纪要涉及的公司和行业 - 公司：思摩尔国际 - 行业：电子烟行业、HNB 行业、THC 大麻雾化产品行业、医疗美容行业 纪要提到的核心观点和论据 - **业绩表现**：2025 年上半年思摩尔收入同比增加 18%，利润端基本符合预期；ODM 业务大小客户代工业务双位数增长，小客户增速高于大客户；自由品牌业务接近双位数增长，大麻雾化 TGC 业务止跌企稳；利润下降 21% - 35%，主因股权激励费用增加约 2 亿、全年预计增超 3 亿及法律相关费用计提[1][2][5] - **市场影响** - **美国市场**：对一次性电子烟执法力度加强，清除不合规产品，为合法产品创造更好市场环境，推动美国业务恢复[1][3] - **欧洲市场**：2025 年 6 月 1 日起实施一次性电子烟禁令，短期渠道低价清销，长期合规产品将占更大市场份额，对思摩尔有利[1][4] - **日本市场**：新产品 Hilo 在仙台市试销乐观，用户转换率和满意度高，预计 9 月 1 日全日本放开销售后扩展新口味；市场整体乐观，符合或略超预期，全年业绩预计按指引完成[1][6][7][9] - **行业趋势** - **HNB 市场**：成长趋势确定，美国政策反转、欧洲禁令、日本新品试销良好，对思摩尔未来发展有利[1][7] - **传统雾化电子烟市场**：在美国和欧洲呈现边际改善趋势[9][10] - **THC 大麻雾化及医疗美容领域**：THC 大麻雾化产品止跌，相关医疗美容产品前景乐观，为公司带来新增长机会[11] - **关税影响**：印尼工厂目前无需承担额外关税，即便未来承担，因产品加价倍率高、单价低、属成瘾性消费品，关税影响有限，不会对整体业绩产生重大负面影响[1][8] - **投资价值**：2025 年利润少，静态 PE 角度股价不便宜或有波动，但中长期发展和未来趋势看，公司有很大投资价值，推荐重点关注[12] 其他重要但可能被忽略的内容 - 仙台市 HNB 渗透率约 6 - 7 成，新产品覆盖度达 100%；新款 Hilo 推力更大，一半以上消费者来自一代转换，30%以上来自传统烟民转换，10%以上来自 IQOS 用户转换，冰薄荷、冰梅味和烟草口味最受欢迎[6] - 2025 年不是利润大年，但传统雾化电子烟市场在美国和欧洲边际改善[9] - 日本自 2025 年 9 月 1 日起全国范围内铺开 HNB 销售，将成行业及公司重要催化因素[10]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [5] 报告的核心观点 - 雾化基本盘营收表现强劲、监管改善逻辑兑现，HNB 长坡厚雪，25H1 营收 60.13 亿（同比+18%），表现强于市场预期；期内利润 4.43 - 5.41 亿元，同比 -21% 至 -35%，均值为 4.92 亿（-28%） [1] - 激励费用、营销投入、法律服务费增加拖累盈利，但还原费用口径后公司实际盈利表现较优 [2] - 雾化烟显著受益监管落地，非法产品挤压乱象被遏制，25H1 收入彰显弹性 [3] - HNB 近期日本试销反馈优秀、期待放量，Glo Hilo 日本发售定价锚定 IQOS，用户满意度高，9 月 1 日将在日本全面推广 [4] - 预计公司 25 - 27 年实现营收 131.61 亿、155.90 亿、186.33 亿，同比增长 +11.55%、+18.45%、+19.52%，实现归母净利润 13.11 亿、20.40 亿、27.63 亿，同比增长 +0.57%、+55.68%、+35.40% [5] 各部分总结 盈利端 - 期内利润下滑主要系股权激励费用增加 1.76 亿，经调整后净利润 25H1 为 6.88 - 7.87 亿，同比 -9%~+4% [2] - 加大自有品牌海外市场开拓、分销开支增长较大 [2] - 法律服务相关费用增长较大 [2] 收入端 - 公司所营雾化烟皆为合规产品，非法产品挤压乱象被遏制，25H1 收入彰显弹性 [3] - 英国、新西兰、瑞士等地实施一次性电子烟禁令，美国 FDA 扣押未经授权的电子烟产品 [3] 后续展望 - Glo Hilo 日本发售定价锚定 IQOS，烟弹涨价给到供应链价值分配空间 [4] - 用户对瞬间加热、烟香还原满意度较高，期待尽快全国发售，9 月 1 日将在日本全面推广，看好市占率显著提升 [4] 盈利预测及估值 - 预计公司 25 - 27 年实现营收 131.61 亿、155.90 亿、186.33 亿，同比增长 +11.55%、+18.45%、+19.52% [5] - 预计公司 25 - 27 年实现归母净利润 13.11 亿、20.40 亿、27.63 亿，同比增长 +0.57%、+55.68%、+35.40% [5] - 当前市值对应 25 - 27 年 PE 为 90.72X、58.28X、43.04X [5] 财务摘要 |项目|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|11799|13161|15590|18633| |(+/-) (%)|5.64%|11.55%|18.45%|19.52%| |归母净利润（百万元）|1303|1311|2040|2763| |(+/-) (%)|-20.78%|0.57%|55.68%|35.40%| |每股收益(元)|0.21|0.21|0.33|0.45| |P/E|89.79|90.72|58.28|43.04|[10] 三大报表预测值 - 资产负债表、利润表、现金流量表呈现公司 2024 - 2027E 年各项财务指标变化，如流动资产、现金、应收账款及票据等 [11] - 各年成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力等财务比率有所不同，如营业收入增长率、毛利率、资产负债率等 [11] - 每股指标和估值比率展示了每股收益、每股经营现金流、P/E、P/B、EV/EBITDA 等数据 [11][12]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，目标价25.00港币 [1][4][6] 报告的核心观点 - 公司25H1收入60.13亿元（yoy+18%），溢利4.43 - 5.41亿元（yoy - 35 - -21%），经调整溢利6.88 - 7.87亿元（yoy - 9 - +4%），预计收入增长因欧美监管加强，自主品牌和ToB业务增长；溢利下行因股份支付增加和费用增加 [1] - 随着政策监管规范化，雾化主业有望延续增长，HNB新品Glo Hilo验证产品力，成长潜力大 [1] - 维持盈利预测，预计25 - 27年归母净利润分别为13.23/21.40/27.62亿元，对应EPS分别为0.21/0.35/0.45元，给予26年65倍PE，目标价25.00港币 [4] 各部分总结 雾化业务 - 美国FDA及各州加强对不合规电子雾化产品执法，查获3400万美元非法电子烟；欧洲加强一次性电子烟监管，英、新禁令生效，瑞士禁令获批，有望驱动需求向合规产品转化，带动公司雾化主业修复和毛利率提升 [2] HNB新业务 - 25年6月9日，英美烟草HNB新品Glo Hilo在日本仙台销售，相比塞尔维亚版本优化器具、丰富烟弹口味，核心优势是加热效率升级，产品力持续验证，成长空间广阔 [3] - 英美烟草9月1日起将在日本全境铺开销售，新品有望在重要市场铺开，公司作为研发创新者和产业链配套商将受益 [3] 盈利预测与估值 - 维持盈利预测，预计25 - 27年归母净利润13.23/21.40/27.62亿元，对应EPS 0.21/0.35/0.45元 [4] - 参考可比公司26年Wind一致预期PE均值23倍，考虑HNB新业务、雾化主业和医疗雾化新领域情况，给予公司26年65倍PE，目标价25.00港币，维持“买入”评级 [4] 基本数据 - 目标价25.00港币，收盘价（截至7月15日）21.10港币，市值130,574百万港币，6个月平均日成交额472.15百万港币，52周价格范围7.85 - 23.10港币，BVPS 3.54元 [7] 经营预测指标与估值 - 2024 - 2027E营业收入分别为11,799/12,958/14,939/17,124百万，增速5.31%/9.82%/15.29%/14.63%；归母净利润1,303/1,323/2,140/2,762百万，增速 - 20.78%/1.54%/61.71%/29.08% [10] - 2024 - 2027E ROE为6.02%/5.90%/8.97%/10.65%，PE为91.12/89.86/55.57/43.05倍，PB为5.42/5.18/4.80/4.39倍，EV EBITDA为88.41/82.57/49.30/38.93倍，股息率为0.24%/0.24%/0.39%/0.50% [10] 可比公司估值 - 宁德时代、歌尔股份、雾芯科技、盈趣科技2026E PE均值23倍 [11] 财务报表预测 - 利润表：2023 - 2027E营业收入、毛利润、归母净利润等有相应变化，如营业收入从11,203百万增长到17,124百万 [16] - 现金流量表：2023 - 2027E EBITDA、经营活动现金流、投资活动现金流等有相应变化，如EBITDA从1,718百万到2,871百万 [16] - 资产负债表：2023 - 2027E存货、应收账款和票据、总资产等有相应变化，如总资产从25,508百万增长到34,065百万 [16]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [5] 报告的核心观点 - 报告研究的具体公司将显著受益于海外加大对非法产品打击力度，合规市场扩容趋势已显现，第二增长曲线逐步开启，盈利能力有望回升，具备“稀缺性 + 确定性”，看好其后续充分受益新型烟草产业发展大机遇 [3][4] 业绩简评 - 2025 年 7 月 15 日公司发布半年度业绩预告，2025H1 实现营业收入 60.13 亿元，同比增长 18%，预计净利润 4.43 - 5.41 亿元，同比 - 35% 至 - 21%，增速中枢 - 28%，Q2 净利润 2.5 - 3.5 亿元，同比 - 27.1% 至 + 1.6% [2] - 25H1 股权激励费用同比增加 1.8 亿元，调整后净利润 6.88 - 7.87 亿元，同比 - 9% 至 + 4%，增速中枢 - 2.5%，整体收入表现优异，利润环比改善 [2] 经营分析 - 海外加大非法打击力度推动雾化电子烟业务改善，H1 收入表现优异，美国新局长打击非法产品，欧洲多国收紧监管，公司换弹式销售有望回暖 [3] - HNB 方面，Glo hilo 目前仅在塞尔维亚和日本仙台试点销售，25H1 贡献有限，但产品力优异，后续贡献值得期待，第二增长曲线已开启 [3] 盈利能力分析 - 25H1 还原股权激励摊销费用影响，经调整后盈利中枢同比仅 - 2.5%，预计毛利率水平已改善，盈利改善趋势较优，主因雾化电子烟业务中高毛利率产品占比提升 [4] - 后续雾化烟产品结构有望进一步优化，HNB 业务推进有望提升盈利能力上限 [4] 盈利预测、估值与评级 - 预计公司 2025 - 2027 年 EPS 分别为 0.21/0.42/0.58 元，当前股价对应 PE 分别为 94/48/34 倍 [5] 主要财务指标 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入(百万元)|11,168|11,799|13,192|16,264|19,693| |营业收入增长率|- 8.04%|5.64%|11.81%|23.29%|21.09%| |归母净利润(百万元)|1,645|1,303|1,311|2,585|3,608| |归母净利润增长率|- 34.47%|- 20.78%|0.58%|97.20%|39.57%| |摊薄每股收益(元)|0.27|0.21|0.21|0.42|0.58| |每股经营性现金流净额|0.52|0.28|0.22|0.40|0.48| |ROE(归属母公司)(摊薄)|7.68%|5.95%|5.65%|10.02%|12.28%| |P/E|22.98|59.36|93.64|47.48|34.02| |P/B|1.75|3.53|5.29|4.76|4.18|[10] 三张报表预测摘要 - 涵盖损益表、资产负债表、现金流量表等多方面财务数据预测，包括主营业务收入、成本、毛利、各项费用、利润、资产、负债等指标及相关比率、增长率、资产管理能力、偿债能力等情况 [12]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[5] 报告的核心观点 - 近期Glo Hilo在日本仙台试销反馈好，HNB产品体验提升、转化烟民提速带动行业加速增长，思摩尔国际绑定英美烟草充分受益，同时雾化&医疗业务向好[2] 根据相关目录分别进行总结 近期催化与核心观点 - Glo Hilo在日本仙台试销反馈较好，HNB产品体验提升、转化烟民提速带动行业加速增长，思摩尔国际绑定英美烟草充分受益，雾化&医疗业务向好[2] Glo Hilo烟弹涨价彰显产品力信心，英美烟草预期投入较大 - Hilo涨价：Glo Hilo配套烟弹Virto定价580日元/盒（约4美元），较此前Hyper配套烟弹Lucky Strike涨幅超30%，提价后英美烟草出厂价有望直逼IQOS，思摩尔国际有望分享丰厚回报[3] - 预期英美烟草对Hilo投入较大：英美烟草规划2035年新型烟草收入占比达50%，目前仅13%，提振HNB成重中之重，预计其投入资源与营销力度将显著提高[4] 相关报告 HNB产业变"卷"、烟民体验提升，行业渗透率加速向上 - 产业变"卷"：过去IQOS一家独大，技术迭代慢、产品体验差影响烟民转化，现在英美、日烟等加入竞争，产品体验提升，转化率和粘性强化，如Glo Hilo在塞尔维亚试销复购率翻倍[8] - Glo Hilo在日本试销反馈较好：6月9日在日本仙台首发，消费者反馈普遍正面[9] - 一家独大格局有望被打破：传统卷烟市场中菲莫、日烟、英美份额较均衡，长期看各家推出更好HNB产品组合推动产业渗透率提升、缩小市占率差异[9] 雾化烟受益欧美监管加强，医疗业务具备潜力 - 欧美监管落地、公司合规产品出货有望超预期：英国、新西兰、瑞士等地实施一次性电子烟禁令，美国扣押未经授权电子烟产品，开放式和换弹式电子烟更受欢迎[11] - 医疗业务有望逐步进入收效期：24年技术服务收入显著上升，员工成本增加因雾化医疗研发人员薪酬增加，2024年HNB与雾化医疗业务研发投入取得阶段性突破，2025年是研发重点方向[11] 盈利预测及估值 - 预计公司25 - 27年营收128.9亿、153.1亿、183.5亿，同比增长+9%、+19%、+20%，归母净利润13.2亿、20.0亿、27.3亿，同比增长2%、+51%、+36%，当前市值对应25 - 27年PE为86.61X、57.29X、42.06X，维持“买入”评级[12]

纪要涉及的公司和行业 - 公司：思摩尔国际、英美烟草、菲莫国际、日烟 - 行业：新型烟草行业 纪要提到的核心观点和论据 思摩尔国际股价异动原因 - 英美烟草二代产品 Hilo 在日本发布引发市场积极预期，其新品发布倒计时推动股价上涨[2] - 出口链对等关税影响减弱，公司主要通过东南亚工厂出口，且东南亚有 10%基础关税豁免，大部分由客户承担，对公司估值有修复作用[1][2] 思摩尔国际业务表现 - 电子烟和大麻雾化器具业务稳定，虽受美国对等关税政策有压力，但通过东南亚工厂出口实际影响有限，计划三季度末将国内大麻雾化器具生产转移到海外基地以减少关税影响，整体业务有韧性，前景乐观[1][4] 英美烟草新产品 Hilo 对思摩尔国际业绩影响 - 2025 年中期进入市场，短期内对业绩贡献有限，但长期市场潜力大，一代产品年销 200 亿支，新一代产品力提升有望推动销售增长，HMT 赛道成长性好，用户主要来自传统卷烟用户，渗透率提升空间大，长期将带来显著业绩增长[5] 思摩尔国际未来发展方向和投资前景 - 发展方向：继续专注电子烟及相关领域，拓展自有品牌和医疗等新业务，传统主业走出困境，监管环境向好，大公司受益于行业整合规范对其是利好[1][6] - 投资前景：管理层信心强，熊总增持股份，市值激励预案显示未来市值空间大，达 700 多亿支销量目标将提升利润弹性，投资潜力大[7] 新品 Glo Halo 相关情况 - 与 Glo Hyper 相比：加热时间从 15 秒缩短至 5 秒，优化消费者使用体验，更符合用户需求，成为更具吸引力的新一代加热不燃烧产品，有望提升市场渗透率[1][8] - 消费者使用体验优化：等待时间减少 2/3，加热温度统一为 370 度香气释放更好，一体机重量约 74 克比旧款轻 20%，提升便捷性[9] - 烟弹结构和加热技术改进：采用针状加热技术，加热均匀性改善，烟弹内部烟草排列与技术匹配为条状结构，减少外圈焦糊感和异味感，解决积碳问题，延长设备使用寿命并保持口感[3][10] - 与 IQOS 对比：单次抽吸口感和长期稳定性明显改善，整体口感接近 IQOS 水平，但风味细节待优化，在日本市场有望快速验证市场表现[11] - 日本市场推广：日本是 HNB 渗透率最高市场，渗透率接近 50%，消费者教育和渠道渗透完善，参考初代产品推广节奏，因有成熟渠道且是重磅新款，预计推广速度更快[3][12][13] - 定价策略：烟弹零售价格约 580 日元，与 IQOS 主流产品 Tera 价格一致，定位高端市场与 IQOS 竞争[14] 日本市场新型烟草产品价格对比 - Glo Hyper 和日烟 Pro 零售端单价约 400 日元，最新 Loqino 产品单价 580 日元，对标 IQOS，是英美烟草布局中高端 HNB 业务重要抓手[15] 美国市场新型烟草产品推广情况 - 菲莫国际推动 IQOS 产品，2024 年 10 月发起活动介绍产品，2025 年 3 月在德州推出设备售价约 60 美元，烟弹售价 8 美元比传统卷烟万宝路低约 20%，2025 年 5 月在佛罗里达州销售 ICAD 产品，IQOS 被美国 FDA 认证为低风险烟草产品，德州奥斯汀试点报名消费者超 5000 名，预计 2030 年占美国卷烟和 HNB 市场份额 10%左右，计划 2025 年下半年通过美国联邦层面 PMTA 审核[16][17] 英美烟草与菲莫国际竞争情况 - 卷烟规模相近，每年销量均超 5000 亿支，但英美烟草在 HNB 方面仅占 15%市场份额，因过去产品战略导向及研发投入不足，美国市场打开，新型 HNB 产品加速全球推广，思摩尔国际凭借优势进入高附加值环节[18] 其他重要但是可能被忽略的内容 - 日本市场是验证 HNB 产品力的重要途径，711、全家便利店等都有相关产品销售[12] - 佛罗里达州代托纳海滩地区因文化与产业兼具多元结构，被认为是理想布局区域[16]

股价表现 - 思摩尔国际股价涨超7% [1] - 盘中股价一度触及17港元 [1] - 股价创2022年8月以来新高 [1]

港股消费板块表现 - 中证港股通消费主题指数早盘上涨1.08% [1] - 港股消费ETF（159735）上涨0.73%且换手率超1.88% [1] - 成分股思摩尔国际涨超5%、零跑汽车涨超4%、万洲国际及波司登等多股跟涨 [1] 消费市场政策驱动因素 - 多部门强调促进商旅文体健多业态消费融合 [1] - 各地通过资金投入推动融合新业态发展 [1] - 企业商圈计划引入文化体育要素以释放消费潜力 [1] 行业复苏核心驱动 - 五一假期旅游市场呈现全面复苏态势 [2] - 长线旅游需求受"请4休11"拼假模式激活 [2] - 免签及离境退税政策持续释放出入境红利 [2] - 多元化文旅消费场景创新提升市场吸引力 [2] 消费市场前景展望 - 居民出行半径扩大与消费意愿提升 [2] - 扩内需政策加码及消费信心修复支撑行业复苏 [2]

公司整体财务数据关键指标变化 - 2024年公司收益为11,798,662千元人民币，较2023年的11,203,250千元人民币有所增长[10] - 2024年公司毛利率为37.4%，净利率为11.0%，较2023年的38.7%和14.7%有所下降[10][12] - 2024年公司除税前溢利为1,655,043千元人民币，年内溢利为1,303,255千元人民币[10] - 2024年公司非流动资产为10,807,950千元人民币，较2023年的5,937,532千元人民币大幅增长[10] - 2024年公司流动负债为5,259,365千元人民币，较2023年的3,566,333千元人民币有所增加[10] - 2024年公司资产负债率为20.8%，较2023年的16.1%有所上升[12] - 2024年公司流动比率为320.3%，较2023年的548.8%有所下降[12] - 2024年公司贸易应收款项及应收票据周转天数为61.5日，存货周转天数为41.8日，贸易应付款项及应付票据周转天数为65.2日[12] - 2024年公司实现收入约人民币11,798,662千元，较去年同比增长约5.3%[27] - 2024年公司总收益约为117.99亿元，较2023年的112.03亿元增长约5.3%[64] - 2024年公司毛利约为44.12亿元，较2023年的43.41亿元增长约1.6%；毛利率约为37.4%，2023年约为38.7%[64] - 2024年公司除税前溢利总额约为16.55亿元，较2023年的19.37亿元下降约14.5%[64] - 2024年公司年内全面综合收益总额约为14.17亿元，较2023年的15.66亿元下降约9.5%[64] - 2024年公司总收益为117.99亿元，较2023年的112.03亿元增长5.3%，自有品牌业务收益24.75亿元，占比21.0%，面向企业客户业务收益93.24亿元，占比79.0%[72] - 2024年公司毛利约为44.12亿元，较2023年的43.41亿元增长1.6%，毛利率从38.7%下降到37.4%[73] - 2024年公司收益成本为73.87亿元，占收益比重62.6%，较2023年的68.62亿元增长7.6%，原材料成本占比从49.5%降至47.7%[74] - 2024年公司分销及销售开支为9.20亿元，较2023年的5.26亿元增长74.7%，占收入百分比从4.7%增长到7.8%[76] - 2024年公司行政开支为9.14亿元，较2023年的8.67亿元增长5.4%，占收入百分比均约为7.7%[77] - 2024年公司研发开支为15.72亿元，较2023年的14.83亿元增长6.0%，占收入百分比从13.2%略微增长到13.3%[79] - 2024年公司其他收入总额约为7.22亿元，较2023年的6.13亿元增长17.8%，银行存款利息收入增长18.4%[80] - 集团其他损失总额约为1.4584亿元，较去年的约10.374亿元下降约85.9%[81] - 集团融资成本约为3786.3万元，较去年的约2719.2万元增长约39.2%[83] - 集团所得税开支约为3.51788亿元，较去年的约2.91449亿元增长约20.7%[84] - 集团年内全面综合收益总额约为14.16913亿元，较去年的约15.6647亿元下降约9.5%[85] - 2024年12月31日，集团流动资产净值约为115.87063亿元，现金及现金等价物约为51.707亿元，流动比率约为320.3%[86] - 截至2024年12月31日止年度，贸易应收款项及应收票据周转期约为61.5天，存货周转期约为41.8天，贸易应付款项及应付票据周转期约为65.2天[87] - 2024年12月31日，集团无银行或其他金融机构借款，拥有银行授信额度约92亿元，已使用约18.112亿元[89] - 2024年12月31日，集团资产负债比率约为26.2%，较2023年12月31日的约19.1%上升[90] - 截至2024年12月31日，集团外汇收益约为2621.7万元，远期外汇合约和掉期合约产生收益约为103.6万元[92] - 回顾期集团物业、厂房及设备和无形资产总投资额约为8.17052亿元（2023年约为11.55547亿元）[96] - 2024年12月31日，集团已订约购建物业、厂房和设备的资本承担约为7.0775亿元（2023年12月31日约为4.94304亿元）[96] - 截至2024年12月31日止年度，集團向前五大客戶銷售額佔總銷售額約55.0%（2023年：約56.8%）[158] - 截至2024年12月31日止年度，集團向最大客戶銷售額佔總銷售額約40.1%（2023年：約40.9%）[158] - 截至2024年12月31日止年度，集團自前五大供應商採購額佔總採購額約21.8%（2023年：約20.5%）[158] - 截至2024年12月31日止年度，集團向最大供貨商採購額佔總採購額約8.2%（2023年：約9.9%）[158] - 截至2024年12月31日，集团担保的银行授信额度为人民币92亿元，其中已使用人民币18.112亿元[160] - 截至2024年12月31日，公司可供分派储备为人民币70.477亿元[161] - 截至2024年12月31日止年度，集团慈善捐款约为人民币140万元，2023年为人民币630万元[162] 股息分配 - 董事会拟宣派截至2024年12月31日止年度末期股息每股普通股5港仙[11] - 董事会建议就截至2024年12月31日止年度向股东派发末期股息每股普通股5港仙，预计2025年6月13日或前后派发，除净日为2025年5月29日[166] 各业务线数据关键指标变化 - 2024年公司电子雾化业务收入同比增长，加热不燃烧业务成功落地，雾化医疗、雾化美容等新业务取得突破[14] - 2024年公司支持战略客户推出的加热不燃烧产品在国际市场试销，新品在预热时长、口味还原上较主流产品有明显提升[15] - 2024年公司成功推出“岚至”品牌产品，通过线上推广和线下渠道进驻，逐渐得到更多用户认可，在重大营销节日取得亮眼销售[16] - 2024年公司加大研发投入，主要增加在雾化医疗及加热不燃烧产品，两个业务板块均实现突破[16] - 集团收入结构出现有利变化，自有品牌业务收入占比提升[28] - 集团在加热不燃烧业务及雾化医疗业务的研发投入取得阶段性突破[29] - 集团雾化美容独立品牌「岚至」精华超导仪产品正式推出[29] - 集团美容产品「岚至」精华超导仪在“双11”等重大营销节日销售收入位于同类产品前列[30] - 2024年自有品牌业务销售收入约为人民币2,475,033千元，较去年增长约34.0%，占总收入百分比从去年约16.5%增至约21.0%[41] - 2024年面向企业客户业务收入约为9,323,629千元，较去年下降约0.3%，占总收入百分比从去年约83.5%降至约79.0%[41] - 2024年自有品牌业务欧洲及其他市场收入约为人民币2,023,744千元，同比增长约37.2%；美国市场收入约为人民币424,289千元，同比增长约14.0%[42] - 2024年面向企业客户业务下半年收入约为人民币5,356,819千元，较去年同期增长约9.7%[43] - 2024年美国市场面向企业客户实现收入约为人民币3,988,170千元，较去年下降约2.4%，占总收入百分比从去年约36.5%降至约33.8%；下半年收入约为人民币2,127,557千元，较去年同期增长约5.1%[44] - 欧洲及其他市场企业客户业务回顾期收入约509.67亿元，较去年增长约0.3%，占总收入比例从45.3%降至43.2%；2024年下半年收入约311.55亿元，同比增长约14.2%[45] - 欧洲及其他市场一次性电子雾化产品收入约305.01亿元，同比下降约9.5%[45] - 中国市场企业客户业务回顾期收入约23.88亿元，同比增长约25.1%[47] - 2024年自有品牌业务收入约为24.75亿元，较2023年的18.47亿元增长约34.0%，占比从16.5%增至21.0%[65][67] - 2024年面向企业客户业务收入约为93.24亿元，较2023年的93.56亿元下降约0.3%，占比从83.5%降至79.0%[65][68] - 2024年欧洲及其他国家和地区市场收入约为55.12亿元，较2023年的50.71亿元增长约8.7%[69] - 2024年中国香港市场收入约为38.76亿元，较2023年的40.25亿元下降约3.7%[69] - 2024年美国市场收入约为13.99亿元，较2023年的12.12亿元增长约15.5%[69] - 2024年自有品牌业务中欧洲及其他国家和地区电子雾化产品收益20.24亿元，占比17.2%，较2023年增长37.2%[72] - 2024年面向企业客户业务中美国电子雾化产品等收益39.88亿元，占比33.8%，较2023年下降2.4%[72] 公司未来业务规划 - 2025年是公司第二业务增长曲线落地的关键年，将加大核心业务产品研发[18] - 2025年公司将继续支持战略客户在更多市场推出加热不燃烧产品，加大研发投入提升产品体验[20] - 2025年公司将完善特殊用途雾化产品组件产品矩阵，优化商业合作模式，升级组织管理模式[20] - 2025年公司将加大雾化医疗投入，确保自主研发和合作项目达成关键里程碑目标[20] - 2025年公司将加强推广“岚至”品牌，该业务有望呈现较好的收入增长趋势[20] - 2025年公司将加强研发投入，打造更灵活的组织结构，赋予一线人员更多决策权[21] - 2025年公司将与客户升级电子雾化业务合作模式，提供更多定制化服务[55] - 2025年公司支持客户的加热不燃烧产品有望在更多市场推出，新产品将贡献收入增长[56] - 2025年公司将推进雾化医疗药械结合产品临床开发等进程，拓展外部合作[59] - 2025年公司将加强雾化美容“岚至”品牌宣传推广，优化业务模式[60] - 2025年公司研发重点方向为加热不燃烧产品以及雾化医疗产品[61] 市场法规及环境 - 集团需密切关注客户所在主要市场法律法规变化，及时调整产品策略[32] - 截至2024年12月31日，美国市场收益贡献为11.9%，考虑通过中国香港转运的产品，约为37.4%[33] - 截至2024年12月31日，美国FDA对超99%的PMTA采取行动，发出营销拒绝令[33] - 2024年6月，FDA首次发布4款薄荷醇味ENDS产品的销售许可令[33] - 2024年1月，FDA首次发布拒绝开放式ENDS产品的营销拒绝令[33] - 截至报告日期，FDA对集团为客户生产的25款封闭式系统烟草味ENDS产品及4款封闭式薄荷醇味ENDS产品发布上市许可[33] - 截至2024年12月31日止年度，英国市场收益贡献为25.5%，发往英国的一次性电子雾化产品约占总收入的1.4%[34] - 截至2025年2月，芬兰等九个欧盟国家实施口味限制，该地区市场收益贡献为7.9%[34] - 截至2024年12月31日止年度，中国香港市场收益贡献为32.8%，转運至美国市场收益贡献约为25.5%[36] - 截至2024年12月31日止年度，日本市场收益贡献为2.1%[36] - 回顾期内，来自中国内地市场的收入占比约2.2%[36] - 考虑通过中国香港转運的产品，回顾期美国市场收益贡献约为37.4%[37] - 2024年11月英国议会引入《烟草与电子烟法案》，预计2025年6月生效[34] - 2025年1月1日起，比利时实施一次性电子烟禁令；2024年9月，爱尔兰宣布计划禁止；2025年2月13日，法国参议院通过法案禁止[34] - 2024年12月，包括法国在内的16个欧盟国家敦促欧盟委员会提出新立法，将电子烟纳入欧盟烟草税法[34] - 2024年底，西班牙卫生部启动对电子烟等包装监管程序，预计制造商和零售商在法令发布后十到十二个月内遵守[34] 市场规模及公司市场份额 - 全球电子雾化设备市场规模2020 - 2024年复合增长率约为12.9%，2024 - 2029年预计约为9.3%[38]

纪要涉及的公司 思摩尔国际 纪要提到的核心观点和论据 1. **财务情况** - 2024 年收入 118 亿元，同比增长 5.3%，自有品牌业务占比从 16.5%提高到 21%，下半年收入增速高于上半年[3] - 2024 年毛利率 37.4%，较 2023 年的 38.7%下降，主要因下半年低毛利率 ODM 业务增长快，未来自有品牌业务占比提升将支撑整体毛利率[2][3] - 2024 年销售费用从 5.26 亿元增长到 9.19 亿元，用于海外渠道、本地化运营、广告系统投入及中国市场美容业务上线；管理费用基本持平，占比 7.7%，小幅增长 5.4%；研发费用 15.7 亿元，同比增长 6%，用于医疗和加热不燃烧研发，传统雾化电源研发投入减少[3] - 2024 年税前利润 16.5 亿元，同比下降 14.5%，受销售费用增加和所得税费增长影响；综合收益下降 9.5%至 14.2 亿元，派息率提高至 40.2%[3] - 2024 年非流动资产增长因固定资产增加和理财产品配置调整，开始投资低风险票据类产品或长期存款；流动资产下降因减少短期到期理财产品[10] - 2024 年具有追索权的已贴现应收票据所提取垫款大幅增加，因货款支付方式改为银行承兑汇票，可降低手续费并利用现金理财[11] - 2024 年下半年毛利率下降主要来自 ODM 业务，低毛利率产品占比增加和客户价格调整所致[21] - 2025 年预计总体收入高单位数增长，收入增长来自 HNB 产品在更多市场上市、自有品牌和 ODM 业务增长；利润方面，收入和毛利有望增加，但研发投入和长期激励计划摊销影响利润，调整后利润预计与 2024 年持平[23][24][26] 2. **市场表现及预期** - 欧洲市场，部分国家禁止一次性电子烟，推动换弹式和开放式产品发展[4] - 美国市场，封闭产品和多次性服务化产品稳定，但客户付款能力限制致同比下降 2.4%；HNB 市场受 FDA 严格监管，第一代产品已获 FDA 审批，其他产品需 PMTA 审批；仅拿到 STN 可能不足以确保销售，需 SDAI 码；各州加强对不合规产品执法，为合规客户提供机会[4][12][16][19] - 中国市场基数低，总收益 2.4 亿元，同比增长 25%，短期内预期不高[4] 3. **业务发展** - 尼古丁传输系统包括开放式、封闭式、自有品牌及 ODM 模式，自有品牌在开放式中重要，封闭式以 ODM 为主；家电电商与海外大客户合作，塞尔维亚试销反馈好，2025 年下半年全球推广；特殊雾化产品通过渠道整合和本土运营团队实现收入企稳[5] - 新兴业务中，雾化医疗与美国上市公司合作开发肺动脉高压治疗设备，提前完成三个里程碑，自研药物结合产品预计 2020 年底或 2021 年初上市；雾化美容 2024 年下半年收入 2700 多万元，计划拓展渠道并上线 to B 产品[2][5] 4. **应对策略** - 应对封闭式电子烟大口数产品趋势带来的利润压力，通过差异化竞争，在美国和欧洲推出创新产品，进行渠道消费模式创新，赋能本土渠道商和品牌商[8] - 应对电子烟政策压力和非法烟冲击，过去几年埋头研发，2024 年多赛道取得成果，2025 年预计全面开花[7] 5. **合作与认证** - 与英美烟草合作推出多款新品，大客户收入增长；内部有差异化产品平台，可与不同客户合作[15][27] - 欧洲 TPT 备案流程正常，美国 PMTA 申请提交正常，但审批时间难预测，后续审批速度可能加快[29] 6. **关税影响** - 累计 35%关税对公司整体影响较小，已提前布局东南亚生产基地，部分中国生产出口美国产品由客户负责清关申报交纳关税[30] 其他重要但是可能被忽略的内容 - 开放式电子烟行业增速低，但思摩尔国际自有品牌增速快，因市占率提高、技术领先，推出创新爆品 cross 系列，加强渠道把控能力[9] - 2025 年研发费用未达预期增长因提高研发效率，减少雾化电子烟领域低效活动；预计 2026 年部分管线前期投入高峰过，后续投入减少，加热不燃烧产品盈利阶段对工艺改善和新型号开发投入增加[14] - 美联新材雾化电子烟收入和销量下滑，思摩尔国际大客户收入增长，因与英美烟草收入确认口径和结构差异，合作新品表现优异，美国市场不合规产品影响及 FDA 海关执法力度提升[15] - HNB 合作模式中，公司提供生产工艺和设备获取毛利，通过知识产权和专利技术服务盈利[20] - 家乐氏加热不燃烧产品刚进入医美烟草市场，比重低，但公司作为英美烟草战略合作伙伴和高端产品唯一供应商，对市占率提升有信心[28]