| --- | --- | |------------------------------------------------------------------------------------|--------------------------------------------------| | 2024 年 12 月 15 日 \n新股次新板块分化加剧，警惕外力催化减弱 | 策略类●证券研究报告 \n新股专题 | | 投资要点 | 分析师 李蕙 | | 新股周观点：上周新股次新板块分化加剧，交投活跃度显著降温。当前来看，新股 | SAC 执业证书编号： S0910519100001 | | 情绪和定价指标正处于多空暂时平衡区域，该区域位置虽较十一高点明显收敛，但 | lihui1@huajinsc.cn | | 比较 2024 年常态、或依然处于相对高位；假设外力催化预期减弱，则板块分歧可 | 相关报告 | | 能将明显加剧。短期，我们继续强调在变盘休整关键期，应保持灵活适度和耐心谨 | 外力继续驱动板块结构性活跃，但首日情绪 | | 慎，重视平衡估值性价比。 | 降温或暗示变化也在累积-华金证券 ...

报告公司投资评级 - 投资评级为"买入(维持)" [2] 报告的核心观点 - 江丰电子通过收购北京睿昇56.00%股权，加快半导体精密零部件业务的发展，同时公司已研制出超4万款半导体设备零部件，实现85%以上的行业产品覆盖 [2] - 公司成功搭建以超高纯金属溅射靶材为核心，半导体精密零部件、第三代半导体关键材料共同发展的多元产品体系与业务主线，已成长为集材料、部件、服务三位一体的集成方案提供商 [2] - 公司靶材全球市场份额第一，产品进入全球领先的3nm工艺制程，是台积电、中芯国际等全球知名芯片制造企业的核心供应商 [2] - 公司通过控股子公司宁波江丰同芯切入陶瓷覆铜基板领域，搭建完成国内首条具备世界先进水平、自主化设计的第三代半导体功率器件模组核心材料制造生产线 [2] - 预计2024年至2026年，公司营收分别为36.32/47.54/59.57亿元，增速分别为39.6%/30.9%/25.3%；归母净利润分别为3.84/5.16/6.70亿元，增速分别为50.1%/34.5%/30.0% [3] 根据相关目录分别进行总结 投资要点 - 2024年12月13日，公司发布关于控股子公司收购参股公司控股权的公告，上海睿昇拟以交易对价人民币700万元向北京睿昇的股东收购其合计持有的北京睿昇56.00%股权 [2] - 本次收购完成后，上海睿昇将持有北京睿昇56.00%股权，成为北京睿昇的控股股东，北京睿昇及其全资子公司沈阳睿昇将成为公司合并报表范围内的子公司 [2] - 截至2024年三季度末，北京睿昇资产总额为2.20亿元；2024年前三季度北京睿昇实现营收8320.90万元，净利润为-2813.94万元 [2] - 公司精密零部件业务与靶材业务紧密相关，产品包括设备制造零部件和工艺消耗零部件，主要用于超大规模集成电路芯片领域 [2] - 公司在全国建成了多个零部件生产基地，半导体精密零部件产品已成功进入半导体客户的核心供应链体系，广泛应用于PVD、CVD、蚀刻机等半导体设备中 [2] - 2024年8月，公司控股公司杭州睿昇的年产15万片集成电路核心零部件产业化项目正式开工，项目将专注于石英、硅、陶瓷、碳化硅等集成电路核心零部件的生产 [2] 财务数据与估值 - 2024年至2026年，公司营收预计分别为36.32/47.54/59.57亿元，增速分别为39.6%/30.9%/25.3%；归母净利润预计分别为3.84/5.16/6.70亿元，增速分别为50.1%/34.5%/30.0% [3] - 2024年至2026年，公司PE分别为51.1/38.0/29.2 [3] - 2022年至2026年，公司营业收入分别为2324/2602/3632/4754/5957百万元，YoY分别为45.8%/12.0%/39.6%/30.9%/25.3% [4] - 2022年至2026年，公司归母净利润分别为265/255/384/516/670百万元，YoY分别为148.7%/-3.7%/50.1%/34.5%/30.0% [4] - 2022年至2026年，公司毛利率分别为29.9%/29.2%/30.0%/30.5%/30.7% [4] - 2022年至2026年，公司EPS分别为1.00/0.96/1.45/1.94/2.53元 [4] - 2022年至2026年，公司ROE分别为6.0%/5.3%/7.5%/9.3%/10.9% [4] - 2022年至2026年，公司P/E分别为73.8/76.6/51.1/38.0/29.2倍 [4] - 2022年至2026年，公司P/B分别为4.9/4.7/4.3/3.9/3.5倍 [4] - 2022年至2026年，公司净利率分别为11.4%/9.8%/10.6%/10.8%/11.3% [4] 财务报表预测和估值数据汇总 - 2022年至2026年，公司流动资产分别为2923/2869/3796/4333/4703百万元 [8] - 2022年至2026年，公司现金分别为1315/959/1460/1722/1803百万元 [8] - 2022年至2026年，公司应收票据及应收账款分别为442/665/914/1067/1224百万元 [8] - 2022年至2026年，公司预付账款分别为20/34/53/63/69百万元 [8] - 2022年至2026年，公司存货分别为1060/1090/1221/1321/1431百万元 [8] - 2022年至2026年，公司其他流动资产分别为86/120/148/160/176百万元 [8] - 2022年至2026年，公司非流动资产分别为2162/3403/3737/3888/4023百万元 [8] - 2022年至2026年，公司长期投资分别为225/271/295/315/335百万元 [8] - 2022年至2026年，公司固定资产分别为841/1064/1357/1485/1562百万元 [8] - 2022年至2026年，公司无形资产分别为393/437/437/437/437百万元 [8] - 2022年至2026年，公司其他非流动资产分别为703/1631/1648/1652/1689百万元 [8] - 2022年至2026年，公司资产总计分别为5085/6272/7533/8221/8726百万元 [8] - 2022年至2026年，公司流动负债分别为793/1277/1770/2137/2326百万元 [8] - 2022年至2026年，公司短期借款分别为152/185/365/433/480百万元 [8] - 2022年至2026年，公司应付票据及应付账款分别为420/836/911/1091/1140百万元 [8] - 2022年至2026年，公司其他流动负债分别为221/256/494/613/706百万元 [8] - 2022年至2026年，公司非流动负债分别为306/864/1354/1284/1074百万元 [8] - 2022年至2026年，公司长期借款分别为209/750/1240/1170/960百万元 [8] - 2022年至2026年，公司其他非流动负债分别为97/114/114/114/114百万元 [8] - 2022年至2026年，公司负债合计分别为1099/2142/3125/3421/3401百万元 [8] - 2022年至2026年，公司少数股东权益分别为-17/-45/-97/-168/-260百万元 [8] - 2022年至2026年，公司股本分别为266/265/265/265/265百万元 [8] - 2022年至2026年，公司资本公积分别为0/0/0/0/0百万元 [8] - 2022年至2026年，公司留存收益分别为3121/3062/3062/3062/3062百万元 [8] - 2022年至2026年，公司归属母公司股东权益分别为4003/4174/4505/4967/5585百万元 [8] - 2022年至2026年，公司负债和股东权益分别为5085/6272/7533/8221/8726百万元 [8] - 2022年至2026年，公司经营活动现金流分别为16/251/198/639/595百万元 [8] - 2022年至2026年，公司净利润分别为237/220/331/445/578百万元 [8] - 2022年至2026年，公司折旧摊销分别为104/143/177/207/176百万元 [8] - 2022年至2026年，公司财务费用分别为7/-17/25/32/33百万元 [8] - 2022年至2026年，公司投资损失分别为-41/-29/0/0/0百万元 [8] - 2022年至2026年，公司营运资金变动分别为-497/-242/-331/-37/-187百万元 [8] - 2022年至2026年，公司其他经营现金流分别为205/176/-5/-8/-6百万元 [8] - 2022年至2026年，公司投资活动现金流分别为-853/-1026/-507/-350/-304百万元 [8] - 2022年至2026年，公司筹资活动现金流分别为1633/413/811/-27/-209百万元 [8] - 2022年至2026年，公司每股收益分别为1.00/0.96/1.45/1.94/2.53元 [8] - 2022年至2026年，公司每股经营现金流分别为0.06/0.95/0.74/2.41/2.24元 [8] - 2022年至2026年，公司每股净资产分别为15.09/15.73/16.98/18.72/21.05元 [8] - 2022年至2026年，公司资产负债率分别为21.6%/34.2%/41.5%/41.6%/39.0% [8] - 2022年至2026年，公司流动比率分别为3.7/2.2/2.1/2.0/2.0 [8] - 2022年至2026年，公司速动比率分别为2.2/1.3/1.4/1.3/1.3 [8] - 2022年至2026年，公司总资产周转率分别为0.6/0.5/0.5/0.6/0.7 [8] - 2022年至2026年，公司应收账款周转率分别为5.8/4.7/4.6/4.8/5.2 [8] - 2022年至2026年，公司应付账款周转率分别为4.6/2.9/2.9/3.3/3.7 [8] - 2022年至2026年，公司P/E分别为73.8/76.6/51.1/38.0/29.2 [8] - 2022年至2026年，公司P/B分别为4.9/4.7/4.3/3.9/3.5 [8] - 2022年至2026年，公司EV/EBITDA分别为49.1/43.8/32.6/24.9/20.9 [8]

信贷与社融 - 11月新增信贷5800亿，同比少增5100亿，少增幅度较10月更深[2] - 11月企业新增贷款仅2500亿，同比少增5721亿，缺口较10月扩大近2000亿[2] - 11月居民户新增贷款2700亿，同比小幅少增225亿[2] - 11月新增社融2.3万亿，同比小幅少增1197亿[2] - 11月社融存量同比持平于7.8%，小幅高于预期0.2个百分点[2] 政府债务与化债 - 11月新增政府债券1.2万亿，同比仅小幅多增1589亿[2] - 11-12月地方政府化债置换债集中发行，预计至2025年一季度隐债置换速度可能逐月加快[2] - 11月财政存款同比多增4693亿，隐债置换导致的企业贷款偿还可能进一步加快[2] 货币供应与市场趋势 - 11月M2同比回落0.4个百分点至7.1%，股市增量资金流入明显放缓[2] - 11月M1同比跌幅大幅收窄2.4个百分点至-3.7%，回升至近7个月以来最小跌幅[2] - 预计2025年贷款增速将进一步下行，社融在政府债务融资的支撑下小幅回落[2]

核心观点 - 年底大小盘风格切换并不常见，受政策和外部事件、流动性等因素影响。年底成长价值风格切换较常见，受政策和外部事件、产业周期、流动性等因素影响。今年年底风格可能偏向中小盘成长，主要受政策、外部风险有限、流动性宽松及科技产业趋势上行的影响[1][2][3][17][28][33] 年底风格切换 影响风格切换的因素 - 年底大小盘风格切换并不常见，2010年以来共有5次小盘切换至大盘、5次大盘切换至小盘，11月或12月发生风格切换的仅有3次。影响因素包括政策和外部事件、流动性、盈利等[17] - 年底成长价值风格切换较常见，2005年以来共有5次成长切换价值、5次价值切换成长，11月或12月发生风格切换的出现5次。影响因素包括政策和外部事件、产业催化、流动性等[28] 今年年底风格偏向中小盘成长 - 年底积极的政策可能进一步出台和实施，包括已出台政策的加速落地、货币宽松和提振消费的政策。外部风险有限，流动性可能进一步宽松，科技产业趋势上行仍是大概率[2][33] 短期市场走势 基本面延续修复 - 经济延续弱修复趋势，11月出口增速有所回落，但结构优化且处于较高水平。一线城市地产销售周同比增速大幅回升。企业盈利年底仍处于回升周期中[3][47] 流动性边际宽松 - 美国11月通胀数据并未超预期反弹，12月美联储降息仍是大概率。国内降准或降息的概率较大，年底机构资金和融资等股市资金可能进一步流入[3][49][57] 风险偏好支撑 - 中央经济工作会议定调积极，政策逐步落地实施，市场风险偏好有支撑。海外地缘风险有所下降，市场情绪可能修复[59][67] 行业配置 科技和顺周期 - 财政和货币政策双宽松对科技和顺周期有利。历史上财政扩张时期，科技和顺周期行业表现相对占优。货币宽松时期，TMT与周期有超额收益[4][77] 消费配置机会 - 消费跑赢沪深300主要受经济和盈利改善、政策刺激或避险需求、资金流入等驱动。当前经济和盈利有所改善，政策支持，外资持续流入核心资产，消费行业中空调、乳品、白酒等具备估值性价比[4][93][107] 科技成长及核心资产 - 逢低配置政策导向和产业趋势向上的TMT、机械及军工。电子、计算机、传媒、军工、机械等行业受益于政策支持和产业趋势上行[4][107] - 逢低配置可能受益于政策的食品、汽车、商贸零售、社服。食品饮料、汽车、家居、商贸零售、社服等行业受益于政策加码和基本面修复[4][114] - 逢低布局基本面可能低位改善的电新、医药。电新行业受益于风电和储能需求上升，医药行业受益于创新药和国产化进程加速[4][117]

信贷与社融 - 11月新增信贷5800亿，同比少增5100亿，少增幅度较10月更深[2] - 11月企业新增贷款2500亿，同比少增5721亿，缺口较10月扩大近2000亿[2] - 11月新增社融2.3万亿，同比小幅少增1197亿[2] - 11月社融存量同比持平于7.8%，小幅高于预期0.2个百分点[2] 企业与居民贷款 - 11月企业中长贷、短贷、票据融资同比分别少增2360亿、1805亿、869亿[2] - 11月居民户新增贷款2700亿，同比小幅少增225亿[2] - 11月居民短贷净减少370亿，同比多减964亿；中长贷新增3000亿，同比多增669亿[2] 政府债务与M2 - 11月新增政府债券1.2万亿，同比仅小幅多增1589亿[2] - 11月M2同比回落0.4个百分点至7.1%[2] - 11月财政存款同比多增4693亿[2] 预测与政策 - 预计2025年一季度隐债置换速度可能逐月加快[2] - 预计2025年贷款增速将进一步下行，社融在政府债务融资的支撑下小幅回落[2] - 维持12月降准50BP的预测不变，同时维持明年上半年下调7天逆回购利率和LPR约40BP的预测不变[2]

货币政策与经济展望 - 欧央行如市场预期降息25个基点（BP），并删除“保持政策利率在足够限制性水平”的措辞，传递出偏鸽派立场[2]。 - 欧央行预计到2026年欧元区HICP和核心HICP均回落至1.9%，累计降息四次共100BP[2]。 - 瑞士央行超市场预期降息50BP至0.5%，激进降息路径或成为欧元区的未来[13]。 通胀与汇率影响 - 美国11月核心CPI同比连续第四个月持平于高位，核心PPI同样显现出高位黏性，通胀回落空间被大幅挤压[15]。 - 美元指数在11月突破107高位，给主要非美货币造成巨大贬值压力，欧元加速贬值可能带来输入性通胀风险[2]。 - 预计美元指数在2025年底可能上冲至110以上，给人民币带来较大贬值压力[15]。 汽车消费与经济数据 - 12月第一周乘用车零售和批发销量当月累计同比增速分别上升至32%和55%，创今年2月以来新高[21]。 - 11月汽车销量和产量当月同比分别提升至11.7%和11.1%，验证了汽车消费的强势增长[21]。 - 美国原油产量升至1363.1万桶的历史新高，原油库存继续回落[37]。 风险提示 - 美联储降息幅度小于预期可能导致人民币被动贬值压力加大[16]。

经济增长与内需 - 预计2025年经济增长目标为4.5%，净出口对实际经济增长的拉动预计在0.2-0.6个百分点[12] - 会议强调通过大力提振消费、全方位扩大内需来缓冲出口下行风险，消费和投资内需的增长拉动提出了比今年明显更高的要求[12] 财政政策 - 财政政策更加积极，预计赤字率提高至3.6%-4.0%，超长期特别国债发行规模为1.5万亿-2万亿，新增专项债4.2万亿[17] - 消费补贴规模预计扩大至全年5000亿左右，特别国债资金可能用于消费补贴和国有大型商业银行注资[21] 货币政策 - 货币政策适度宽松，预计政策利率和LPR全年下调40BP左右，2025年降准100-150BP[31] - 人民币汇率预计在7.2-7.6区间波动，汇率弹性加大但不主动贬值[31] 消费与投资 - 消费方面强调大力提振扩容提质，预计2025年消费补贴规模为5000亿，范围扩展至家居建材、通信器材等领域[37] - 投资方面预算内投资力度加大，专项债投资预计以新型城建为新增的结构性增长点，预计2025年广义基建投资增速与今年持平[37] 房地产市场 - 房地产市场供需两侧增量政策呵护，预计2025年专项债中可能有6000-8000亿额度用于保障房收储和收回存量闲置土地[42] - 预计2025年中附近房地产市场迎来"L型"底部，后续逐步走上保障房和商品房市场并行的"双轨"新模式[42] 长期资本与产业链 - 长期资本入市推动新质生产力建设，提升先进产业链安全性，预计通过资本市场投融资综合改革吸引社会资本参与创业投资[46]

政策与经济预期 - 中央经济工作会议定调积极，明确9大重点任务，包括财政货币双宽松、扩内需、发展新质生产力等[10] - 会议强调扩大内需，提升其优先级，预计2025年国内经济面临外需回落、内需不足的压力[11] - 财政政策将提高财政赤字率，加大支出强度，增加超长期特别国债和地方政府专项债券发行[10] - 货币政策将适时降准降息，保持流动性充裕，预计明年货币政策宽松节奏和幅度将提升[20] 市场与行业影响 - 会议夯实了中长期A股慢牛和短期跨年行情的基础，预计2025年经济和盈利回升预期提升[20] - 商贸零售、传媒、食品、社服等行业受益于提振消费政策，特别是首发经济、银发经济、冰雪经济[22] - TMT、军工、机械等行业受益于科技创新和新质生产力发展，特别是半导体国产化率提升6.4%[30] - 交运、电力、电新等行业受益于降低物流成本专项行动和新能源基地建设，特别是风电、光伏行业[33][43] 风险提示 - 历史经验未来不一定适用，市场条件、行业趋势和全球经济环境的变化可能影响投资决策[49] - 政策超预期变化可能影响分析框架下的投资决策，特别是宏观环境、突发事件、国际关系的影响[49] - 经济修复不及预期可能受外部干扰、贸易争端、自然灾害等因素影响[49]

报告公司投资评级 报告未提及公司投资评级相关内容 报告的核心观点 - 天和磁材专注高性能稀土永磁材料领域，下游覆盖新能源汽车等终端领域，与众多行业龙头建立合作关系 [23] - 公司有两大投资亮点，一是地处“稀土之都”包头，“毛坯 + 成品”双轮驱动，有望受益于行业需求增长；二是加速布局海外子公司，推进国际化战略，出口规模逐年增长 [2][36] - 公司本轮 IPO 募投资金拟投入 4 个项目及补充流动资金，以提升生产能力和智能化水平 [41] - 与同行业可比上市公司相比，公司营收规模未及同业平均，但毛利率与均值相当 [46] 根据相关目录分别进行总结 一、天和磁材 - 公司专注高性能稀土永磁材料领域，围绕新能源汽车等终端领域，为客户提供关键功能材料，与众多行业龙头建立长期稳定合作关系 [23] （一）基本财务状况 - 2021 - 2023 年公司分别实现营业收入 18.25 亿元、28.85 亿元、26.51 亿元，YOY 依次为 58.78%、58.03%、 - 8.09%；实现归母净利润 1.43 亿元、2.23 亿元、1.69 亿元，YOY 依次为 9.38%、55.79%、 - 24.25% [24] - 2024 年 1 - 9 月公司实现营业收入 19.37 亿元、同比下降 1.40%，实现归母净利润 1.07 亿元、同比下降 8.06% [24] - 2023 年公司主营收入按产品类型分为烧结钕铁硼（23.56 亿元，99.04%）、烧结钐钴（0.23 亿元、0.96%），2021 年至 2024H1 烧结钕铁硼是核心产品和主要收入来源，其中又以烧结钕铁硼成品产品为主 [24] （二）行业情况 - 我国稀土储量全球领先，品种齐全，为稀土永磁材料行业发展奠定基础，1985 年行业产业化进程开启，1986 年烧结钕铁硼正式量产 [31] - 21 世纪以来我国钕铁硼产量经历四个增长阶段，烧结钕铁硼在总产量中占主导地位，2022 年我国烧结钕铁硼毛坯产量为 24.02 万吨，占当年稀土永磁材料的 95.27% [32] - 全球和国内稀土永磁材料呈现中低性能供应过剩、高性能供应不足特征，预计未来高性能磁材占比将从 2023 年的 47%提升至 2027 年的 68%，2018 - 2023 年全球高性能稀土永磁材料消费量复合年增长率约为 16.6%，预计 2023 - 2028 年均复合增速 17.2% [35] - 全球烧结钕铁硼产业向中国转移，国外稀土永磁材料行业萎缩，国外有一定规模的生产企业主要包括日本的信越化工等 [35] （三）公司亮点 - 公司地处“稀土之都”包头，“毛坯 + 成品”双轮驱动，核心团队深耕烧结钕铁硼领域 30 余年，2023 年烧结钕铁硼毛坯产量达 8200 吨，在自治区市占率达 21.5%，有望受益于行业需求增长 [36] - 公司加速布局海外子公司，推进国际化战略，与国际知名厂商合作精进，出口规模逐年增长，2021 年至 2024H1 对境外销售收入比重从 23.03%增至 48.30%，2024 年 2 月在德国和匈牙利设立子公司，有望助推海外业务向好 [36][39][40] （四）募投项目投入 - 高性能钕铁硼产业化项目：建成后新增年产 2000 吨高性能钕铁硼永磁材料生产能力，投产第一年达成率 60%，第二年 80%，第三年 100% [41] - 高性能稀土永磁材料生产线智能化改造项目：在现有基础上进行技术改造，提高生产管理自动化程度 [41] - 高性能稀土永磁材料研发中心升级改造项目：在现有厂房升级改造，增加研发等设备，表面处理分厂设独立实验室和办公室 [41] - 年产 3000 吨新能源汽车用高性能钕铁硼产业化项目：建成后新增年产 3000 吨高性能钕铁硼永磁材料生产能力，建设期 36 个月，投产第一年达成率 60%，第二年 100% [42] （五）同行业上市公司指标对比 - 2023 年度公司实现营业收入 26.51 亿元，同比减少 8.09%；实现归属于母公司净利润 1.69 亿元，同比减少 24.25% [44] - 管理层初步预测 2024 年度公司营业收入 235,030.48 万元至 272,140.55 万元，同比变动 - 11.35%至 2.64%；净利润 14,058.73 万元至 17,255.1 万元，同比变动 - 16.72%至 2.22%；扣除非经常性损益后归属于母公司股东的净利润 13,998.31 万元至 17,194.68 万元，同比变动 - 13.31%至 6.49% [44][46] - 选取金力永磁等 6 家公司作为可比上市公司，2023 年度可比公司平均收入为 39.49 亿元，平均 PS - TTM 为 2.74X，平均销售毛利率为 14.34%，公司营收规模未及同业平均，毛利率与同业可比公司均值相当 [46]

报告行业投资评级 - 领先大市（维持） [2] 报告的核心观点 - 《黑神话：悟空》获世界级重磅奖项，体现全世界范围内玩家对国产优质3A游戏的认可，其成功或为国内游戏行业提供新灵感，与相关科技双向赋能，助力国内优质游戏发展 [2] - 优质IP为游戏赛道增长注入强动能，有望多维赋能游戏及衍生品等相关产业发展 [2] - 首款国产3A大作“走出去”广受认可，应关注优质IP对以游戏为主的文娱产品的优质赋能 [2] 根据相关目录分别进行总结 事件 - 北京时间12月13日上午，《黑神话：悟空》荣获“最佳动作游戏”和“玩家之声”奖项，彰显优质文化传播媒介的强大动能 [2] 《黑神话：悟空》表现 - 在Steam平台上用户评测数量突破百万大关，整体评价96%“好评如潮” [2] - 在Steam平台销量突破2210万份，游戏总收入超过11亿美元（约79.74亿元人民币） [2] 优质IP情况 - 12月11日，《黑神话：悟空》获“英国电影与电视艺术学院奖”7项提名 [2] - 超90%受访者近一年内使用过IP相关产品，使用游戏相关IP产品超70%；68%的用户更愿意为游戏领域的IP产品付费；超77%的用户希望在游戏领域看到IP产品 [2] 投资建议 - 建议关注腾讯控股、网易 - S、阅文集团、哔哩哔哩 - W、汤姆猫、IGG、昆仑万维、恺英网络、巨人网络、吉比特、世纪华通、上海电影、南方传媒、顺网科技、万兴科技、中文在线、快手 - W、因赛集团、华谊兄弟、捷成股份、天下秀、视觉中国等 [2]