投资评级 - 维持强烈推荐评级 [1][7] 核心观点 - 报告公司25Q3收入增长4%，出货量增长8%，但出货单价下降4%，呈现量增价减态势 [1] - 短期产能效率影响正逐步消除，虽然盈利能力承压，但中长期订单确定性强，盈利能力有望逐步回升 [1] - 公司作为运动时尚鞋履制造龙头，核心客户订单稳定并持续拓展新客户，生产产品壁垒较高，中长期确定性强 [7] - 考虑到产能爬坡不及预期及承担部分关税影响，报告小幅下调盈利预测，但维持积极展望 [1][7] 财务表现与预测 - 25Q3实现收入4.0亿美元，同比增长3.7%，制造业务收入3.9亿美元，同比增长3.6% [7] - 25Q3出货量达1390万双，同比增长7.8%，平均销售单价为28.2美元，同比下降3.8% [7] - 预计2025-2027年营业收入分别为15.78亿美元、16.60亿美元、17.53亿美元，同比增速为2%、5%、6% [3][7] - 预计2025-2027年归母净利润分别为1.61亿美元、1.79亿美元、1.98亿美元，同比增速为-6%、11%、11% [1][3][7] - 预计2025-2027年每股收益分别为0.19元、0.22元、0.24元 [3][9] - 对应2025年预测市盈率为11倍，2026年预测市盈率为10倍 [1][7] 运营与产能状况 - 2025年上半年印尼和菲律宾工厂新产线产能爬坡效率不及预期，但公司积极指派经验丰富的管理层进行改革 [7] - 自2025年6月以来工厂效率逐月改善取得稳健进展，效率问题基本得到解决 [7] - 此次经验为后续新产能扩建提供借鉴，预计2026年产能扩展中将不会出现类似问题 [7] - 公司预计新增2000万双新产能以支持未来3年计划的业务增长 [7] 客户与订单情况 - 25Q3运动客户增长良好，2026年客户订单反馈良好 [7] - 公司持续拓展新客户，包括运动及时尚客户，预计未来将提供不错增量 [7] 股东回报 - 公司保持固定分红比例70%以上，并承诺每年进行6000万美元回购或特别派息 [7]

投资评级 - 报告未明确给出九兴控股（1836 HK）的投资评级 [1] 核心观点 - 公司2025年第三季度收入同比增长3.7%至4.02亿美元，前三季度总收入为11.79亿美元，同比增长1.7% [1] - 增长主要由出货量驱动，3Q25出货量同比增长7.8%至约1390万双，但平均售价（ASP）同比下降3.8%至28.2美元/双 [1][2] - 公司订单能见度高，正加速扩产以应对强劲需求，并优化客户结构，聚焦高端运动与时尚品类 [3][4] 财务表现 - 3Q25鞋履制造业务收入为3.92亿美元，同比增长3.6% [2] - 出货量增长部分受低基数影响（2024年上半年因巴黎奥运会提前发货约100万双），剔除该因素后仍处于正常增长区间 [2] - 公司维持全年出货量中单位数增长的指引 [2] - ASP下降主要因产品结构向平均售价较低的运动鞋倾斜，原材料价格回落也有一定影响 [2] 业务运营与战略 - 3Q25有新运动品牌加入合作，第四季度订单已基本锁定，未来两三年订单能见度高 [3] - 公司计划压缩休闲业务占比，聚焦大型及高端运动客户，并拓展手袋与配饰等新业务线 [3] - 已引入具备国际奢侈品牌背景的团队，以加速相关产品技术与生产能力落地 [3] - 当前产能接近饱和，公司正谨慎扩产，包括在越南新增产线、将配件工厂升级为完整鞋厂，并将印尼与孟加拉作为未来扩产重点 [3] - 印尼与菲律宾新工厂预计2026年下半年投产，印尼工厂效率自今年6月起持续改善，菲律宾工厂通过优化产线提升良率 [3] 成本与资本管理 - 2025年全年关税分摊金额预计约为800万美元，4Q25影响将高于3Q25 [4] - 自2026年起，公司将对客户提出的关税分摊诉求采取更谨慎立场，若客户坚持要求补贴，可能获得较低产能分配 [4] - 效率因素带来的损失可控，资本开支（Capex）将适度提升以支持中长期增长 [4] 股东回报与未来展望 - 公司承诺2025及2026年维持约70%的派息率，并通过股份回购及特别股息每年额外返还股东最多6000万美元现金 [4] - 明年初将公布下一轮三年规划（2026–2028年），重要经营目标是将利润率恢复至2024年正常化水平（接近12%的区间） [4] - 公司将继续扩大高端运动品类，推动向奢侈品及时尚品类转型 [4]

公司近期财务表现 - 截至2025年9月30日止三个月，公司未经审核综合收入为4.042亿美元，较2024年同期的3.897亿美元上升3.7% [1] - 截至2025年9月30日止九个月，公司未经审核综合收入为11.792亿美元，较2024年同期的11.597亿美元上升1.7% [1]

公司财务表现 - 截至2025年9月30日止三个月，公司未经审核综合收入为4.042亿美元，较2024年同期的3.897亿美元增长3.7% [1] - 截至2025年9月30日止九个月，公司未经审核综合收入为11.792亿美元，较2024年同期的11.597亿美元增长1.7% [1]

格隆汇10月16日丨九兴控股(01836.HK)发布公告，2025年第三季度，集团未经审核综合收入上升3.7%至 4.042亿美元；截至2025年9月30日止九个月，集团未经审核综合收入上升1.7%至11.792亿美元。 ...

业绩数据 - 2025年Q3集团收入升3.7%至4.042亿美元[3] - 2025年前三季度集团收入升1.7%至11.792亿美元[3] - 2025年Q3鞋履制造业务收入升3.6%至3.916亿美元[6] - 2025年前三季度鞋履制造业务收入升1.6%至11.451亿美元[6] 用户数据 - 2025年Q3鞋履出货量1390万双，同比增7.8%[6] - 2025年前三季度鞋履出货量4140万双，同比增5.1%[6] - 2025年Q3鞋履均价28.2美元/双，同比降3.8%[6] - 2025年前三季度鞋履均价27.7美元/双，同比降3.1%[6] 其他新策略 - 2024年上半年部分客户提前出货约100万双致Q3受抑[7] - 2025及2026年维持约70%派息率，年最多返6000万美元现金[8]

财务业绩摘要 - 25H1公司收入同比增长0.7%至7.75亿美元，出货量增长3.8%至2750万双 [1] - 25H1公司毛利减少11.9%至1.75亿美元，毛利率为22.6%，去年同期为25.8% [2] - 25H1公司经营利润减少14.5%至8470万美元，经营利润率（扣除金融工具之公平值变动前）为10.9%，去年同期为12.9% [2] - 25H1公司纯利为7810万美元，经调整纯利为7790万美元，经调整纯利率为10.1%，去年同期为12.1% [3] 运营与生产表现 - 公司鞋履平均售价减少3.2%至每双27.4美元，主要因平均售价较低的运动产品订单占比较高 [1] - 公司非客户专属制造设施以接近饱和的状态运营，但面临暂时性毛利率压力，主要由于印尼及菲律宾扩充产能过程中出现短期效率问题 [2][4] - 公司计划从今年开始将总产能再扩充2000万双，通过提升印尼梭罗市新工厂产能、启动运营孟加拉第二间工厂及加速在印尼建设专用工厂来实现 [4] 产品类别分析 - 运动类销售额增长8.2%，占制造总收入48.5%，受益于向最大运动客户及其他现有运动客户出货量增长，以及与一家新运动客户成功合作 [1] - 时尚及奢华类别的收入合共减少3.5%，分别占制造总收入25.4%及7.8%，乃由于基数较高以及公司产能分配上作出优化 [1] - 休闲类别的收入减少9.2%，占制造总收入18.3%，为配合三年规划的策略，公司将产能调配至发展其他产品类别 [1] 市场与客户分布 - 北美及欧洲为公司两个最大市场，分别占收入48.7%及23.4%，其次为中国（包括香港）、亚洲（中国除外）及其他地区，分别占收入15.5%、9.0%及3.4% [2] - 公司根据三年规划进一步扩展及多元化客户组合，非客户专属制造设施运营接近饱和 [2] 战略规划与展望 - 公司当前稳健地位是三年规划（2023-2025）的直接成果，规划下公司改善产品类别组合，多元化客户基础，并优化制造基地布局 [3] - 公司设定两大盈利目标：于整个三年期间实现10%的经营利润率及除税后利润年增长率达低双位数，并已于2023年及2024年超额完成该等指标 [3] - 公司预期下半年情况将逐步改善，并正在敲定下一个三年规划（2026-2028），重点包括发展手袋及配饰制造业务，将其打造成为重要的长期增长动力 [4] - 公司近期已完成收购越南一家小型但经验丰富的手袋工厂，以提升整体手袋业务的产品质量及生产效益 [5] 分析师预测调整 - 基于25H1业绩表现，考虑到去年高基数效应及新增产能投放后的运营效率，调整盈利预测，预计25-27年净利分别为1.6亿美元、1.8亿美元、1.9亿美元 [6] - 预计25-27年EPS分别为0.20美元、0.21美元、0.23美元 [6]

股本与股份 - 本月底法定/注册股本总额为5亿港元，股份数目50亿股，面值0.1港元[1] - 上月底已发行股份8.388855亿股，本月增46.1万股，月底结存8.393465亿股[2] - 上月底及本月底库存股份数目均为0[2] 购股期权 - 2017年购股期权计划上月底结存2397.75万股，本月减46.1万股，月底结存2351.65万股[3] - 2017年购股期权计划本月发行新股46.1万股[3] - 2024年购股期权计划上月底及本月底结存均为0[3] 资金与变动 - 本月行使期权所得资金409.331万港元[3] - 本月增加已发行股份46.1万股，库存股份无变动[4]

公司股权变动 - 执行董事蒋以民于2025年9月2日以每股均价16.6053港元减持10万股九兴控股股份 涉资约166.053万港元[1][3] - 减持后蒋以民持股数量降至56,926,918股 持股比例由6.80%下降至6.78%[1][3] 公司基本信息 - 九兴控股有限公司上市股份代号为01836[2] - 披露信息覆盖时间段为2025年8月5日至2025年9月5日[2]

股本信息 - 公司本月底法定/注册股本总额为5亿港元，股份数目50亿股，面值0.1港元[1] 股份情况 - 上月底已发行股份8.37016亿股，本月增加186.95万股，月底结存8.388855亿股[2] - 上月底及本月库存股份数目均为0[2] 购股期权 - 2017年购股期权计划上月底结存2584.7万股，本月减少186.95万股，月底结存2397.75万股[3] - 2017年购股期权计划本月因行使期权发行新股186.95万股[3] - 2024年购股期权计划上月底及本月结存均为0股[3] 资金情况 - 本月内因行使期权所得资金总额为498.9499万港元[3]