全球及中国股市表现 - 全球主要股市普遍下跌，美国股市领跌，纳斯达克指数单日下跌2.39%，标普500指数下跌2.06%，道琼斯指数下跌1.76% [1] - 中国A股市场小幅调整，上证综指单日微跌0.01%，深证创业板指数下跌1.79% [1] - 港股市场整体走弱，恒生指数下跌0.29%，恒生科技指数下跌1.16%，但恒生地产分类指数逆市上涨0.92% [1][2] - 台湾加权指数是少数录得上涨的主要股指，单日上涨0.38%，年内累计涨幅达9.65% [1] 中国股市板块与资金流向 - 港股市场中，信息科技、医疗保健与能源板块领跌，而地产建筑、必选消费与原材料板块领涨 [3] - A股市场中，通信、国防军工与计算机板块跌幅最大，石油石化、建筑材料与地产板块大幅跑赢 [3] - 南向资金净买入港股36.63亿港币，腾讯、美团与小米净买入居前，中芯国际、中移动与洛阳钼业净卖出最多 [3] 宏观政策与全球市场动态 - 中国财政部表示将保持财政赤字与支出必要水平，优化支出结构以提振消费、投资和民生保障，并实施针对中小微企业、设备更新等的贷款贴息政策 [3] - 报告预计中国今年广义财政赤字率为8.5%，与去年基本持平，财政支持将利好医疗与必选消费行业 [3] - 日本长期国债收益率大幅上升，引发全球债市下跌和资金从美国等海外市场回流，日元兑美元反弹 [3] - 美股大跌，标普500指数抹平年内涨幅，恐慌指数VIX升至去年11月以来最高，信息技术、可选消费与金融板块领跌 [3] - 美债收益率因欧洲资金抛售和日本债市动荡而上升，美元指数一度跌破98，避险情绪推升金价 [3] - 美国天然气期货因寒潮天气预警飙升23%，创2022年以来最大单日涨幅 [3] 中国汽车行业预测与业绩前瞻 - 2025年11-12月中国乘用车零售销量弱于预期，导致全年销量由前10个月同比增长3.7%转为下滑0.7% [4] - 报告维持对2026年中国乘用车零售销量下滑0.1%和批发销量增长2.9%的预测，但将新能源汽车零售市占率预测下调至60.0% [4] - 基于弱于预期的4Q25销量，报告下调了长城汽车、小鹏汽车、零跑汽车和广汽集团的4Q25盈利预测 [4] - 报告预计小鹏汽车将在4Q25实现盈亏平衡，零跑汽车将在4Q25实现历史最高净利润 [4] - 报告上调了比亚迪、蔚来和理想汽车的4Q25盈利预测，但仍预计蔚来和理想汽车在4Q25录得净亏损 [4] - 报告维持吉利汽车在4Q25和2026年的盈利预测不变 [4] 汽车行业投资观点 - 吉利汽车因盈利可见度和极具吸引力的估值，被列为汽车行业的首选股 [5] - 报告认为，如果行业情绪改善，比亚迪在1Q26可能比同行拥有更多正面的股价催化剂 [5] - 报告指出，潜在的电池涨价并未完全在股价中反映，而零部件成本波动或是今年行业面临的最大风险之一 [5]

核心观点 - 报告认为，中国经济增长放缓可能促使新一轮政策宽松，房地产和消费将是重点领域，预计一季度RRR下调50个基点，LPR下调10个基点，全年GDP增速可能从去年的5%降至今年的4.8% [4][5] - 美欧贸易冲突风险上升，打击全球市场风险偏好，推升避险情绪，并可能影响美元汇率、美债走势及美联储政策独立性 [3] - 全球市场避险情绪升温，贵金属大涨，铜价受美元走弱及AI电力投资前景提振，原油需求前景因贸易冲突和地缘政治不确定性而承压 [3] 全球及中国股市表现 - 全球主要股市普遍下跌，恒生指数单日下跌1.05%，年内上涨3.64%；上证综指单日微涨0.29%，年内上涨3.66%；美国股市因假日休市，欧洲股市显著下跌，德国DAX和法国CAC单日分别下跌1.34%和1.78% [1] - 港股分类指数中，恒生地产年内表现最佳，上涨8.32%，但单日下跌0.72%；恒生工商业单日跌幅最大，为1.27% [2] - 中国股市连续回调，主要受降低融资交易杠杆和加强量化交易监管打击多头情绪影响，A股勉强收涨，港股医疗保健、可选消费与信息科技领跌 [3] 市场动态与板块分析 - 港股南向资金净买入22.92亿港币，中芯国际、华虹半导体与腾讯净买入居前，中移动、优必选与美团净卖出较多 [3] - A股市场基础化工、石油石化与电力设备领涨，计算机、通信与银行领跌 [3] - 欧洲股市承压，奢侈品、汽车等依赖美国市场的板块跌幅靠前，而国防军工类股票因美欧在格陵兰岛的冲突预期而逆势走强 [3] - 美股指数期货走低，纳指期货下跌超过1%，市场关注白宫可能限制银行股回购的政策动向 [3] 宏观经济与政策展望 - 中国经济去年第四季度增速大幅放缓，但全年达到5%目标，12月房地产市场深度萎缩，社会零售额增速降至新冠疫情后新低，固定资产投资显著下滑，出口增长持续好于内需 [4] - 预计今年一季度经济增长动能延续减弱，增加实现5%增长目标的难度，将推动政策宽松 [4] - 房地产将是政策宽松重点之一，可能进一步下调LPR并适度补贴利息支出，中央财政和政策性金融机构可能加大对地方政府收储的支持力度 [4] - 提振消费可能是另一政策重点，可能包括向失业者、低收入家庭、多子女家庭和城乡养老保险增加转移支付 [4] - 预计今年广义财政赤字率将维持在8.5%的水平 [5] 国际局势与资产影响 - 美欧关系因格陵兰岛问题趋向紧张，欧盟讨论对美国商品征税，贸易冲突风险上升 [3] - 美国最高法院将开审特朗普诉库克案，审判结果可能影响市场对美联储独立性的预期，进而影响美元与美债，美联储与白宫的政治冲突可能降低鲍威尔在任期最后4个月降息的可能性 [3] - 美元指数走弱，受美欧贸易冲突和对美联储独立性削弱的担忧打击 [3] - 避险情绪和美元走弱推动贵金属大涨，美元走弱、AI电力投资乐观前景及供应紧张提振铜价，原油小幅波动，美欧贸易冲突抑制全球经济与原油需求前景 [3] - 美光科技警告AI引发的存储芯片短缺史无前例，HBM产能被挤占已冲击手机、PC等传统消费电子出货 [3]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 分析多个债券的市场表现及价格变动,认为新SHUION 29的初始价格指示（IPT）为10.625%是合理的,还提及部分公司的评级变动、业务计划和债券相关动态 [2][3][7] 各目录总结 交易台市场观点 - 上周五,新SNBAB 6.15永续债较发行价下跌0.4点,KUAISH 31 - 36年期债券开盘表现不佳,利差最初扩大3 - 5个基点,5年期最终收于发行价水平,10年期仍承压收窄4个基点 [2] - MEITUA曲线因中资账户抛售而走软,利差扩大1 - 2个基点；FRESHK曲线表现出色,利差收紧5 - 8个基点 [2] - TW寿险公司利差扩大1 - 2个基点,NSINTW/SHIKON卖盘增加,FUBON双向资金流平衡,SHUION 5.5 06/29/26价格不变 [2] - NWDEVL/VDNWDL组合上涨0.2 - 1.0点,FAEACO 12.814永续债/LASUDE 26上涨0.5 - 0.6点,EHICAR 26 - 27上涨0.4 - 0.5点,DALWAN 28下跌0.2点 [2] - 中资地产方面,VNKRLE 27 - 29在万科宣布两笔境内债券展期的4种方案后又上涨2.4 - 2.5点,LNGFOR 27 - 32上涨0.4 - 0.8点 [2] - 韩国市场,近期新发行的KDB 27 - 31和EIBKOR 29浮息债在双向资金流混合的情况下利差收紧1 - 2个基点 [2] - 澳大利亚和日本投资级信用债整体利差收紧1 - 4个基点,中东地区FABUH 34有大宗交易,私人银行买入FABUH浮息债 [2] - 东南亚市场,BBLTB次级曲线利差收紧2 - 5个基点,GLPSP永续债上涨1.8点,IHFLIN 27 - 30/VEDLN 28 - 33微涨0.2 - 0.8点,MEDCIJ 26 - 30和ReNew Energy组合价格不变或上涨0.4点 [2] 当日市场表现 - 今日早盘亚洲投资级债券市场整体利差收紧2 - 3个基点,KUAISH 31 - 36和SKBTAM 29利差扩大1 - 2个基点,SOFTBK 65/EHICAR 26下跌0.6 - 0.7点,PMBROV 30微涨0.6点 [3] - SHUION新债SHUION 29的IPT为10.625%较为合理,SHUION 26早盘上涨2.2点 [3] - 中国油气（CHIOIL）对3.61亿美元的CHIOIL 4.7 06/30/26债券按面值发起要约收购,并委托同步发行美元债券,要约将于2026年1月26日格林威治时间下午4点到期,该债券早盘价格不变 [3] 表现排名 - 表现最佳的债券包括VNKRLE 3.975 11/09/27上涨2.5点、VNKRLE 3 1/2 11/12/29上涨2.4点、ADSEZ 5 08/02/41上涨2.0点等 [4] - 表现最差的债券包括TENCNT 3.29 06/03/60下跌0.8点、CNPCCH 5.95 04/28/41下跌0.7点、HAOHUA 3.7 09/22/50下跌0.7点等 [4] 宏观新闻回顾 - 上周五,标准普尔指数下跌0.06%、道琼斯指数下跌0.17%、纳斯达克指数下跌0.06%,美国国债收益率上升,2/5/10/30年期收益率分别为3.59%/3.82%/4.24%/4.83% [6] 分析员市场观点 - 认为新SHUION 29的初始价格指示（IPT）为10.625%是合理的, Shui On Land拟发行3NC1.5 Reg S美元高级无抵押债券（无评级）,发行人是Shui On Development,由Shui On Land担保 [7] - 新债券净收益将用于对4亿美元的SHUION 5.5 06/29/26进行同步要约收购,要约价格为100.25,Shui On Land将接受最高达新发行规模的有效要约,可能优先接受认购新债券的持有人的要约,要约收购的结算取决于新债券发行的结算 [8] - 尽管行业面临逆风,Shui On Land是少数继续履行离岸债务的中资房地产开发商之一,自2024年8月以来已赎回两笔共计9.9亿美元的美元债券,此次拟发行新债和同步要约收购将延长其到期期限并降低近期再融资压力,对SHUION 5.5 06/29/26的估值持中性态度,在中资地产领域看好CHJMAO、DALWAN、FUTLAN/FTLNHD、GRNCH和LNGFOR [9] 新发行情况 - 今日无离岸亚洲新债券定价 [13] - 待发行的有Shui On Land拟发行规模为美元（未提及具体金额）、期限3NC1.5、票面利率10.625%、无评级的债券 [14] 新闻和市场动态 - 上周五有89只信用债发行,金额为630亿元人民币；本月迄今,共发行948只信用债,总金额为7550亿元人民币,同比减少29.3% [17] - Fitch将DWCM和万达商业地产（香港）的评级从RD上调至CC [17] - 媒体报道eHi Car计划在2026年上半年对2.69亿美元的EHICAR 7 09/21/26进行债务管理交换,并寻求3 - 5亿元人民币的银团贷款用于前期支付 [17] - ReNew Energy Global将举行投资者会议/电话会议以推销144A/Reg S美元债券 [17] - Sands Macao推出“珍珠游戏室”,专注大众市场投注规模 [17] - 媒体报道万科向债券持有人保证能作为境内债券展期方案的一部分支付40%的前期款项 [17]

核心观点 - 报告认为中国工程机械行业部分品类需求强劲，上升周期有望持续至2026年，并首推中联重科等公司 [2] - 报告对台积电业绩及前景持积极看法，认为其强劲的业绩指引和上调的资本开支验证了AI驱动的盈利兑现与需求前景，并对AI供应链形成利好 [5] - 报告提示美欧贸易战风险上升可能对全球资产价格产生影响，贵金属可能走强，而美欧以外地区的股市与汇率可能跑赢 [4] 行业点评：中国工程机械行业 - 2025年12月，中国国内汽车起重机和履带式起重机销售增长强劲，同比分别增长39%和96%，主要受风电吊装及其他能源项目需求拉动 [2] - 除塔式起重机外，各类工程机械的出口在12月均表现强劲 [2] - 预计非土方工程机械需求的上升周期将持续到2026年，并继续成为板块上升的催化剂 [2] - 高空作业平台行业销量疲弱，12月同比下降8%，尽管有所改善 [2] - 首推中联重科，其次是恒立液压和三一重工，对浙江鼎力持谨慎态度 [2] 行业点评：半导体行业（台积电） - 台积电2025财年营收达1,220亿美元，同比增长35.9%，毛利率为59.9% [5] - 2025年第四季度营收达337亿美元，环比增长1.9%，毛利率升至62.3%，主要受益于成本改善、汇率顺风及高产能利用率 [5] - 公司指引2026年第一季度营收为346至358亿美元，毛利率为63%至65% [5] - 公司将2026年营收增长指引上调至约30%，显著高于其对代工行业约14%增速的判断 [5] - 公司将2026年资本开支上调至520至560亿美元，显著高于市场预期，解读为主动前置先进制程与封装产能以把握AI基建扩张周期 [5] - 此举对AI供应链受益标的形成增量利好，尤其是半导体设备厂商 [5] 全球市场观察 - 中国股市于1月16日小幅回调，南向资金净买入9,358万港元 [4] - 中国和加拿大发表联合声明，加方宣布对从中国进口的4.9万辆电动车关税税率从100%降至6.1% [4] - 中国多家手机厂商下调全年整机订单数量，小米、OPPO、Vivo等下调超过10%，主要涉及中低端和海外产品机型 [4] - 美股微跌，全周收跌，但小盘股创新高，芯片股跑赢大盘 [4] - 美光科技CEO强调AI带来巨大内存需求，供不应求状态将持续较长时间 [4] - 台积电业绩超预期缓解了科技股跌势 [4] - 美联储理事鲍曼呼吁降息，称就业市场依然脆弱 [4] - 特朗普称将对8个欧洲国家加征关税，自2月1日起加征10%，6月1日起升至25% [4] - 随着美欧贸易战风险上升，贵金属可能走强，全球股市与商品价格可能下跌，美欧之外地区的股市与汇率可能跑赢 [4] 主要市场表现数据 - 港股市场：恒生指数收于26,845点，单日跌0.29%，年内涨4.74%；恒生科技指数收于5,822点，单日跌0.11%，年内涨5.55% [2] - A股市场：上证综指收于4,102点，单日跌0.26%，年内涨3.35%；深圳创业板指收于3,361点，单日跌0.20%，年内涨4.93% [2] - 美股市场：美国标普500指数收于6,940点，单日跌0.06%，年内涨1.38%；纳斯达克指数收于23,515点，单日跌0.06%，年内涨1.18% [2] - 其他市场：日本日经225指数收于53,936点，年内涨7.14%；台湾加权指数收于31,409点，单日涨1.94%，年内涨8.44% [2] - 港股分类指数：恒生地产指数单日涨0.30%，年内涨9.11%；恒生公用事业指数单日涨0.45%，年内涨3.03% [3]

核心观点 - 中国央行释放货币政策适度宽松信号，预计2025年将降准50个基点并进行两次10个基点的LPR下调，以支持科技创新、绿色发展、中小企业及房地产等重点领域 [5][6] - 全球市场呈现分化：中国股市回调，港股可选消费、医疗保健与信息科技领跌；美股低开高走，受AI芯片需求强劲及银行股业绩推动；日本央行因日元疲软与通胀压力，提前加息可能性增加 [5] - 报告覆盖的两家重点公司均获“买入”评级：极兔速递与顺丰的战略换股合作有望拓展新市场与产品线；药明合联业绩增长强劲并通过收购扩充产能，目标价获上调 [6][7][10] 宏观与市场观察 - 中国经济数据显示社会融资存量增速延续放缓，M1增速明显回落，经济活动与私营部门信心走弱，信贷扩张主要依赖企业部门，家庭部门延续降杠杆 [2] - 中国央行下调再贷款、再贴现与结构性工具利率25个基点，并暗示降准降息仍有空间，预示货币政策将延续适度宽松 [5] - 人民币汇率升破6.97，报告预计2026年上半年末美元兑人民币汇率将降至6.93，年底升至6.97 [5][6] - 美国就业市场显示韧性，上周首次申请失业救济人数降至19.8万，创去年11月以来新低，美联储官员对降息表态趋向谨慎，市场对年内降息幅度预期降至不足50个基点 [5] - 日本央行关注日元疲软对通胀的传导效应，大宗商品价格上涨和日元贬值可能令日本通胀持续居高，增加日本央行提前加息的可能性 [5] - 大宗商品方面，白银价格因经历严重超买和暴涨，短期存在较大回调风险，美国国会力推25亿美元关键矿产战略储备 [5] 全球主要股市表现 - 港股市场：恒生指数收于26,924点，单日下跌0.28%，年内上涨5.05%；恒生科技指数单日下跌1.35%，年内上涨5.66% [3] - A股市场：上证综指收于4,113点，单日下跌0.33%；深证创业板指单日上涨0.56% [3] - 美股市场：道琼斯指数收于49,442点，单日上涨0.60%；标普500指数收于6,944点，单日上涨0.26% [3] - 其他市场：日经225指数收于54,111点，年内上涨7.49%；德国DAX指数年内上涨3.52% [3] 港股及A股板块表现 - 港股分类指数：恒生地产指数单日上涨1.32%，年内上涨8.79%，表现领先；恒生工商业指数单日下跌0.93% [4] - 港股板块：可选消费、医疗保健与信息科技领跌；地产建筑、能源与工业领涨 [5] - 南向资金：净卖出15.15亿港元，中国移动、小米与中海油净卖出居前，阿里巴巴、腾讯与中芯国际净买入最多 [5] - A股板块：综合、国防军工与传媒领跌；电子、基础化工与有色金属跑赢 [5] 公司点评：极兔速递 - 极兔速递与顺丰达成换股协议，是一项重要的战略合作，旨在实现资源协同 [6] - 合作有助于极兔在海外市场借助顺丰资源拓展新兴市场网络并开拓潜在欧美市场，在东南亚扩大高端时效件产品，在中国市场利用顺丰快递柜网络拓展非电商快递产品线 [6] - 看好极兔的原因包括：在东南亚市场拥有无可比拟的竞争优势和市场份额增长潜力（2025年上半年市场份额达32.8%），在巴西和中东等新兴市场发展潜力良好，以及与顺丰换股后的潜在新业务开拓 [6] - 维持“买入”评级，基于分部估值法的目标价维持在13.4港元不变 [6] 公司点评：药明合联 - 药明合联发布2025年业绩预增，预计收入同比增长至少45%，净利润同比增长至少38%，扣除利息和汇率影响前的经调整净利润同比增长超过45%，剔除汇率影响后同比增长超65% [7] - XDC药物研发和生产需求快速增长，2025年新签70个iCMC项目创公司历史记录，同比增长32%，其中中国和美国客户是主要来源，有22个项目为外部转移而来 [8] - 新签项目中新形式XDC药物贡献显著，包括双抗ADC占20%、双载荷ADC占5%，其他类型XDC占17%，PPQ阶段合同增长125%至18个，预示强劲的商业化潜力 [8] - 管理层预计到2030年，公司分别有20%的收入来自新型XDC类型项目和商业化阶段的项目 [8] - 计划收购东曜药业至少60%股权，收购价每股4港元，较其2024年12月24日收盘价溢价99%，以迅速提高ADC药物原液和制剂产能，满足旺盛需求 [9] - 东曜药业拥有年产超过800kg ADC原液的三处设施及年产超800万瓶的三处制剂设施 [9][10] - 维持“买入”评级，上调目标价至88港元，预计2025至2027年收入同比增长45.7%、36.6%、31.7%，经调整净利润同比增长34.9%、38.4%、32.9% [10]

核心观点 - 报告认为中国经济再平衡仍充满挑战，2025年出口展现韧性增长5.5%，但进口停滞，贸易顺差扩大至创纪录的1.19万亿美元，GDP增速自2025年第三季度以来连续至少两个季度低于5%，预计2026年第一季度将进一步回落，决策者可能推出新一轮刺激政策，预计2026年货物出口增速将从2025年的5.5%放缓至3.5%，进口增速从零增长回升至2% [2][5] - 中国金融市场的走势取决于政策重心，激进的再平衡政策将提振再通胀预期，利好周期性板块与消费类股票，而有限的经济再平衡政策则可能使科技板块独领涨势 [5] - 报告预测美国通胀可能先降后升，上半年CPI增速可能小幅回落，下半年可能回升，维持美联储仅在2026年6月降息一次的预测，通胀先降后升预示流动性先松后紧，风险资产价格上半年可能创出新高，但下半年面临回调风险 [5] - 全球大模型市场空间广阔，预计2029年全球大模型市场规模有望达到2065亿美元，2024-2029年复合年增长率为80.7%，其中大模型应用市场是主要增长驱动力，预计2029年市场规模达到1515亿美元，同期复合增速为84.4% [6] 宏观与市场表现 - **中国经济**：2025年中国商品出口增长5.5%超出预期，得益于与非美地区经贸关系加强及全球供应链重构，高科技产品如集成电路、机动车和医疗设备出口显著增长，而服装和玩具等传统行业出口萎缩，商品进口增长停滞，贸易顺差扩大至创纪录的1.19万亿美元，约占GDP的6.1% [2] - **全球股市表现**：报告发布前一日，恒生指数上涨0.56%，恒生科技指数上涨0.66%，上证综指下跌0.31%，深证综指上涨0.65%，美国纳斯达克指数下跌1.00%，标普500指数下跌0.53%，日本日经225指数上涨1.48% [2] - **港股分类指数**：报告发布前一日，恒生工商业指数上涨1.07%，恒生地产指数微跌0.03%，恒生金融指数下跌0.21% [3] - **中国股市板块**：港股可选消费、医疗保健与原材料领涨，公用事业、工业与金融跑输，南向资金净买入28.65亿港币，腾讯、阿里健康与阿里巴巴净买入居前，A股计算机、综合与通信领涨，银行、地产与非银金融领跌 [4] - **美股市场**：信息技术、可选消费与通讯服务领跌，能源、地产与医疗保健上涨，高估值的美国科技板块面临抛压，资金流入贵金属与金属矿业股、估值更低的小盘股与亚洲科技股以及医疗保健等防御板块 [4] - **美国经济数据**：美国11月零售环比增长0.6%好于预期，11月PPI增速回升至3%，但核心PPI环比低于预期，12月成屋销售显著回升，但房价涨幅降至两年半以来最低 [4] - **大宗商品**：贵金属和铜再创历史新高，白银进入逼空和超买状态，未来波动风险大幅上升，原油价格因美伊紧张局势波动剧烈 [4] 行业与公司点评 - **中国互联网与AI行业**：看好AI应用商业化快速落地，在C端AI应用领域，具备模型能力、产品能力及财务资源三大优势的厂商有望在各自细分赛道取得领先，具体看好AI通用助手赛道的字节跳动、腾讯、阿里巴巴，以及视觉生成赛道的快手 [6] - **丘钛科技 (1478 HK)**：公司发布2025年盈喜，预计盈利同比增长400-450%，超出市场预期，主要驱动力来自非手机业务（手持/汽车/XR）增长、摄像头模组/指纹模组升级、印度业务处置收益以及Newmax盈利转正，预计非手机业务将成为主要增长动力，FY26E/27E收入同比增长42%/30%，占公司FY26/27E收入的40%/47%，报告给予“买入”评级，新目标价13.18港元基于17倍FY26E市盈率，该股现交易在13.2倍/10.5倍 FY26/27E市盈率，被认为具有吸引力 [6][7]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 昨日新发行的POHANG 31 - 36s/SKBTAM 29较参考价收紧3 - 5个基点，新发行的CSILTD Float 31较参考价在SOFR + 60的基础上扩大1个基点，中国投资级信用债整体表现坚挺，各期限普遍收紧1 - 3个基点 [2] - 今日亚洲固定利率投资级信用债较昨日收紧1 - 4个基点，部分债券价格有涨有跌，如VLLPM 29下跌0.7点，PMBROV 30回升0.5点等 [3] - 新发行的SUNHKC 29的公允价值预计为6%左右，而初始价格指引为6.75% [3][7] - 越秀房地产投资信托基金正就美元/人民币债券向投资者进行意向征集，以对4亿美元的YXREIT 2.65 02/02/26债券进行再融资 [3][17] 根据相关目录分别进行总结 交易台市场观点 - 昨日新发行的POHANG 31 - 36s/SKBTAM 29因中国境内账户买入较参考价收紧3 - 5个基点，新CSILTD Float 31较参考价在SOFR + 60基础上扩大1个基点，现有CSILTD曲线有美国卖出流 [2] - 中国投资级信用债整体表现坚挺，各期限普遍收紧1 - 3个基点，对有风险的债券名称有强劲的买入兴趣，特别是FRESHK/ZHOSHK [2] - EHICAR 26 - 27下跌0.5点，NWDEVL/VDNWDL组合上涨0.4 - 2.3点，SUNHKC 5 09/07/26上涨0.1点，新鸿基宣布新3年期美元债券初始价格指引为6.75%，并对3.50057亿美元的SUNHKC 26按面值发起要约收购 [2] - WESCHI 26 - 28/DALWAN 28持平至上涨0.2点，LASUDE 26上涨0.5点 [2] - 中国房地产方面，VNKRLE 27 - 29下跌0.2点，万科提议修订境内债券22VankeMTN004的条款，包括抵押质押和将宽限期从2025年1月28日延长至2025年4月29日 [2] - FUTLAN 28/FTLNHD 26 - 27下跌0.2点至上涨0.2点 [2] - 日本市场，SUMIBK/MUFG 5年期浮息票据因中国账户强劲需求收紧1 - 3个基点，TACHEM 35收紧1个基点 [2] - 东南亚市场，BBLTB高级债券曲线有双向资金流动，次级债券收紧1 - 2个基点，UOBSP 31s/KBANK 31也收紧1 - 2个基点，GARUDA 31s飙升2.0点，TOPTB 6.1永续债上涨0.1点，IHFLIN 26 - 30s/INDYIJ 29s/VEDLN 28 - 33s上涨0.1 - 0.3点 [2] - 中东市场，FABUH 31s有大宗交易，但收盘持平 [2] - 澳大利亚市场，CRNAU 29/PMBROV 30下跌0.5点 [2] 今日市场表现 - 今日亚洲固定利率投资级信用债较昨日收紧1 - 4个基点，VLLPM 29下跌0.7点，ACPM 4.85永续债下跌0.4点，PMBROV 30回升0.5点，FAEACO 12.814永续债上涨0.4点 [3] - 新发行的SUNHKC 29的公允价值预计为6%左右，而初始价格指引为6.75% [3][7] - 媒体报道越秀房地产投资信托基金正就美元/人民币债券向投资者进行意向征集，以对4亿美元的YXREIT 2.65 02/02/26债券进行再融资，该债券今日早盘持平 [3][17] 表现最佳与最差债券 | 表现最佳债券 | 价格 | 变化 | 表现最差债券 | 价格 | 变化 | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | NWDEVL 8 5/8 02/08/28 | 93.4 | 2.3 | CRNAU 9 1/4 10/01/29 | 93.1 | -0.5 | | GARUDA 6 1/2 12/28/31 | 91.2 | 2.0 | ARAMCO 3 1/4 11/24/50 | 65.5 | -0.5 | | NWDEVL 4 1/8 07/18/29 | 77.4 | 1.6 | PMBROV 11 1/2 02/18/30 | 98.0 | -0.5 | | NWDEVL 4 1/2 05/19/30 | 74.9 | 1.3 | EHICAR 12 09/26/27 | 63.8 | -0.5 | | NWDEVL 5 1/4 PERP | 57.6 | 1.2 | EHICAR 7 09/21/26 | 77.4 | -0.5 | [4] 宏观新闻回顾 - 周三标准普尔指数下跌0.19%，道琼斯指数下跌0.80%，纳斯达克指数下跌0.10% [6] - 美国有条件批准英伟达H200芯片出口至中国 [6] - 周三美国国债收益率下降，2/5/10/30年期收益率分别为3.53%/3.75%/4.18%/4.83% [6] 分析员市场观点 - 新鸿基拟发行3年期美元高级无抵押债券（未评级），发行人将是一家全资特殊目的实体，债券将由新鸿基担保，新SUNHKC 29的公允价值预计为6%左右，而初始价格指引为6.75% [7] - 新发行债券的所得款项将用于对SUNHKC 5 09/07/26进行同步要约收购以及一般营运资金，要约收购价格为面值，新鸿基将接受所有要约金额，可能优先向要约收购债券的持有人分配新债券，要约收购的结算取决于新债券发行的成功结算 [8] - 新鸿基由协联集团有限公司持股74.6%，最终由李氏信托持有，是一个多元化另类投资平台，业务包括信贷、投资管理和基金管理，2025年上半年总收入为28亿港元，较2024年上半年增长43.5%，信贷和基金管理业务贡献约62%的总收入，投资管理业务占其余大部分，约91%的收入来自香港，其余来自中国内地 [9] - 2025年上半年税前利润从2024年上半年的3.07亿港元增至11亿港元，净资产收益率从2024年上半年的0.7%升至2025年上半年的8.2%，这些改善得益于投资管理业务，该业务从2024年上半年的税前亏损1.48亿港元转为2025年上半年的税前利润7.86亿港元，此外，杠杆指标因盈利能力提高而改善，净负债率从2024年12月的31.2%降至2025年6月的29.6%，利息覆盖率从1.9倍增至4.1倍，截至2025年6月，新鸿基现金为45亿港元，总债务为110亿港元，其中约52%在一年内到期 [10] 债券信息 | 证券名称 | ISIN | 未偿还金额（百万美元） | 价格 | 到期收益率 | 支付排名 | 发行评级（M/S/F） | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | SUNHKC 5 09/07/26 | XS2377388702 | 350.057 | 99.5 | 5.8% | 高级无抵押 | 未评级 | | IHFLIN 7.5 10/16/30 | XS3205989232 | 450 | 99.3 | 7.7% | 第一留置权 | -/B+/- | | MTCTB 7.55 07/21/30 | XS3113144912 | 350 | 103.2 | 6.7% | 高级无抵押 | -/BB-/BB | | MUTHIN 6.375 04/23/29 | US62828M2D24 | 650 | 102.1 | 5.7% | 第一留置权 | -/BB+/BB+ | [11][13] 要约收购摘要 | 证券名称 | SUNHKC 5 09/07/26 | | --- | --- | | ISIN | XS2377388702 | | 未偿还金额（百万美元） | 350.057 | | 要约收购价格 | 100 | | 要约收购金额 | 全部 | | 截止日期 | 2026年1月20日下午4点 | | 要约收购结算日期 | 2026年1月23日 | [13] 离岸亚洲新发行债券（已定价） 今日无离岸亚洲新发行债券定价 [14] 离岸亚洲新发行债券（管道） | 发行人/担保人 | 规模（百万美元） | 期限 | 票面利率 | 定价 | 发行评级（M/S/F） | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 澳新银行新西兰（国际）伦敦分行 | - | 3年/5年 | 3年：SOFR等效/5年：SOFR + 105 | - | A1/AA - /A+ | | 新鸿基 | - | 3年 | 6.75% | - | 未评级 | [15] 新闻和市场动态 - 昨日境内一级市场发行112只信用债，金额为1070亿元，本月至今发行645只信用债，总金额为5170亿元，同比下降20.3% [16] - 百康公司415亿印度卢比的合格机构配售吸引了4倍的需求，主要来自当地共同基金 [16] - CAS决定在要约收购中接受5.80629亿美元的CASHLD 4永续债，1.32371亿美元将继续流通 [16] - 皮拉马尔金融从国际金融公司和亚洲开发银行筹集了3.5亿美元 [16] - 新濠国际决定在要约收购中接受1.70115亿美元的SJMHOL 4.5 01/27/2026债券，3.299亿美元将继续流通 [16] - 万科提议修订境内债券条款，以抵押、延长宽限期等方式对境内债券进行展期，将宽限期从2025年1月28日延长至2025年4月29日 [16] - 越秀房地产投资信托基金正就美元/人民币债券向投资者进行意向征集，以对4亿美元的YXREIT 2.65 02/02/26债券进行再融资 [17]

报告行业投资评级 * 报告对互联网行业（AI应用）给予“优于大市”评级 [53] 报告核心观点 * 全球大模型及AI应用市场空间广阔，商业化正快速落地，具备模型、产品及财务资源三大优势的厂商有望在各自赛道取得领先 [1] * 年初多项催化因素（如DeepSeek V4发布预期、Minimax上市）提升了市场对AI应用的关注度和风险偏好，推动板块估值上修 [6] * 报告聚焦C端AI应用，看好AI通用助手、AI娱乐陪伴和AI视觉生成三大细分赛道 [1][13] 分赛道总结 大模型应用市场总览 * 全球大模型市场规模预计将从2024年的107亿美元增长至2029年的2065亿美元，年复合增长率达80.7% [1][10] * 大模型应用市场是主要增长驱动力，预计其规模将从2024年的71亿美元增长至2029年的1515亿美元，年复合增长率为84.4% [1][10] * C端AI应用市场可分为四大方向：生产力应用（AI通用助手）、娱乐陪伴应用、视觉生成应用和音频生成应用 [13] * 当前C端AI应用变现模式以会员订阅为主，部分应用开始探索广告、电商等多元化变现方式 [16] AI通用助手赛道 * 海外市场已形成由OpenAI、Anthropic、Google、xAI组成的第一梯队，四家厂商按Token调用量计合计占据约60%的全球市场份额 [4][19][22] * 中国市场格局尚处早期，字节豆包、DeepSeek、腾讯元宝在2025年12月的周活跃用户数分别为1.55亿、0.82亿和0.21亿 [4][23] * 报告看好字节、腾讯、阿里巴巴、DeepSeek未来在中国市场形成第一梯队 [4][17] * 随着腾讯和阿里巴巴提升C端AI应用战略优先级，其产品用户量有望缩小与领先者的差距 [4][23] AI娱乐陪伴赛道 * 该赛道仍处早期，模型能力迭代正快速提升用户渗透率与消费 [4][27] * 据Ark Investment预测，在基准情景下，2030年AI陪伴应用在全球网络用户的渗透率有望超过40%，全球年收入规模有望达到约700亿美元，2023-2030年年复合增速达200% [4][27] * 2025年12月，全球领先应用的月活跃用户数为：Character AI 3090万、Minimax Talkie AI 2350万、字节猫箱 470万 [4][30] * Minimax旗下Talkie在2025年前9个月月活跃用户达2005万（同比增长62%），付费用户达1390万（同比增长184%） [4][30] AI视觉生成赛道 * 报告测算，全球AI视觉生成应用市场规模有望在2027年达到166亿美元，2025-2027年年复合增长率为66% [2][36] * 在视频生成赛道，快手可灵、谷歌Veo、OpenAI Sora在生成质量上领先，且可灵在API价格上具备优势（4.2美元/分钟，对比Veo 3.1的12.0美元/分钟和Sora 2 Pro的30.0美元/分钟） [40] * 在图像生成赛道，字节Seedream 4.0、谷歌Imagen 4 Ultra等在质量上领先 [41] * 商业化方面，Midjourney、Adobe AI产品、快手可灵的年度经常性收入分别约为5亿美元、2.5亿美元和1.4亿美元 [42] * 快手可灵在2025年12月“灵感周”发布多项更新，带动其海外市场排名提升，并宣布当月收入突破2000万美元，对应年度经常性收入达2.4亿美元 [2][44] * 报告参考上市后市场关注度较高的Minimax估值（约222倍2025年预期年度经常性收入），保守给予快手可灵70-90%的估值折让，测算其估值约为28-84亿美元，相当于快手市值的6-18% [2][49][50] 板块估值与市场表现 * 截至2026年1月12日收盘，恒生科技指数1年远期市盈率提升至20.3倍，年初至今上涨约5% [6] * 年初至今，AI相关标的美图、金蝶、快手、百度、商汤、阿里巴巴股价分别上涨28%、23%、23%、17%、14% [6] * 报告列出了主要互联网及AI应用公司的估值指标，例如腾讯、阿里巴巴、百度、快手、Minimax、美图等公司的市盈率和市销率 [9]

核心观点 - 报告认为，全球主要股市表现分化，港股上涨而A股下跌，美股小幅收跌，日股在政治预期下创出新高 [1][3] - 宏观层面，美国通胀数据符合预期但不会改变美联储短期观望态度，预计6月可能降息一次25个基点，日本央行可能在6月或7月再次加息 [3] - 地缘政治与政策是影响短期市场的重要因素，包括特朗普政策推升贵金属避险需求、美伊冲突风险支撑油价、以及中欧就电动汽车关税达成“价格承诺”框架 [3][4] - 报告覆盖的公司中，京东短期业绩承压但股东回报承诺坚定，华润万象生活预计核心净利润低双位数增长且派息预期高，均维持“买入”评级 [5][6][8] 全球市场表现总结 - **主要股指**：恒生指数单日上涨0.90%，年内上涨4.75%；日经225指数单日大涨3.10%，年内上涨6.38%；美国标普500指数单日微跌0.19%，年内上涨1.73%；上证综指单日下跌0.64%，年内上涨4.28% [1] - **港股分类指数**：恒生金融指数单日上涨1.36%，恒生地产指数年内上涨7.40% [2] - **板块表现**： - **港股**：原材料、能源与医疗保健领涨，必选消费、电讯与信息科技下跌 [3] - **A股**：国防军工、电子与通信跌幅居前，石油石化、医药生物与有色金属涨幅较大 [3] - **美股**：金融、可选消费与医疗保健领跌，能源、必选消费与房地产上涨 [3] 宏观经济与政策事件 - **中国政策**：工信部召集重点制造企业开会，提出稳定制造业投资和抵制内卷 [3] - **中欧贸易**：中欧就电动汽车关税达成“价格承诺”框架，中国车企可通过承诺最低价格和在欧洲建厂替代高额关税，预计中国车在欧盟市场份额2030年可能升至10% [3] - **日本政治与货币政策**：高市早苗可能在1月底提前大选，强化扩张性财政政策立场，利好日股；日本央行一位前委员表示日元疲软可能促使央行最早4月再次加息，但报告预计更可能在6月或7月 [3] - **美国通胀与货币政策**：美国12月CPI同比增速2.7%符合预期，核心CPI同比增速2.6%低于预期，通胀小幅降温；预计美联储短期保持利率不变，可能在6月降息一次25个基点 [3] - **地缘政治与商品**： - 特朗普实施新门罗主义，可能推升地缘冲突风险，提高贵金属避险需求 [3] - 特朗普取消与伊朗所有会谈，投资者担心美伊冲突升级，推动原油价格上涨 [4] - 芝加哥商品交易所将贵金属合约保证金由固定改为浮动，希望降低价格波动 [3] - 加密货币补涨，比特币重回年初高点 [4] 行业动态与趋势 - **科技与AI**：OpenAI首款硬件产品可能是AI耳机，今年销量目标5,000万；Anthropic将与生物制药公司合作推出AI医疗工具 [3] - **能源与成本**：特朗普称科技巨头必须承担数据中心推升的电价成本，微软表示愿意承担，这将推升科技公司成本 [3] - **消费趋势**：潮玩、黄金珠宝、户外用品等新消费业态表现强劲，预计在地缘政治持续动荡、国内资产价格承压的背景下，相关消费表现依然会优于其他 [7] 公司研究要点 - **京东**： - 预计4Q25总营收3,492亿元人民币，同比增长0.6%；non-GAAP净利润为4.84亿元人民币，同比大幅下滑96% [5] - 净利润下滑主因外卖业务投资增加及电商业务用户补贴加码 [5] - 预计4Q25新业务板块亏损145亿元人民币，其中外卖业务亏损有望环比收窄至104亿元人民币 [5] - 将2025年营收/non-GAAP净利润预测分别下调2%/9%，目标价下调至46.8美元 [5] - 4Q25已完成15亿美元股票回购，2025年全年累计回购30亿美元，股东回报承诺坚定 [5] - 维持“买入”评级 [5] - **华润万象生活**： - 预计FY25E收入同比增6.5%至182亿元，核心净利润同比增10.8%至39亿元 [6] - 购物中心板块预计FY25E收入同比增18%，零售额增速处于20-25%区间，14个重奢购物中心增速更快 [7] - 预计购物中心业务毛利润贡献占比在FY25E达到60%，带动整个商业运营板块毛利贡献超越70% [7] - 住宅板块收入预计基本持平，基础物管收入同比增8.7% [7][8] - 预计公司维持100%派息比例的可能性较高 [8] - 目标价上调4%至53.96港元，维持“买入”评级 [6]

核心观点 - 报告认为，全球政治事件（如美国前总统特朗普引发的对美联储独立性的担忧）可能推动部分资金流入中国资产，中国股市及中概股表现强劲，人民币汇率走强，且新兴市场ETF资金流入显著 [3] - 存储芯片行业因AI数据中心需求激增、产能受限及封测环节涨价，供需紧张局面可能持续数年，重塑了行业结构 [3] - 美股市场受政治事件冲击后反弹，科技巨头（如谷歌）表现突出，但金融板块因政策呼吁承压，市场整体关注地缘政治与货币政策独立性 [3] 全球及地区股市表现 - **全球主要股指**：多数录得上涨，其中恒生科技指数单日涨3.10%，年内涨6.29%；深证综指单日涨2.05%，年内涨7.25%；美国纳斯达克指数单日涨0.26%，年内涨2.12% [1] - **港股分类指数**：恒生工商业指数领涨，单日涨2.26%，年内涨4.53%；恒生地产指数年内表现最佳，涨6.95%；恒生金融指数表现相对落后，单日仅涨0.14% [2] - **A股板块表现**：传媒、计算机与国防军工涨幅居前，而石油石化、煤炭与地产板块下跌 [3] 资金流向与市场动态 - **南向资金**：净买入73.06亿港币，其中快手、腾讯与小米净买入居前，中移动、美团与中国平安净卖出较多 [3] - **国际资金流向**：截至1月9日当周，美国上市的新兴市场类ETF合计吸引资金净流入39.7亿美元，创一年多以来最高单周流入规模，其中中国ETF吸引资金规模居首 [3] - **汇率**：人民币兑美元汇率创2023年5月以来最高 [3] 科技与半导体行业 - **存储芯片产业链**：涨价潮已蔓延至封测环节，多家封测企业因产能利用率逼近上限而上调价格 [3] - **产能与需求**：三星、SK海力士等力保HBM（高带宽内存）产能，挤压了标准型DRAM与NAND的供给，叠加云端与工控需求回暖，导致封测企业订单爆满 [3] - **行业展望**：美光科技副总裁表示，AI数据中心需求已占DRAM市场50%-60%，新产线从投产到稳定供应仍需数年，内存市场紧张局面可能持续2-3年 [3] 美股市场与公司动态 - **美股整体走势**：低开高走，小幅收涨，必选消费、工业与材料板块领涨，金融、能源与通讯服务板块跑输 [3] - **关键事件影响**：美国司法部对美联储主席鲍威尔的调查引发市场波动，但白宫出面安抚后，美股与美债从低位反弹 [3] - **个股与板块**：谷歌市值突破4万亿美元；苹果宣布将采用谷歌Gemini模型作为未来AI产品基础架构；特朗普呼吁限制信用卡利率后，Capital One、美国运通、Visa和万事达股价大跌 [3] 债券、外汇与大宗商品 - **美债与美元**：美债收益率先升后降，美元涨势终结转为下跌 [3] - **贵金属与加密货币**：避险需求和对美元信心下降提振贵金属，金银价格大涨；加密货币震荡收涨 [3] - **原油**：投资者关注伊朗局势，油价上涨 [3]