投资评级 - 行业投资评级为“超配”（维持）[1] 核心观点 - 白酒板块处于筑底阶段，建议关注结构性机会，在消费弱复苏背景下，白酒三季度业绩加速出清，预计今年四季度到明年一季度白酒动销仍面临压力，明年二季度基于低基数有望回暖，市场目前主要左侧博弈行业困境反转[2][44] - 大众品板块内部业绩延续分化态势，与餐饮供应链相关、高景气、受益于政策催化等板块可重点关注，啤酒板块关注需求、成本等指标，调味品板块可重点关注消费力修复、成本、产品结构优化等指标，乳品需求在育儿补贴政策带动下有望提振，零食和软饮料板块持续关注核心大单品、渠道等带来的增量贡献[2][44] - 建议关注标的包括高端白酒贵州茅台，次高端与区域白酒山西汾酒、酒鬼酒、古井贡酒，以及大众品龙头海天味业、青岛啤酒、伊利股份、东鹏饮料等[2][44][45] 行情回顾 - 2025年11月14日至2025年11月27日，SW食品饮料行业指数整体下降2.97%，板块涨幅位居申万一级行业第九位，跑赢同期沪深300指数约1.00个百分点[2][9] - 细分板块中多数跑输沪深300指数，乳品板块下跌0.11%跌幅最小，肉制品、白酒、啤酒、调味品与预加工食品板块跌幅位于1.00%-5.00%之间，烘焙食品、软饮料、其他酒类与零食板块跌幅位于5.00%-7.00%之间，保健品板块跌幅最大为7.29%[11] - 行业内约6%的个股录得正收益，94%的个股录得负收益，海欣食品上涨11.34%、南侨食品上涨7.86%、佳隆股份上涨4.44%涨幅居前，三元股份下跌26.24%、欢乐家下跌21.56%、朱老六下跌19.95%跌幅居前[13] - 截至2025年11月27日，SW食品饮料行业整体PE约21.3倍，低于行业近五年均值水平32倍，相对沪深300 PE为1.6倍，低于行业近五年相对估值中枢2.7倍[15] 行业重要数据跟踪 - 白酒板块：11月27日飞天茅台2025年散装批价为1590元/瓶，较11月13日下降50元/瓶，普五批价为850元/瓶，较11月13日下降5元/瓶，国窖1573批价为850元/瓶，与11月13日持平[17] - 调味品板块：11月27日豆粕市场价为3100.00元/吨，较11月13日增加28.00元/吨，月环比增长3.89%，白砂糖市场价为5470.00元/吨，较11月13日下降290.00元/吨，月环比下降4.87%，玻璃现货价为13.38元/平方米，较11月13日下降0.65元/平方米，月环比下降6.63%[22] - 啤酒板块：11月27日大麦均价为2195.00元/吨，较11月13日下降15.00元/吨，月环比下降1.57%，铝锭现货均价为21380.00元/吨，较11月13日下降380.00元/吨，月环比增长1.47%[27] - 乳品板块：11月21日生鲜乳均价为3.03元/公斤，与11月14日持平，月环比下降0.33%[34] - 肉制品板块：11月27日猪肉平均批发价为18.07元/公斤，较11月13日下降0.05元/公斤，月环比增长0.61%，截至2025年9月，生猪存栏约4.37亿头，同比增长2.31%，季环比增长2.90%[36] 行业重要新闻 - 10月烟酒类零售总额同比增长4.1%，1-10月同比增长4%[39] - 2025年1-10月中国啤酒出口量63.80万千升，出口额31.54亿元，同比分别增长16.1%、15.7%，进口啤酒30.36万千升，进口额29.90亿元，分别增长-7.6%、-7.1%[40] - 1-10月白酒产量累计290.2万千升，累计下降11.5%，10月白酒产量27.6万千升，同比下降18.3%[41] - 11月中旬全国白酒环比价格总指数为100.03，上涨0.03%，名酒环比价格指数为100.02，上涨0.02%，地方酒环比价格指数为100.08，上涨0.08%[42] 上市公司重要公告 - 伊利股份公告2025-2027年度每年度现金分红总额占当年归属于母公司股东净利润的比例不低于75%，且每股派发现金红利金额不低于2024年度每股派发现金红利1.22元[43]

报告行业投资评级 - 维持对行业的“超配”评级 [1][42] 报告核心观点 - 生猪养殖方面，近期价格持续回落，头均盈利持续亏损，有望倒逼上游能繁母猪产能持续去化；10月能繁母猪去化环比加速，但存栏量仍处历史相对高位，未来有较大去化空间，关注产能去化预期带来的生猪养殖龙头低位布局机会 [42] - 肉鸡养殖方面，近期白羽肉鸡价格略有回升，关注肉鸡养殖龙头盈利边际改善机会 [42] - 宠物方面，短期业绩承压，关注中长期成长潜力大的国产龙头 [42] - 个股方面可重点关注牧原股份、温氏股份、圣农发展、海大集团、中牧股份、中宠股份、瑞普生物等 [42] 行情回顾 - SW农林牧渔行业指数在2025年11月14日至11月27日期间下跌3.79%，跑赢同期沪深300指数约0.18个百分点 [4][11] - 细分板块中，仅渔业录得正收益，上涨7.89%；动物保健、种植业、养殖业、饲料和农产品加工均录得负收益，分别下跌0.85%、3.31%、3.34%、4.76%和7.96% [4][14] - 行业内约16%个股录得正收益，约84%个股录得负收益；涨幅榜上，中水渔业上涨42.14%，荃银高科上涨23.73% [15][18] - 截至2025年11月27日，行业整体PB约2.80倍，近两周估值有所回落，处于2006年以来估值中枢约62.8%的分位水平，仍处历史相对低位 [4][19] 行业重要数据 - 生猪养殖：全国外三元生猪平均价由11.74元/公斤回落至11.28元/公斤；截至10月末，能繁母猪存栏量3990万头，环比回落1.12%，为正常保有量（3900万头）的102.3%；自繁自养和外购仔猪养殖利润分别为-147.99元/头和-248.82元/头，持续亏损 [20][23][28] - 禽养殖：主产区肉鸡苗平均价3.47元/羽，蛋鸡苗平均价2.7元/羽，均价略有回落；主产区白羽肉鸡平均价7.19元/公斤，均价有所回升，养殖利润为-0.86元/羽，盈利较上两周有所回升 [30][32] - 水产养殖：截至11月27日，鲫鱼全国平均批发价18.98元/公斤，鲤鱼13.9元/公斤，近两周均价均略有回落 [34] 行业重要资讯 - 海关总署公告，自2025年11月27日起，允许符合要求的西班牙养殖水产品进口 [37] 公司重要资讯 - 牧原股份关于发行境外上市外资股（H股）获得中国证监会备案，拟发行不超过546,276,700股H股并在香港联交所主板上市 [38] - 瑞普生物获得猫鼻气管炎、杯状病毒病、泛白细胞减少症三联灭活疫苗的新兽药注册证书 [39] - 佩蒂股份拟以自有资金5,000万元至7,000万元回购公司股份，回购价格不超过26.00元/股，用于股权激励或员工持股计划 [40] - 乖宝宠物拟投资95,000万元建设新西兰高端宠物食品项目，其中一期投资额为35,000万元，总建设周期5年 [41]

核心观点 - 市场在调整中显现结构性机会，制度改革持续推进提升上市公司质量和市场信心[5][14] - 新股发行节奏加快，大鹏工业收盘涨幅达12倍，显示高弹性标的博弈热度依旧存在[5] - 结构性资金出逃叠加成交萎缩导致部分优质标的被"流动性错杀"，为逆向布局提供窗口[5][14] - 投资建议关注三条主线：高景气新质生产力标的及细分领域龙头、创新驱动国产替代领域（半导体/军工/AI/卫星互联网）、内需提振受益的消费产业链企业[5][14] 行情回顾及估值情况 北证50行情回顾 - 截至2025年11月27日，北证50指数11月下跌4.77%，区间最高涨幅2.83%[6][15] - 11月北交所个股18只上涨，265只下跌，2只持平[6][15] - 北证50指数今年累计上涨33.20%，区间最高涨幅60.92%[6][15] - 今年北交所个股247只上涨，38只下跌，0只持平[6][15] - 个股11月表现：大鹏工业上涨570.33%、丹娜生物上涨388.89%、北矿检测上涨277.61%[16][19] - 个股今年表现：星图测控上涨1,379.40%、广信科技上涨843.71%、三协电机上涨608.52%[16][19] 北证50估值情况 - 北证50指数PE（TTM）均值69.92倍，中位数70.93倍[7][20] - 创业板指PE（TTM）均值40.58倍，中位数40.92倍[7][20] - 科创板PE（TTM）均值153.71倍，中位数152.76倍[7][20] 北证A股融资融券余额 - 11月份日均融资融券余额78.20亿元，环比上升2.76%[7][24] 北证A股主题基金表现 - 11月北交所主题基金中嘉实产业领先混合C表现相对较好，跌幅5.90%，跑输北证50指数1.13个百分点[28][29] 北交所新股动态 - 本月5只新股上市，截至2025年11月27日共有285家公司上市交易[31] - 2025年11月1日至27日期间申购4家，上市5家[31] - 最新审核情况：56家公司更新状态至已问询（包括族兴新材、朗信电气、华达通等），2家公司更新状态至终止（旭辉电气、佳能科技）[31][32] 北交所要闻 - 2025年11月21日发布《持续监管指引第14号——保荐机构持续督导》，明确保荐机构职责与义务[36] - 指引适用于保荐机构及保荐代表人对企业的持续督导行为，旨在规范上市公司运作、强化信息披露合规性、提升公司治理水平[36] 重点公司公告 - 天宏锂电：与浙江炽能新能源科技、北京国信雷音科技共同出资设立合资公司河北天宏国信科技，注册资本3,000万元[37] - 五新隧装：拟通过发行股份及支付现金方式购买湖南中铁五新重工100%股权和怀化市兴中科技99.9057%股权并募集配套资金，构成重大资产重组[37] - 海能技术：拟投资安益谱（苏州）医疗科技，以现金700万元受让1.6393%股权，同时以1,400万元认缴新增注册资本[37][38] - 海达尔：拟以自有资金100万元在无锡市惠山区设立全资子公司[40] - 海希通讯：全资孙公司海希智能科技（浙江）与浙江兆合贵能源签订4.0188亿元储能系统采购合同[40]

核心观点 - 市场全天冲高回落，三大指数涨跌不一，沪指微涨0.29%，深成指和创业板指收跌 [1][3] - 短期市场情绪偏谨慎，指数或反复震荡整固，但下行空间有限；中期在科技投资热度、国内政策优化及长期资金入市等积极因素支撑下，具备稳步走强条件 [5] - 板块配置建议关注红利、TMT、新能源等方向 [5] 市场表现总结 - 上证指数收盘3875.26点，上涨0.29%（涨11.07点）；深证成指收盘12875.19点，下跌0.25%（跌32.64点）；沪深300指数收盘4515.40点，微跌0.05%（跌2.22点）；创业板指收盘3031.30点，下跌0.44%（跌13.40点）；科创50指数收盘1310.70点，下跌0.33%（跌4.34点）；北证50指数收盘1382.31点，下跌0.62%（跌8.68点） [2] - 行业板块方面，轻工制造（+1.09%）、基础化工（+1.01%）、石油石化（+0.90%）、煤炭（+0.80%）、美容护理（+0.73%）涨幅居前；综合（-2.34%）、传媒（-1.40%）、商贸零售（-1.20%）、计算机（-0.82%）、建筑材料（-0.73%）跌幅居前 [2] - 概念板块方面，有机硅概念（+3.29%）、科创次新股（+2.12%）、硅能源（+1.99%）、钠离子电池（+1.99%）、POE胶膜（+1.99%）表现强势；海南自贸区（-2.65%）、培育钻石（-1.67%）、小红书概念（-1.62%）、Sora概念（-1.55%）、拼多多概念（-1.48%）表现落后 [2] 盘面与资金动向 - 市场成交额1.71万亿，较上一交易日缩量736亿 [5] - 盘面上，消费电子、算力硬件、大消费、固态电池等板块表现活跃 [3] 技术分析与短期展望 - 沪指站上年线，但受5日均线压制，短期需观察能否突破该压力位，若能突破则可能延续反弹修复行情 [5] - 短期内指数预计于当前点位反复震荡整固，筹码结构逐步优化，继续下行空间有限 [5] - 海外环境不确定性持续，市场情绪偏谨慎，资金避险倾向明显，可能导致整体波动性上升 [5] 中期积极因素 - 全球范围内对人工智能、新能源等科技领域的投资热度不减 [5] - 国内“反内卷”政策持续优化企业营商环境与居民收入预期 [4][5] - 长期资金入市潜力犹存，共同夯实A股慢涨格局的基础 [5] 政策动态解读 - 国家发展改革委会同有关部门研究制定价格无序竞争成本认定标准，旨在治理企业价格无序竞争，维护良好市场价格秩序，助力高质量发展 [4] - 该举措有助于规范部分行业的无序内卷，促进企业回归质量与技术竞争，为高质量发展营造公平有序的市场环境 [4]

核心观点 - 当前消费环境呈现“政策支持增强、需求温和回升、结构亮点突出”的组合特征[6] - 政策端对服务消费的支持力度持续提升，覆盖范围从养老、文旅到家政、银发出行等领域不断扩大，政策密度有所提升[6] - 多个新消费细分方向呈现活跃度，包括宠物食品、新式茶饮和“谷子经济”，这些领域具备复购稳定、消费者心智强和商业模式可复制的特点[6][54] - 北交所部分新消费公司已在细分领域形成清晰定位与经营特色，建议关注在品牌心智、供应链效率与渠道能力上具备比较优势的企业[6][55] 国家政策持续发力推动消费复苏，内需动能稳步增强 - 近年来服务消费政策呈现出“频次更密、内容更实、场景更细、方向更清”的特征，覆盖家政、养老、文旅、老年用品等多个赛道[15] - 2025年3月出台的《提振消费专项行动方案》是近年最系统、最具体的促消费顶层文件，明确消费在“稳增长”中的基础性作用[14] - 2025年10月社会消费品零售总额同比增长2.9%，餐饮服务受“双节”提振同比增长3.8%，环比大幅提升2.9个百分点[17] - 1–10月实物商品网上零售额同比增长6.3%，食品类消费强劲，同比增长15.1%[17] - 10月乡村社零同比增长4.1%，跑赢整体增速[17] - CPI同比由负转正至+0.2%，核心CPI同比上行至+1.2%，连续六个月回升[22] 新消费赛道分析 宠物食品 - 宠物食品行业具备“复购属性强 + 结构升级快 + 国内替代空间大”三重特征[29] - 2024年中国宠物食品市场规模约1,668亿元，同比增长约7.5%，预计2025年将突破1,755亿元[30] - 2024年城镇犬猫消费市场规模突破3000亿元，同比增长7.5%，其中犬类消费市场达1557亿元，猫类消费市场达1445亿元[30] - 宠物犬主年均消费达2961元，宠物猫主年均消费为2020元，分别同比增长3.0%和4.9%[31] - 90后宠主占比为41.2%，00后占比上升至25.6%，80后占比26.5，三者合计超九成[33] 茶饮市场 - 2024年中国新式茶饮市场规模约为3,547.2亿元，年增速约为6.4%[34] - 行业竞争结构在分散与集中之间动态演进，头部连锁品牌通过并购、加盟扩张持续提升市场份额[38] - 品牌出海逐渐成为新茶饮行业的新增长点，东南亚成为出海布局的首选区域[39] 谷子经济 - “谷子经济”特指基于动漫、游戏、二次元IP所衍生出的周边商品，在情绪化、社交化消费趋势驱动下迅猛扩张[40] - 截至2025年初，全国二次元零售门店超1300家，多个核心商圈通过“谷子店+IP快闪”显著改善客流结构[40] 北交所新消费标的梳理 太湖雪 - 公司多年占据全国线上蚕丝被专营品牌销量第一，以“蚕丝被就选太湖雪”的品类心智建立起明确的品牌定位[43] - 通过“国潮+IP联名”策略带动品牌年轻化，同时加速线上直播电商与全渠道布局[43] 柏星龙 - 公司是国内中高端消费品创意包装领域的领军企业，深度绑定茅台、古井贡酒、欧莱雅、宝格丽等头部品牌[45] - 凭借133项国际设计大奖、208项专利技术及全链条服务体系，在创意包装一站式服务领域建立显著壁垒[45] 路斯股份 - 公司是国内宠物食品领域深耕二十余年的优质企业，以宠物零食、主粮、罐头等全品类布局形成覆盖广泛的产品矩阵[47] - 通过境内外双基地战略构筑制造壁垒，国内工厂主粮产能稳步放量，柬埔寨工厂助力开拓北美市场并显著优化成本结构[48] 一致魔芋 - 公司是国内魔芋精深加工领域的龙头型企业，业务涵盖魔芋粉、膳食纤维、魔芋食品、美妆原料等多个方向[50] - 掌握产业带核心资源，位于全国十大魔芋产业重点县之一的长阳土家族自治县，能够高效管理供应链并稳定获取优质原料[51]

核心观点 - 深成指与创业板指呈现低开高走态势，市场整体震荡反弹，但三大指数收盘涨跌不一 [1][4] - 政策窗口期临近，市场有望形成新预期，中国资本市场已步入估值回升与发展周期，后续上行空间可期 [5] - 短期监管层稳市决心明确，尾部风险下降，但年末投资人保收益诉求及外部环境变化加剧市场波动 [5] 市场表现总结 - 主要指数表现分化：上证指数收盘3864.18点，下跌0.15%（-5.84点）；深证成指收盘12907.83点，上涨1.02%（130.52点）；创业板指收盘3044.69点，上涨2.14%（63.76点）；沪深300指数收盘4517.63点，上涨0.61%（27.22点）[2] - 市场成交额缩量：沪深两市成交额为1.78万亿，较上一交易日缩量288亿 [5] - 行业板块涨跌互现：通信（+4.64%）、综合（+1.79%）、电子（+1.58%）、商贸零售（+1.11%）、家用电器（+0.96%）涨幅居前；国防军工（-2.25%）、社会服务（-0.97%）、传媒（-0.82%）、石油石化（-0.80%）、银行（-0.79%）跌幅居前 [3] - 热点概念活跃：赛马概念（+1.95%）、同花顺果指数（+1.95%）、免税店（+1.72%）、广东自贸区（+1.50%）、医药电商（+1.38%）表现强势；中船系（-5.09%）、兵装重组概念（-3.05%）、国产航母（-2.50%）、军民融合（-1.90%）、核污染防治（-1.85%）表现疲软 [3] 后市展望与驱动因素 - 技术分析显示沪指受3816.575点支撑位支撑，但5日均线形成短期压力，若站稳3850点或延续修复行情 [5] - 重要政策驱动：工信部等六部门印发促进消费实施方案，目标到2027年形成3个万亿级消费领域和10个千亿级消费热点，到2030年基本形成供给与消费良性互动的高质量发展格局 [4][5] - 板块配置建议：重点关注红利、TMT、新能源等板块 [5] - 盘面热点回顾：抗流感概念股爆发，算力硬件概念快速拉升，AI应用概念延续强势 [4]

核心观点 - 报告对机械设备行业维持“标配”评级，展望2026年上半年，建议围绕科技发展、周期复苏、出口链三大主线进行布局 [1][6] - 行业基本面呈现营收与利润双增长，利润增速快于收入增速，盈利能力增强，经营质量改善 [6][17] - 细分领域分化显著，工程机械出口亮眼，人形机器人产业化进程加速，自动化设备关注细分需求复苏 [6] 机械设备板块基本面回顾 - 截至2025年10月31日，SW机械设备行业1-10月区间涨幅为55.20%，跑赢沪深300指数25.03个百分点，在申万行业中排名第五 [6][14] - 2025年前三季度行业实现营收15135.34亿元，同比增长6.11%；实现归母净利润1080.76亿元，同比增长14.52% [6][17] - 毛利率和净利率分别为23.24%和7.70%，分别同比提升0.08和0.66个百分点，经营活动现金流净额同比增加86.63亿元 [6][17] - 2025年第三季度单季营收和归母净利润分别为5147.73亿元和330.43亿元，同比分别增长3.72%和5.47%，但环比分别下降5.23%和21.25% [17] 工程机械 - 2025年10月挖掘机国内销量增速放缓至2.44%，主要系提前补库透支需求所致，长期看国家重大工程开工、资金落地及更新替换政策将支撑需求 [6][44] - 出口表现亮眼，2025年10月挖掘机出口销量9628台，同比增长12.94%，占总销量53.21%；1-10月累计出口93790台，同比增长14.43% [54] - 2025年10月工程机械产品出口贸易额46.68亿美元，同比增长1.30%；1-10月累计出口贸易额484.63亿美元，同比增长11.84% [54] - 电动化趋势明确，2024年全球及中国电动化工程机械产品销售额分别约为31.00亿美元和18.00亿美元，电动化率分别约为1.50%和7.90% [69] 人形机器人 - 由于工业场景的单一性和重复性特点，人形机器人所需运动控制能力和场景复杂度相对较低，预计将率先在工业场景落地 [6][78] - 特斯拉Optimus Gen3延后至2026年第一季度发布，主要因灵巧手技术不及预期，但产业化落地进程仍在加速；Gen3双手共用50个执行器，对零部件需求巨大 [6][79] - 2025年第二季度机器人领域融资活跃，合计发生融资案例156起，同比上升160.00%；合计融资金额约103.2亿元，同比上升174.30% [76] 自动化设备 工业机器人 - 2025年第二季度工业机器人销量约8.60万台，同比增长约19.90%；上半年累计销量约16.30万台，同比增长约16.00% [92] - 协作机器人销量同比增长47.4%，增速领先；SCARA机器人、轻负载及重负载六轴机器人销量同比增速均超过10% [92] - 市场竞争加剧，2025年第二季度内资企业市占率约55.30%，环比提升3.90个百分点；行业CR10市占率约65.00% [93] 工控 - 2025年第一、二季度中国自动化市场同比变动分别为+2.40%和-1.50%，下游复苏情况不一 [98] - OEM型市场整体优于项目型市场，锂电池、工业机器人、包装机械等行业稳定增长，而冶金等行业需求受拖累 [98][102] 机床 - 2025年10月中国金属切削机床产量为715000台，同比增长15.77%；1-10月累计产量715000台，同比增长26.12% [107] - 2025年第二季度中国金属切削机床市场规模约212.60亿元，同比增长约10.20%；下游需求以汽车、通用机械、电子行业为主 [109] - 汽车行业在政策推动下需求增长明显，机床销售至汽车行业同比增长约14.00%；电子行业需求保持较快增长，同比增长约8.00% [109] 投资建议 - 建议关注科技发展（人形机器人、电动化）、周期复苏（工程机械、自动化设备）、出口链三大主线 [6][118] - 报告列举了建议关注的公司，包括汇川技术、雷赛智能、绿的谐波、三一重工、徐工机械、中联重科、柳工、恒立液压、科德数控、浙海德曼等 [6][119]

核心观点 - 2026年上半年A股市场整体展望为“方兴未艾，逐光而行”，市场处于修复阶段，风险偏好稳步提升，趋势保持乐观[6] - 市场在连续反弹后，沪指触及4000点后短线获利盘压力加大，可能出现技术性波动，但中期受中美贸易形势、十五五规划、资本市场政策、利率下行及资金面等积极因素支撑，具备进一步向上空间[6] - 操作策略上建议紧跟政策指引与业绩主线，把握结构性机会，重点关注低估值高股息资产、科技创新及扩内需三大投资主线[6] 2025年A股市场回顾 - 2025年指数强势震荡上扬，沪指突破3800点，最高触及4000点，创近十年新高，市场全线走牛[6][15] - 截至2025年11月21日，主要指数全线上涨：上证指数上涨14.41%、深证成指上涨20.39%、沪深300上涨13.18%、创业板指上涨36.35%、科创50上涨30.02%、北证50上涨32.72%[17] - 行业板块全线上涨，其中有色金属、通信、综合、电力设备、电子、机械设备、传媒、基础化工涨幅居前；交通运输、煤炭、食品饮料表现承压[17] 2026年上半年市场环境分析：经济与政策展望 - 国际环境：2026年全球经济于复苏与风险中前行，中美贸易缓和与货币宽松带来提振，但供应链、债务与地缘冲突等风险构成严峻考验[6] - 国内经济：“十五五”开局之年，宏观政策协同发力，产业结构持续优化，通过深化内部改革、扩大内需促进经济高质量发展，国内经济有望夯实复苏基础[6] - 全球经济前瞻：关税扰动趋于稳定，不确定性降低，但增长可能继续放缓；IMF、世界银行和经合组织预计2026年全球经济同比分别增长3.09%、2.40%和2.90%[34][52] - 国内经济展望：经济在温和修复中迈向更高质量增长，消费信心持续修复，服务消费成为重要增长点；固定资产投资增速有望保持韧性，制造业投资是关键支撑，地产投资承压；出口凭借市场多元化与产业升级仍具韧性；CPI有望温和修复，PPI或延续企稳回升[55][66][74][77][80][84][88] 2026年上半年市场环境分析：资本市场展望 - 政策将通过纵深推进板块改革，增强多层次市场包容性与覆盖面，提升资本市场“科技含量”，并巩固常态化退市机制，构建“进退有序、优胜劣汰”的健康生态[6] - 引导上市公司加大增持回购分红力度，强化投资者回报，增强资本市场内在稳定性，引导长期资金扩大权益投资，积极营造“长钱长投”环境[6] 2026年上半年市场环境分析：市场因素 - 盈利：A股盈利能力持续回升，盈利增速有望拾级而上[6] - 估值：处于合理区间，有望继续向上修复[6] - 资金：政策引导中长期资金积极入市，股票型基金发行规模大幅增长，机构继续加大投资力度，维护市场平稳健康运行[6] 2026年上半年市场展望与操作策略 - 市场展望：方兴未艾，逐光而行，市场整体仍处于修复阶段，风险偏好稳步提升势头未变，基本面改善或成为推动市场进一步回暖的重要因素[6] - 操作策略及投资主线： 1) 低估值与盈利稳定双轮驱动的红利高股息资产估值重塑主线：关注金融、有色金属、公用事业和交通运输等[6] 2) 建设现代化产业体系，引领发展新质生产力的科技主线：紧扣国产替代与科技创新方向，重点关注半导体、AI+、高端装备等“硬科技”核心赛道[6] 3) 建设强大国内市场背景下的扩内需主线：关注受益于内需战略的食品饮料、汽车、家电、农林牧渔、医药生物等板块[6] - 行业配置：建议超配有色金属、TMT、金融、电力设备、食品饮料和机械设备等行业，标配农林牧渔、汽车、交通运输、公用事业、国防军工等[6]

核心观点 - 维持通信行业“超配”评级，主要基于算力资本开支持续向好以及5G-A商用建设推进两大核心驱动力 [5][93] - 行业业绩稳健增长，2025年前三季度通信板块营业收入达20663.80亿元，同比增长4.23%，归母净利润为1990.01亿元，同比增长8.78% [5][17] - 投资机遇聚焦于算力资本开支驱动的连接侧硬件（如光模块、交换机）以及5G-A商用赋能的应用侧硬件（如物联网、连接器、卫星通信） [5][93] 通信行业行情回顾及业绩总结 - 2025年1月至11月21日，申万通信行业指数累计上涨51.67%，在31个申万一级行业中排名第2，跑赢沪深300指数38.49个百分点 [13] - 板块盈利能力提升，2025年前三季度毛利率为28.27%，净利率为10.26%，净利率同比上升0.43个百分点 [5][17] - 板块扣非归母净利润为1800.35亿元，同比增长8.33% [5] 算力资本支出指引向好，传输硬件持续受益 - 北美四大云厂商（微软、谷歌、Meta、亚马逊）2025年第三季度资本开支合计约1124.7亿美元，环比增长18.38%，规模为2019年以来最高 [5][26] - 谷歌2025年前三季度资本开支约636亿美元，同比大幅增长，并预计2026年将大幅增加对AI技术基础设施的投资 [27] - 国内方面，阿里巴巴计划未来三年投入超过3800亿元用于云和AI硬件基础设施，其2025年第二季度资本开支达387亿元，创单季历史新高 [33] - 字节跳动2025年计划将AI领域资本开支提升至1600亿元，其中900亿元专项用于AI算力采购 [33] - 光模块需求旺盛，在AI驱动下，2024年以太网光模块市场增长93%，预计2025年和2026年将分别增长48%和35% [51] - 英伟达第三季度营收达570亿美元，同比增长62%，数据中心营收为512亿美元，同比增长66% [46] - 交换机方面，800G交换机正大规模部署用于AI训练，Dell‘Oro Group预计到2025年800G交换端口占数据中心交换机端口的25%以上 [57] 5G-A商用发展，多元应用硬件得到成长空间 - 5G-A在网络性能上实现代际升级，下行峰值速率可达10Gbps级别，时延可低至4毫秒，并新增通感一体、无源物联等能力 [5][62] - 全球已有12家移动网络运营商实现5G-A商用部署，行业建设重点正转向需要更大投资的5G独立组网（SA）网络 [64] - 卫星通信作为5G-A重要演绎方向，全球卫星市场价值预计从2021年的2830亿美元增长至2025年的3570亿美元 [69] - 2024年我国卫星导航与位置服务产业总体产值达到5758亿元，同比增长7.39% [72] - 物联网模组需求强劲，2025年第一季度全球蜂窝物联网模组出货量同比增长16%，5G技术成为增长最快推动力，同比增长37% [76] - 到2030年，AI嵌入式蜂窝模组预计将占所有物联网模组出货量的25% [82] - 通讯连接器市场前景广阔，预计2025年全球通讯连接器市场规模将达到215亿美元，中国市场规模将达到95亿美元 [88] 投资建议 - 建议关注两大主线：一是算力资本开支乐观指引下，受益于连接侧新需求的光模块、交换机等标的；二是5G-A建设推进下，物联网、连接器、卫星通信等领域的标的 [5][93] - 报告列出了相关重点公司，包括运营商（中国电信、中国移动）、数据通信设备（烽火通信、菲菱科思）、物联网（移远通信）、光模块（中际旭创、天孚通信）及卫星通信（华测导航）等 [94][95]

核心观点 - 锂电池行业周期拐点向上，2026年需求增速有望达30%，供需格局持续改善，产业链业绩实现拐点向上 [6][77][95] - 投资策略围绕两条主线：一是下游需求增长带来的基本面与估值双升机会，优选技术成本优势的头部公司；二是把握固态电池产业化机遇，优先关注设备与固态电解质等核心材料环节 [5][149] 行情与估值复盘 - 锂电池指数2025年初以来累计上涨45.98%，显著跑赢沪深300指数；固态电池指数累计上涨55.10% [14] - 行业经历深度调整后，板块估值自2025年下半年明显提升，截至2025年11月21日，锂电池板块整体PE约29倍，处于近五年48.83%历史分位 [17] 全球锂电池需求分析 - 2024年全球锂电池出货量1545.1GWh，同比增长28.5%；2025年1-9月全球锂电池产量1590.24GWh，同比增长49.13% [20] - 动力电池和储能电池构成需求双轮驱动，储能电池增速更高，成为重要增长极 [23] 新能源汽车与动力电池需求 - 2025年1-10月中国新能源汽车销量1294.3万辆，同比增长32.7%，渗透率达46.7%，10月月度渗透率首次突破50%至51.6% [27] - 预计2026年全球新能源汽车销量增速约17%，全球动力电池需求约1389GWh，同比增长约20% [6][56] - 中国动力电池出口加速，2025年1-10月累计出口148.5GWh，同比增长43.8% [55] 储能电池需求 - 2025年1-9月全球储能电池出货量达428GWh，同比增长90.7%；中国储能电池出货量421.8GWh，同比增长91.9% [60][66] - 国内政策优化提升储能经济性，《新型储能规模化建设专项行动方案》提出到2027年全国新型储能装机规模达180GW以上 [71] - 预计2026年全球储能电池需求增速达50%左右，储能电芯供需紧张格局可能持续至2026年年中 [6][75] 行业周期与供需格局 - 产业链2025年前三季度营收7992.71亿元，同比增长14.72%；归母净利润670.60亿元，同比增长39.84%，扭转过去两年下滑局面 [77] - 2025年锂电池环节资本开支同比转增32%，材料端扩产相对谨慎 [88] - 2025年10月以来产业链多个环节启动涨价，六氟磷酸锂价格涨幅超过180% [92] - 预计2026年锂电池需求增速30%，材料端供给增速低于需求增速，多个环节可能继续出现供需紧张 [95] 固态电池产业化进展 - 半固态电池已进入量产阶段，2026年将随更多车型上市和储能应用拓展进一步放量；全固态电池预计2027年开始小规模量产，2026年进入中试关键期 [6][108][109] - 固态电池应用场景多元化，涵盖新能源汽车、低空经济（如eVTOL）、人形机器人等领域 [97][100][105] - 主流车企和电池厂商普遍计划在2027年左右实现全固态电池装车或小批量生产 [98][106] 固态电池材料体系变革 - 固态电解质是核心增量环节，技术路线主要包括聚合物、氧化物和硫化物，我国确立以硫化物为主流的发展路径 [112][115] - 新型负极材料向硅基负极迭代，预计2025年全球硅基负极出货量超7万吨，同比增长76%；2030年出货量预计达60万吨 [120] - 新型正极材料向高容量高密度材料迭代，如超高镍、富锂锰基等；单壁碳纳米管和复合铜箔作为新型辅材和集流体，更适配固态电池性能要求 [125][126][127] 固态电池设备机遇 - 全固态电池生产工艺与传统液态电池差异大，需新增和升级设备，单GWh设备投资金额是传统液态电池的3-5倍 [128][133] - 核心增量设备包括干法电极设备、等静压设备、胶框印刷设备及高压化成分容设备等 [132][134][135][147] - 预计全球固态电池设备市场规模将从2024年的40亿元增长至2030年的1080亿元，年均复合增长率超70% [133]