报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 国新办提振消费会议涉及6大部门，已知政策主要集中在财政和信贷 [3] - 会议明确的政策工具有两处，一是针对以旧换新、民生领域给出具体数据，二是勾勒未来还可动用货币信贷、财政贴息工具但未给出明确数据 [3] - 生育补贴虽未给出具体政策数据，但呼市生育补贴信息提高市场预期空间，生育补贴政策效果关键在于财政资金、部门联动、地方激励兼容三对关系平衡 [3][4] 根据相关目录分别进行总结 国新办提振消费会议 - 会议先简介《提振消费专项行动方案》出台背景和要义，再由六部门答记者问，《方案》出台经过30多个部门会商和反复论证，还有很多部门在积极谋划相应政策 [5] - 《方案》部署七大具体行动，安排财政信贷等政策支持，共提出八部分30条政策，涵盖需求端、供给端、外部环境端行动及完善支持政策 [8] - 会议涉及具体数据有限，多数集中在已知财政政策，主要是2024年和2025年超长期特别国债支持消费品以旧换新规模和效果，以及财政在就业、医疗保障等惠民生领域支出安排 [9] 提振消费的具体数据及效果 - 以旧换新1月初已下达810亿资金，开局良好，2025年安排3000亿元超长期特别国债资金支持消费品以旧换新加力扩围，金额较去年增加1倍，今年前两个月新能源乘用车、家电一级能效产品、6000元以下手机市场表现良好 [10] - 就业、医疗惠民生支出力度加大，但延续往年惯性，2025年中央财政安排就业补助资金667.4亿元，居民医保人均财政补助标准达每人每年700元，基本公共卫生服务经费财政补助标准提升到每人每年99元 [11][12][13] - 货币政策、财政贴息未给出具体数据，仍有待明确，央行将研究出台金融支持扩大消费专门文件，创设新结构性货币政策工具，财政部将对消费领域服务业经营主体贷款和居民个人消费贷款给予贴息支持 [14] 市场关注的生育补贴有待进一步明朗 - 我国育儿补贴起始于攀枝花市，更多地方在二十大后响应政策号召，今年生育支持政策有望加快完善，但发放育儿补贴未来节奏、力度仍有待明确 [16][17] - 上周呼和浩特发布较大金额育儿补贴政策后，市场关注度大幅提升，但此次会议无发放育儿补贴新增细节，发改委表示《方案》有提及，卫健委在起草具体操作方案，后续会出台细化和实化 [17]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 恒科能否打通“经济提供 EPS 保障+AI 打开 PE 空间”的任督二脉，纳指 AI 叙事只是表象，牛市根基在美国经济稳健，我国本轮牛市经济复苏不能缺席 [1] - 恒科能否重现 2013 互联网+行情“股价上涨带动盈利改善”的正反馈，本轮 AI 行情在这一机制上或略逊色，但预期是动态变化的 [1] - 恒科与纳指估值差距收敛，短期比价优势下降，但交易的趋势性不能轻视 [2] - 美国衰退、美股盈利的压力多大，经济边际走弱，但美股盈利预期稳定，不像在定价深度衰退 [2] - 欧美资金后续会接力吗，南向和亚太目前是加仓主力 [3] - 德国能不能再助攻一把，关注三个节点：议案通过情况、欧央行货币宽松配合态度、基建等实际效果 [3] 根据相关目录分别进行总结 事件 - 年初至 3 月 17 日，纳斯达克指数下跌 8%，恒生科技指数上涨 31%，二者分化显著 [4] 简评 恒科能否打通“经济基本面提供 EPS 保障+AI 叙事打开估值空间”的任督二脉 - AI 带来的估值提升更多是为行情提供张力，而非基础，美国经济基本面为美股 EPS 增长提供后盾，国内经济和消费跟进对恒科公司营收及 EPS 增长很关键，后续国内刺激政策必不可少 [7] 恒科能否重现 2013 年互联网+行情中的“股市上涨带动盈利改善”的正反馈机制 - 2013 年互联网+行情中股价上涨能带动公司盈利走高，进一步拉升估值和股价，本轮 AI 行情在这一正反馈渠道上相对逊色，但经济和市场是动态过程，仍需紧密观察 [8] 恒科与纳指的估值差距在收敛后，后续如何演绎 - 市场有两种思路，一是参考 A 股历史大牛市，A 股和恒科仍有估值想象空间，可采取跟随市场战略；二是横向对比纳指和欧洲股市，恒科估值差距大幅收敛，短期向上突破或有难度，欧美外资是否增配恒科需观察，但恒科估值并非严格筑顶，若美股估值修复，恒科也可跟随扩张 [11] 美国衰退压力多大，对美股盈利拖累如何 - 市场对美国经济衰退担忧上升，若衰退兑现，美股会因盈利拖累下跌，但从数据看，美股并非在定价重大衰退，美国经济衰退风险可控，美股整体盈利预期未持续下修 [16] 欧美资金后续会接力吗 - 本轮重估中，南向资金和亚太资金是主力，欧美资金大幅增配迹象不明显，其对中国市场反应慢，需更确信证据才会接力，但后续外资空间大，国内资金在定价权上有优势 [18] 德国能不能再助攻一把 - 德国财政扩张计划使市场憧憬欧洲打破美强欧弱环境，对 A 股港股是更好外部环境，后续需观察德国议会议案通过情况、欧央行货币宽松配合态度、实际基建推进情况和经济数据改善 [21]

证券研究报告·行业动态 2024 公募代销数据点评：ETF 驱动下的代销新格局 核心观点 24 年非货基金代销保有规模的增长主要由以股票 ETF 为代表的 股指基金所推动，债基代销规模亦迎来持续的增加，而主动权益 代销保有却在市场回暖下出现下滑。代销格局维度，主动权益仍 以银行领先；股指基金则以券商居上，24 下半年银行奋起直追； 固收类产品代销则以银行、三方为首。公募保有量本身的排名或 无法直观反映机构的能力，更多反映的是机构的选择。展望未来， 如何提高投资者的赚钱比例？实现基民回报、渠道回报、基金公 司回报三者之间的平衡或是其中的关键。实现"投资者获得感提 升-资本市场长期稳健发展"的正向循环，需要财富管理行业真正 站在客户的一边，而这需要投顾的力量、受托责任的力量、资产 配置和再平衡的力量。 亓良宸 事件 2025 年 3 月 14 日，中国证券投资基金业协会披露 2024 年下 半年基金销售机构公募基金销售保有规模数据。 数据显示，公募基金代销（前 100 名机构，下同）非货基金 保有规模 9.54 万亿，较上半年增加 7.6%，较去年同期增加 11.6%； 权益基金保有规模 4.85 万亿，较上半年 ...

报告行业投资评级 报告未明确提及行业投资评级，但看好地产板块整体表现，对重点公司给出“买入”评级 [26][29] 报告的核心观点 - 中央稳楼市决心坚定，政策助力房地产市场止跌回稳，1 - 2月全国商品房销售面积同比降5.1%，降幅较2024年全年收窄7.8个百分点，3月以来市场延续止跌回稳势头 [1][2] - 1 - 2月房地产开发投资额降幅收窄，竣工降幅大幅收窄，新开工降幅仍较大，情况好转尚待销售与拿地进一步改善 [1] 根据相关目录分别进行总结 销售降幅收窄，止跌回稳现积极成效 - 销售降幅收窄，2025年1 - 2月全国商品房销售面积10746万方，同比降5.1%，降幅较2024年全年收窄7.8个百分点；销售金额10259亿元，同比降2.6%，降幅较2024年全年收窄14.5个百分点 [10] - 1、2月70个大中城市新建商品住宅价格均环比降0.1%，二手住宅价格均环比降0.3% [12] - 近期政策在城市更新与存量房收储等方面加大力度，3月截至14日40城新房成交面积同比增11%，13城二手房成交面积同比增106% [2][15] - 1 - 2月房地产到位资金15577亿元，同比降3.6%，降幅较2024年全年收窄13.4个百分点，较2024年12月单月收窄3.5个百分点 [17] - 各项到位资金来源中，1 - 2月国内贷款、自筹资金、定金及预收款、个人按揭贷款同比增速分别为 - 6.1%、 - 2.1%、 - 0.9%、 - 11.7%，增速较2024年全年分别变动0.0pct、 + 9.5pct、 + 22.1pct、 + 16.2pct，分别较2024年12月单月变动 - 0.8pct、 + 15.8pct、 + 0.3pct、 - 12.6pct [17] 投资与竣工降幅收窄，新开工降幅仍大 - 1 - 2月房地产开发投资额10720亿元，同比降9.8%，降幅较2024年全年收窄0.8个百分点，较2024年12月单月收窄3.5个百分点；开年以来行业投资降幅收窄，因房企在核心城市、尤其是一线城市拿地热情高，1 - 2月百城宅地成交面积同比提升5.1%、成交金额同比提升25.6%；一线城市土地市场火热，1 - 2月百城中一、二、三线城市宅地出让金分别同比增长54%、5%、30%；溢价率分别为15%、19%、2% [20] - 1 - 2月新开工面积6614万方，同比降29.6%，降幅较2024年全年扩大6.6个百分点，较2024年12月单月扩大6.6个百分点，新开工情况好转尚待销售、拿地进一步改善 [25] - 1 - 2月竣工面积8764万方，同比降15.6%，降幅较2024年全年收窄12.1个百分点，较2024年12月单月收窄14.8个百分点，保交楼工作推进下，竣工降幅有望继续收窄 [25] 投资建议：政策稳楼市决心坚定，看好地产板块整体表现 - 重点推荐A股：滨江集团、城建发展、招商蛇口、华发股份、合肥城建，港股：贝壳 - W、绿城中国、中国海外发展、中海物业、越秀地产、建发国际集团、绿城服务、滨江服务、万物云 [3][26] - “并购六条”政策红利驱动，推荐转型类房企：南京高科、苏州高新、张江高科 [3][26] - 扩内需政策频出，推荐优质商业地产公司：华润万象生活、华润置地、龙湖集团、新城控股等 [3][26]

证券研究报告·行业动态 文心大模型 4.5 和 X1 发布，关注英伟 达 GTC 2025 发布会 核心观点 产业要闻 【谷歌 Gemini 2.0 革新图像生成】 【文心大模型 4.5 和文心大模型 X1 正式发布】 【CoolIT 推出新一代冷板 散热超 GB200 三倍】 【闪迪宣布自 4 月 1 日起对所有渠道和消费类产品提价超 10%】 【百度地图发布智驾级车位导航】 【文远知行、小马智行在京开启自动驾驶出行收费服务】 持续关注： GPU：英伟达、超威半导体、海光信息等； FPGA：安路科技-U 等； SoC：高通、全志科技等； 自然语言处理：科大讯飞等； 计算机视觉：格灵深瞳-U 等； 自动驾驶：德赛西威、中科创达、均胜电子、光庭信息； 智慧交通：千方科技、万集科技； AI+工业：中控技术、华大九天、广立微、概伦电子等。 于芳博 yufangbo@csc.com.cn 010-86451607 SAC 编号:S1440522030001 发布日期： 2025 年 03 月 17 日 -26% -6% 14% 34% 54% 202 4/1/ 12 202 4/2/ 12 202 4/3/12 20 ...

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [4][15] 报告的核心观点 - 3月11日晚公司发布24年年报，经营质量稳步提升，业绩符合预期；昆药血塞通系列和昆中药精品国药系列助力核心产品增长；未来昆中药品牌塑造、三七产业链与圣火协同、渠道改革成效显现、集采等外部影响弱化，预计25年公司经营前低后高、逐渐改善 [1] 根据相关目录分别进行总结 事件 - 3月11日晚公司发布2024年年度报告，全年营收84.01亿元、归母净利润6.48亿元、扣非后净利润4.19亿元，重述调整后口径分别同比增长 -0.34％、19.86％和25.09%，业绩符合预期；报告期内现金收购华润圣火51%股权并纳入合并范围，年报数据为调整后口径 [2] 简评 业务结构与经营情况 - 2024年全年营收84.01亿元，同比降0.34%，收入增速放缓因业务结构优化及针剂业务受政策影响，工业板块短期承压、商业板块增长；归母净利润6.48亿元，同比增19.86%，扣非后净利润4.19亿元，同比增25.09%，利润增长受益于降本增效；Q4单季营收26.01亿元，同比增24.33%，归母净利润2.03亿元，同比增246.79%，扣非后净利润1.30亿元，同比增427.85%，利润增长因华润圣火并表和去年同期基数低 [9] 重要财务指标 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|7,703|8,401|9,258|10,244|11,350| |YoY(%)|-7.0|9.1|10.2|10.6|10.8| |净利润(百万元)|445|648|725|839|973| |YoY(%)|16.0|45.7|11.9|15.8|15.9| |毛利率(%)|44.8|43.5|43.6|44.3|45.2| |净利率(%)|5.9|8.9|8.3|8.7|9.1| |ROE(%)|8.4|12.3|12.5|13.0|13.4| |EPS(摊薄/元)|0.59|0.86|0.96|1.11|1.28| |P/E(倍)|29.2|20.0|17.9|15.5|13.3| |P/B(倍)|2.5|2.5|2.2|2.0|1.8| [3] 主要数据 - 股票价格1个月、3个月、12个月绝对/相对市场表现分别为 -3.11/-3.48、2.14/5.11、 -13.34/-23.25；12月最高/最低价23.78/12.04元；总股本75,697.58万股，流通A股75,697.58万股；总市值和流通市值均为129.82亿元；近3月日均成交量1283.40万；主要股东华润三九医药股份有限公司持股28.05% [5] 慢病管理 血塞通口服系列 - 2024年完成对华润圣火控股权收购，联合推出“777”品牌，发挥协同优势推进三七产业链融合；血塞通系列口服产品在集采等影响下稳健增长，血塞通滴丸以价换量缓解收入承压，收入过亿；未来将区分络泰及理洫王血塞通软胶囊市场定位，“777”品牌战略助其院外增长 [10] 注射用血塞通冻干 - 受集采等因素影响，24年收入下降；公司积极应对，加大医院开发、学术推广，优化库存，市场份额连续两年领先，为集采接续扩围项目落地奠定基础，预计25年对整体业绩影响有限 [11] 精品国药 - 聚焦“昆中药1381”，通过渠道深耕、品牌升维打造“精品国药领先者”，消化、情绪治疗、感冒呼吸三大产品矩阵核心品种合计同比增长20%；大单品方面，参苓健脾胃颗粒定位升级、广告投放，入选2024中国医药品牌榜，舒肝颗粒切入情绪治疗领域，成“2024中国连锁药店最具合作价值单品”；渠道方面，借助三九商道资源整合商业渠道，试点项目助力纯销规模提升；品牌方面，发布品牌文化宣传片，核心单品借势媒体提高声量、建立形象 [12] 控费与经营质量 - 2024年综合毛利率43.46%，同比降3.15pp，销售费用率26.50%，同比降4.82pp，管理费用率4.42%，同比增0.35pp；经营活动现金流量净额同比增7.12%，投资活动现金流量净额同比增126.43%，筹资活动现金流量净额同比增79.12%，其余财务指标正常 [13] 展望25年 - 昆中药品牌塑造，通过“品牌文化 + 品类拓展 + IP 营销”驱动，预计25年保持稳健增长，核心大单品与经典名方结合贡献增长；三七产业链与圣火协同，25年推进全面融合，发挥协同优势，差异化定位做大做强三七口服制剂；渠道改革成效25年起体现，以三九商道为典范建设昆药商道，整合销售渠道，推动全渠道数字化运营；预计25年营收双位数增长，净利润匹配营收增长，经营前低后高、逐渐改善 [14] 盈利预测 - 预测公司2025 - 2027年营业收入分别为92.58亿元、102.33亿元和113.50亿元，归母净利润分别为7.25亿元、8.39亿元和9.73亿元，折合EPS（摊薄）分别为0.96元/股、1.11元/股和1.28元/股，同比增长分别为11.9%、15.8%、15.9% [15]

报告公司投资评级 - 继续给予“买入”评级 [4][8][32] 报告的核心观点 - 公司发布DH系列灵巧手解决方案，首款“普及型”灵巧手2025Q2起试产试销，其应用范围不止人形机器人，远期市场规模超千亿 [1] - 相比现有工控产品，灵巧手发挥公司运控优势，附加值和单价高，更接近终端，对渠道依赖度低，市场空间广阔 [1][2] - 公司“关节模组+灵巧手+小脑”模式升级工业版“步进+伺服+PLC”模式，有望打开成长空间 [1][7][30] 根据相关目录分别进行总结 发布首款“普及型”灵巧手，面向工业自动化等大批量、低成本应用场景，后续将持续推出系列新品 - 2025年3月13日发布DH系列灵巧手，含11、20、24自由度等多款型号，覆盖多类应用场景 [11] - 首款“普及型”DH116灵巧手具11自由度、标配6个触觉传感器，最大负载40Kg，自重490克，适合工业与商业自动化场景 [11] - DH系列灵巧手标配100MHz的EtherCAT通讯，兼容传统通讯接口，硬件采用无刷空心杯伺服电机等，抓握寿命超100万次 [12] - “普及型”DH116灵巧手2025Q2试产试销，后续还将推出高端型、通用型、旗舰型等灵巧手 [15] - 相比现有工控产品，灵巧手附加值和单价高，更接近终端，对渠道依赖度低，潜在客户明确，市场空间广 [18] 灵巧手应用范围不止人形机器人，远期市场规模超千亿 - 灵巧手是高度灵活的末端执行器，分工具类和抓手类，多指灵巧手模仿人手结构功能 [19] - 以Optimus Gen - 3为例，预计三个阶段灵巧手单只成本分别为3.34万元、2.00万元、1.20万元，人形机器人整机产量达500万台时，灵巧手市场规模达1087.3亿元 [21] - 灵巧手可安装在人形机器人、工业机器人等多种具身智能体，应用于生产、商业服务和家庭服务领域，场景广泛 [25] 从“步进+伺服+PLC”，到“关节模组+灵巧手+小脑”，公司深度布局人形机器人 - 公司以步进驱动器起家，2024年交流伺服产品市占率提升至3.8%，国产第二，在机器人领域定位为核心零部件等供应商 [26] - 布局包括无框力矩电机及关节模组、空心杯电机及灵巧手、运动控制（通用机器人运动控制系统“小脑”研发） [7][26][28] - 公司无框力矩电机已量产，年产能30万台，取得商业订单，供货超万台；空心杯电机达世界一流水平，已量产，年产能12万台 [28] - “关节模组+灵巧手+小脑”模式升级“步进+伺服+PLC”模式，有望赋能toC领域和“泛人形”机器人市场，打开成长空间 [7][30] 盈利预测与投资建议 - 预计公司2024 - 2026年归母净利润分别为2.15、2.78、3.55亿元，同比分别增长54.85%、29.48%、27.62%，对应PE分别为71x、55x、43x [8][32] - 考虑公司行业领先地位和人形机器人领域布局，继续给予“买入”评级 [8][32]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [4] 报告的核心观点 - 2024年公司营收、归母净利润、扣非净利润分别为44.31亿元、3.47亿元、2.99亿元，同比-5.66%、-7.53%、+0.83%，收入端小幅下滑系外需偏弱及主动调整销售结构所致，扣非同比+1%体现经营稳健，车载业务放量后有望增厚业绩并改善盈利能力 [1] - 得邦通过越南基地对美出口并加大海外工厂投入，有助于规避关税等贸易壁垒，增强辐射能力 [1] - 2024年公司拟分红比例达100%，当前时点高股息属性凸显 [1] 事件 - 公司发布2024年年报，全年营收44.31亿元，同比下降5.66%；归母净利润3.47亿元，同比下降7.53%；扣非净利润2.99亿元，同比增长0.83% [2] 简评 经营业绩 - 2024年公司营收、归母净利润、扣非净利润分别为44.31亿元、3.47亿元、2.99亿元，同比-5.66%、-7.53%、+0.83%；24Q4营收、归母、扣非分别为11.40亿元、0.89亿元、0.63亿元，同比+8.18%、-9.01%、+22.05%，环比-0.61%、+10.60%、-7.27% [3] 收入端 - 通用照明全年营收37.85亿元，同比-6.35%，2024年中国灯具照明装置及其零件出口额同比-0.1%，出口价格指数回落，外需修复有限，且公司主动缩减高风险地区业务规模影响主业收入；2024年公司优化销售结构，ASP同比+1.5%，开拓新客户、新渠道，后续收入端有望企稳回升 [3] - 车载业务全年营收5.96亿元，同比-4.43%，2024年BMS奥迪项目推迟量产、丰田大发造假影响业务交付，目前影响已消除，延锋彼欧发光总成等重点项目量产，突破奇瑞、蔚来等主机厂，2024年新增定点项目总额创新高，推动车载业务持续稳健增长 [3] 盈利端 - 归母与收入端同趋势波动，2023年政府补助+减值冲回等非经项目抬高基数；2024年扣非实现同比正增长表明经营稳健 [3] 盈利能力与费用控制 - 2024年毛利率、净利率分别为19.21%、7.78%，同比分别-0.14pct、-0.27pct；照明、车载业务毛利率分别为19.59%、15.80%，同比分别+0.36pct、-3.45pct；24Q4毛利率、净利率分别为16.95%、7.66%，同比分别-6.68pct、-1.64pct，环比分别-0.94pct、+0.69pct [4][9] - 2024年期间/销售/管理/研发/财务费用率分别为9.90%、3.77%、4.74%、3.87%、-2.47%，同比分别-0.25pct、+0.42pct、+0.51pct、+0.21pct、-1.39pct [9] 业务板块展望 照明主业 - 受益于行业需求筑底回升和自身产品结构优化，实现收入修复及盈利提升；中国是世界最大照明电器产品生产国和出口国，占全球市场份额已提升至60%，短期海外市场库存周期筑底将补库，推动传统照明主业量价齐升，中长期国际照明巨头剥离业务，中小企业出清，市场集中度提升，公司作为行业龙头将受益；公司在通用照明板块坚持“做强商用照明”，优化产品结构提升盈利能力 [10] 车载业务 - 在“车用照明+车载控制器”领域加大投入，贡献业绩增量；与多家知名零部件企业合作，2024年新增定点项目总额创新高，终端覆盖多个品牌；2019年下半年以来通过越南生产基地为美国客户提供服务，未受对美贸易限制，2024年加大海外生产基地投入，规避关税等贸易壁垒，辐射当地和周边市场，稳步推进产能提升工作，多条产线投入使用并量产 [10] 分红情况 - 2024年度拟向全体股东派发现金红利0.74元/股（含税），合计拟派发现金约3.46亿元（含税），对应分红比例约99.65%，较2023年提升57.54pct，创历史新高；按3月14日收盘价计算，当前股息率约5.58%，红利属性凸显 [11] 投资建议 - 公司是国内通用照明龙头，传统主业稳定贡献利润，新业务“车载控制器+车载照明”高速成长；抓住智能汽车变革窗口期，已实现LDM和BMS对国际顶级车企配套，加强软硬件能力建设和域控制器研发，未来有望业绩和估值双提升；预计2025 - 2026年归母净利润分别为4.0亿元、4.5亿元，对应当前股价PE分别为15X、14X [12] 重要财务指标预测 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|4,696.99|4,431.19|5,018.07|5,353.74|5,673.77| |YoY(%)|0.86|-5.66|13.24|6.69|5.98| |净利润(百万元)|375.58|347.30|402.31|449.10|499.23| |YoY(%)|10.31|-7.53|15.84|11.63|11.16| |毛利率(%)|19.35|19.21|19.54|20.04|20.58| |净利率(%)|8.00|7.84|8.02|8.39|8.80| |ROE(%)|10.77|9.75|10.92|11.76|12.58| |P/B(倍)|1.78|1.75|1.69|1.63|1.57| |EPS(摊薄/元)|0.79|0.73|0.84|0.94|1.05| |P/E(倍)|16.56|17.91|15.46|13.85|12.46| [13]

报告公司投资评级 - 维持买入评级，上调目标价至 14.56 元（原目标价为 12.16 元） [12] 报告的核心观点 - 2024 年全年公司实现营收 171.72 亿元，同比增长 9.9%，实现归母净利润 8.4 亿元，同比增长 14.2% [1][2][3] - 归母净利增速大于营收增速，一是盈利能力向好，2024 年综合毛利率为 12.0%，较上年同期提升 0.4 个百分点；二是降本增效成效显著，全年期间费用率仅为 4.3%，较上年同期下降 0.5 个百分点 [1][3] - 截至 2024 年年末，在管项目数量达 2296 个，管理面积达 3.7 亿平，较上年年末增长 0.2 亿平；全年新签合同额 40.3 亿元，非住优势赛道贡献显著 [1] - 多元增值服务融合，打造持续增长动力，资产管理业务运营能力持续提升 [1] 根据相关目录分别进行总结 事件 - 公司发布 2024 年年报，上半年实现营收 171.72 亿元，同比增长 9.9%，实现归母净利润 8.4 亿元，同比增长 14.2% [2] 简评 - 业绩稳中有进，盈利能力提升，2024 年全年公司实现营收 171.72 亿元，同比增长 9.9%，实现归母净利润 8.4 亿元，同比增长 14.2%，扣非净利润 7.99 亿元，同比增长 21.1% [3] - 管理规模质效并进，多业态综合服务能力优势突出，2024 年基础物管营收 134.0 亿元，同比增长 10.6%，新签年度合同额 40.3 亿元，与上年基本持平，期末在管项目 2296 个，管理面积 3.65 亿平，较上年末增长 0.2 亿平 [4] - 非住业态全年营收 96.7 亿元，同比增长 11.0%，第三方非住新签年度合同额 34.6 亿元，优势赛道贡献显著；住宅业态全年营收 37.3 亿元，同比增长 9.7%，市场化住宅项目新签年度合同额 5.7 亿元，同比下降 3.1% [4] - 专业增值服务增长强劲，2024 年增值类服务合计营收 30.9 亿元，同比增长 16.7%，其中平台增值服务营收 5.4 亿元，同比下降 8.2%，专业增值服务营收 25.5 亿元，同比增长 23.8% [4] - 平台增值业务带动平台交易额突破 11 亿元，广州区域家政服务市场渗透率突破 30%；专业增值服务充电桩累计部署近 3 万台，深化与招商蛇口合作，业务覆盖超 160 个项目 [11] - 资产管理业务运营能力持续提升，2024 年资管业务营收 6.7 亿元，同比减少 4.0% [11] - 商业运营方面，截至 2024 年末，在管商业项目 70 个，商业项目管理面积 393 万方，2024 年全年集中商业销售额同比增长 30.0%，同店同比增长 6.0% [11] - 持有物业方面，截至 2024 年末，持有物业总可出租面积 46.9 万方，总体出租率 95%，较上年末降低 1 个百分点 [11] 主要数据 - 股票价格 1 个月、3 个月、12 个月绝对/相对市场表现分别为 11.52/8.91、-3.64/-4.46、-2.87/-15.21 [6] - 12 月最高/最低价为 13.38/8.22 元，总股本 106,034.61 万股，流通 A 股 106,034.28 万股，总市值 114.94 亿元，流通市值 114.94 亿元，近 3 月日均成交量 713.04 万 [6] - 主要股东招商局蛇口工业区控股股份有限公司持股 47.45% [6] 重要财务指标 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|15,626.68|17,172.30|18,968.32|21,080.36|23,070.71| |YoY(%)|19.99|9.89|10.46|11.13|9.44| |净利润(百万元)|735.73|840.50|964.84|1,095.25|1,234.08| |YoY(%)|23.96|14.24|14.79|13.52|12.68| |毛利率(%)|11.56|11.96|12.07|12.18|12.37| |EPS(摊薄/元)|0.69|0.79|0.91|1.03|1.16| |P/E(倍)|15.62|13.68|11.91|10.49|9.31| [13] 报表预测 - 对 2023 - 2027 年资产负债表、利润表、现金流量表等进行预测，涵盖流动资产、现金、应收票据及应收账款等多项指标 [24] 可比公司估值表 |公司名称|公司代码|股价（元）|2024E 每股收益|2025E 每股收益|2026E 每股收益|2024E PE|2025E PE|2026E PE| |----|----|----|----|----|----|----|----|----| |贝壳 - W|2423.HK|62.5|1.58|1.94|2.38|36.2|29.4|23.9| |华润万象生活|1209.HK|33.3|1.55|1.79|2.03|19.6|17.0|15.0| |保利物业|6049.HK|31.5|2.75|2.97|/|10.5|9.7|/| |中海物业|2669.HK|5.3|0.46|0.52|0.58|10.5|9.4|8.4| |可比公司最大值|/|/|/|/|/|/|29.4|23.9| |可比公司最小值|/|/|/|/|/|/|9.4|8.4| |可比公司调整平均值|/|/|/|/|/|/|16.4|15.8| [21]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [4][15] 报告的核心观点 - 公司24年CHC板块在核心感冒品类带动下较快增长，盈利能力稳中有升；处方药板块应对外部因素，丰富产品组合，逐步恢复性增长；业绩符合预期 [1] - 25年预计CHC完善品类规划，全域拓展促发展；处方药面对行业变化，有望持续恢复；天士力收购事项进展顺利，25年开始对业绩正向贡献，利润端有望增厚 [1] - 公司是自我诊疗领域稀缺多品牌运营平台和管理激励机制优秀央企，应给予估值溢价 [1] 根据相关目录分别进行总结 事件 - 3月12日晚公司发布2024年年度报告，营业总收入276.17亿元，同比增长11.63%；归母净利润33.68亿元，同比增长18.05%；扣非归母净利润31.18亿元，同比增长15.01%；每10股派发13.20元（含税），共计派发16.95亿元，占归母净利润的50.34% [2] 简评 重要财务指标 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|24,739|27,617|30,429|33,640|37,317| |YoY(%)|36.8|11.6|10.2|10.6|10.9| |净利润(百万元)|2,853|3,368|3,868|4,441|5,105| |YoY(%)|16.5|18.1|14.8|14.8|15.0| |毛利率(%)|53.2|51.9|52.2|52.7|53.2| |净利率(%)|11.5|12.2|12.7|13.2|13.7| |ROE(%)|15.0|16.9|17.1|17.2|17.1| |EPS(摊薄/元)|2.22|2.62|3.01|3.46|3.97| |P/E(倍)|18.5|15.7|13.6|11.9|10.3| |P/B(倍)|2.8|2.6|2.3|2.0|1.8| [3] 全年及Q4业绩 - 2024年全年业绩在核心业务带动下较好增长；Q4单季收入端因核心板块增长和处方药恢复而较快增长，利润端因费用节奏和业务结构变化同比下滑 [8] CHC业务 - 2024年实现营业收入124.82亿元，同比增长14.13%，毛利率60.86%，同比增加0.67个百分点；品牌OTC业务中999感冒灵等增长，新品上市；专业品牌业务推动产品升级，引入大单品；健康业务丰富产品组合，打通多渠道，圣海CMO业务核心客户稳定 [9] 处方药业务 - 2024年实现营业收入60.06亿元，同比增长15.04%，毛利率47.51%，同比减少4.64个百分点；持续丰富产品线，推动产品临床进展和合作；国药业务中配方颗粒恢复增长，饮片业务中选集采，加快产业链布局 [10] 外延并购与内部整合 - 昆药集团完成对华润圣火控股权收购，25年推进三七产业链融合，发挥协同优势，做大做强三七口服制剂 [11] - 公司拟62.12亿元收购天士力28%股权，完成后成控股股东；收购进展顺利，待股东大会批准后实施，25年开始对业绩正向贡献，增厚利润端 [12][13] 展望2025年 - CHC业务核心感冒品类推进品牌建设，布局升级产品，各业务板块有望推动CHC业务健康增长 [13] - 处方药业务中国药业务提升市场份额，优化协同模式，公司应对外部政策，优化收入结构，丰富产品管线，推广新品，有望推动处方药业务稳健增长；预计2025年营业收入双位数增长，净利润匹配营收增长 [13] 财务指标分析 - 2024年综合毛利率51.86%，同比减少1.39pp；销售费用率26.14%，同比减少2.01pp；管理费用率6.00%，同比减少0.16pp；研发费用率2.90%，同比增加0.01pp；经营活动现金流净额同比增长5.02%，投资活动现金流净额同比下降42.46% [14] 盈利预测 - 预计公司2025–2027年营业收入分别为304.29亿元、336.40亿元和373.17亿元，归母净利润分别为38.68亿元、44.41亿元和51.05亿元，折合EPS（摊薄）分别为3.01元/股、3.46元/股和3.97元/股，分别同比增长14.8%、14.8%及15.0%，对应PE分别为13.6x、11.9x及10.3x [15]