报告公司投资评级 - 维持买入评级，目标价维持在52元人民币 [1][8] 报告的核心观点 - 公司发布2025年第一季度财报，营收同比下降19.4%至131亿元人民币，净利润同比激增82.3%至2.61亿元人民币，毛利率回升至14.0% [1] - 公司进入转型阶段，剥离ODM业务后专注半导体业务，预计该业务将成为核心增长驱动力，受益于AI服务器强劲增长、消费和工业市场需求复苏、电动汽车渗透率提高和新兴需求驱动因素 [1] - 半导体业务在2025年第一季度实现弹性增长，营收同比增长8.4%至37亿元人民币，预计2025年半导体销售额将达到163亿元人民币，毛利率稳定在38.5% [8] - ODM业务将在分拆后进行脱表处理，该业务在2025年第一季度营收下降24%至94亿元人民币，产生净亏损1.64亿元人民币，分拆后该非盈利业务将不再影响公司财务状况 [8] 各部分总结 收益总结 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营收（百万元人民币）|61,213|73,598|25,643|17,836|19,501| |同比增长（%）|5.4|20.2|-65.2|-30.4|9.3| |毛利率（%）|16.1|9.8|26.3|38.6|37.0| |净利润（百万元人民币）|1,181.2|-2,833.0|2,437.1|3,032.9|3,421.8| |同比增长（%）|-19.1|na|na|24.4|12.8| |每股收益（报告）（人民币分）|95.00|-228.00|195.82|243.69|274.94| |市盈率（倍）|35.4|ns|17.2|13.8|12.2| [2] 目标价格和股票数据 - 目标价格为52元人民币，较当前价格有54.6%的上涨空间，当前价格为33.64元人民币 [3] - 市值为418.078亿元人民币，3个月平均成交额为6.241亿元人民币，52周最高价/最低价为49.98/24.23元人民币，总发行股份为12.428亿股 [3] 股权结构 - 文天下科技集团持股12.4%，无锡国联集成电路投资持股8.8% [4] 股价表现 |时间范围|绝对表现|相对表现| |----|----|----| |1个月|0.8%|NM| |3个月|-0.1%|NM| |6个月|-15.5%|NM| [5] 半导体业务分析 - 2025年第一季度半导体业务营收同比增长8.4%至37亿元人民币，受益于出货量激增，产能接近满负荷利用 [8] - 中国市场表现出色，2025年第一季度同比增长24%，公司继续扩大模拟IC产品组合，目标是在2025年实现200多个新产品的商业化 [8] ODM业务分析 - 2025年第一季度ODM业务营收下降24%至94亿元人民币，毛利率为4.3%，产生净亏损1.64亿元人民币（不包括1.1亿元人民币的CD相关费用） [8] - 管理层表示ODM相关资产已于2025年1月转移，第一季度安卓ODM业务的亏损将由立讯精密承担，分拆后该非盈利业务将不再影响公司财务状况 [8] 盈利预测调整 |指标|新预测（百万元人民币）|旧预测（百万元人民币）|差异（%）| |----|----|----|----| |营收|25,643|80,197|-68| |毛利|6,740|10,586|-36| |净利润|2,437|2,611|-7| |每股收益（人民币）|1.96|0.74|165| |毛利率|26.3%|13.2%|13.1个百分点| |净利率|9.5%|3.3%|6.2个百分点| [9] 可比公司表格 |公司|代码|市值（百万美元）|价格（当地货币）|2025E市盈率|2026E市盈率|2025E每股收益（美元）|2026E每股收益（美元）| |----|----|----|----|----|----|----|----| |海外公司| | | | | | | | |英飞凌|IFX GY|44,617|30.13|19.3|13.6|1.78|2.53| |安森美|ON US|16,726|39.63|16.2|11.1|2.44|3.56| |意法半导体|STM US|21,215|23.28|35.4|15.4|0.66|1.51| |恩智浦|NXPI US|49,088|193.55|16.4|13.6|11.81|14.22| |迪欧迪半导体|DIOD US|1,790|38.53|29.0|17.0|1.33|2.27| |威世|VSH US|1,748|12.90|14.9|8.4|0.86|1.53| |沃夫斯皮德|WOLF US|509|3.27|-|-|-3.42|-2.27| |平均值| | | |21.9|13.2|2.2|3.3| |国内公司| | | | | | | | |士兰微|600460 CH|5,508|24.39|41.5|22.2|0.05|0.08| |华润微|688396 CH|8,519|47.18|39.0|41.1|0.13|0.17| |斯达半导|603290 CH|2,652|83.02|21.0|18.5|0.53|0.60| |扬杰科技|300373 CH|3,558|48.05|21.8|17.7|0.30|0.37| |时代电气|688187 CH|7,431|45.35|14.6|13.1|0.43|0.48| |平均值| | | |27.6|22.5|0.3|0.3| [10] 财务总结 - 提供了2022A - 2027E的损益表、资产负债表、现金流量表、增长指标、盈利能力指标、杠杆/流动性/活动指标和估值指标 [11][13]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，目标价 146.7 美元，对应 13.9x 2025E PE，潜在升幅 61.7%，当前股价 90.74 美元 [1][2] 报告的核心观点 - 百度处于业务转型中，短期内广告收入增长有阻力，但生成式 AI 搜索结果货币化进程二季度末有望开启，推动广告收入增速和运营利润率环比复苏；百度云业务在数字化及 AI 需求提升驱动下，营收增速强劲，支撑集团整体营收增长 [1][9] 公司相关情况总结 公司大会成果 - 百度举办 Create 2025 AI 开发者大会，发布文心大模型 4.5 Turbo、文心大模型 X1 Turbo 等 AI 应用，以及国内首个电商交易 MCP、搜索 MCP 等 MCP Server，宣布帮助开发者拥抱 MCP [1] 大模型进展 - 文心大模型 4.5 Turbo 和文心大模型 X1 Turbo 具多模态、强推理、低成本特性；文心大模型 4.5 Turbo 速度更快，价格降 80%，每百万 token 输入价 0.8 元，输出价 3.2 元；文心大模型 X1 Turbo 性能提升，价格降 50%，每百万 token 输入价 1 元，输出价 4 元 [1] - 发布高说服力数字人、内容操作系统沧舟 OS、通用超级智能体“心响”，宣布加大对 MCP 支持，推动应用和服务接口兼容 MCP [1] 智能云突破 - 百度智能云通过自研昆仑芯 P800 芯片及百舸大规模推理加速能力，实现算力性能与成本突破；发布昆仑芯超节点，卡间互联带宽提升 8 倍，单机训练性能提升 10 倍、单卡推理性能提升 13 倍 [1] - 全面升级百舸 GPU 算力平台推理加速能力，助力千帆推理吞吐提升 20 倍，推理速度提升 50%以上；升级发布客悦·ONE，服务 50 余家金融企业，落地 10 余个金融场景 [1] 财务情况 |指标|FY23A|FY24A|FY25E|FY26E|FY27E| |----|----|----|----|----|----| |销售收入（百万人民币）|134,598|133,125|137,622|146,452|154,661| |同比增长（%）|8.8|(1.1)|3.4|6.4|5.6| |调整后净利润（百万人民币）|28,747.0|27,002.0|26,943.5|28,061.8|30,243.3| |同比增长（%）|39.0|(6.1)|(0.2)|4.2|7.8| |调整后每股收益（人民币）|81.06|77.20|77.04|80.23|86.47| |市场平均预估每股收益（人民币）|na|76.85|73.38|79.33|90.00| |市盈率（倍）|11.4|9.7|10.4|10.0|9.1| |股本回报率（%）|8.4|9.0|7.6|7.1|7.0|[10] 其他信息 - 公司市值 31,736.3 百万美元，3 月平均流通量 438.3 百万美元，52 周内股价高/低为 115.13/76.86 美元，总股本 349.8 百万 [3] - 李彦宏持股 16.5% [4] - 1 -月绝对回报 -4.9%、相对回报 0.0%；3 -月绝对回报 5.0%、相对回报 20.6%；6 -月绝对回报 1.1%、相对回报 7.7% [5]

报告公司投资评级 - 维持买入评级 [1] 报告的核心观点 - 公司2025年第一季度财报盈利超预期，总收入同比增长12%至902亿美元，营业利润同比增长20%至306亿美元，但管理层预计2025财年资本支出增加将拖累盈利增长 [1] - 维持2025 - 2027财年总收入预测基本不变，鉴于行业估值下降，将目标价下调至218美元，基于2025财年22倍市盈率 [1] 各部分总结 盈利总结 - 2023 - 2027财年，公司收入分别为3073.94亿、3500.18亿、3907.35亿、4325.75亿和4760.44亿美元，同比增长8.7%、13.9%、11.6%、10.7%和10.0% [2] - 净利润分别为737.95亿、1001.18亿、1201.58亿、1273.12亿和1420.18亿美元，每股收益分别为5.84、8.13、9.92、10.51和11.73美元 [2] 目标价格与股票数据 - 目标价218美元，当前价163.85美元，潜在涨幅33.0% [3] - 市值19838.96亿美元，3个月平均成交额28.57亿美元，52周高低价为207.71/146.58美元，总发行股份121.08亿股 [3] 业务表现 - 广告业务表现稳健，2025年第一季度谷歌搜索及其他收入同比增长10%至507亿美元，YouTube广告收入同比增长10%至89亿美元，但未来面临金融服务业务基数高和亚太零售商广告预算下降等挑战 [5] - 谷歌云收入增长强劲且利润率扩张，2025年第一季度同比增长28%至123亿美元，营业利润率同比提高8.4个百分点至17.8% [5] 业务预测更新与估值 - 与之前预测相比，2025 - 2027财年收入预测分别下调0.4%、0.1%和0.1%，净利润预测分别上调8.5%、2.3%和2.5% [6] - 与市场共识相比，2025 - 2027财年公司收入预测分别高出1.9%、低0.3%和低0.8%，净利润预测分别高出10.9%、5.9%和7.2% [7] 估值 - 基于2025年22倍市盈率，对公司估值为每股218美元，目标市盈率高于行业平均，反映其在全球广告市场的领导地位和利用人工智能振兴业务的潜力 [8] 财务总结 - 2022 - 2027财年，公司收入、毛利润、营业利润和净利润均呈现增长趋势，盈利能力和流动性指标总体向好 [10][11] - 2025 - 2027财年，预计经营活动产生的净现金分别为1679.75亿、1840.75亿和2068.20亿美元，投资活动产生的净现金分别为 - 746.30亿、 - 648.86亿和 - 595.05亿美元，融资活动产生的净现金分别为 - 497.78亿、 - 398.22亿和 - 318.58亿美元 [11]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，目标价146.7美元，对应13.9x 2025E PE，潜在升幅61.7%，当前股价90.74美元 [1][2] 报告的核心观点 - 百度处于业务转型中，短期内广告收入增长有阻力，但潜在的生成式AI搜索结果货币化进程二季度末有望开启，推动广告收入增速和运营利润率环比复苏；百度云业务在数字化及AI需求提升驱动下，营收增速强劲，支撑集团整体营收增长 [1][9] 根据相关目录分别进行总结 公司概况 - 市值317.363亿美元，3月平均流通量4.383亿美元，52周内股价高/低为115.13/76.86美元，总股本3.498亿股，李彦宏持股16.5% [3][4] 股价表现 - 1 -月绝对回报-4.9%，相对回报0.0%；3 -月绝对回报5.0%，相对回报20.6%；6 -月绝对回报1.1%，相对回报7.7% [5] 业务亮点 - **大模型**：发布文心大模型4.5 Turbo和文心大模型X1 Turbo，具备多模态、强推理、低成本特性，价格有吸引力；还发布高说服力数字人、沧舟OS、通用超级智能体“心响”，并加大对MCP支持 [1] - **智能云**：通过自研昆仑芯P800芯片及百舸大规模推理加速能力，实现算力性能与成本突破；发布昆仑芯超节点和升级百舸GPU算力平台推理加速能力；升级发布客悦·ONE，服务50余家金融企业，落地10余个金融场景；在算力、模型、应用层面打造差异化竞争优势，生态整合能力强 [1] 财务分析 - **损益表**：2022 - 2027E销售收入分别为1236.75亿、1345.98亿、1331.25亿、1376.22亿、1464.52亿、1546.61亿元，调整后净利润分别为206.8亿、287.47亿、270.02亿、269.44亿、280.62亿、302.43亿元 [11] - **资产负债表**：2022 - 2027E总资产分别为3909.73亿、4067.59亿、4277.8亿、4576.98亿、4884.22亿、5196.54亿元，总负债分别为1531.68亿、1441.51亿、1441.68亿、1381.69亿、1357.79亿、1315.57亿元 [11] - **现金流量表**：2022 - 2027E净经营现金流分别为261.7亿、366.15亿、212.34亿、362.54亿、339.08亿、354.74亿元，净投资现金流分别为-39.44亿、-503.97亿、-85.55亿、-157.16亿、-161.69亿、-161.55亿元，净融资现金流分别为-63.9亿、-141.62亿、-137.59亿、23.13亿、14.48亿、2.56亿元 [12] - **增长率**：2022 - 2027E销售收入增长率分别为-0.7%、8.8%、-1.1%、3.4%、6.4%、5.6%，调整后净利润增长率分别为9.8%、39.0%、-6.1%、-0.2%、4.2%、7.8% [12] - **盈利能力比率**：2022 - 2027E毛利率分别为48.3%、51.7%、50.3%、51.1%、51.5%、52.0%，营业利益率分别为12.9%、16.2%、16.0%、15.6%、16.3%、17.2% [12] - **资产负债比率**：2022 - 2027E净负债/股东权益比率分别为-0.5、-0.5、-0.2、-0.5、-0.5、-0.5，流动比率分别为2.7、3.0、2.1、2.4、2.7、3.0 [12] - **估值指标**：2022 - 2027E市盈率分别为30.4、11.4、9.7、10.4、10.0、9.1，市帐率分别为1.0、0.9、0.8、0.7、0.7、0.6 [12]

报告公司投资评级 - 维持买入评级 [1][9] 报告的核心观点 - 比亚迪2025年第一季度业绩关键指标显示出高盈利质量，尽管处于车型过渡阶段 [1] - 2025年第一季度销量和毛利率有望实现全年预测，新车型或从第二季度起推动销售增长 [1] - 虽2025年下半年比亚迪可能发起新一轮价格战以维持市场份额，但高盈利质量有助于单车净利润保持在1万元以上 [1] 各部分总结 盈利摘要 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |收入（百万元人民币）|602,315|777,102|970,122|1,045,753|1,149,559| |同比增长（%）|42.0|29.0|24.8|7.8|9.9| |净利润（百万元人民币）|30,040.8|40,254.3|57,457.3|63,255.8|68,747.2| |同比增长（%）|80.7|34.0|42.7|10.1|8.7| |每股收益（报告）（人民币）|10.34|13.85|19.09|20.81|22.62| |市销率（倍）|1.9|1.5|1.2|1.1|1.0| |市盈率（倍）|36.1|26.9|19.5|17.9|16.5| |股息率（%）|0.8|0.7|1.0|1.1|1.2| |净资产收益率（%）|24.0|24.8|25.0|21.1|19.4| |净负债率（%）|(69.5)|(50.7)|(92.8)|(103.8)|(117.7)| [2] 目标价格及相关信息 - 目标价格：H股470.00港元，A股440.00元人民币 - 先前目标价格：H股470.00港元，A股440.00元人民币 - 上涨/下跌空间：18.4%（H股），18.7%（A股） - 当前价格：H股397.0港元，A股370.8元人民币 [3] 股价表现 |时间范围|1211 HK（绝对）|1211 HK（相对）|002594 CH（绝对）|002594 CH（相对）| |----|----|----|----|----| |1个月|2.0%|8.3%|0.3%|5.9%| |3个月|44.7%|32.1%|32.9%|46.4%| |6个月|35.7%|27.1%|20.3%|41.8%| [7] 公司基本信息 |指标|1211 HK|002594 CH| |----|----|----| |市值（百万元）|1,206,509|1,126,977| |3个月平均成交额（百万元）|5,813.79|6,216.24| |52周最高价|424.2|399.99| |52周最低价|206.6|207.38| |已发行股份（百万股）|3,039.066|3,039.066| [8] 第一季度业绩情况 - 2025年第一季度单车净利润9,148元人民币，净利润92亿元人民币，符合85 - 100亿元人民币的初步公告 - 毛利率20.1%，符合先前预测 - 研发费用142亿元人民币，比预期高15亿元人民币，但被较低的销售费用和高于预期的外汇收益抵消 [9] 季度业绩数据 |指标|1Q24|2Q24|3Q24|4Q24|1Q25|同比|环比| |----|----|----|----|----|----|----|----| |销量（辆）|626,263|986,720|1,134,892|1,524,270|1,000,804|59.8%|-34.3%| |收入（百万元人民币）|124,944|176,182|201,125|274,851|170,360|36.3%|-38.0%| |毛利润（百万元人民币）|25,870|34,397|44,031|46,758|34,185|32.1%|-26.9%| |研发费用（百万元人民币）|(10,611)|(9,010)|(13,698)|(19,876)|(14,223)|34.0%|-28.4%| |销售、一般及行政费用（百万元人民币）|(9,101)|(12,911)|(14,318)|(6,400)|(11,087)|21.8%|73.2%| |营业利润（百万元人民币）|5,798|11,525|14,423|18,739|11,021|90.1%|-41.2%| |净利润（百万元人民币）|4,569|9,062|11,607|15,016|9,155|100.4%|-39.0%| |毛利率|20.7%|19.5%|21.9%|17.0%|20.1%|-0.6个百分点|3.1个百分点| |营业利润率|4.6%|6.5%|7.2%|6.8%|6.5%|1.8个百分点|-0.3个百分点| |净利润率|3.7%|5.1%|5.8%|5.5%|5.4%|1.7个百分点|-0.1个百分点| [10] 盈利预测调整 |指标|新预测（2025E）|新预测（2026E）|新预测（2027E）|旧预测（2025E）|旧预测（2026E）|旧预测（2027E）|差异（2025E）|差异（2026E）|差异（2027E）| |----|----|----|----|----|----|----|----|----|----| |收入（百万元人民币）|970,122|1,045,753|1,149,559|984,878|1,071,877|N/A|-1.5%|-2.4%|N/A| |毛利润（百万元人民币）|191,500|211,039|229,177|192,779|214,458|N/A|-0.7%|-1.6%|N/A| |营业利润（百万元人民币）|71,663|79,441|86,274|71,473|84,580|N/A|0.3%|-6.1%|N/A| |净利润（百万元人民币）|57,457|63,256|68,747|57,457|67,911|N/A|0.0%|-6.9%|N/A| |毛利率|19.7%|20.2%|19.9%|19.6%|20.0%|N/A|0.2个百分点|0.2个百分点|N/A| |营业利润率|7.4%|7.6%|7.5%|7.3%|7.9%|N/A|0.1个百分点|-0.3个百分点|N/A| |净利润率|5.9%|6.0%|6.0%|5.8%|6.3%|N/A|0.1个百分点|-0.3个百分点|N/A| [11] 与市场共识对比 |指标|CMBIGM预测（2025E）|CMBIGM预测（2026E）|CMBIGM预测（2027E）|市场共识（2025E）|市场共识（2026E）|市场共识（2027E）|差异（2025E）|差异（2026E）|差异（2027E）| |----|----|----|----|----|----|----|----|----|----| |收入（百万元人民币）|970,122|1,045,753|1,149,559|988,632|1,116,709|1,309,014|-1.9%|-6.4%|-12.2%| |毛利润（百万元人民币）|191,500|211,039|229,177|200,119|229,607|270,207|-4.3%|-8.1%|-15.2%| |营业利润（百万元人民币）|71,663|79,441|86,274|66,630|78,163|92,918|7.6%|1.6%|-7.1%| |净利润（百万元人民币）|57,457|63,256|68,747|54,945|66,333|78,090|4.6%|-4.6%|-12.0%| |毛利率|19.7%|20.2%|19.9%|20.2%|20.6%|20.6%|-0.5个百分点|-0.4个百分点|-0.7个百分点| |营业利润率|7.4%|7.6%|7.5%|6.7%|7.0%|7.1%|0.6个百分点|0.6个百分点|0.4个百分点| |净利润率|5.9%|6.0%|6.0%|5.6%|5.9%|6.0%|0.4个百分点|0.1个百分点|0.0个百分点| [12] 财务总结 利润表 |指标|2022A|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----|----| |收入（百万元人民币）|424,061|602,315|777,102|970,122|1,045,753|1,149,559| |销售成本（百万元人民币）|(351,816)|(490,399)|(626,047)|(778,622)|(834,714)|(920,382)| |毛利润（百万元人民币）|72,245|111,916|151,056|191,500|211,039|229,177| |营业费用（百万元人民币）|(50,990)|(78,757)|(110,677)|(132,631)|(142,777)|(153,128)| |销售费用（百万元人民币）|(15,061)|(15,371)|(24,085)|(28,729)|(31,293)|(33,678)| |管理费用（百万元人民币）|(10,007)|(13,462)|(18,645)|(22,157)|(23,811)|(25,664)| |研发费用（百万元人民币）|(18,654)|(39,575)|(53,195)|(62,720)|(66,980)|(70,920)| |其他费用（百万元人民币）|(7,267)|(10,350)|(14,752)|(19,026)|(20,692)|(22,866)| |营业利润（百万元人民币）|21,255|33,159|40,379|58,869|68,262|76,049| |其他收入（百万元人民币）|2,248|5,965|15,303|14,000|11,400|9,400| |其他费用（百万元人民币）|(989)|(1,546)|(2,057)|(2,100)|(2,200)|(2,200)| |以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融资产收益/损失（百万元人民币）|126|258|532|800|950|950| |投资收益/损失（百万元人民币）|(792)|1,635|2,291|2,458|2,558|2,558| |其他收益/损失（百万元人民币）|(2,387)|(3,677)|(5,552)|(5,835)|(6,236)|(6,861)| |息税折旧摊销前利润（百万元人民币）|42,766|82,649|118,681|147,620|163,794|179,512| |折旧（百万元人民币）|14,605|37,718|56,922|64,819|72,732|80,607| |使用权资产折旧（百万元人民币）|584|1,390|2,643|3,094|3,569|4,044| |其他摊销（百万元人民币）|5,181|4,444|7,341|7,044|7,559|8,119| |息税前利润（百万元人民币）|22,396|39,096|51,774|72,662|79,934|86,742| |利息收入（百万元人民币）|1,830|2,796|2,484|3,670|5,199|6,846| |利息费用（百万元人民币）|(1,316)|(1,828)|(2,094)|(1,599)|(1,293)|(1,268)| |净利息收入/费用（百万元人民币）|1,618|1,475|(1,216)|2,871|3,906|5,578| |外汇收益/损失（百万元人民币）|1,216|639|(1,532)|800|0|0| |税前利润（百万元人民币）|21,080|37,269|49

报告公司投资评级 - 维持买入评级 [7] 报告的核心观点 - 报告公司2025年第一季度营收同比增长0.2%至104亿美元，调整后每股收益同比增长0.8%至5.15美元，均超彭博共识 [1] - 尽管面临关税和美国国内政策变化等宏观逆风，管理层维持全年营收指引中值，预计2025年营收增长1.0% - 3.1%，但下调调整后每股收益指引，预计降幅0.6%至增长4.4% [1] - 考虑到宏观不确定性增加，下调公司预测，预计2025 - 2027年营收同比增长2.2%、5.2%、8.1%，调整后每股收益同比增长2.5%、11.9%、13.3%，基于贴现现金流模型的目标价从690美元下调至526美元 [7] 各部分总结 收益总结 - 2023 - 2027财年，预计营收分别为428.57亿、428.79亿、438.06亿、465.18亿、502.83亿美元，同比增长-4.6%、0.1%、2.2%、6.2%、8.1% [2] - 调整后净利润分别为83.64亿、83.81亿、84.61亿、92.93亿、103.29亿美元，调整后每股收益分别为21.67、21.94、22.42、25.09、28.42美元，同比增长-7.3%、1.5%、2.5%、11.9%、13.3% [2] 目标价格与股票数据 - 目标价526美元，前值690美元，当前价431.64美元，上涨空间21.9% [3] - 市值1648.865亿美元，3个月平均成交额7.856亿美元，52周高低价为624.21/419.31美元，总发行股份3.82亿股 [3] 股东结构 - 先锋集团持股8.8%，贝莱德持股7.6% [3] 股价表现 - 1个月、3个月、6个月绝对表现分别为-17.0%、-24.9%、-22.6%，相对表现分别为-10.9%、-14.8%、-16.3% [4] 业务需求与市场情况 - 多数业务潜在需求稳定，制药和生物技术终端市场实现低个位数增长，学术和政府终端市场因美国政策变化营收低个位数下降，预计减少营收指引5亿美元 [7] - 地理上，北美和欧洲分别持平与低个位数增长，亚太地区低个位数增长，中国市场中个位数下降 [7] 关税影响 - 中美关税预计减少双边贸易，使营收指引减少4亿美元，但美国更广泛关税致美元走弱，使营收指引增加6亿美元 [7] - 关税预计使调整后营业利润率降低1.2个百分点，调整后每股收益指引降低1美元，其中0.7美元直接归因于关税，但长期将带来新机会 [7] 战略措施 - 公司积极采取措施应对宏观挑战，包括供应链调整、积极成本管理和适当提价，强调全球制造布局优势 [7] - 计划未来四年投资20亿美元扩大美国制造和研发设施，以支持长期增长和扩大市场份额 [7] 盈利预测调整 - 2025 - 2027财年，营收预测从441.29亿、464.59亿、502.21亿美元调整为438.06亿、465.18亿、502.83亿美元，变化-0.73%、0.13%、0.12% [8] - 多项盈利指标预测均有调整，如毛利润、营业利润、非公认会计准则净利润等 [8] 估值分析 - 基于贴现现金流模型，计算得出公司股权价值1985亿美元，每股价格526美元 [10] - 敏感性分析显示不同加权平均资本成本和终端增长率下的股价估值范围 [11] 财务总结 - 提供2022 - 2027年损益表、资产负债表、现金流量表数据，涵盖营收、成本、利润、资产、负债等多方面 [12][13] - 展示各年增长、盈利能力、杠杆/流动性/活动、估值等指标情况 [13]

报告核心观点 - 4月23日全球股市表现不一，港股涨幅较大，A股涨跌互现，欧股反弹，美股早盘大涨午盘回落，关税冲击对各经济体经济数据产生影响，部分公司业绩有不同表现 [1][3][4] 环球主要股市表现 - 恒生指数收22,073，单日升2.37%，年内升29.48%；恒生国企收8,116，单日升2.08%，年内升40.70%；恒生科技收5,049，单日升3.07%，年内升34.14% [1] - 上证综指收3,296，单日跌0.10%，年内升10.80%；深证综指收1,923，单日升0.77%，年内升4.65%；深圳创业板收1,949，单日升1.07%，年内升3.06% [1] - 美国道琼斯收39,607，单日升1.07%，年内升5.09%；美国标普500收5,376，单日升1.67%，年内升12.71%；美国纳斯达克收16,708，单日升2.50%，年内升11.30% [1] - 德国DAX收21,962，单日升3.14%，年内升31.10%；法国CAC收7,482，单日升2.13%，年内跌0.81%；英国富时100收8,403，单日升0.90%，年内升8.66% [1] - 日本日经225收34,869，单日升1.89%，年内升4.20%；澳洲ASX200收7,921，单日升1.33%，年内升4.34%；台湾加权收19,639，单日升4.50%，年内升9.53% [1] 港股分类指数表现 - 恒生金融收37,675，单日升2.15%，年内升26.33%；恒生工商业收12,618，单日升2.68%，年内升36.65% [2] - 恒生地产收15,728，单日升0.66%，年内跌14.18%；恒生公用事业收36,024，单日升0.72%，年内升9.58% [2] 市场动态 - 4月23日中国股市上涨，港股涨幅较大，可选消费、资讯科技和金融领涨，原材料和电信服务收跌；A股涨跌互现，汽车、机械设备和通信收涨，商贸零售、农林牧渔和地产下跌，贵金属、黄金珠宝等获利回吐，中概股大涨，国债期货下跌，人民币反弹 [3] - 欧股反弹，对关税冲击敏感的德股涨幅居前，欧债收益率上涨，避险货币瑞郎对美元走弱，欧元与英镑下跌，4月欧元区、德国、法国服务业PMI意外收缩，制造业PMI意外增长但趋势难持续，欧央行暗示将更快降息 [3] - 美股早盘大涨但午盘回落，信息技术、可选消费与通讯服务领涨，必选消费、能源与材料跑输，美债收益率走平，关税冲击给美国带来近期滞涨风险和远期衰退风险 [3] 公司点评 - 新东方3QFY25净收入同比降2%至11.8亿美元，剔除东方甄选相关收入后同比增21%至10.4亿美元，非GAAP下净利润同比降14%至1.13亿美元，预计4QFY25净收入（不含东方甄选收入）同比增10%-13%至10.1-10.4亿美元，将FY25 - 27年盈利预测下调2 - 8%，目标价下调至76.0美元 [4] - 中兴通讯1Q25收入同比增8%、环比增5%至330亿元，净利润同比降11%至25亿元，1Q25毛利率同比降至34.3%，维持“买入”评级，目标价上调至26.5港元 [4] 焦点股份 - 招银国际环球市场给出吉利汽车、小鹏汽车等多家公司评级、股价、目标价、上行/下行空间、市盈率、市净率、ROE、股息率等信息 [5]

报告公司投资评级 - 维持买入评级，目标价调整至151元人民币，基于2025年预期市盈率21.5倍（之前为27倍） [1][7] 报告的核心观点 - 2025年第一季度业绩稳健，营收同比增长38%，环比增长2%，达67亿元人民币，净利润同比增长57%，环比增长12%，达16亿元人民币，毛利率提升至36.7% [1] - 预计2025年公司营收增长47%，毛利率维持在35%-36%，关税风险因海外产能得到缓解 [7] - 公司基本面良好，仍是人工智能基础设施投资的主要受益者，具有国内外云资本支出带来的增长潜力 [7] 各部分总结 财务数据 - 2023-2027财年营收分别为107.18亿、238.62亿、350.08亿、465.45亿、551.42亿元人民币，同比增长11.2%、122.6%、46.7%、33.0%、18.5% [2] - 2023-2027财年净利润分别为21.74亿、51.72亿、77.22亿、102.64亿、120.33亿元人民币，同比增长77.6%、137.9%、49.3%、32.9%、17.2% [2] - 2025-2027财年预测数据较旧数据，营收分别上调3%、13%，毛利润分别上调12%、30%，净利润分别上调1%、11% [8] 市场表现 - 市值651.793亿元人民币，3个月平均成交额40.665亿元人民币，52周最高价185.83元人民币，最低价71.99元人民币 [4] - 1个月、3个月、6个月绝对表现分别为-20.8%、-32.1%、-50.8%，相对表现分别为-14.4%、-31.1%、-50.1% [6] 股东结构 - 山东中际投资控股有限公司持股11.5%，王维秀持股6.3% [5] 行业对比 - 与同行相比，公司2025年预期市盈率11.4倍，低于5年历史平均12.8倍，低于同行平均21.5倍 [7] 财务预测 - 预计2025-2027财年营收分别为350.08亿、465.45亿、551.42亿元人民币，毛利率分别为35.3%、35.9%、36.0% [2] - 预计2025-2027财年净利润分别为77.22亿、102.64亿、120.33亿元人民币 [2] 现金流预测 - 预计2025-2027财年经营活动净现金流分别为85.85亿、96.68亿、112.69亿元人民币 [16] - 预计2025-2027财年投资活动净现金流分别为-15.75亿、-18.74亿、-21.13亿元人民币 [16] - 预计2025-2027财年融资活动净现金流分别为-2.58亿、-7.61亿、-11.28亿元人民币 [16] 估值指标 - 2022-2027财年市盈率分别为73.8、40.6、17.2、11.6、8.7、7.4倍 [16] - 2022-2027财年市销率分别为6.1、2.7、1.9、1.4、1.2倍 [2]

报告核心观点 - 周二中国股市上涨，经历关税冲击后进入底部震荡阶段，等待中美冲突/谈判演进与中国政策对冲到来，大消费板块相对跑赢暗示市场预期政策对冲重点是提振消费；欧股反弹，市场预期欧央行政策立场转向鸽派；美股大涨，但关税冲击对信心和经济的影响已显现，IMF下调今年全球GDP增速预测 [3] 环球主要股市上日表现 - 恒生指数收市价21,562，单日升0.78%，年内升26.48%；恒生国企收市价7,951，单日升0.68%，年内升37.83%；恒生科技收市价4,899，单日升0.24%，年内升30.15% [1] - 上证综指收市价3,300，单日升0.25%，年内升10.92%；深证综指收市价1,909，单日跌0.11%，年内升3.86%；深圳创业板收市价1,928，单日跌0.82%，年内升1.96% [1] - 美国道琼斯收市价39,187，单日升2.66%，年内升3.97%；美国标普500收市价5,288，单日升2.51%，年内升10.86%；美国纳斯达克收市价16,300，单日升2.71%，年内升8.59% [1] - 德国DAX收市价21,294，单日升0.41%，年内升27.11%；法国CAC收市价7,326，单日升0.56%，年内跌2.87%；英国富时100收市价8,329，单日升0.64%，年内升7.70% [1] - 日本日经225收市价34,221，单日跌0.17%，年内升2.26%；澳洲ASX200收市价7,817，单日跌0.03%，年内升2.98%；台湾加权收市价18,793，单日跌1.64%，年内升4.81% [1] 港股分类指数上日表现 - 恒生金融收市价36,882，单日升0.81%，年内升23.67%；恒生工商业收市价12,289，单日升0.75%，年内升33.09% [2] - 恒生地产收市价15,624，单日升0.89%，年内跌14.75%；恒生公用事业收市价35,765，单日升0.94%，年内升8.79% [2] 中国股市表现 - 港股医疗保健、原材料和综合企业领涨，电信与可选消费下跌；A股商贸零售、建筑材料和交通运输板块领涨，传媒、通信和计算机板块收跌 [3] - 离境退税、跨境支付和半导体硅片等概念股表现较好，算力租赁、新型工业化和人形机器人等表现较差 [3] - MSCI中国指数近期跌幅隐含盈利下调4%-6%，目前指数PE 11.4倍、股息收益率2.8%，估值依然较低 [3] 欧股表现 - 欧股反弹，个人与家庭用品、基础资源、汽车及配件和银行股领涨 [3] - 欧洲奢侈品公司业绩承压，关税冲击将削弱全球消费信心，欧元大幅升值将削弱海外市场盈利，金价飙升可能推高珠宝等奢侈品成本 [3] - 市场预期欧央行政策立场将转向鸽派，预计将进一步降息以应对关税冲击后的经济下行，欧债收益率回落 [3] 美股表现 - 美股大涨，金融、可选消费与通讯服务领涨，必选消费、工业与医疗保健跑输 [3] - 特朗普团队更加积极安抚市场，市场风险偏好回升，黄金、日元、瑞郎等避险资产回落，美股与美元反弹 [3] - 关税冲击对信心和经济的影响已经显现，经济软数据大幅走弱，IMF下调今年全球GDP增速预测约0.5个百分点，其中美国、中国和欧元区GDP增速预测分别下调0.9、0.6和0.2个百分点 [3] 公司点评 - 中际旭创一季度营收同比增长38%、环比增长2%，达人民币67亿元，净利润同比增长57%、环比增长12%，达人民币16亿元，毛利率升至36.7% [4] - 管理层将利润率超预期归因于产品结构优化、运营效率提升、海外工厂毛利改善 [4] - 维持对中际旭创的“买入”评级，目标价调至人民币151元，基于21.5倍2025年预期市盈率，与可比公司均值一致，反映未来地缘政治不确定性和板块情绪转弱 [4] 招银国际环球市场焦点股份 - 招银国际环球市场对吉利汽车、小鹏汽车等多家公司给出“买入”评级，并列出各公司股票代码、行业、股价、目标价、上行/下行空间、市盈率、市净率、ROE、股息率等信息 [5]

核心观点 - 美国经济受关税和通胀影响，零售与工业产出有波动，美联储或降息；中国经济可能受关税冲击，预计二季度降准降息、下半年扩大财政刺激；各市场表现分化，部分公司业绩有差异，部分首次覆盖公司具投资潜力 [2][4] 宏观经济 美国经济 - 3月零售增速反弹，因关税担忧消费者提前抢购耐用品，但家居家装等增速下滑，工业总产出环比下跌；鲍威尔鹰派讲话，白宫调整贸易策略，金融市场动荡和衰退风险或推动美联储6、7月及9、12月各降息1次 [2] 全球市场表现 - 环球主要股市表现不一，恒生指数等港股指数、日本日经225等上涨，美国道琼斯等部分指数下跌；港股分类指数中恒生金融等多数上涨，恒生地产下跌；周一A股收涨，港股休市，中概股小涨，国债期货跌，人民币反弹，欧股、美股下跌 [2][3][4] 公司首发/点评 三一重工 - 2024年净利润59.7亿元同比增32%，派息比率51%为2017年以来最高；新兴市场成重点，对美欧市场谨慎，看好大型/矿用挖掘机潜力；上调2025/26年盈利预测5/7%，目标价至22元，维持“买入”评级 [5] 浙江鼎力 - 2024年净利润16.3亿元同比降13%，低于预期，因提前确认成本和收购后费用并表；库存可满足美国市场至9月销售需求；下调2025 - 26年盈利预测13%，目标价至44元，维持“持有”评级 [5] 特步 - 对2025年二季度表现谨慎乐观，4月零售销售增长符合预期，新品和服装线表现好；全年指引和中长期目标不变，直营转型未影响上半年财务，计划回购门店提升直营效率；一季度零售销售中单位数增长，电商超20%，线下低单位数；3月表现满意，得益于跑步细分市场领先和新品上市；维持“买入”评级和7.20港元目标价 [6][7][8] 爱奇艺 - 预计1Q25总营收同比降11%、环比增7%至70.8亿元，非GAAP下运营利润环比增6%至4.3亿元但低于预期，因加大微剧投入；维持FY25 - 27总收入预测，下调非GAAP下净利润预测；目标价下调至2.60美元，维持“买入”评级 [8] Boss直聘 - 是中国最大在线招聘平台，形成竞争壁垒；预计FY25 - 27总营收复合增长10%，调整后营业利润复合增长率达20%；首次覆盖给予“买入”评级，目标价19.5美元 [8] 英诺赛科 - 是全球氮化镓功率半导体行业领导者，2023年市占率33.7%排名第一；拥有两座8英寸GaN - on - Si晶圆厂，2024年底产能1.3万片/月；预计2024 - 27年收入CAGR达55.2%，2025年和2027年分别实现毛利率与净利率盈亏平衡；首次覆盖给予“买入”评级，目标价49港元 [8][9] 焦点股份 - 招银国际环球市场列出吉利汽车、小鹏汽车等多家公司为焦点股份，给出评级、股价、目标价、上行/下行空间、市盈率等数据，均给予“买入”评级 [10]