文章核心观点 - 文章认为在标普500指数飙升时，投资者不应忽视派息股的价值，它们能在市场下行时提供安全性和被动收入，在市场繁荣时提供额外收益 [1][2] - 文章推荐了三只“股息之王”作为2026年及以后获取被动收入的长期投资选择，这些公司均已连续至少50年增加股息 [2][3] 雅培实验室 - 公司是“股息之王”之一，已连续至少50年增加股息，表明其股息政策有持续性 [3] - 公司每股股息为2.52美元，股息收益率为2.4%，超过标普500指数1.1%的股息收益率 [4] - 公司拥有强劲的自由现金流水平，为其持续派息模式提供了资源保障 [4] - 公司业务多元化，涵盖医疗器械、诊断、营养品和成熟药品四大板块，长期实现增长，业务间的互补性为投资者提供了安全保障 [6] 塔吉特 - 公司是“股息之王”之一，已连续至少50年增加股息 [3] - 公司过去几年面临挑战，包括顾客转向购买利润率较低的生活必需品以及部分门店盗窃问题 [7] - 公司已开始实施多项扭转局面的措施，例如成立企业加速办公室以简化流程 [8] - 长期高管迈克尔·菲德尔克将于二月接任首席执行官，其工作重点是推动复苏和增长，使公司成为一个极佳的复苏主题投资标的 [8] - 公司当前股价为105.47美元，市值480亿美元，股息为每股4.56美元，股息收益率为4.5% [9][10] 强生公司 - 公司是“股息之王”之一，已连续至少50年增加股息 [3] - 几年前，公司剥离了其消费者健康业务（Kenvue），以专注于投资两个高增长业务：创新药和医疗科技 [11] - 该战略已取得成效，去年公司销售额增长6%至超过940亿美元，调整后稀释每股收益增长超过8% [12] - 首席执行官表示公司拥有史上最强的商业产品组合和研发管线，这为未来几个季度和年度的收入增长奠定了基础 [12] - 公司当前股价为227.25美元，市值5480亿美元，股息为每股5.20美元，股息收益率为2.3% [13][14] - 公司正通过肿瘤学、神经科学及其他免疫学药物的增长，来弥补其免疫学重磅药物Stelara专利独占期丧失带来的影响 [14]

公司核心困境与业绩表现 - 公司正面临客户流失和消费者情绪转变 许多曾经的忠实顾客如今对品牌持负面态度 原因包括乏善可陈的商品、门店管理混乱以及经济压力 [2] - 2025年第三季度 公司净销售额为253亿美元 同比下降1.5% 可比门店销售额下降3.8% 营业利润同比下降18.9% [5] - 2025年第三季度门店客流量同比下降2.7% [7] - 公司面临来自大型零售商的激烈竞争以及领导层变动 这给其股价带来了压力 [6] 消费者环境与公司战略失误 - 宏观经济环境严峻 2025年12月消费者价格指数显示年通胀率为2.7% 一项调查显示49%的美国人认为其2025年财务状况恶化 [4] - 公司此前吸引了教育程度更高、更年轻、更具社会意识的客群 但其在多元化、公平与包容倡议上的退缩引发了这部分消费者的不满 [3] - 当前消费者普遍收紧开支 公司未能有效应对以赢得消费者青睐 [4] 公司应对措施与战略转向 - 公司首席执行官承诺将专注于三大关键优先事项：巩固商品销售优势、提升购物体验、以及利用技术提升运营速度和一致性 [8] - 2026年初 公司宣布计划开设七家新店 其中五家预计将超过其12.5万平方英尺的平均门店面积 [9] - 新店不仅提供线下购物机会 更是提升配送速度战略的关键 公司95%的线上订单由门店履行 其当日达服务已覆盖80%的美国人口 [10] - 公司利用库存和人员配置等实时信号来决定线上订单的最佳履行地点 以优化成本和速度 [11] 行业竞争与对标 - 利用门店网络实现快速订单履行的策略并非公司独有 沃尔玛超过一半的线上订单由本地门店履行 亚马逊正将部分全食超市门店改造为自动化微履约中心 迪克体育用品80%的线上订单直接从货架履行 [15][12] - 若公司能妥善处理其社会立场、改善门店管理并加快订单履行速度 将有望利用消费者的怀旧情绪重获信任 [13]

行业增长前景 - 人工智能基础设施支出预计在未来几年将持续增长 [1] - 台积电预计其AI芯片收入增长至2029年将以每年50%中高段的速度攀升 [1] - Ark Invest基金经理Cathie Wood预测数据中心资本支出到2030年将增长两倍达到约1.4万亿美元 [1] - Wood认为网络是AI基础设施中增长最快的部分之一 [3] 公司市场地位与财务表现 - 英伟达是AI芯片领导者，其图形处理器是驱动AI工作负载的主要芯片 [2] - 通过其CUDA软件平台和网络产品组合，公司在AI芯片领域占据了主导市场份额，在GPU市场占有率约为90% [2] - 公司网络产品组合上季度收入飙升162%至82亿美元，远超其计算收入56%的增长率 [3] - 公司最近结束的财年预计将产生2134亿美元收入 [4] - 公司当前总市值为4.7万亿美元，毛利率为70.05% [2] 未来财务预测与股价目标 - 若公司能实现至2031年37.5%的营收复合年均增长率，其营收将达到约1.4万亿美元 [4] - 此增长路径意味着下一年收入增长50%，到2032财年逐步降至增长25% [4] - 基于调整后运营费用季度环比平均增长7%、毛利率维持约73%、税率15%的假设，公司到2031财年可产生超过7920亿美元的调整后收益 [5] - 按当前243亿股的总股本计算，每股收益约为32.50美元 [5] - 对2032财年预测应用20至25倍前瞻市盈率，其股价在2030年底可能达到650美元至815美元区间 [5] 详细财务模型展望 - 根据模型，公司营收预计将从2027财年的3200亿美元增长至2032财年的1.42万亿美元 [7] - 各财年营收增长率预测依次为：50%、45%、40%、35%、30%、25% [7] - 净利润预计将从2027财年的1750亿美元增长至2032财年的7920亿美元 [7] - 每股收益预计将从2027财年的7.19美元增长至2032财年的32.58美元 [7] - 基于此潜在展望，英伟达股票目前仍值得买入 [7]

XRP ETF资金流出事件分析 - 2026年1月20日 XRP ETF单日资金流出达5332万美元 创下自2025年11月产品推出以来的最大单日赎回记录[1] - 此次资金流出是更广泛加密货币投资产品单周流出17.3亿美元的一部分 当日比特币ETF流出4.26亿美元 以太坊ETF流出2.3亿美元[5] - 资金流出主要源于Grayscale的GXRP产品 流出5539万美元 而Franklin Templeton的XRPZ产品流入207万美元部分抵消了影响[4] XRP ETF资金流向历史与模式 - 在2025年末至2026年1月初 XRP ETF曾连续35个交易日无赎回记录 该记录于2026年1月7日被4080万美元的温和流出所终结[3] - 流出后资金迅速恢复 1月21日至23日期间 约有1268万美元资金回流至XRP ETF 其中Bitwise成为主要稳定力量 单周净流入869万美元[7] - 自推出以来 XRP ETF累计资金流入约为12.2亿美元 总资产管理规模接近13.5亿美元[7] 渣打银行8美元目标价的依据 - 渣打银行数字资产研究主管Geoffrey Kendrick预测XRP可能在2026年末达到8美元 较当前约1.90美元水平有约320%的上涨空间[9] - 预测依据之一是监管明确性 Ripple与美国SEC的诉讼于2025年8月结束 确认了XRP在二级市场销售中不属于证券[10] - 预测依据之二是ETF驱动的需求 预计美国现货XRP ETF在2026年可能吸引40亿至80亿美元的资金流入 每10亿美元ETF流入将锁定约5亿枚XRP[10] - 预测依据之三是交易所供应量收缩 交易所持有的XRP从2025年初的约40亿枚降至12月底的16亿枚 降幅达60%[11] 对渣打银行8美元目标价的质疑 - 当前12亿美元的累计资金流入远低于预测所需的40亿至80亿美元范围[12] - XRP价格与机构资金流向出现脱节 尽管2025年12月录得创纪录的4.83亿美元资金流入 但当月价格却从2.35美元下跌15%至1.77美元[13] - XRP面临竞争与采用风险 包括较低的交易费用和相对较小的开发者生态系统可能限制其价值捕获 且稳定币和央行数字货币可能限制其可寻址市场[14] XRP 2026年价格前景展望 - 看涨情景（3.00-4.00美元）：若ETF恢复每月超过3亿美元的稳定资金流入且宏观环境转向支持 XRP可能推向3-4美元区间 8美元目标价需所有看涨催化剂共同作用[16] - 基准情景（2.00-3.00美元）：若ETF月度资金流入放缓至1.5亿至2.5亿美元 XRP可能在2-3美元区间盘整 多数分析师预估集中在该情景下的3.00-3.50美元范围[17] - 看跌情景（1.70-2.00美元）：若持续的ETF资金流出信号显示机构撤退 XRP价格可能难以维持在2美元上方 或重新测试1.70-1.85美元支撑区域[18] 市场反应与关键支撑位 - ETF资金流出测试了XRP的支撑结构 价格从2美元以上跌至1月25日短暂触及1.8美元 随后恢复至1.85-1.90美元区间并在此盘整[6] - 更现实的2026年价格区间可能在2.50至4.00美元之间 8美元目标价需ETF需求加速 RLUSD稳定币获得采用以及宏观环境明确转向看涨[20] - 需关注的关键信号包括：每周ETF资金流入超过5000万美元 价格守住1.85美元支撑位 以及在下次广泛加密货币抛售中XRP表现跑赢大盘[21]

抗议活动与潜在经济影响 - 活动人士、工会及部分名人正推动一场全国性的“熄火”抗议活动 内容包括不工作、不上学、不购物 以回应明尼苏达州移民官员最近的致命枪击事件[1] - 抗议活动对经济的实际影响尚不明确 但可参考去年2月28日为抗议企业腐败而针对大型零售商的经济抵制活动 该活动仅导致销售额下降5.4%[2] - 此类一次性活动更多是为了表达不满 而非摧毁公司利润 并且已引发一些变化 例如缅因州参议员宣布ICE已在该州停止“加强活动”[3] 塔吉特公司面临的挑战 - 总部位于明尼阿波利斯的塔吉特公司与该市关系深厚 并有应对当地内乱的历史 但当前面临新CEO上任的额外挑战[4] - 数百名塔吉特员工已联名致信 要求公司禁止ICE进入其门店 新任CEO迈克尔·菲德尔克在视频讲话中回应了局势 但未具体点名特朗普或ICE[5] - 菲德尔克的问题不仅源于过去几周城市紧张局势的升级 公司近年来的业务表现也显疲态 在过去12个季度中 有10个季度的同店销售额持平或下降[5] 塔吉特公司的领导层与战略 - 塔吉特公司未引入外部人才来扭转局面 新任CEO迈克尔·菲德尔克是内部培养的“公司人” 从财务实习生做起[6] - 前任长期CEO布莱恩·康奈尔留任执行董事长[6] - 菲德尔克对公司的深入了解可被视为一项优势 但在需要弥补大量业务差距的情况下 打破常规的剧烈变革可能是公司前进的最佳途径[6]

公司新任CEO面临的挑战 - 新任CEO迈克尔·菲德尔克将于本周末正式上任 他面临的是一个在几乎所有方面都承受压力的零售商 包括业务疲软 政治反弹和日益紧张的员工关系 [1] - 公司过去12个季度中有10个季度的同店销售额持平或下降 同时其总部所在地明尼阿波利斯还发生了内乱 公司股价在过去一年下跌超过25% [2] - 领导力专家指出 菲德尔克面临经典的领导力悖论 他必须在敏感的政治社会时刻与经营企业的不可推卸责任之间取得平衡 扭转公司命运和改善员工关系可能需要重大变革 这非常复杂 [3] 公司经营与文化声誉问题 - 除了财务困境 公司已经失去了大量曾经使其区别于其他大型连锁店的商誉和文化吸引力 在连续二十多年入选《财富》最受赞赏公司50强后 公司今年未能上榜 而竞争对手如沃尔玛和好市多则位列前十 [4] - 为重新赢得美国消费者的青睐 新任CEO提出了一个三点计划：发挥公司在时尚风格方面的优势 改善店内体验 并加大对技术的投资 他表达了明确而紧迫的承诺 以建立新的业务势头并恢复盈利增长 [5] 员工关系与社区紧张局势 - 公司与员工及当地社区的关系也处于紧张状态 多名员工对公司就明尼阿波利斯移民执法活动的回应感到失望 [6] - 上周 数百名公司员工签署了一封信 敦促公司禁止移民海关执法局进入其商店 并概述了他们希望公司为回应ICE行动采取的其他措施 [6] - 在边境巡逻队造成第二名明尼阿波利斯居民死亡后 菲德尔克通过视频向员工发表讲话 称最近的社区暴力和生命损失“令人无比痛苦” 领导力专家认为这是正确的举动 [12] 领导层过渡与战略执行障碍 - 带领公司转向新方向并实施重大变革 需要菲德尔克赢得足够多的董事会成员支持其对公司未来的愿景 这可能很棘手 因为董事会提拔菲德尔克的同时 让长期担任CEO的布莱恩·康奈尔留任执行董事长 这实质上保留了领导层的现状 [7] - 前公司副董事长杰拉尔德·斯托奇表示 当公司迎来新领导时 离任的CEO应在约六个月内离开 以便为变革让路 否则新任CEO只是名义上的CEO 没有机会真正施展拳脚 [8] 社会立场与财务表现的平衡难题 - 在康奈尔任期内 公司取得了强劲的业绩 同时也倡导进步和包容性议题 如LGBTQ+骄傲月和黑人拥有的企业 康奈尔在2020年乔治·弗洛伊德被杀后也曾强力发声 [9] - 随着公司财务表现下滑 零售商从社会争议中退缩 缩减了夏季骄傲系列产品 并逐步取消了一些企业多元化、公平与包容倡议 公司还进行了其最大的政治捐款 向唐纳德·特朗普的2025年总统就职基金捐赠了100万美元 [9][10] - 由于在双子城大都会区拥有约50家门店且总部位于明尼阿波利斯 公司被卷入了一场全国性的政治风暴 公司领导层在联邦特工拘留员工 边境巡逻队指挥官带武装随从进入门店 以及停车场被用作临时集结和拘留转移场地等一系列事件后未公开发表评论 [11] - 专家指出 菲德尔克需要在稳定业务 尊重法治和承认员工及社区承受真实压力之间取得平衡 如果过于侧重意识形态 可能分裂品牌和员工 如果完全忽视人际紧张关系 则可能导致员工疏远和信任侵蚀 [12] 新任CEO的潜在优势与机遇 - 一项2025年耶鲁大学对过去五年财富500强公司领导层过渡的研究显示 内部提拔的CEO往往比外部空降的CEO产生更好的结果 内部继任者在一年 三年和五年期实现了更高的股东总回报 [14] - 菲德尔克不仅是公司的长期员工 还与明尼阿波利斯社区有家庭联系 这些优势赋予了他可信度 能向员工传递“我是你们中的一员”的信号 [15] - 危机被视为领导者通过言语或行动展示支持 从而与利益相关者建立或加强关系的机会 这可能创造出真正的公司精神 [16] - 有观点认为 菲德尔克本周向员工传递的信息是一个小小的勇敢之举 可能表明他正在找到自己的声音 [17]

评级与估值调整 - Wolfe Research于1月27日将Target Corporation的股票评级从“跑输行业”上调至“与行业持平” [2] - 评级调整发生在公司定于3月3日举行的投资者日之前 评级机构未设定具体目标价 但认为公司提供了较大的安全边际 [2] - 安全边际主要源于其自有房地产的价值 Wolfe Research估计房地产价值约占Target企业价值的70%至75% [2] 公司治理与战略调整 - 公司于1月22日宣布在Michael Fiddelke于2月接任首席执行官前 任命两位新董事加入董事会 [3] - 新董事为耐克前首席创新官John Hoke III以及HanesBrands前首席执行官Steve Bratspies 二者均为经验丰富的商品销售高管 [3] - 预计新董事将帮助提升Target的时尚风格和产品组合 这些是公司近期与消费者连接不畅的领域 [3] - 此次任命后 公司董事会将扩大至15名董事 [4] - John Hoke III将于3月1日加入董事会 并在治理、可持续发展和薪酬委员会任职 Steve Bratspies将于4月1日加入 并在审计和财务委员会任职 [6] 经营与财务表现 - Wolfe Research指出公司核心业务出现初步企稳迹象 [2] - 公司正寻求重启增长 此前已连续三个季度报告可比销售额下降 [4] - 公司股价在过去一年中承受压力 下跌约22% [4] 外部压力与挑战 - 公司面临来自激进投资者Toms Capital Investment Management的压力 该机构据报于12月建仓 [5] - 该投资者对销售趋势疲软、Target“平价时尚”声誉受损 以及在价格上与亚马逊和沃尔玛竞争的困难表示担忧 [5] - 公司去年决定缩减多元化、公平和包容政策后也面临批评 [5] 公司业务概览 - Target Corporation是一家综合性商品零售商 通过其门店和数字平台销售产品 [6] - 公司以折扣价格向顾客提供日常必需品和时尚商品 [6]

作者背景与投资经历 - 作者在物流行业拥有近二十年从业经验 在股票投资和宏观经济分析领域有近十年经验 [1] - 当前投资重点覆盖东盟市场与纽交所/纳斯达克市场 关注的行业包括银行、电信、物流和酒店 [1] - 自2014年起开始在菲律宾股票市场交易 最初投资于流行的蓝筹股公司 后扩展至不同行业和市值规模的公司 [1] - 投资组合中包含为退休持有的长期投资以及为交易利润进行的短期投资 [1] 市场参与与投资策略 - 作者于2020年进入美国市场 在发现Seeking Alpha平台约一年后开始参与 [1] - 在开设个人账户前 曾通过其纽约加州表亲的交易账户进行操作 并充当其个人经纪人角色 这加深了其对美国市场的了解 [1] - 自2018年发现Seeking Alpha平台以来 一直使用该平台的分析报告 并与其在菲律宾市场所做的分析进行比较 [1] - 在菲律宾市场的投资重点集中在银行、电信和零售行业 [1] - 在美国市场的持仓同样包括银行、酒店、航运和物流公司 [1] 写作与知识分享动机 - 作者决定为Seeking Alpha撰稿 旨在分享知识并获取更多见解 尽管其在美国市场的交易经验仅有四年 [1]

塔吉特公司核心增长战略 - 公司正利用其零售媒体网络和第三方市场技术来开拓高利润率盈利渠道 以应对整体销售压力 其数字生态系统正成为超越传统零售业务的关键增长动力和盈利能力增强器 [1] 零售媒体业务 - 公司旗下零售媒体部门Roundel在2025财年第三季度广告销售额实现了“中双位数”百分比增长 突显了品牌方对其庞大且忠诚客户群的强烈需求 [2] - 该业务依托于公司第一方数据生态系统 能提供高度定向、可衡量的广告活动 相比传统媒体回报更高 其贡献的高利润率收入有助于改善整体利润结构 [2] 第三方市场业务 - 公司旗下Target Plus市场在2025财年第三季度的商品交易总额同比增长近50% 显著快于公司整体销售增速 显示出平台的可扩展性 [3] - 通过引入第三方卖家 公司无需持有库存即可扩大商品种类 同时赚取佣金和平台费用 这提升了利润率并降低了资本密集度 [3] 技术投资与生态系统整合 - 对人工智能工具和数据分析的投资提升了广告定向、营销活动效果和卖家效率 当日达服务超过35%的增长则增加了流量和变现机会 [4] - 零售媒体、市场平台、会员计划和履约服务之间的整合 强化了公司的数字生态系统和长期盈利潜力 [4] 财务表现与估值 - 公司股价在过去三个月上涨了9.5% 表现优于行业8.4%的涨幅 [8] - 公司未来12个月的预期市盈率为13.17倍 低于行业平均的31.17倍 [11] - 市场对2025财年的每股收益共识预期同比下降17.6% 对2026财年的预期则同比增长5.9% [13] - 过去30天内 2025财年的每股收益预期被上调了1美分 2026财年预期维持不变 [13] 行业动态 - 沃尔玛在2026财年第三季度持续推进数字化 超过40%的新软件代码由AI生成或辅助 并与OpenAI合作 允许客户通过ChatGPT直接购物 [6] - 百思买在2026财年第三季度通过提升应用互动、扩展个性化服务和改善在线体验推动数字化转型 其在线市场现已拥有超过1000名卖家 SKU数量增长了11倍 [7]

文章核心观点 - 文章对比分析了美国两大大型零售商沃尔玛和塔吉特在当前谨慎消费环境下的表现与战略 沃尔玛凭借其低价策略、稳定客流、全渠道整合以及多元化的高利润业务展现出更强的韧性和增长可见性 而塔吉特虽在进行以设计为主导的商品组合和运营改善为核心的多年转型 但其对可自由支配支出的依赖使其在短期内面临更大压力 文章认为在当前零售周期阶段 沃尔玛是更优选择[1][3][21] 公司概况与市场地位 - 沃尔玛是全球最大零售商 市值约9294亿美元 其商业模式依赖于每日低价策略、规模优势以及涵盖电商、广告和会员收入的多元化利润流[2][4] - 塔吉特是一家主要专注于美国市场的零售商 市值约462亿美元 以其设计主导的商品组合和强大的自有品牌而闻名[2] 沃尔玛的投资亮点 - **核心商业模式与市场表现**：每日低价策略持续吸引注重价值的消费者 支持了稳定的客流量 并帮助公司在食品杂货和一般商品领域获得市场份额[4] - **电商与全渠道增长**：电商是关键增长动力 公司正扩大包括当日达和次日达在内的快速配送选项 庞大的实体店网络是其全渠道平台的基石[5] - **技术应用与效率提升**：公司正增加人工智能和生成式AI工具在商品销售、搜索、客户服务和履约等领域的应用 以提升个性化、需求预测和效率[5] - **高利润业务发展**：沃尔玛广告业务受益于稳定的广告商需求 以山姆会员店为首的会员计划则支持客户忠诚度并提供更稳定的收入 这些业务有助于抵消劳动力成本上升、损耗和竞争性定价环境等近期不利因素[6] - **财务实力与长期投资**：强大的现金流使公司能够为增长计划提供资金 同时保持健康的资产负债表 国际业务和市场扩张带来了额外的长期上升空间[7] 塔吉特的投资亮点与挑战 - **转型战略与运营重点**：公司正在进行以设计为主导的商品销售、更精选的商品组合和趋势驱动的自有品牌为核心的多年转型 旨在强化其风格与价值定位[8] - **数字化与服务**：在2025财年第三季度 数字化参与度保持健康 得益于当日达和订单自提等便捷服务 Target Plus和Roundel业务持续扩展 有助于市场扩张、零售媒体货币化和利润率结构的逐步改善[8] - **技术投资与资本支出**：技术主导的举措是重点领域 包括测试和扩展人工智能驱动的购物与发现工具 以提高浏览、个性化和履约灵活性 预计2026财年资本支出将显著增加 以支持门店改造、扩大门店规模和升级履约能力[9][10] - **数据分析与库存管理**：公司利用高级分析来改善需求预测、商品组合规划和上市速度 内部数据工具帮助其更早识别新兴趋势并优化产品决策 第三季度关键商品的在架可用性有所改善[11] - **面临的挑战**：需求复苏不均衡 宏观经济压力持续影响可自由支配支出 较疲软的消费行为影响了门店客流和商品表现 家居和服装等类别仍面临压力 这种疲软在利润率较高的可自由支配领域更为明显 限制了近期的运营杠杆 公司指引2024财年第四季度销售额和可比销售额将出现低个位数下降[12] 市场预期与估值对比 - **沃尔玛市场预期**：Zacks对沃尔玛当前财年的销售额和每股收益共识预期分别意味着同比增长4.5%和4.8% 对下一财年的共识预期则意味着销售额和每股收益分别增长4.5%和12.3% 过去30天内 下一财年每股收益预期有所上调[13] - **塔吉特市场预期**：Zacks对塔吉特当前财年的销售额和每股收益共识预期分别意味着同比下降1.6%和17.6% 对下一财年的共识预期则意味着销售额和每股收益分别同比增长2.3%和5.9%[16] - **股价表现**：过去一年 沃尔玛股价上涨17.9% 塔吉特股价下跌27.6% 沃尔玛表现远超Zacks零售-批发行业4.7%的回报率 而塔吉特则跑输该行业[18] - **股票估值**：沃尔玛的远期市盈率为39.46倍 高于其一年中位数36.21倍 反映了其规模、盈利可见性和防御性带来的估值溢价 塔吉特的远期市盈率为13.17倍 略高于其一年中位数12.24倍 其较低的倍数仍反映了市场对其可自由支配需求和利润率复苏的持续担忧[20]