行业与公司概述 - 公司：斯莫尔（Small），成立于2009年，是全球领先的物化科技解决方案提供商，旗下拥有自由品牌和三个技术品牌[1] - 行业：物化电子烟行业，主要覆盖2B和2C业务，2B业务收入占比78%，2C业务收入占比22%[2] - 2024年上半年公司营收为50亿元，同比下降1.7%，规模净利润为6.8亿元，同比下降4.8%[1] 业务与市场 - 2B业务：主要为国际烟草公司（如英美烟草、日本烟草等）提供电子物化产品组件和加热不燃烧产品（H1B）的设计与代工服务[2] - 2C业务：主要销售开放式物化特殊用途物化的自由产品[2] - 主要市场：国内营收占比仅为1%左右，主要收入来自美国和欧美等国家[2] 行业政策与监管 - 国内政策：经历严格的口味限制和销售限制后，政策导向转向推动不合规企业和产品退出市场，以规范电子烟市场[3] - 国际政策：美国PMTA审批流程严格且费用高，而欧洲GPD流程相对简化[3] - 一次性产品监管：美国和欧洲部分国家考虑禁售一次性电子烟，因其低售价和青少年使用问题[4] 产品与技术 - 产品线：覆盖一次性电子烟、换代式电子烟、开放式大烟和全逼产品[2] - 技术优势：陶瓷芯技术领跑市场，拥有3800多项发明专利，技术壁垒深厚[6] - 产品创新：基于corex解决方案和matex平台，持续进行产品迭代和创新[6] 市场机会与风险 - 市场机会：美国HMB市场因专利战和解，预计2025年销量将攀升，斯莫尔有望受益[5] - 利润率提升：一次性产品毛利为18%，换代产品毛利为40%，向换代产品转化有望提升利润率[4] - 风险提示：行业政策监管超预期、竞争对手技术突破、产品授权未通过、汇率风险、产品替代风险、新业务发展不达预期[7] 财务预测与评级 - 财务预测：预计2024-2026年规模净利润分别为14亿、17亿和24亿元[7] - 估值与评级：基于2024年1月2日收盘价，市盈率为54、44、31倍，首次覆盖给予“买入”评级[7] 其他重要内容 - 法律声明：会议内容严禁录音或转发，国海证券保留一切法律权利，对使用会议信息引发的损失概不负责[1][8] - 风险提示：市场有风险，投资需谨慎[1][8]

行业或公司 * **公司**：国泰均安证券 * **行业**：物化电子烟、H&B（加热不燃烧）电子烟 核心观点和论据 * **股权激励**：董事会主席陈总获得6100万股股权激励，行权价基于市值目标，目标市值分别为3000亿、4000亿和5000亿港币，对应解锁比例分别为30%、60%和100%[2]。 * **估值**：公司目前市值低估，净现金充足，资产负债表结构优秀[5]。 * **物化电子烟**：过去几年受政策影响，收入和盈利预期大幅下行，但合规化趋势明确，行业集中度较高，ViuS品牌占比40%[6][7][8]。 * **H&B电子烟**：全球市场规模约400亿美金，年复合增长率双位数，中国市场渗透率约5-6%，未来增长潜力大[9][10][11]。 * **行业竞争格局**：iQ品牌市占率70%以上，英美烟草和H&B市占率约15%，竞争格局头部效应明显[12]。 * **研发投入**：公司持续加大研发投入，研发费用率较高，产品迭代升级和新技术研发不断推出[15][16]。 其他重要内容 * **政策转向**：美国FDA批准了四款薄荷纯微电子烟，政策转向有利于公司发展[5]。 * **回购**：公司二季度开始回购，显示管理层对公司未来发展信心[5]。 * **H&B产品**：Glow Halo产品在高端市场具有竞争力，试点销售效果良好[13]。 * **自由品牌APV**：自由品牌APV市场触底反弹，持续改善，具有较大想象空间[16]。

行业或公司 * **行业**：新型烟草行业，包括物化电子烟、加热不燃烧（H&B）和口含力不低加热不燃烧。 * **公司**：Smart，一家全球新型烟草行业的核心供应商。 核心观点和论据 * **Smart股价复盘**：过去几年Smart经历了业绩下滑，主要原因是非法市场的冲击和合规市场增长放缓。但公司在大客户绑定和产品迭代方面保持优势，有望实现业绩反转。 * **Glow Halo产品**：Glow Halo是Smart的新产品，具有快速加热、便携、充电速度快和性价比高等特点，有望替代老产品并提升市场份额。 * **H&B业务**：H&B市场增长迅速，Smart在H&B领域具有较大发展空间，有望成为新的增长点。 * **美国市场**：美国非法市场占比高，但监管力度加大，合规市场有望扩容，Smart有望受益。 * **欧洲市场**：欧洲市场对一次性烟的限制可能导致毛利下降，但换弹式和开放式产品占比提升，Smart有望受益。 * **大麻物化**：大麻物化市场潜力巨大，Smart有望通过其物化电子链平台进入该领域。 其他重要内容 * **中国市场**：中国合规市场受非法市场冲击，但Smart在大客户绑定和产品迭代方面保持优势，有望实现业绩反转。 * **研发投入**：Smart持续加大研发投入，保证在核心品类上的领先优势，并开发新的增长点。 * **市值目标**：Smart制定了宏大的市值目标，有望在未来几年实现业绩增长和市值提升。 数据和百分比 * **H&B市场规模**：2023年约340亿美元，年复合增长率约23%。 * **Smart美国市场收入**：2023年约31亿人民币。 * **Smart市场份额**：H&B市场约15%-16%。 * **Smart市值目标**：2030年达到5000亿港币。