 [55] * **赛富时 (CRM)**：在CIO的AI相关IT预算份额增长榜单中排名第四，其AI相关年度经常性收入在最近季度同比增长114%，已超过14亿美元 [55] * **Snowflake (SNOW)**：在最近的CIO调查中，其增长预期加速幅度在大型软件公司中最大，数据基础设施支出强劲 [58] * **Atlassian (TEAM)**：尽管被视为AI颠覆风险的代表，但报告认为这种担忧是错误的，公司以12倍EV/CY26自由现金流倍数交易，是大型覆盖组合中定价最具吸引力的自由现金流增长标的 [56] 其他重要信息 * **行业观点**：摩根士丹利对该行业持“有吸引力”观点 [6] * **数据来源**：报告结论基于CIO调查（样本量n=100，涵盖美国和欧盟）、AlphaWise以及公司数据 [12][14][28][32] * **历史对比**：报告将当前生成式AI引发的市场焦虑与2010年代初公有云（AWS）兴起时的市场担忧相类比 [39] 并提供了自2014年以来多次市场下跌中软件板块估值回调的详细历史数据 [43] * **估值全景**：报告提供了详细的估值分析图表，指出整体软件覆盖组的交易价格比过去5年平均水平低40%，最高估值股票的交易价格比过去5年平均水平低24% [63][64][65] 自由现金流倍数较峰值回落约73%，较过去5年平均水平低52% [76] 市盈率倍数较过去5年平均水平低35% [78]

AI革命中的软件行业 - 软件是AI革命的核心与关键，当前处于数据中心和GPU建设的早期阶段，但未来10年的发展将围绕软件用例展开 [2] - 投资者认为软件不会在AI革命中扮演重要角色的观点是严重错误的，软件将发挥巨大作用 [3][4] - AI为软件行业带来了“一代人一次”的机遇 [10] 企业软件公司（Salesforce与ServiceNow）的投资观点 - Salesforce和ServiceNow被纳入AI20投资组合，尽管近期股价受挫，但分析师认为其“结构性崩坏”的说法是职业生涯中见过的最脱节的看法 [1][3] - Salesforce的远期市盈率已降至15倍，ServiceNow的远期市盈率接近25倍 [5] - 分析师认为，考虑到AI带来的增量收入潜力，当前估值并未反映全部价值。以Salesforce为例，其未来可能产生数十亿美元的增量收入，目前估值中并未计入这部分 [6] - 这些公司拥有数十万企业客户，深度集成在企业技术栈中，其AI用例的价值将在未来6至18个月内显现，不能将其与纯AI公司等同看待 [7] - Salesforce是当前股价与潜在机会错位最严重的公司之一，ServiceNow早期在AI领域的布局被误认为将被取代 [8] - 通过对40-50位CTO、CSO和IT经理的调研，买方客户对Salesforce、ServiceNow等产品的需求依然强劲，增强了分析师的信心 [9] 微软（Microsoft）的投资观点与争议 - 微软近期被Melius Research下调评级，理由是“失去了AI叙事主导权” [10] - AI革命的成功离不开微软，因为其在企业、Azure云服务中的深度集成是企业向AI迁移的核心 [11] - 分析师认为微软股价在未来12-24个月内有上涨至500-600美元的潜力，但短期市场情绪负面，处于“有罪推定”状态 [12] - 针对Melius关于微软需要“显著”增加资本支出以追赶谷歌和亚马逊的观点，分析师认为微软可能无需将资本支出提升到所讨论的水平 [13][14] - 微软目前仅对其5%的企业客户实现了AI货币化，这代表了巨大的增长潜力，也是分析师看好其管理层能渡过当前难关的原因 [14]

行业整体观点 - 软件股作为市场长期青睐的商业模式，近期因投资者对人工智能和大语言模型的担忧而遭到重创，iShares Expanded Tech-Software Sector ETF (IGV) 在此期间下跌超过20% [1] - 市场担忧AI将实质性颠覆传统软件经济，但这一预期可能过度超前，AI更可能重塑部分软件领域，而非使整个类别过时 [1] - 市场当前的定价似乎与最强平台的韧性不符，情绪均值回归的动态正在为优质软件股创造引人注目的机会 [2] - 过去十年，软件公司因轻资产、高利润率、经常性收入和近乎零的边际成本而享有高估值溢价，但许多溢价已变得过高，接近结构性高估 [3] - 目前，多家行业领先公司的股价交易于周期低点附近，而其竞争地位依然稳固，估值重置使得风险回报状况越来越难以忽视 [4] AppLovin (APP) - 公司股价在近期针对其的洗钱指控被撤销后大涨，消除了一个压制股价的关键悬疑因素 [6] - 在反弹前，APP股价较历史高点下跌了约50%，这一跌幅似乎与公司的基本面前景脱节 [6] - 公司已悄然发展成为市场上引人注目的增长故事之一，其领先的数字广告平台正在快速扩张 [7] - 管理层积极将AI嵌入其生态系统，以改善广告定向、优化广告表现并提升运营杠杆，这些举措正日益反映在盈利上 [7] - 公司目前Zacks评级为2（买入），销售额预计今年增长18.2%，明年加速增长38.3%；盈利预计今年激增106%，明年再增62.5% [8] - 尽管增长前景强劲，股票交易于约25倍远期市盈率，考虑到其扩张速度和改善的盈利轨迹，该倍数显得合理 [8] - 根据Zacks共识预期，当前季度（2025年12月）销售额预计为16亿美元，同比增长16.86%；下一季度（2026年3月）预计为16.8亿美元，同比增长13.24% [10] - 当前季度每股收益预计为2.89美元，同比增长67.05%；下一季度预计为3.14美元，同比增长88.02% [11] Salesforce (CRM) - 作为最初的SaaS先驱和企服软件主导力量，公司股价也因普遍的“AI颠覆软件”叙事而被拉低 [12] - 公司目前Zacks评级为2（买入），股价交易于约14.7倍远期市盈率，这是其上市以来的最低市盈率倍数 [12][13] - 收入预计今年增长9.5%，明年增长10.9%；盈利预计今年增长15.3%，明年再增10.5% [13] - 凭借不断扩展的AI和大语言模型计划、深入的企业工作流程集成以及持续强劲的基本面，公司当前价位似乎被错误定价 [14] Palantir Technologies (PLTR) - 公司已迅速确立其作为全球领先软件公司的地位，股价在过去几个月里回调了近40% [15][16] - 股价回调帮助缓和了估值，但Palantir相对于大多数同行仍交易于溢价水平，目前远期市盈率约为100倍 [16] - 收入预计今年增长61.4%，明年增长40.8%；盈利预计今年激增78.7%，明年增长42.2% [17] - 公司Zacks评级为2（买入），仅过去一周，各时间段的盈利预期就上调了超过30% [17] - 根据60天趋势，第一季度每股收益预期从0.21美元上调至0.29美元，增幅38.10%；第二季度从0.23美元上调至0.30美元，增幅30.43% [18] ServiceNow (NOW) - 公司长期被视为企服软件中最高质量的公司之一，但在广泛的软件抛售后，股价目前交易于公司历史上最具吸引力的估值之一 [19] - 公司以其市场领先的云端工作流平台而闻名，深度嵌入大型企业，服务约85%的财富500强和约60%的全球2000强企业 [20] - 目前股票交易于约24.5倍远期市盈率，这是公司有史以来的最低市盈率倍数 [21] - 盈利预计在未来三到五年内每年增长约24%，收入预计今年增长20.1%，明年增长18.2% [21] - 股价较前期高点下跌近60%，其规模、能见度和持续增长的结合对长期投资者而言尤为引人注目 [21] Robinhood Markets (HOOD) - 公司已从入门级券商转型为多产品金融“超级应用”，平台涵盖多资产交易、财富管理、银行服务、信用卡等，显著扩大了其可触达市场和货币化潜力 [24][25] - 股价目前交易于约33.6倍远期市盈率，远低于其历史中位数约50.4倍 [26] - 长期盈利预计每年增长约26%，近期收入预计今年增长53%，明年增长21.8%；盈利预计今年激增86%，明年增长21.2% [26] 投资机会总结 - 广泛的悲观情绪时期往往为高质量成长股创造了最具吸引力的入场点，近期的软件板块调整似乎就是这样一个时刻 [27] - 尽管AI带来了合理的不确定性，但市场可能高估了颠覆的速度和严重性，特别是对于那些拥有稳固平台、强劲资产负债表和持久需求的行业领导者 [27] - 多家领先公司的估值已重置至过去十年罕见看到的水平，改善了长期投资者的风险回报状况 [28] - 在板块演变过程中波动可能持续，但在错位时期有选择地积累基本面强劲的公司历来被证明是成功的策略 [28]

股价表现与市场比较 - ServiceNow股价在过去三个月内暴跌41.9%，表现远逊于同期下跌1.8%的Zacks计算机与科技板块和下跌15.6%的金融-综合服务行业 [2] - 公司股价表现也落后于主要竞争对手，同期SAP、微软和Salesforce的股价分别下跌19.3%、20.8%和20.9% [4] - 股价近期下跌反映了市场对短期增长、AI与云支出上升以及收购整合风险的担忧，尽管公司基本面稳固，但一季度订阅收入指引的逆风和更高的投资使投资者对利润率与执行更为谨慎 [3] 竞争格局 - SAP、Salesforce和微软通过将服务管理与工作流自动化功能嵌入其更大的企业平台与ServiceNow竞争 [5] - SAP在其ERP生态系统中集成这些功能，Salesforce通过其云平台扩展以客户为中心的工作流，微软则将自动化与Dynamics 365和Power Platform相结合 [5] AI产品采用与增长动力 - ServiceNow的AI原生产品采用率正在加速，特别是Now Assist和AI Control Tower，表明AI正从实验阶段转向集成化工作流执行 [9] - Now Assist的年度合同价值已超过6亿美元，新增ACV同比增长超过一倍，超过100万美元的合同数量显著增加 [9] - 企业正在多个工作流领域扩展部署，显示出对AI增强的生产力、自动化和服务成果的信心，AI Control Tower采用率的上升进一步巩固了公司在管理和协调企业AI计划方面的领导地位 [9] - 采用的加速正在转化为平台增长，企业根据已验证的回报扩大AI助手授权，许多客户增加AI使用以自动化客户服务和运营 [11] - 随着AI项目从测试转向全面生产，货币化正在加速，支撑着稳定的订阅收入增长 [11] 合作伙伴生态系统 - ServiceNow正在利用快速扩张的合作伙伴生态系统来加速企业AI采用并增强互操作性 [12] - 与微软、OpenAI和Anthropic的深度集成，帮助企业部署具有强监督和保护的智能体驱动工作流 [12] - 与NTT DATA和超大规模云服务商的合作进一步扩展了实施范围和AI交付能力，将ServiceNow定位为连接不同环境中Copilots、智能体与企业数据的协调层 [12] - 与Fiserv和松下航空电子等公司的行业聚焦联盟将ServiceNow AI嵌入特定行业的运营工作流中，强化了实际用例和跨平台价值，这些合作扩大了分销渠道，加速了创新 [13] 估值分析 - ServiceNow的估值相对于其行业仍有折价，其未来12个月市销率为6.48倍，而行业平均为13.88倍 [14] - 公司估值与更广泛行业之间的差距，为其在基本面持续支撑业务的情况下创造了升值空间 [14] 面临的挑战与风险 - 对超大规模云容量和AI基础设施的投资给利润率带来压力，同时部署组合的转变造成了暂时的收入逆风 [17] - 对Moveworks、Armis和Veza的整合增加了执行上的要求 [17] - 高昂的运营成本以及宏观经济或汇率波动可能进一步抑制利润率扩张 [17] - 从技术分析看，公司股价交易在50日和200日移动平均线之下，表明处于看跌趋势 [18]

核心观点 - 高盛警告，2026年的软件股大跌可能只是开始，人工智能的颠覆性影响与早期互联网冲击报业类似，行业面临长期下行风险 [1][2][3] 历史类比与行业颠覆风险 - 历史案例表明，股价稳定需要盈利前景稳定，面临技术颠覆风险的行业股价会大幅下跌，例如2000年代初互联网兴起导致报业股价在2002至2009年间平均下跌95% [2] - 报业股票的多年下跌直到盈利预期触底才结束，烟草业的法律诉讼颠覆也遵循类似模式，当前AI的最终影响存在不确定性，短期盈利结果将是业务韧性的重要信号，但可能不足以反驳长期下行风险 [3] 市场表现与反应 - 市场普遍认为，如Salesforce、Workday、Thomson Reuters、SAP和ServiceNow等软件公司的终值正受到AI威胁 [4] - 软件股目前表现落后于纳斯达克综合指数的幅度为本世纪最大，其中甲骨文和Salesforce股价下跌27%，2025年高调上市的Figma股价今年已暴跌41% [9] - Anthropic公司为其Claude Cowork智能体推出可自动化法律、销售、营销和数据分析任务的插件后，引发了软件股再次抛售，Thomson Reuters、LegalZoom.com、PayPal、Expedia Group、Equifax和Intuit等公司股价随后均大跌 [8] 行业现状与市场情绪 - 围绕软件股的新闻流表现不佳，投资者正试图评估该领域有多少利润因AI快速进步而面临风险 [3] - 软件行业正面临日益看跌的叙事，每一次被投资者视为颠覆软件的新AI产品发布都加剧了这一情绪 [9] - 在这些软件股中，强烈的“逢低买入”心态尚未出现，目前不清楚何种积极催化剂能重新吸引投资者兴趣 [8] - 几乎所有软件行业下跌的共同点是，一旦该行业找到底部，其表现往往会超越标普500指数，但更难的问题是在到达底部前还会承受多少痛苦，且没有改变市场情绪的“灵丹妙药” [10]

软件行业估值与市场情绪 - 自2025年10月以来，软件行业估值倍数下跌约33% [2] - 当前平均软件估值倍数约为4.4倍企业价值与销售额之比，已回到上次公共云高度不确定性时期的水平 [3] 生成式AI的机遇与市场观点 - 生成式AI是一个重要的长期机遇，预计到2028年可能为更广泛的企业软件总可寻址市场增加约4000亿美元 [5] - 关于生成式AI的悲观论点低估了现有软件供应商参与这一创新周期的能力 [3] - 核心问题在于软件最终将在这个创新周期中实现货币化，关键在于哪些公司能够参与其中 [6] 被看好的具体公司及理由 - **微软**：被描述为明确参与最重要创新周期的公司 [4] - **财捷集团**：估值被标记为非常具有吸引力 [4] - **Salesforce**：其AI相关年度经常性收入同比增长114% [4] - **Shopify**：被视为最有能力在不断扩大的在线商务蛋糕中获取超过其公平份额的公司 [4] - 摩根士丹利看好的公司还包括：ServiceNow、Atlassian、Snowflake、Cloudflare和Palo Alto Networks [4] - 看好这些公司的理由是它们拥有强大的产品周期、改善的财务指标和折价估值 [4]

美股软件股盘前表现 - 2月9日，美股软件股盘前呈现上涨态势 [1] - 微软股价上涨0.8% [1] - Datadog股价上涨1.2% [1] - ServiceNow股价上涨0.8% [1]

市场反应与估值冲击 - 这周二，SaaS、数据和软件类投资公司的市值蒸发了约3000亿美元[1] - IGV软件指数已较9月下旬的峰值下跌了约30%[2] - 多家根基深厚的企业软件公司股价在一天之内大幅下跌，Salesforce、ServiceNow、Adobe和Workday的股价均下跌约7%，Intuit的股价更是暴跌近11%[2] - 软件公司的平均预期市盈率在短短几个月内从约39倍暴跌至约21倍[2] - 做空者已通过押注传统SaaS业务在2026年获利超过200亿美元，并且还在加倍下注[2] 核心逻辑的颠覆 - 市场抹去巨大价值的核心原因是传统SaaS增长模式的可持续性假设被打破[3][4] - 过去企业软件的商业模式基于高转换成本、数据存储在专有系统以及平台作为记录系统的粘性，这支撑了可预测的经常性收入和高估值[5] - 人工智能正在测试该逻辑的每个部分，现代AI系统能够直接取代大部分人类工作流程，使研究、分析、起草、核对和协调可以跨系统自主执行，不再局限于单一应用程序[6] - 依赖高增长却长期低盈利甚至无盈利的SaaS发展路径正在失去市场信任[7] - 核心矛盾集中在短期增长是否真正可持续，以及长期在人工智能浪潮冲击下盈利可能性是否正变得渺茫[8] 行业领袖观点：SaaS范式迁移 - 微软CEO纳德拉判断“SaaS已死”，认为每一次真正的平台迁移都会带来核心应用架构的根本性变革[12] - 当前变革的核心在于应用逻辑本身，未来将进入以“智能体为中心”的视角，由任务和意图驱动[12] - 智能体将能够跨越多个SaaS应用，对业务逻辑进行协调与编排，通过调用API实现跨系统操作[12] - 当前的SaaS应用本质是一个集成了大量定制化业务逻辑的‘增删改查’数据库，未来的变革在于将数据层的调用与编排从封闭业务逻辑中解放出来，成为更独立通用的可编排层[12] - 下一代SaaS企业必须主动拥抱智能体，将其深度集成甚至作为一等公民开放给Copilot等平台，并据此革新商业模式[14] 市场结构变化与利润池迁移 - 高盛预测，到2030年，超过60%的软件经济效益可能会通过Agent系统而非传统的SaaS服务实现[15] - 软件行业的利润池预计将转向人工智能代理，市场正在增长而非萎缩，但传统软件的经济效益正在被削弱[18] - 企业并非在软件本身上花费更少，而是在许可证费用上花费更少，在最终成果上花费更多[18] - 当利润池的流动速度超过收入的减少速度时，公开市场会立即做出反应，而私募市场则会随后跟进[19] - 人工智能对私募股权和私募信贷领域的影响将呈现滞后效应，支出压缩先于客户流失出现，利润率下降先于违约显现[20] 平台与产品的战略分野 - MongoDB CEO CJ Desai指出，产品终将被替代，而平台方能长青，真正的平台是稀有的[21] - 在技术转型中，速度至关重要，公司必须保持领先并快速转向[22][23] - 平台具有粘性，产品则没有，软件市场是颠覆性的，因此必须确保向客户呈现的是一个“平台”[24] - 成为平台意味着至少有两个或以上的产品被客户使用且能协同工作，并与客户的所有现有系统深度集成，从而具有粘性[26] - 以MongoDB为例，一家银行在其上构建了300个应用，这使其深度融入客户基础设施的肌理，难以被替换[27] 对新兴威胁的审视 - 针对“氛围编程”和按需创建应用可能威胁标准化软件的观点，CJ Desai指出企业级应用需要满足监管、高可用性、多云部署、安全审计等复杂要求，这构成了市场进入壁垒[28][29] - 投资者当前对SaaS应用、数据基础设施和AI原生公司感到焦虑，担心所有价值最终都集中在模型层[30] - 在软件栈中，大型语言模型（LLM）层和数据层是必然会存在的恒量，其他一切都会演变[32] - 除了LLM层和数据层之外，顶层的、聚焦特定行业用例的部分将始终至关重要[33] - 从客户反馈看，2025年是编码辅助工具的突破年，反馈非常积极，但在客服支持等端到端客户体验领域，AI的替代性应用仍在摸索初期[34]