报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 国内股权投资市场进入调整阶段，募资金额下降，存续规模由增转减，投资和退出活跃度降低 [2][4] - 政府投资基金公司表现活跃，注重政策性目标和资金安全，负债以长期为主，投退均衡的公司盈利更稳定 [2][28] - 宏观和政策环境使投资偏好转变，新增备案规模和数量将下降，战略新兴产业受青睐，退出方式向多维度转变 [2][37] 根据相关目录分别进行总结 私募股权投资行业信用回顾 - **市场整体情况**：国内股权投资市场进入调整，募资金额逐年降，存续规模由增转减，投资案例数和金额缩减，退出活跃度下降 [2][4] - **基金备案情况**：2024年9月末备案规模较年初减少，一般性股权投资和基础设施投资基金备案数量维持增长，仅一般性股权投资备案规模维持增长，各类基金平均规模逐年增长；创业投资基金备案数量和规模与IPO数量和募资金额关联高，2020年以来增速逐年放缓，资金向1000万元至1亿元区间集中 [4] - **竞争格局**：私募股权、创业投资基金管理人竞争格局两头分化，资金向头部机构聚集，大部分私募股权基金管理人以小额募集为主，管理规模0.5亿以下管理人数量下降；大额基金募集方面，政府机构等是主要出资方，财政资金转变出资模式，国资背景管理人新募集资金占比超五成 [15] - **募资情况**：近三年私募股权投资基金和创业投资基金新增备案规模和数量逐年减少，2024年1 - 11月同比降幅大，2024年前三季度股权投资市场募资规模同比降26.0%，剔除房地产等募资规模同比降27.6%，基金募资困难是主要问题 [15] - **投资情况**：投资节奏放缓，2024年前三季度投资案例数及金额缩减显著，各阶段平均投资金额逐年增长，扩张期是偏好投资阶段；半导体及电子设备、生物技术/医疗健康、IT是投资金额占比最高的三大行业；投资端呈现区域性聚集特征 [17][22] - **退出情况**：2023年私募股权投资基金项目退出主要方式为“协议转让”等，“协议转让”和“企业回购”退出行为多；2024年前三季度退出方式主要为IPO、股权转让和回购，受上市发行从严影响，同期全市场IPO退出案例数同比降56.7%，A股被投企业IPO案例数降73.2% [26] - **政府投资基金公司情况**：更注重政策性目标和资金安全，通过设立产业和创业投资基金扶持当地产业；负债以长期债务为主，投退均衡、账面现金有规律来源于投资清算收益的公司盈利更稳定；存在人员团队建设不足、部分债务负担大区域基金偏离设立原则、部分地区产业基础薄弱等问题 [28][33] 私募股权投资行业相关政策 - **政府引导基金运作规范**：2025年1月7日国务院办公厅发布《意见》，对政府投资基金全流程提出25条措施，包括严控县级政府新设基金及管理人、优化出资比例和返投比例、加强风险防范等，强调规范运作和提高资金运用效率 [34][35] - **退出环境收紧**：2024年4月12日国务院发布意见强调严把发行上市准入关，完善发行上市制度等，IPO收紧倒逼资金流向优质标的和寻找其他退出方式 [36] 私募股权投资行业信用展望 - **新增备案情况**：宏观和政策环境使投资偏好转变，政府投资基金投资范围更明确，2025年私募股权投资基金新增备案规模和数量将持续下降 [37] - **投资行业分布**：近三年半导体及电子设备等是投资金额占比最高的三大行业，战略新兴产业仍将是资本青睐方向 [37] - **退出方式转变**：受政策收紧影响，私募股权投资项目退出方式将向多维度转变，二手份额市场等将成盘活基金流动性重要方式，退出渠道有望拓宽 [38][39] 附录 - 报告列出2024年发债主体信用等级及主要经营财务数据，包括中国国新控股有限责任公司等多家公司的资产总计、股东权益、净利润等信息 [41]

报告行业投资评级 - 医药制造与流通行业评级为稳定 [1] 报告的核心观点 - 2024年我国医药行业整体收入小幅回升但利润同比仍下滑 业绩短期承压但降幅收窄 研发投入保持高强度 创新成果不断涌现 投融资热度下滑 [2] - 展望2025年 行业刚性需求扩大 研发投入持续 创新成果将不断涌现 资源向大型药企集中 行业集中度有望提升 企业财务和现金流有望持稳 债务偿付风险维持较低水平 [5][6] 运行状况 产业链与企业性质 - 医药产业链分为医药工业 医药流通 医疗服务三部分 医药工业含化学制药 生物制品 中药 医疗器械等 医药流通含医药商业和线下药店 医疗服务含诊断服务 医院等 [7] - 申万三级和WIND四级分类下的医药制造及流通发债企业及上市公司中 民营企业占比83.93% [7] 行业整体情况 - 2024年以来行业整体收入小幅回升 但受原材料价格上涨等因素影响 利润同比仍下滑 业绩短期承压但降幅同比显著收窄 [2][11] - 2023年规模以上医药工业增加值 营业收入 利润均负增长 2024年前三季度营业收入同比增长0.20% 利润同比下降0.40% 降幅显著缩小 [14] - 2023年全国药品流通市场销售规模扩大 药品零售和批发市场销售额均增长 三大终端六大市场药品销售额同比增长5.2% 行业集中度不断提升 [17] 影响因素 - 积极因素包括国产新药商业化速度加快 医药出口增长明显 原料药市场需求增加 [19] - 消极因素包括部分产品价格大幅下滑 原材料价格波动大 医药卫生领域反腐力度加大 疫情防控相关产品销售锐减 [20][21] 子行业走势 - 化学制药子行业2024年（TTM）营业收入及净利润占比同比增长 中药 生物制品子行业占比下滑 医疗器械 医疗服务和医药商业子行业营收和净利润占比同比变化有限 [22] 研发与创新 - 近年来医药行业研发投入保持高强度 向创新转型 “十四五”以来年度平均增速约20% 2023年上市公司研发投入同比增长约7.57% 占比5.29% [23] - 政府出台多项政策支持创新药发展 2023年度及2024年上半年药物临床试验增速分别为26.10%和16.54% 2024年NMPA批准46款1类创新药上市 [24] - 创新药准入医保目录周期大幅缩短 新药从获批到纳入报销时间降至1年多 80%以上创新药能在上市后2年内进医保 [25] - 创新医疗器械上市数量快速提升 国内企业在多领域缩小与国外差距 部分产品国产替代潜力大 [29] 并购重组 - 医药制造行业内A股企业并购重组活跃程度回升 截至2024年11月10日已披露11项重大重组事件 交易总价值223亿元 [31] 投融资 - 受资本市场融资环境影响 医药行业投融资热度持续下滑 2021 - 2023年投融资事件持续减少 2023年金额约616.57亿元 [34] 财务状况 - 2021 - 2024年9月末医药制造行业产能利用率整体稳定但有小幅下滑 资产负债率整体稳健 [36] - 2021 - 2023年医药制造业样本企业营业周期拉长 应收账款周转次数减少 回款周期拉长 经营收现能力较好 [36] 政策环境 鼓励商业健康保险与医保政策 - 2024年鼓励商业健康保险政策频出 推动“医保+商保一站式结算”及医保基金预付政策落地 缓解医保支付压力 [2][37] 深化医药卫生体制改革 - 《深化医药卫生体制改革2024年重点工作任务》聚焦医保 医疗 医药协同发展和治理 推动卫生健康事业高质量发展 [37] 医保药品目录调整 - 《国家基本医疗保险 工伤保险和生育保险药品目录（2024年）》新增91种药品 调出43种药品 提高参保人员用药保障水平 [39] 医保支付方式改革 - 《关于印发按病组和病种分值付费2.0版分组方案并深入推进相关工作的通知》推进总额预算下的多元支付方式改革 [41] 医疗服务价格改革 - 《深化医疗服务价格改革试点将扩围》扩大试点范围 引导医疗资源合理配置 [43] 医疗反腐 - 《关于印发2024年纠正医药购销领域和医疗服务中不正之风工作要点的通知》加大医疗反腐力度 规范行业秩序 [44] 健全医保参保长效机制 - 《关于健全基本医疗保险参保长效机制的指导意见》健全参保长效机制 推动集采药品在基层落地 [45] 支持创新药发展 - 《关于建立新上市化学药品首发价格形成机制鼓励高质量创新的通知（征求意见稿）》等政策全面支持创新药发展 [49] 药品和高值耗材集采 - 截至2024年12月末 我国已组织十轮药品集采和五轮高值耗材集采 第十批药品集采62种药品采购成功 第五批高值耗材集采纳入人工耳蜗和外周血管支架 [51][52][53] 海外政策壁垒 - 2024年初美国提出《生物安全法案》 虽未落地但体现对中国生物药企出海限制动机 预计政策壁垒将加大 [56] 样本分析 样本筛选 - 选取申万三级和WIND四级分类下的医药制造及流通发债企业及上市公司 剔除部分企业后 剩余有效样本504户 [58][59] 业务分析 医药制造行业整体 - 2024年（TTM）营业收入同比下滑 除化学制药子行业外 其他子行业业绩均有不同幅度下降 研发投入逐年增加 经营效率较好 [60] - 2024年（TTM）合计实现营业收入15495.46亿元 同比减少0.49% 净利润1463.20亿元 同比下降9.93% 销售毛利率51.87% 同比下降1.05个百分点 [61][65] - 2024年（TTM）营业收入现金率为101.54% 同比下降0.63个百分点 总资产周转率为0.47次/年 同比下滑0.01次/年 [67] - 2024年（TTM）研发费用为1201.81亿元 同比增长1.32% 占比7.76% 同比提升0.14个百分点 [70] 化学制药子行业 - 2024年（TTM）营业收入和净利润同比增长 销售毛利率同比下滑 研发费用同比增长3.65% 占比10.38% [74][75][79][86] 中药子行业 - 2024年（TTM）营业收入和净利润同比下降 销售毛利率同比下降 受呼吸类产品高基数 集采降价及中药材价格影响业绩承压 [88][89]

报告行业投资评级 - 纺织服装行业投资评级为稳定 [1] 报告的核心观点 - 2024 年以来纺织服装行业内销增长但增速放缓、出口回暖、企业效益改善，但内外需偏弱、外贸复杂，企业经营仍面临挑战；库存整体增加，补库缓和；原材料价格波动，人力成本上升推动订单和生产向东南亚转移 [2] - 从样本企业看，2023 年国内需求回暖、2024 年前三季度出口好转支撑营业收入增长，但 2024 年前三季度内需放缓后盈利下滑；行业经营效率变化不大，资本支出谨慎，经营获现能力强，融资需求下降；样本企业资产负债率持续小幅下降，发债主体少且信用质量差异大，2024 年债券发行及存续金额减少 [3][4] - 展望 2025 年，行业经营层面或承压，头部企业有望通过品牌建设和布局优化发展，财务层面安全性高，中短期内信用质量总体持稳 [4] 根据相关目录分别进行总结 运行状况 - 行业定义及地位：将天然和化学纤维等加工成纺织成品的工业行业，包括纺织业、纺织服装服饰业、皮革毛皮羽毛及其制品和制鞋业，是我国传统优势产业，上下游关联度高，有较强周期性 [6] - 市场表现：2024 年内销增长但增幅放缓、出口回暖，企业效益改善，但内外需不足、外贸复杂，企业经营仍有挑战；2023 年行业经营压力大，内销回暖，收入下降但盈利改善；2024 年内销小幅增长、出口压力仍大但优于预期，收入及盈利均增长 [7] - 细分行业情况：2023 年各细分行业营业收入和利润总额大多下降，2024 年 1 - 11 月均回升；2023 年各细分行业毛利率均上升，2024 年 1 - 11 月纺织服装、服饰业毛利率微降，其他上升 [8][10][14] - 生产情况：2023 年行业生产下降，2024 年以来有所恢复，产能利用率上升，纱、布、服装产量和工业增加值同比增长 [18] - 内销情况：2023 年因消费活动恢复和低基数实现较大增长，2024 年在促消费政策下延续增长但增速放缓，压力仍大 [22] - 出口情况：2023 年受海外需求和地缘政治影响出口压力大，2024 年以来因海外需求回暖、政策支持和低基数有所回升，主要是纺织品出口，服装出口微降；外需不足、竞争加剧、地缘政治和贸易政策影响仍面临挑战 [26] - 投资情况：2023 年企业投资信心不足，固定资产投资同比下降；2024 年 1 - 11 月随着需求回暖及转型升级，固定资产投资回升 [28] - 库存情况：2023 年上半年去库存，下半年纺织业存货回升、服装业降幅收窄；2024 年以来库存整体增长，但补库增幅缓和 [32] - 原材料价格：受供需和能源价格影响波动，2024 年棉价和化纤材料价格先升后降；预计 2025 年棉价仍承压 [39][40] - 人力成本：呈长期上升趋势，高于东南亚地区，推动订单和生产向劳动力成本低的地区转移 [45] - 汇率影响：我国纺织服装企业出口竞争力和盈利受汇率波动影响，2024 年以来美元兑人民币整体升值，日元兑人民币低位波动，欧元兑人民币先高后降 [47] - 销售渠道：线下门店方面，近年消费需求弱，企业清理低效门店、转直营店，运动鞋服门店数量增长，其他细分领域减少；线上销售成为重要补充，渗透率提升，但 2024 年以来增长放缓 [52][54] 政策环境 - 政策导向：围绕提升产业创新能力，向质量效益型转变，注重产品质量、品牌培育，向高端化、智能化、绿色化转型 [55] - 具体政策：2021 - 2023 年出台多项政策，提出行业发展目标和实施方案，有助于推动行业转型升级，符合政策导向的企业有望获支持，落后企业面临竞争压力 [55][56][58] - 稳外贸政策：政府出台“稳外贸”政策支持外贸发展，如 2024 年 11 月商务部印发政策扩大出口信用保险、加大融资支持等 [60] 样本分析 样本筛选 - 选取标准：WIND 三级行业分类下的纺织服装行业发债企业及上市公司（剔除重叠部分），共 116 户，剔除部分企业后选取有效样本 87 户，包括纺织企业 36 户、服装服饰企业 43 户、鞋类企业 8 户 [61] - 样本特征：以中小规模居多，少数头部企业规模优势显著，子行业规模分布差异小；资产、营业收入、净利润和经营活动现金流量净额中位数及不同区间企业户数有相应分布 [64] 业务分析 - 整体情况：2023 年国内需求回暖、2024 年前三季度出口好转，样本企业营业收入持续增长，但 2024 年前三季度内需放缓，服装服饰企业盈利下滑；2023 年去库存使存货周转天数减少、营业周期缩短 [67] - 细分行业情况：纺织企业外销比重高，受出口影响大，2023 年收入及毛利率下降、2024 年前三季度上升，营业利润率低于整体；服装服饰企业靠近消费终端，2023 年收入及盈利提升、2024 年前三季度内销放缓盈利下降，营业利润率高于整体；鞋类企业 2023 年和 2024 年前三季度收入及盈利上升，受华利集团影响大 [79][90][101] 财务分析 - 财务杠杆：2024 年以来行业结束去库存，存货上升，资本性支出谨慎，固定资产上升、在建工程下降；资产负债率持续小幅下降，处于适中水平；经营获现能力强，非筹资性现金净流入，融资需求下降 [109] - 偿债能力：刚性债务规模持续下降，以短期为主；营业收入现金率较高，经营获现能力强且稳定；经营活动现金流量净额 2023 年增长、2024 年前三季度下降；投资和筹资活动现金流量净额净流出规模扩大，债务依赖度下降；EBITDA 对刚性债务保障尚可，对利息支出保障较高 [117][120][127] - 流动性：文档未提及相关内容

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 全国融资租赁行业主体数量和业务余额下降，各类公司发展不均衡；金融租赁监管政策落地，商租政策引导开展特定业务；行业债券发行规模略降，非结构化产品规模略高；2023年商租与金租样本企业资产总额增长，业务转型有压力，资产质量和盈利有差异；2025年产业类业务竞争加剧，资产质量分化，融资成本低位但降幅有限[1][2][3] 根据相关目录分别进行总结 融资租赁行业信用回顾 - 行业主体数量和业务余额下降，截至2024年6月末，全国融资租赁企业总数约8671家，较上年底减少约180家，降幅2.3%；业务余额约56060亿元，比2023年底减少约340亿元，下降0.6%[5] - 金融租赁监管政策落地，《金融租赁公司管理办法》要求回归本源，加强租赁物管理，部分公司面临转型压力[7][9] - 商租政策引导开展绿色租赁、设备租赁和飞机租赁等业务，多地政府出台相关政策支持[10][12] - 2024年行业债券发行规模8320.61亿元，较上年同期略有下降，非结构化产品规模4557.76亿元，略高于结构化产品，发行主体以AAA级为主[15] - 新发行非结构化债券中，2年期AA+主体评级债券发行利率和利差差异最大，大部分AAA级金租公司发行利差小于同级别商租公司[23][25] 行业发债主体信用表现 - 2023年商租与金租样本企业资产总额增长，综合类商租样本企业资产规模回落，金租公司资产负债率高于商租且更平稳[29][32] - 行业样本企业资产以融资租赁、售后回租为主，金租和部分商租公司因政策面临业务转型压力，转型难度较大[36][37] - 融资租赁样本企业不良率下降，金租样本企业不良率低于商租，需关注不良资产认定标准影响[38] - 2023年金租样本企业盈利能力高于商租，金租营业收入和净利润增速更高，ROE水平也更高[40][41] - 2024年行业直融成本下降，AAA级别平均融资成本低于AA+，金租融资成本低于商租，商租企业内部差异大[44] 融资租赁行业信用展望 - 产业类业务竞争加剧，将承受银行等金融机构冲击；平台类商租公司需关注客户资质下沉、息差收窄和业务转型风险；金租公司业务转型压力大[48][49] - 不同租赁公司资产质量将分化，资质较差公司面临资产质量下行压力[50] - 行业整体融资成本将处低位但降幅有限，行业内主体融资渠道和成本将分化[51]

行业投资评级 - 交通运输行业评级为“稳定” [1] 核心观点 - 2024年前三季度客运需求已恢复至2019年同期水平，货运需求保持增长，客货运输结构持续调整 [1] - 行业价格管制逐步放开，运价随行业景气度变化呈周期性特征，成本端折旧摊销刚性、燃油成本高企、人工成本上涨，企业面临较大成本管控压力 [1] - 运输工具持续低碳化转型，大规模设备更新行动将加大企业资本性支出压力 [1] - 2025年交通运输行业运行总体保持稳定，客运需求稳定，货运需求受中美贸易摩擦影响不确定性加大 [3] 行业运行状况 - 交通运输行业包括道路运输、铁路运输、水路运输和民航运输四个子行业，按服务客体可分为客运和货运 [7] - 2024年前三季度客运需求恢复至2019年同期水平，货运需求受国内外经济复苏带动持续增长 [12] - 2025年国内宏观政策有望提振内需，但中美贸易摩擦风险增加，货运表现不确定性加大 [13] 道路运输行业 - 2024年道路客运量持续恢复，但受私家车、轨道交通和高铁分流影响，尚未恢复至2019年水平 [34] - 2025年道路货运需求中内需确定性较强，外需受中美贸易摩擦影响或将承压 [4] - 道路运输企业资本性支出压力上升，主要来自运输设备低碳化转型和客运场站转型 [4] 海运行业 - 2024年海运业总体发展良好，但各子行业运价分化明显，干散运输需求疲软，集装箱运价波动，原油需求增速放缓 [57] - 2025年全球海运贸易量预计增长2%，但运力过剩局面未根本改善 [60] - 航运企业面临燃油成本高企和环保成本上升的压力 [70] 民航运输行业 - 2024年民航载运量同比增速逐步回归常态，国内航线客运量超过2019年水平，国际航线客运量修复提速 [82] - 2025年民航运输机队规模继续低速增长，航线网络优化，运力供给有序调配 [86] - 民航运输行业集中度高，主要航空公司机队规模占全行业70%以上 [87] 行业政策与趋势 - 2024年交通运输行业政策聚焦于物流降本提质增效、交通运输设备大规模更新、加快建设统一开放的交通运输市场和安全 [1] - 交通运输行业持续推进降本增效，运输效率加强，全球降息周期有望缓解融资压力 [3] - 交通运输行业绿色转型加速，新能源运输工具占比提升，环保法规趋严 [24][25]

行业投资评级 - 汽车行业评级为“稳定” [1] 核心观点 - 2024年汽车行业在新能源汽车和出口市场的推动下保持增长，但燃油车销量承压，出口增速放缓 [1][7] - 2025年汽车行业将继续面临电动化、智能化、网联化的技术变革，新能源汽车渗透率将进一步提升，但市场竞争加剧，部分车企可能退出市场 [3] - 汽车行业长期面临原材料价格波动、技术多样化等挑战，尤其是汽车芯片的需求增长和技术多样化 [1][16] 行业运行状况 - 2024年1-11月，汽车产销分别完成2,790.3万辆和2,794.0万辆，同比增长2.9%和3.7%，增速较上年同期放缓 [7] - 新能源汽车产销分别完成1,134.5万辆和1,126.2万辆，同比增长34.6%和35.6%，新能源渗透率达到40.3% [8] - 2024年1-11月，汽车出口534.5万辆，同比增长21.2%，占汽车销售总量的19.13%，出口对总销量增长的贡献率约93% [11] 行业结构分析 - 乘用车市场主要由出口和新能源拉动，2024年1-11月乘用车产销分别完成2,445.9万辆和2,443.5万辆，同比增长4.3%和5% [34] - 商用车市场表现疲弱，2024年1-11月商用车产销分别完成344.4万辆和350.5万辆，同比下降6.2%和4.4% [42] - 自主品牌乘用车市占率进一步提升，2024年1-11月中国品牌乘用车销量1,590.0万辆，同比增长22.5%，市占率升至65.1% [35] 政策环境 - 2024年国家及地方两新政策有助于释放汽车存量市场换购需求，推动汽车以旧换新 [76] - 智能网联汽车发展获得政策推动，未来智能化将成为汽车产品核心差异化的竞争点之一 [77][78] - 新能源汽车下乡政策有助于释放农村市场消费潜力，逐步取消新能源汽车购车限制 [80] 样本企业分析 - 2024年前三季度样本企业营业收入合计2.35万亿元，同比增长2.57%，净利润合计604.31亿元，同比增长13.33% [86][87] - 乘用车样本企业2023年销量同比增长13.28%，商用车样本企业销量同比增长17.85% [90] - 比亚迪2023年销量同比增长122.19万辆，绝对值增加显著，理想汽车全年交付量37.60万辆，同比增长182.2% [91]

行业投资评级 - 报告未明确给出具体的行业投资评级 [1] 核心观点 - 2024年财产保险行业保费收入增速呈现前低后高走势，1-11月保费收入增速同比小幅放缓，非车险保费收入增速高于车险，占比继续提升 [2][4] - 2024年前三季度，产险行业承保端亏损企业仍占多数，但盈利改善险企数量增加，样本险企承保端盈利有所提升，行业费用率得到控制，赔付率有所上升 [2][6] - 2024年，监管部门围绕推动保险行业高质量发展出台相关政策，产险行业高质量发展《行动方案》出台，明确了车险、非车险细分领域的高质量发展方向 [2][37] 行业回顾 保费收入 - 2024年1-11月，产险公司保费收入增速同比小幅放缓，非车险保费收入增速高于车险，占比升至47.40% [4][5] - 2024年1-11月，车险保费收入8181亿元，占比52.60%，非车险保费收入7372亿元，占比47.40% [8] - 非车险中，健康险保费收入1963亿元，同比增长16.98%，占比12.62%；责任险保费收入1286亿元，同比增长8.80%，占比8.27% [8] 承保端盈利 - 2024年前三季度，57家产险公司承保端亏损，占比62.64%，同比上升1.53个百分点 [7] - 样本险企综合成本率中位数为101.2%，同比下降0.34个百分点，综合费用率和综合赔付率中位数分别为34.71%和68.62% [11] - 前三大产险公司中，人保财险、平安财险和太保财险综合成本率分别为97.27%、97.60%和98.6% [14] 投资端 - 2024年前三季度，保险行业年化财务投资收益率和年化综合投资收益率分别为3.12%和7.16%，同比分别上升0.2个百分点和3.88个百分点 [16] - 2024年9月末，产险公司资金运用余额2.11万亿元，同比增长6.27%，债券、股权、证券投资基金占比分别上升1.00、0.44和0.90个百分点 [17] 盈利分化 - 2024年前三季度，89家可比样本险企净资产收益率（ROE）中位数为1.98%，同比提升0.04个百分点 [23] - 2024年前三季度，24家产险公司经营亏损，同比减少8家，亏损险企数量占比26.09%，同比下降9.47个百分点 [23] 市场集中度 - 2024年1-11月，前三大产险公司市场份额合计为62.77%，人保财险、平安财险和太保财险市场份额分别为31.95%、18.80%和12.03% [25][30] 偿付能力 - 2024年三季度末，产险公司综合偿付能力充足率和核心偿付能力充足率环比均有所下降 [29] - 2024年二季度末，产险公司风险综合评级未达标险企5家，环比减少3家 [35] 行业展望 保费收入 - 2025年，车险保费增速或仍将缓慢增长，非车险市场保费增速仍将高于车险市场，占比有望继续提升 [44] - 2025年，中国汽车总销量预计达到3290万辆，同比增长4.7%，其中新能源汽车销量1600万辆，同比增长24.4% [44] 承保端盈利 - 2025年，产险行业承保端盈利将总体保持稳定，但需关注自然灾害、事故多发可能带来的赔付上升压力 [45][46] - 大型产险公司通过发挥规模优势、加强内部成本管控等方式，仍能够实现承保端的盈利，中小型产险公司需进行差异化深耕 [47] 投资端 - 2025年，股票市场收益率有一定改善预期，但较大的波动性和结构性行情或成为常态，利率债波动幅度加大，信用债资产荒延续 [48] - 保险公司股票及偏股类基金投资回报相对乐观，但较大的波动性和持续的结构性行情将使得权益类投资收益与风险并存 [49]

核心观点 - 2024年商业银行RMBS市场受早偿率波动影响显著，全年净融资规模大幅流出，存续产品规模几乎腰斩，而公积金RMBS表现相对平稳 [1] - 2025年房地产市场处于复苏初期，商业银行RMBS发行规模大幅提升的可能性较小，预计早偿率将恢复到合理区间 [2][62] - 2025年1月1日起，存量住房公积金贷款将执行调整后利率，住房公积金RMBS资产池的加权贷款利率将明显下降 [2][64] RMBS产品早偿与存量情况 - 2024年商业银行RMBS早偿率波动剧烈，1月和3月年化早偿率分别为43.61%和75.97%，10月小幅攀升至28.21%，而公积金RMBS全年未出现明显早偿 [2][3][9] - 2024年商业银行RMBS净融资额大幅流出，2月和4月分别为-432.28亿元和-591.88亿元，存续规模同比下降55.14% [13][14] - 大型国有商业银行RMBS产品余额占比下降至23.15%，股份制商业银行占比提升至20.01% [17] RMBS产品二级市场交易与公募基金持仓情况 - 2024年RMBS二级市场成交活跃度显著下降，全年成交额和换手率分别下降75.88%和85.60%，换手率降至6.94% [20][21] - 公募基金持仓RMBS的热度持续衰减，2024年9月末持仓RMBS的基金个数为36个，持有市值为25.16亿元，较2023年大幅下降 [23][25] - 次级证券成交金额占比显著上升，2024年次级证券成交金额占比为65.77%，较上年大幅增加 [28][30] 存续RMBS产品的资产池特征与逾期表现 - 2024年末RMBS资产池加权贷款利率持续下行，大型国有商业银行和城市商业银行RMBS资产池加权贷款利率较封包日下降超100BP [33][36] - 商业银行RMBS基础资产累计逾期率保持在较低水平，但逾期比率整体呈上升趋势，31-60天逾期比率在10月末达到0.2217% [40][55] - 住房公积金RMBS基础资产逾期比率与上年基本持平，31-60天逾期比率峰值为0.0780% [60][61] 2025年展望 - 2025年RMBS市场发行规模取决于房地产行业恢复进程及政策导向，预计早偿率将恢复到合理区间 [62] - 2025年住房公积金RMBS资产池加权贷款利率将明显下降，基础资产信用表现保持乐观 [64]

政策解读 - 《暂行办法》调整小额贷款公司业务范围，突出小额、分散的业务定位，限制单纯的"助贷"业务和严禁违规"通道"业务[5] - 小额贷款公司对同一借款人的各项贷款余额不得超过其上年末净资产的10%，对同一借款人及其关联方的各项贷款余额不得超过其上年末净资产的15%[5] - 网络小额贷款公司对单户用于消费的贷款余额不得超过20万元，对单户用于生产经营的余额不得超过1000万元[5] - 小额贷款公司与商业银行联合发放的网络贷款的单笔出资比例不得低于30%[6] 监管与风险管理 - 省级地方金融管理机构对小额贷款公司的监督管理和风险处置负总责，并对重大事项统一负责[8] - 小额贷款公司首次明确90天以上贷款划分为不良贷款，强化资产质量管理[9] - 小额贷款公司外部融资规模限制为"1+4"，即非标准化形式融入资金不得超过上年末净资产的1倍，标准化形式融入资金不得超过上年末净资产的4倍[12] 对ABS的影响 - 《暂行办法》设置两年过渡期，小额贷款公司有充足时间调整业务结构和融资安排[13] - 小额贷款公司不得跨省、自治区、直辖市开展业务，网络小额贷款公司跨区域经营条件由省级地方金融管理机构规定[14] - 强化风险管理、规范线上业务系统，提升ABS基础资产质量[15]

行业投资评级 - 技术硬件与设备行业评级为“稳定” [1] 核心观点 - 2024年技术硬件与设备行业整体呈现复苏状态，受益于补库周期和AI技术的推动 [7] - 2024年行业营业收入同比转增，但净利润因资产减值损失同比下滑，EBITDA同比增长 [3] - 2025年行业景气度预计在波动中缓慢上升，AI、物联网、云计算等技术将继续推动行业回暖 [4] 行业运行状况 - 2024年1-9月，我国规模以上电子信息制造业增加值同比增长12.8%，出口交货值同比提高1.1% [8] - 2024年1-9月，电子信息制造业营业收入和利润总额同比分别增长7.2%和8.4% [16] - 2024年1-9月，电子信息制造业固定资产投资同比增长13.1% [18] 子行业表现 通信设备 - 2024年通信设备行业收入同比增长17.33%，毛利率提升至33.40%，但净利润同比下滑8.09% [83] - 中小通信设备企业收入占比仅为2.36%，净利润占比0.45%，抗风险能力较弱 [86] 电脑与外围设备 - 2024年电脑与外围设备行业收入同比增长17.67%，净利润同比增长16.33% [90] - 中小电脑与外围设备企业收入占比低，期间费用率较高，但净利润实现扭亏 [94] 电子设备、仪器和元件 - 2024年电子设备、仪器和元件行业收入同比增长9.04%，净利润同比增长2.78% [97] - 中小电子设备企业收入占比低，资产减值损失增长较快，净利润由盈转亏 [100] 政策环境 - 2024年《政府工作报告》提出“人工智能+”行动，推动AI技术与各行业深度融合 [65] - 美国对华半导体出口管制持续加码，短期内对我国电子信息制造业形成较大压力 [68] 样本企业分析 - 2024年样本企业营业收入同比增长12.40%，EBITDA同比增长8.55%，但净利润同比下滑2.98% [73] - 样本企业债务规模扩大，资产负债率小幅上升，EBITDA对刚性债务的覆盖倍数有所降低 [103]