浦银国际研究 浦银国际 公司研究 比亚迪股份 （1211.HK） /比亚迪 （ 002594.CH） 公司研究 | 新能源汽车行业 比亚迪股份（1211.HK）/比亚迪（002594.CH）： 新能源车销量增长，利润有释放空间 我们重申比亚迪的"买入"评级。略微上调比亚迪 2024/25 年盈利预 测，上调比亚迪股份（1211.HK）目标价至 280.5 港元，潜在升幅 16%； 上调比亚迪（002594.CH）目标价至人民币 297.5 元，潜在升幅 19%。 重申比亚迪的"买入"评级：比亚迪二季度新能源车销量达 98.7 万辆， 同环比均大幅成长。规模效应扩大对冲国内降价，推动单车利润环比 大幅提升。我们维持此前的判断，即比亚迪有较强的能力，可以捍卫 份额提升销量。作为全球新能源车龙头，比亚迪在规模、成本、技术 保持领先地位。在二季度以及 7 月、8 月，公司及行业促销力度缓和 的情况下，公司利润有机会释放。我们因此略微上调 2024 年、2025 年 盈利预测。比亚迪股份目前市盈率 15.4x，在份额稳定、销量增长的背 景下，估值具备上移的基础。因此，我们重申比亚迪的"买入"评级。 二季度业绩回顾及盈利 ...

报告概要 投资评级 - 维持英伟达"买入"评级,目标价147.6美元,潜在升幅25% [5] 核心观点 1. 英伟达核心的数据中心业务依然增长强劲,Hopper平台GPU需求旺盛,Blackwell平台GPU将在今年四季度正式出货,收入规模预计达到数十亿美元 [2] 2. 英伟达在汽车智驾、游戏、笔电、PC等下游的芯片需求强劲,推动相关业务收入恢复增长 [2] 3. 公司指引三季度业绩稳定成长,预计毛利率约75% [2] 4. 公司2024年、2025年盈利预测上调 [2][3] 业绩回顾 财务数据 1. 2Q24营业收入300.4亿美元,同比增长122%,环比增长15%,高于市场预期 [2][10] 2. 毛利率75.1%,同比增加5.1个百分点,环比下降3.2个百分点 [10] 3. 费用率同比大幅改善6.6个百分点,环比下降0.3个百分点 [10] 4. 净利润同比增长168%,环比增长12%,高于市场预期 [10] 分地区收入 1. 中国台湾地区收入同比增长102%,环比增长31% [11] 2. 中国大陆地区收入同比增长34%,环比增长47% [11] 3. 美国地区收入同比增长115%,环比下降4% [11] 4. 其他国家地区收入同比增长304%,环比增长34% [11] 分产品收入 1. 数据中心业务收入同比增长154%,环比增长16% [12] 2. 游戏业务收入同比增长16%,环比增长9% [12] 3. 专业可视化业务收入同比增长20%,环比增长6% [12] 4. 汽车与自动驾驶业务收入同比增长37%,环比增长5% [12] 财务预测 1. 2025财年收入预测124,577百万美元,较之前预测增加6% [13] 2. 2025财年毛利润预测93,674百万美元,较之前预测增加6% [13] 3. 2025财年净利润预测68,029百万美元,较之前预测增加10% [13] 4. 2025财年每股收益预测2.77美元,较之前预测增加11% [13] 估值分析 1. 英伟达当前市盈率34.9x,低于历史均值39x一个标准差以下 [16] 2. 浦银国际给予英伟达目标价147.6美元,较当前股价118美元有25%的上涨空间 [5][17]

报告公司投资评级 - 亚朵集团维持"买入"评级,上调目标价至24.0美元 [4] 报告的核心观点 单季开店数量创新高,上调收入和开店指引 - 截至2Q24末,亚朵集团在营门店数量达到1,412家,2Q24共新开123家门店,是上市以来新开门店最多的季度 [2] - 公司上调2024年全年开店指引至400家(原为360家),并上调公司收入目标至同比增长48%-52%(原为40%) [2] - 上调开店和收入指引反映了亚朵的品牌力和产品力受到加盟商的认可,也彰显了管理层对业绩达成和公司运营成效的信心 [2] 高基数令运营数据承压 - 由于2023年疫情管控措施的放开,旅游人数快速提升,同时酒店供给不足令去年同期的RevPAR水平较高 [2] - 在高基数下,亚朵酒店2Q24RevPAR同比下降6.5%,主要是ADR同比下降7.2%抵消了入住率提升1.3ppt的正面影响 [2] - 预期3Q24RevPAR仍有一定的压力,主要是去年暑期出行人数较高,仍存在高基数的影响,但预期4Q24的降幅有所缓解 [2] 零售业务高增长可否维持 - 亚朵零售业务在2Q24实现153.6%的增长,单季收入突破人民币5亿元 [2] - 零售业务的高速增长主要依托于线上平台构建日渐完善、"亚朵星球"品牌力的提升、新品有序推出、品牌营销的有力开展 [2] - 在2024年618期间,亚朵星球的GMV达到人民币3.1亿元 [2] - 随着规模效应的显现,零售业务相关的销售和管理费用率也将相应下降,使业务线的利润率有效提升 [2] 3年股东回报计划提振股东信心 - 亚朵宣布自2024年起未来3年,累计派息金额将不低于上一年净利润的50% [3] - 公司宣布派发股息每股0.15美元(共6200万美元) [3] - 公司公布未来3年的股东回报计划,将有助于公司进一步释放投资价值,提振股东信心 [3] 根据相关目录分别进行总结 财务数据 - 2Q24录得收入人民币18亿元,同比增长64.5%,略高于预期 [2] - 2024-2026E的盈利预测上调,维持"买入"评级 [3][14] - 根据9.5x 2025E EV/EBITDA上调目标价至24美元 [3] 运营数据 - 截至2Q24末,在营门店数量达到1,412家,2Q24新开123家门店 [2] - 2024年全年开店指引上调至400家,收入目标上调至同比增长48%-52% [2] - 2Q24酒店RevPAR同比下降6.5%,主要受高基数影响 [2] - 零售业务2Q24实现153.6%增长,单季收入突破人民币5亿元 [2] 其他 - 公司宣布未来3年累计派息不低于上一年净利润50% [3] - 公司派发股息每股0.15美元 [3]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，目标价 60 港元 [2][7] 报告的核心观点 - 信达生物 1H24 收入符合此前公告，净亏损好于预期，产品收入增速亮眼，显示强大商业化能力，重申中长期指引，预计下半年收入同比增速约 30%，更新研发管线进展，基于 DCF 估值模型维持“买入”评级和目标价 60 港元不变 [2][3][7] 根据相关目录分别进行总结 公司基本信息 - 目前股价 43.5 港元，52 周内股价区间 28.3 - 49.8 港元，总市值 70,874 百万港元，近 3 月日均成交额 238 百万港元，潜在升幅 +38% [1] 财务表现 - 1H24 总收入 39.5 亿元（+46.3% YoY，+12.8% HoH），产品收入 38.1 亿元（+55.1% YoY，+16.5% HoH），经调整 non - IFRS 净亏损 1.6 亿元（-15.9% YoY，-50.6% HoH），EBITDA 亏损缩窄至 1.61 亿元，同比降 40%，环比降 51.7% [3] - 产品毛利率升至 82.2%（+2.8 ppts YoY/+1.5 ppts HoH），上半年研发费用 14 亿元（+51.6% YoY，+7.3% HoH），预计全年研发费用接近 4 亿美金 [3] - 预测 2024 - 2026 年营业收入分别为 8,575、10,761、14,670 百万元，同比变动 38.2%、25.5%、36.3%；经调整净利润分别为 -328、459、2,327 百万元 [7] 产品收入分析 - 产品收入增长得益于 Tyvyt 和 3 款生物类似药强劲增长及新上市产品增速不错，Tyvyt 上半年销售额约 17 亿元（约占 45%），同比升约 47%，环比升约 5% [3] - 扣除 Tyvyt 其他产品上半年销售收入约 21 亿元（约占 55%），同比升约 60%，环比升约 37%，3 款生物类似药成第二大收入增长驱动力 [3] 公司指引与预测 - 重申 2025 年实现 non - IFRS EBITDA 盈亏平衡，2027 年实现 200 亿元收入，预计 2024 下半年收入同比增速约 30% [3] 研发管线进展 - IBI363 将于 WCLC 大会公布 3mg/kg 剂量更新 1b 期肺癌数据、ESMO 大会公布更新 1 期结直肠癌数据，海外临床进行中 [3] - CLDN18.2 ADC 注册临床聚焦 2 线或末线胰腺癌，CLDN18.2 TCE 通过联用做一线胰腺癌适应症 [3] - IBI3002 正在澳洲开展临床 1 期，IBI3016 已于 8 月推进临床 1 期试验，1 期数据或明年披露 [3] 催化剂 - 2H24 年/2025 年初 1 - 2 款药物获批（IBI344、玛仕度肽），1 - 2 款药物递交 NDA（IBI112、IBI310） [7] - 肿瘤管线和 CVM 有多项重要数据读出 [7] 财务调整与估值 - 将 2024 年经调整 Non - IFRS 净亏损预测缩窄 19%，上调 2025 年和 2026 年经调整 Non - IFRS 净利润，基于 DCF 估值模型维持评级和目标价 [7] 行业覆盖公司 - 报告列出浦银国际对医药行业多家公司评级、目标价等信息，信达生物评级“买入”，目标价 60 港元 [11]

报告公司投资评级 - 维持"买入"评级和63港元目标价 [1][3] 报告的核心观点 - 公司1H24业绩大致符合市场预期,收入人民币10.2亿元,其中产品收入9.39亿元(+24% YoY, +11.1% HoH),产品销售毛利率为91.3%(+1.5ppts YoY, -2.1ppts HoH),归母净亏损为2.39亿元 [1] - 公司积极推动核心资产卡度尼利、依沃西更多三期临床研究,下半年有望迎来多项数据读出,包括依沃西和K药头对头1L PDL1+ NSCLC期中分析数据、卡度尼利1L CC数据 [1] - 下半年其他催化剂包括卡度尼利和依沃西将参加2024年底医保谈判,伊努西单抗(AK102,PCSK9)、依若奇单抗(IL-12/IL-23)有望于2H24获批 [1] 财务数据总结 - 2024E净亏损5.4亿元,2025E微盈利2.2亿元净亏损,2026E净利润14亿元 [6] - 2022年营业收入8.38亿元,2023年大幅增长至45.26亿元,2024E下降至23.92亿元 [6] - 2022年归母净亏损11.68亿元,2023年转为净利润19.42亿元,2024E预计净亏损5.4亿元 [6]

报告公司投资评级 - 下调至"持有"评级 [2] 报告的核心观点 - 伊利无疑是中国乳制品行业的龙头企业,品牌力强大,基本面稳健 [2] - 但面对乳制品行业市场需求增速放缓,担心伊利未来的利润增长空间会受到一定的限制 [2] - 伊利整体品类更平衡,没有太大的短板,经营效率已达到较高的水准,这也意味着在收入增速放缓的情况下,降本增效的空间相对较小,继续提升利润率的难度比蒙牛更大 [2] - 预测伊利未来2-3年收入增速维持在中单位数,利润增速为中到高单位数 [2] - 基于以上净利润增速,认为伊利目前的估值(13x 2025 P/E)缺乏足够的性价比 [2] - 管理层表示未来几年分红率不会低于70%,分红额将持续增长,基于当前股价,2025年股息率已达到6.2% [2] 公司研究分析 收入预测 - 1H24液体乳收入同比下滑13%,主要受公司清理渠道库存的影响,排除清库存的影响,预计1H24伊利终端液奶动销同比下滑个位数 [8] - 管理层表示液奶渠道调整7月已结束,目前渠道库存已回到较为健康的水平,2H24将对发货节奏保持谨慎,2H24液奶收入基本取决于终端需求的恢复情况 [8] - 伊利奶粉收入1H24同比增长7.3%,好于大部分同业,管理层预计2H24奶粉收入有望维持1H24的趋势 [8] - 公司有信心未来恢复中至高个位数的收入增速,但面对短期行业疲弱的需求,对长期收入增速持谨慎态度 [8] 盈利能力分析 - 1H24收入同比下降幅度(-9.5%)小于蒙牛(-12.6%),但销售费用同比未能实现下降,令其经营利润率小幅收窄 [8] - 管理层目标扣除一次性收益,2024全年利润率水平保持平稳(相较蒙牛经营利润率30-50bps扩张),2025年净利率达到9%(2023年核心净利率已达到8.5%以上) [8] - 在乳制品行业收入增速放缓、高端化受限的大趋势下,认为伊利要持续提升盈利能力的难度大于蒙牛 [2] 股东回报 - 管理层表示未来几年分红率不会低于70%,分红额将持续增长,基于当前股价,2025年股息率已达到6.2% [2] - 认为伊利未来几年的成长性已不大,但伊利的品牌力强大,基本面稳健,现金流优秀,若公司能进一步加大股东回报,则有望帮助公司进一步释放投资价值 [2]

经济数据分析 - 7月经济数据喜忧参半，消费品零售和CPI有所改善但仍低于疫情前水平[4] - 固定资产投资、信贷和出口数据均弱于预期，内需疲软持续影响供给端[4] - 房地产相关数据除投资外继续边际改善，但政策成效的可持续性存在不确定性[4] 政策支持分析 - 8月政策支持较为平静,但预计未来将继续加码[16] - 货币政策将继续宽松,有望再降准25-50个基点,可能再降息10个基点[16] - 财政政策重点在于促消费和化解风险,基建投资或将防止下滑过快[18,20] - 房地产政策重点在于帮助房企去库存,但政策执行进度较缓慢[20] 经济增长和汇率展望 - 全年经济增速预测面临下行风险,下半年增速预计在4.7%-4.8%之间[21] - 短期内美元兑人民币汇率或在7.1-7.2区间小幅双向波动[21] - 年底汇率或与美国总统选举结果有关联,特朗普当选可能导致人民币贬值[22]

报告公司投资评级 - 维持安踏“买入”评级以及运动服饰行业首选，目标价89.6港元，潜在升幅25.0% [2][5] 报告的核心观点 - 安踏1H24核心净利润同比增长29%，高于预期，主要因毛利率显著提升且销售费用率低于预期 [2] - 尽管外部环境有挑战，但安踏主品牌品牌力提升、Fila品牌力稳健、其他品牌高速增长，公司基本面向好 [2] - 公司宣布未来18个月用不超100亿港元回购股票，体现董事会对公司长期基本面的信心 [2] - 公司多品牌全球化策略及管理层强大的品牌运营能力将为公司注入持续增长动力，确保高于行业的收入增速 [2] 根据相关目录分别进行总结 管理层业绩展望 - 安踏主品牌下半年流水表现符合预期，8月趋势较好，维持2024全年流水双位数增长目标不变 [3] - Fila整体流水面临挑战，将2024全年流水增长目标从年初双位数小幅下调至高单位数 [3] - 预计其他品牌1H24增长趋势下半年维持，未来两年保持较高增速 [3] - 维持各品牌全年经营利润率目标不变，安踏品牌20%以上，Fila品牌25%以上 [3] Fila品牌情况 - Fila成人大货占收入70%左右，维持稳健双位数增长，但受潮牌及儿童业务线拖累，整体流水面临挑战 [3] - Fila潮牌及儿童业务线流水疲弱因所处细分赛道受消费趋势影响大，但成人大货稳定增长、库存健康、零售折扣稳健，证明其在运动休闲领域地位和品牌力不可动摇 [3] - 公司正积极对潮牌与儿童业务的产品及门店渠道进行调整，不排除Fila零售折扣（尤其线上）短期加深可能 [3] 2H24业绩预测 - 预测安踏品牌2H24有望维持双位数收入增长，毛利率在稳健零售折扣下同比保持稳定 [3] - 预测Fila 2H24维持高单位数增长，但线上零售折扣可能同比加深，导致毛利率同比下降 [3] - 保守预计公司2H24销售费用率在去年低基数下同比上升，整体经营利润率可能同比小幅收窄1.0ppt左右 [3] - 在Amer帮助下，预测公司2H24归母净利率同比基本持平 [3] 盈利预测和财务指标 |项目|2022|2023|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万人民币）|53,651|62,356|70,431|78,591|85,452| |同比变动（%）|8.8%|16.2%|13.0%|11.6%|8.7%| |核心归母净利润（百万人民币）|7,590|10,234|12,301|14,940|16,649| |同比变动（%）|-1.7%|34.8%|20.2%|21.4%|11.4%| |PE（X）|24.2|18.5|15.4|12.8|11.5| |ROE（%）|24.0%|23.8%|24.9%|23.2%|22.6%|[4] 财务报表分析与预测 - 资产负债表、利润表、现金流量表等展示了2022A - 2026E各财务指标情况，如营业收入、毛利率、经营溢利等的变化 [6] - 各指标有不同程度的同比变动，如营业收入2023 - 2026E同比变动分别为16.2%、13.0%、11.6%、8.7% [6] 各品牌增长情况 - 展示了安踏品牌、Fila品牌及其他品牌（迪桑特、可隆）在不同季度的增长情况，如安踏品牌在部分季度有中单位数、高单位数、高双位数增长等 [8] 盈利表现和预测 |项目|1H24A|YoY|2H23A|2H24E|YoY|2023A|2024E|YoY| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万人民币）|33,735|14%|32,711|36,696|12%|62,356|70,431|13%| |销售成本（百万人民币）|-12,117|11%|-12,438|-13,979|12%|-23,328|-26,096|12%| |毛利（百万人民币）|21,618|15%|20,273|22,718|12%|39,028|44,336|14%| |毛利率|64.1%| - |62.0%|61.9%| - |62.6%|62.9%| - |等 [9] 财务预测变动 - 2024E - 2026E营业收入预测分别为70,431、78,591、85,452百万人民币，与之前预测相比变动分别为 - 0.1%、0.6%、0.7% [10] - 2024E - 2026E核心归母净利润预测分别为12,301、14,940、16,649百万人民币，与之前预测相比变动分别为6.2%、9.6%、8.7% [10] 行业覆盖公司 - 列出了浦银国际覆盖的消费行业公司，包括股票代码、公司、现价、评级、目标价、评级及目标价发布日期、行业等信息 [12] 情景分析 - 乐观情景：安踏品牌2024年收入同比增长20%，Fila品牌2024年收入同比增长15%，集团毛利率2024年同比扩张80bps，市场营销费用占比2024年同比减少20bps，目标价112.0港元，概率25% [13] - 悲观情景：安踏品牌2024年收入同比增长5%，Fila品牌2024年收入同比增长2%，集团毛利率2024年同比微降10bps，市场营销费用占比2024年同比扩宽20bps，目标价71.7港元，概率20% [13]

报告公司投资评级 - 海底捞目前评级为"持有"[7][23] - 目标价为13.2港元,较当前股价12.3港元有7.3%的上涨空间[7][9] 报告的核心观点 公司经营情况 - 在餐饮行业面临较大挑战的情况下,海底捞1H24翻台率同比大幅提升至4.2x,毛利率同比扩张1.7ppt,体现了公司强大的品牌力和运营能力[6] - 但公司未来发展存在五大担忧:1)主品牌开店空间有限;2)翻台率提升空间有限;3)利润率提升空间有限;4)多品牌战略效果不确定;5)加盟模式扩张速度存疑[6][8] 财务预测 - 预计2024-2026年公司营收增速分别为8.9%、3.6%和4.8%,归母净利润增速分别为0.3%、12.4%和9.9%[18][21][22] - 2024-2026年公司PE预计分别为13.6x、12.1x和11.0x,ROE预计分别为38.4%、37.2%和32.7%[18] 投资建议 - 考虑到中国餐饮行业持续疲软,公司未来增长缺乏确定性,维持"持有"评级[6][23] - 目标价下调至13.2港元,较当前股价有7.3%的上涨空间[7][9]

美国经济展望 - 美国经济尚未进入衰退，市场对失业率的担忧可能过度[9][10] - 7月核心通胀数据小幅回升，但美联储可能继续严密监控住房CPI[32][33] - 7月社会零售额连续两个月好于预期，缓解了消费迅速滑落的担忧[49][50] 货币政策展望 - 美联储主席鲍威尔确认9月降息，但降息幅度和后续路径将取决于数据[81][82] - 如果8月劳动力市场数据再次恶化，美联储可能在9月会议直接降息50个基点[82] 美国大选情况 - 民主党候选人哈里斯的支持率已超过特朗普，但能否经受住辩论考验仍不确定[88][89][90] - 哈里斯的财税政策较前任候选人拜登更为激进，可能导致财政赤字继续攀高[102][103][104][105][106][107] - 不论谁当选,能否控制两院将决定其政策能否顺利实施[109] 金融市场展望 - 美元指数年底点位或与总统大选结果相关，特朗普当选可能推高美元[112][113] - 10年期国债收益率或将温和回升,但如果任一党派控制两院,收益率可能更高[113][114][115]