报告公司投资评级 - 维持"买入"评级,目标价下调31%至HK$10.0 [1] 报告的核心观点 - 1HFY25业绩低于预期,2HFY25仍面临压力 [1] - 营收同比下降20.4%,净利润同比下降44.4% [1] - 毛利率提升6个百分点至31.6%,但黄金贷款公允价值损失较大 [1] - 下调FY25-FY27E净利润预测20-30% [1] - 宣布20亿港元股票回购计划和每股0.2港元股息 [1] 根据相关目录分别进行总结 盈利摘要 - FY25E营收预计同比下降16.2%,净利润同比下降23.3% [2] - FY26E和FY27E净利润预计分别增长28.1%和6.8% [2] - FY25E每股收益预计为0.50港元,低于市场预期的0.75港元 [2] - FY25E市盈率为14.7倍,市净率为2.8倍 [2] 财务摘要 - FY25E营收预计为910.57亿港元,同比下降16.2% [7] - FY25E净利润预计为49.94亿港元,同比下降23.2% [7] - FY25E毛利率预计为25.1%,同比提升3.4个百分点 [7] - FY25E净利率预计为5.5%,同比下降1.3个百分点 [7] 现金流 - FY25E经营活动现金流预计为197.45亿港元,同比增长42.7% [9] - FY25E资本支出预计为11亿港元,与上年持平 [9] - FY25E股息支付预计为47.46亿港元,同比下降46.3% [9] 估值比较 - 周大福FY25E市盈率为14.7倍,低于行业平均的16.9倍 [5] - 周大福FY25E市净率为2.8倍,低于行业平均的3.7倍 [5] - 周大福FY25E股息收益率为5.5%,低于行业平均的7.5% [5]

28 Nov 2024 CMB 国际全球市场 | 股票研究 | 公司更新 周大福(1929 年香港) 1H 收益未中 ， 2H 仍面临压力 Chow Tai Fook (CTF) 报告了2025财年中期（截至2024年9月的6个月）的结 果，营收同比下降20.4%，符合彭博社的一致预期。净利润下降44.4%，比一 致预期低20%，主要原因是消费者信心疲弱和由于金价上涨导致的黄金贷款 的公允价值损失。CTF 宣布了一项20亿港元的股份回购计划，并每股派发0.2 港元的股息。考虑到消费者信心可能持续减弱以及金价波动，我们下调了净 利润预测，幅度为20%-30%，预计2025/26/27财年的净利润增长率分别为-23 .3%/28.1%/6.8%。相应地，我们将目标价下调31%至10.0港元，对应2025财 年的市盈率20倍。 1HFY25 收入一致 ， NP 错过 公司公布了2025财年第一财季（截至2024年9 月）的业绩。收入同比下降20.4%，至港币394亿元，符合市场预期，主要受 消费者信心减弱和因金价上涨而加剧的观望情绪影响。净利润大幅下滑44.4% ，至港币25亿元，低于市场预期20%。这主要是由于毛 ...

公司投资评级 - 维持买入评级 [3][10][15] 报告的核心观点 - 苹果、新能源汽车产品和AI服务器是2025年的关键增长驱动力 [3] - 交易价格为11.9倍2025财年预期市盈率,认为股票具有吸引力 [3] - 基于SOTP的目标价为HK$44.41,意味着15.0倍2025财年预期市盈率 [3][10][15] 根据相关目录分别进行总结 收益摘要 - 2024年第四季度和2025年各业务板块展望积极 [3] - 苹果/安卓:iPad份额增长,Jabil自动化和高端安卓需求 [3] - 新能源汽车:高端ADAS和悬挂产品安装增加 [3] - AI服务器:ODM产品加速和GB200组件产品路线图 [3] - 智能手机业务:iPad份额增长,Jabil盈利能力和高端安卓需求 [3] - 汽车业务:2025财年收入预计达到300亿元人民币 [3] - 热管理和高端ADAS产品2024年强劲增长 [3] - 智能座舱由母公司订单驱动增长 [3] - 悬挂产品2024年底量产,推动2025财年销售增长 [3] - 高端ADAS渗透率和出货量2025财年增长 [3] - 总体汽车收入2025年300亿元人民币,长期500-600亿元人民币 [3] - AI服务器:ODM服务器出货按计划进行;2024/25财年销售额预计10亿元人民币/30-50亿元人民币 [3] - 国内CSP客户ODM出货顺利 [3] - GB200服务器组件与Nvidia合作,2025年开始交付 [3] - 2024财年AI服务器销售额10亿元人民币,2025财年30-50亿元人民币 [3] - 服务器组件毛利率可能与行业同行相似,约为10% [3] 财务摘要 - 收入和净利润增长 [4] - 收入:2021年890.57亿元人民币,2022年1071.86亿元人民币,2023年1299.57亿元人民币,2024年1719.61亿元人民币,2025年1962.65亿元人民币,2026年2153.97亿元人民币 [4] - 同比增长:2021年21.8%,2022年20.4%,2023年21.2%,2024年32.3%,2025年14.1%,2026年9.7% [4] - 净利润:2021年185.76亿元人民币,2022年404.14亿元人民币,2023年442.81亿元人民币,2024年607.02亿元人民币,2025年756.74亿元人民币 [4] - 同比增长:2021年-19.6%,2022年117.6%,2023年9.6%,2024年37.1%,2025年24.7% [4] - 每股收益和市盈率 [4] - 每股收益(报告):2021年0.82元,2022年1.79元,2023年1.97元,2024年2.69元,2025年3.36元 [4] - 市盈率:2021年38.8倍,2022年17.8倍,2023年16.3倍,2024年11.9倍,2025年9.5倍 [4] 估值 - 维持买入评级,基于SOTP的目标价为HK$44.41 [10][15] - 目标价意味着15.0倍2025财年预期市盈率 [10][15] - 各业务板块估值 [11] - 组装EMS业务:15倍市盈率 [11] - Jabil iPhone外壳:15倍市盈率 [11] - 组件业务:15倍市盈率 [11] - 新智能和新能源汽车:15倍市盈率 [11] 财务预测 - 收入预测 [7] - 总收入:2023年1299.57亿元人民币,2024年1719.61亿元人民币,2025年1962.65亿元人民币,2026年2153.97亿元人民币 [7] - 同比增长:2023年21%,2024年32%,2025年14%,2026年10% [7] - 利润预测 [7] - 净利润:2023年404.1亿元人民币,2024年442.8亿元人民币,2025年607亿元人民币,2026年756.7亿元人民币 [7] - 同比增长:2023年117.6%,2024年9.6%,2025年37.1%,2026年24.7% [7] 财务总结 - 收入和成本 [15] - 收入:2021年890.57亿元人民币,2022年1071.86亿元人民币,2023年1299.57亿元人民币,2024年1719.61亿元人民币,2025年1962.65亿元人民币,2026年2153.97亿元人民币 [15] - 销售成本:2021年830.28亿元人民币,2022年1008.36亿元人民币,2023年1195.23亿元人民币,2024年1590.19亿元人民币,2025年1799.76亿元人民币,2026年1963.92亿元人民币 [15] - 利润和费用 [15] - 毛利润:2021年60.29亿元人民币,2022年63.5亿元人民币,2023年104.34亿元人民币,2024年129.42亿元人民币,2025年162.89亿元人民币,2026年190.05亿元人民币 [15] - 销售费用:2021年2.75亿元人民币,2022年5.35亿元人民币,2023年7.2亿元人民币,2024年19.3亿元人民币,2025年22.57亿元人民币,2026年24.77亿元人民币 [15] - 管理费用:2021年10.41亿元人民币,2022年12.35亿元人民币,2023年12.88亿元人民币,2024年16.27亿元人民币,2025年18.65亿元人民币,2026年20.46亿元人民币 [15] - 研发费用:2021年33.08亿元人民币,2022年39.69亿元人民币,2023年47.22亿元人民币,2024年51.81亿元人民币,2025年60.84亿元人民币,2026年66.77亿元人民币 [15] - 营业利润:2021年14.05亿元人民币,2022年6.11亿元人民币,2023年37.05亿元人民币,2024年42.04亿元人民币,2025年60.83亿元人民币,2026年78.04亿元人民币 [15] - 净利润:2021年23.1亿元人民币,2022年18.58亿元人民币,2023年40.41亿元人民币,2024年44.28亿元人民币,2025年60.7亿元人民币,2026年75.67亿元人民币 [15] 现金流量 - 经营活动现金流量 [17] - 税前利润:2021年24.65亿元人民币,2022年19.39亿元人民币,2023年46.81亿元人民币,2024年49.43亿元人民币,2025年69.77亿元人民币,2026年86.98亿元人民币 [17] - 折旧和摊销:2021年17.17亿元人民币,2022年19.87亿元人民币,2023年23.15亿元人民币,2024年27.48亿元人民币,2025年32.43亿元人民币,2026年37.86亿元人民币 [17] - 净现金流量:2021年17.68亿元人民币,2022年63.7亿元人民币,2023年5.52亿元人民币,2024年56.49亿元人民币,2025年79.6亿元人民币,2026年104.43亿元人民币 [17] - 投资活动现金流量 [17] - 资本支出:2021年-32.06亿元人民币,2022年-38.59亿元人民币,2023年-46.78亿元人民币,2024年-61.91亿元人民币,2025年-70.66亿元人民币,2026年-77.54亿元人民币 [17] - 净现金流量:2021年-32.06亿元人民币,2022年-38.59亿元人民币,2023年-46.78亿元人民币,2024年-197.95亿元人民币,2025年-70.66亿元人民币,2026年-77.54亿元人民币 [17] - 融资活动现金流量 [17] - 股息支付:2021年-2.32亿元人民币,2022年-3.72亿元人民币,2023年-12.12亿元人民币,2024年-13.28亿元人民币,2025年-18.21亿元人民币,2026年-22.7亿元人民币 [17] - 净现金流量:2021年-2.75亿元人民币,2022年-4.3亿元人民币,2023年-14.01亿元人民币,2024年136.08亿元人民币,2025年-21.29亿元人民币,2026年-25.78亿元人民币 [17] 增长、盈利能力、杠杆/流动性/活动 - 增长 [19] - 收入增长率:2021年21.8%,2022年20.4%,2023年21.2%,2024年32.3%,2025年14.1%,2026年9.7% [19] - 毛利润增长率:2021年-37.4%,2022年5.3%,2023年64.3%,2024年24%,2025年25.9%,2026年16.7% [19] - 营业利润增长率:2021年-75.8%,2022年-56.5%,2023年506.5%,2024年13.5%,2025年44.7%,2026年28.3% [19] - 净利润增长率:2021年-57.5%,2022年-19.6%,2023年117.6%,2024年9.6%,2025年37.1%,2026年24.7% [19] - 盈利能力 [19] - 毛利率:2021年6.8%,2022年5.9%,2023年8%,2024年7.5%,2025年8.3%,2026年8.8% [19] - 营业利润率:2021年1.6%,2022年0.6%,2023年2.9%,2024年2.4%,2025年3.1%,2026年3.6% [19] - 调整后净利润率:2021年2.6%,2022年1.7%,2023年3.1%,2024年2.6%,2025年3.1%,2026年3.5% [19] - 股本回报率(ROE):2021年10%,2022年7.5%,2023年14.7%,2024年18.6%,2025年29.7%,2026年30% [19] - 杠杆/流动性/活动 [19] - 净债务/股本比率:2021年0,2022年0,2023年0,2024年0,2025年0,2026年0 [19] - 流动比率:2021年1.7,2022年1.3,2023年1,2024年0.8,2025年0.8,2026年0.8 [19] - 应收账款周转天数:2021年48.4,2022年33.6,2023年33.5,2024年36.5,2025年36.5,2026年36.5 [19] - 存货周转天数:2021年38.4,2022年50,2023年50,2024年45.6,2025年45.6,2026年45.6 [19] - 应付账款周转天数:2021年43.7,2022年61,2023年60.8,2024年56.2,2025年56.2,2026年56.2 [19] 估值 - 市盈率:2021年31.2倍,2022年38.8倍,2023年17.8倍,2024年16.3倍,2025年11.9倍,2026年9.5倍 [19] - 市净率:2021年3倍,2022年2.8倍,2023年2.5倍,2024年3.9倍,2025年3.2倍,2026年2.6倍 [19] - 股息收益率:2021年0.3%,2022年0.5%,2023年1.7%,2024年1.8%,2025年2.5%,2026年3.2% [19] - 企业价值/销售额:2021年0.3,2022年0.2,2023年0.2,2024年0.1,2025年0.1,2026年0.1 [19]

25 Nov 2024 市值上限(百万美元) 平均 3 个月 t / o(百万美元) 52w 高 / 低(美元) 已发行股份总数(百万) 来源 ： FactSet 143.3 0.7 4.22/1.97 60.2 股权结构 Schroders TIAA 来源 ： 港交所 5.6% 4.5% 份额业绩 绝对 相对 1-mth 3-mth 6-mth -33.7% -35.1% 6.7% -0.9% -17.9% -27.3% 来源 ： FactSet CMB 国际全球市场 | 股票研究 | 公司更新 宝尊 (BZUN 美国) 第三季度业绩好于预期推动全年前景增强 宝尊发布了2024年第三季度（3Q24）积极的财报：总收入为人民币21亿元， 比彭博社的一致预期高出9%；非GAAP归属普通股东的净亏损为人民币6700万 元，较2023年第三季度的亏损人民币7600万元有所收窄，并优于彭博社预期的 人民币8000万元亏损。宝尊电商（BEC）实现了14%的收入增长，较2024年第 二季度的6%有所改善，这得益于引入了高质量的新分销业务以及新兴电子商务 渠道带来的服务收入的增长。宝尊品牌管理（BBM）实现了10%的同比增 ...

报告公司投资评级 - 维持买入评级 [1] 报告的核心观点 - 3Q24业绩超预期，推动全年展望提升 [1] - 预计2024年实现非GAAP营业利润盈亏平衡 [1] - 2025年收入增长前景更加乐观 [1] 根据相关目录分别进行总结 财务表现 - 3Q24总收入为人民币21亿元，比彭博一致预期高出9% [1] - 非GAAP净亏损为人民币6700万元，较3Q23的亏损人民币7600万元有所收窄，且好于市场预期的亏损人民币8000万元 [1] - 产品销售收入同比增长11%至人民币7.83亿元，服务收入同比增长14%至人民币13亿元 [1] - 集团层面非GAAP营业亏损为人民币8520万元，较3Q23的亏损人民币9040万元有所收窄，好于预期 [1] 业务部门表现 - Baozun电子商务(BEC)收入增长14%，较2Q24的6%进一步改善 [1] - Baozun品牌管理(BBM)收入同比增长10%，2Q24为同比下降9% [1] - BEC营业亏损收窄至人民币2980万元，亏损率从2.6%降至1.7% [1] - BBM营业亏损扩大至人民币5500万元 [1] 2024年展望 - 预计2024年BEC/BBM业务收入分别增长14%/6% [1] - 预计2024年实现非GAAP营业利润人民币500万元，较2023年的亏损人民币2370万元有所改善 [1] - 预计2025年总收入增长5.8% [1] 估值 - 基于SOTP的目标价调整为3.1美元 [1] - SOTP估值包括：1)基于2024E EV/EBIT 3.0倍的5.26亿元人民币；2)基于2024E EV/销售额0.1倍的1.44亿元人民币；3)净现金26亿元人民币 [1] - 应用60%的持股折扣，但预计股东回报的提升将释放资产负债表上的净现金价值 [1] 财务摘要 - 2024E收入预计为94.2亿元人民币，同比增长6.9% [3] - 2024E调整后净利润预计为亏损2110万元人民币 [3] - 2025E收入预计为99.67亿元人民币，同比增长5.8% [3] - 2025E调整后净利润预计为1.852亿元人民币 [3] 现金流 - 2024E经营活动产生的净现金为8.39亿元人民币 [9] - 2025E经营活动产生的净现金为-4.24亿元人民币 [9] 增长与盈利能力 - 2024E收入增长6.9%，2025E收入增长5.8% [11] - 2024E毛利率预计为74.5%，2025E毛利率预计为74.7% [11] - 2024E调整后净利润率为-0.2%，2025E调整后净利润率为1.9% [11] - 2024E ROE预计为-2.6%，2025E ROE预计为1.0% [11]

报告投资评级 - 评级为“BUY”，目标价为4.5美元，基于15倍2025年预期非GAAP每股收益估值，较之前的4.8美元有所下调[1][2][6] 报告核心观点 - 爱奇艺2024年第三季度总营收同比下降10%至72亿元人民币，非GAAP净利润同比下降23%至4.8亿元人民币，业绩表现符合预期，主要得益于优于预期的运营支出控制和外汇收益[1] - 预计2024年第四季度总营收同比下降14%，主要由于内容片单减少和消费情绪疲软，但非GAAP运营收入预计环比大致持平，得益于爱奇艺的成本和运营支出控制[1] - 爱奇艺将增加对迷你剧的投资，同时削减低投资回报率的内容投资，长期来看有助于捕捉新的增长机会和提高利润率[1] - 爱奇艺推出了多项战略升级以捕捉新的增长机会，包括优化剧集制作流程以更好地匹配观众偏好，以及升级爱奇艺轻应用和主应用以引入更多迷你剧和短剧[1] 财务数据总结 营收 - 2024年第三季度总营收72亿元人民币，同比下降10%；预计2024年第四季度总营收66亿元人民币，同比下降14%[1] - 2024年第三季度会员服务营收44亿元人民币，同比下降13%；预计2024年第四季度会员服务营收同比下降13%[1] - 2024年第三季度在线广告营收13亿元人民币，同比下降20%；预计2024年第四季度在线广告营收同比下降21%[1] - 2024年第三季度内容分发营收8.14亿元人民币，同比增长52%；预计2024年第四季度内容分发营收同比下降15%[1] 利润 - 2024年第三季度整体毛利率同比下降5.1个百分点至22.0%，非GAAP运营利润率同比下降6.1个百分点至5.1%[1] - 预计2024年第四季度非GAAP运营利润率环比大致稳定在5.5%[1] 预测调整 - 下调2024 - 2026年预期总营收3 - 4%，以反映相对疲软的内容表现和宏观不确定性[1] - 调整后的2024 - 2026年预期营收、毛利润、运营利润、非GAAP净利润及非GAAP每股收益等数据均有不同程度变化[5]

报告投资评级 - 维持买入评级 [1] 报告核心观点 - 爱奇艺短期逆风持续，但战略升级推动长期增长。2024年第三季度财务结果显示总收入同比下降10%，非GAAP净收入下降23%，但因运营费用控制和外汇收益，非GAAP净收入超出预期。预计2024年第四季度总收入将同比下降14%，环比下降8%，非GAAP营业利润环比大致持平。公司将增加迷你剧投资，削减低回报率内容投资，预计有助于抓住新增长机会并长期提高利润率。同时将2024年 - 2026年总收入预测下调3 - 4%，目标价调整至4.50美元 [1][2][3] 各部分总结 财务数据 - 2024年第三季度总收入72亿元人民币，同比下降10%；非GAAP净收入4.8亿元人民币，下降23%。会员服务收入同比下降13%，降至44亿元；在线广告收入同比下降20%，降至13亿元；内容分发收入同比增长52%，达到8.14亿元。2024年第四季度预计总收入同比下降14%，达到66亿元，其中会员费、在线广告及内容分发收入分别下降13%、21%和15%。预计2024年第四季度非GAAP营业利润率环比基本稳定在5.5% [1][2][3] 业务战略 - 爱奇艺推出系列战略升级，包括优化剧集制作流程匹配观众偏好，升级iQiyi轻应用和主应用引入更多迷你剧和短剧。公司将加大迷你剧投资补充内容库，轻应用将更专注迷你剧内容和广告变现，主应用继续聚焦长视频内容 [2][3] 收益预测 - 2022A - 2026E收入分别为289.98亿元、318.73亿元、292.42亿元、313.58亿元、331.29亿元；调整后净利润分别为12.84亿元、28.38亿元、17.83亿元、22.57亿元、26.52亿元；每股收益(调整后)分别为1.52元、2.98元、1.80元、2.21元、2.52元。对2024年 - 2026年的收入、毛利润、营业利润、非GAAP净利润、非GAAP每股收益等预测均有调整 [4][8] 估值 - 基于2025年预期市盈率（P/E）15倍，将爱奇艺每股估值为4.50美元，目标市盈率低于行业平均水平（25倍） [9][10]

点击蓝字 关注我们 招商银行全资附属机构 行业点评 半导体 - 英伟达三季度业绩回顾：预计明年Blackwell需求将保持强劲 英伟达（NVDA US, 未评级）于 11 月 21 日（香港时间）公布了 25 财年第三季度业绩。季度收入为 351 亿 美元，同比增长 93.6%，环比增长 16.8%（第一季度和第二季度环比增速分别为 17.8%/15.3%）。季度收 入较325 亿美元的指引高出 7.9%，较彭博一致预期（333 亿美元）高出 5.5%。25 财年第三季度NonGAAP毛利率为 75.0%（环比下降 0.6 个百分点），符合公司指引及彭博一致预期。Non-GAAP每股收益 为 0.81 美元，同比增长 101.0%，环比增长 18.4%，高出彭博一致预期8.9%。25 财年第四季度收入指引为 375 亿美元，意味着环比增长 6.9%，略高于彭博一致预期的 371 亿美元。英伟达预计下一季度Non-GAAP 毛利率73.5%，与彭博一致预期的73.5%一致。公司本季度业绩基本符合市场预期，股价在盘后交易中未出现 大幅波动。 按主营业务划分，数据中心（DC）收入再次创下历史新高，达到 308 亿美 ...

2024 年 11 月 22 日 招银国际环球市场 | 睿智投资 | 行业研究 半导体 | --- | --- | --- | |-------|------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------------- ...

报告投资评级 - 首次覆盖给予买入评级，目标价670美元，预计2024E/25E/26E收入同比增长+0.4%/+5.6%/+8.3%，Non - GAAP净利润同比增长-1.0%/+5.7%/+10.4%[1][2][8] 报告核心观点 - Thermo Fisher是全球生命科学服务领域的领导者，凭借其广泛的产品和服务组合、规模经济、强大的行业整合能力和一体化平台的服务能力，对其长期前景充满信心[1] - 公司拥有行业内最大的业务规模和服务范围，是唯一的一体化服务平台，提供从发现到临床试验再到商业化生产的药物研发所有阶段的产品和服务，能实现跨部门协同效应[1] - 丰富的财务资源助力公司成为高效的行业整合者，将并购作为核心战略，管理层预计未来60%-75%的资本配置将用于收并购，且能持续产生稳健自由现金流[1] - 多个增长驱动因素预示着良好的行业长期增长前景，包括全球对药品的需求、药物生产成本、药物研发支出、制药公司和CXO公司的资本开支，以及医药行业融资趋势等[1] - 下游客户去库存问题有望在2024年内完成，预计下游客户可能在2024年内前完成去库存，并恢复正常下单节奏[1] 公司业务 业务规模与范围 - 公司以医药客户为核心服务对象，业务从生命科学上游推广至下游的CXO领域，提供涵盖药物研发所有阶段的产品和服务，拥有行业内最大的业务规模和服务范围，是唯一的一体化服务平台[1] 行业整合能力 - 将并购作为核心战略，管理层预计未来60%-75%的资本配置将用于收并购，过去完成多个收并购，仍能持续产生稳健自由现金流[1] 增长驱动因素 - 全球生命科学市场的增长前景受多种因素影响，包括全球对药品的需求、药物生产成本、药物研发支出、制药公司和CXO公司的资本开支，以及医药行业融资趋势等，这些因素均指向良好的长期行业增长前景[1] 客户库存情况 - 下游客户去库存问题有望在2024年内完成，预计下游客户可能在2024年内前完成去库存，并恢复正常下单节奏[1] 财务分析 收入与利润 - 预计2024E/25E/26E收入同比增长+0.4%/+5.6%/+8.3%，Non - GAAP净利润同比增长-1.0%/+5.7%/+10.4%[1][2][8] 财务比率 - 2021A - 2026E盈利能力比率包括毛利率、营业利益率、调整后净利润率、股本回报率等呈现一定变化趋势[30] - 2021A - 2026E资产负债比率包括凈负债/股东权益比率、流动比率、应收账款周转天数、存货周转天数、应付帐款周转天数等呈现一定变化趋势[30] - 2021A - 2026E估值指标包括市盈率（调整后）、市帐率、市现率、股息（%）等呈现一定变化趋势[30]