报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1][7] 报告的核心观点 - 2024年全年收入19.3亿元，同比增长25.5%；毛利达12.74亿元，同比增长67.8%，调整后年度亏损同比大幅收窄73.7%至1.18亿元，经营效率显著优化；全年研发费用12.06亿元，同比增长17%；截至2024年末，公司现金及金融资产规模突破30.76亿元，同比增长21.6%，现金储备充裕 [7] - 多款产品今年商业化，业绩有望迎来迅速放量，芦康沙妥珠单抗、博度曲妥珠单抗、塔戈利单抗、西妥昔单抗生物类似物四款核心产品上市有望大幅增强公司盈利能力 [7] - 芦康沙妥珠单抗25年3月国内末线NSCLC顺利获批，是全球首款在肺癌适应症获批上市的Trop2 ADC，预计今年参加医保谈判，相关结果预计将于25年ASCO大会发表 [7] - 芦康沙妥珠单抗临床进展顺利，国内海外同步加速推进中，海外里程碑收入持续兑现 [7] - 将2025 - 2026年的营收分别从14.5/20.0亿元上调至17.8/35.6亿元，预计2027年营收为58.9亿元 [7] 盈利预测与估值 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业总收入（百万元）|1540|1933|1783|3559|5894| |同比(%)|91.62|25.48|(7.76)|99.61|65.61| |归母净利润（百万元）|(574.13)|(266.77)|(604.97)|(216.79)|444.17| |同比(%)|6.81|53.54|(126.78)|64.17|304.89| |EPS - 最新摊薄（元/股）|(2.53)|(1.17)|(2.66)|(0.95)|1.95| |P/E（现价&最新摊薄）|-|-|-|-|122.14| [1] 市场数据 - 收盘价255.00港元 - 一年最低/最高价120.20/271.80港元 - 市净率17.52倍 - 港股流通市值33,514.85百万港元 [5] 基础数据 - 每股净资产14.56元 - 资产负债率22.48% - 总股本227.27百万股 - 流通股本131.43百万股 [6] 三大财务预测表 资产负债表（百万元） |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |流动资产|3,492.81|7,166.69|9,352.73|13,518.07| |现金及现金等价物|1,336.50|4,956.63|6,722.44|10,532.94| |应收账款及票据|57.84|99.06|197.72|327.44| |存货|110.51|111.26|130.83|159.17| |其他流动资产|1,987.96|1,999.75|2,301.74|2,498.52| |非流动资产|775.20|775.39|775.95|776.17| |固定资产|594.82|594.86|595.20|595.41| |商誉及无形资产|165.86|166.02|166.24|166.25| |长期投资|0.00|0.00|0.00|0.00| |其他长期投资|0.00|0.00|0.00|0.00| |其他非流动资产|14.51|14.51|14.51|14.51| |资产总计|4,268.00|7,942.09|10,128.68|14,294.24| |流动负债|809.84|5,066.61|7,447.70|11,146.81| |短期借款|0.00|950.00|950.00|950.00| |应付账款及票据|282.50|818.06|981.25|1,061.11| |其他|527.34|3,298.55|5,516.45|9,135.70| |非流动负债|149.50|149.50|149.50|149.50| |长期借款|0.00|0.00|0.00|0.00| |其他|149.50|149.50|149.50|149.50| |负债合计|959.34|5,216.11|7,597.20|11,296.31| |股本|227.27|227.27|227.27|227.27| |少数股东权益|0.00|0.00|0.00|0.00| |归属母公司股东权益|3,308.66|2,725.98|2,531.48|2,997.93| |负债和股东权益|4,268.00|7,942.09|10,128.68|14,294.24| [8] 利润表（百万元） |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业总收入|1,933.05|1,783.00|3,559.00|5,894.00| |营业成本|659.39|589.00|785.00|955.00| |销售费用|182.72|534.90|996.52|1,473.50| |管理费用|163.31|196.13|213.54|294.70| |研发费用|1,206.13|1,069.80|1,957.45|2,947.00| |其他费用|0.00|0.18|0.36|0.59| |经营利润|(278.50)|(607.01)|(393.87)|223.21| |利息收入|0.00|53.46|198.27|268.90| |利息支出|3.80|14.25|28.50|28.50| |其他收益|139.76|17.83|35.59|58.94| |利润总额|(142.55)|(549.97)|(188.51)|522.55| |所得税|124.22|55.00|28.28|78.38| |净利润|(266.77)|(604.96)|(216.79)|444.17| |少数股东损益|0.00|0.00|0.00|0.00| |归属母公司净利润|(266.77)|(604.96)|(216.79)|444.17| [8] 现金流量表（百万元） |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |经营活动现金流|(429.77)|2,694.07|1,781.63|3,798.18| |投资活动现金流|(822.01)|(31.97)|(9.61)|18.54| |筹资活动现金流|1,037.22|935.75|(28.50)|(28.50)| |现金净增加额|(192.27)|3,620.13|1,765.80|3,810.51| |折旧和摊销|0.00|49.60|44.64|40.18| |资本开支|(81.12)|(49.80)|(45.20)|(40.40)| |营运资本变动|0.00|3,253.01|1,960.86|3,344.28| [8] 主要财务比率 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |每股收益(元)|(1.17)|(2.66)|(0.95)|1.95| |每股净资产(元)|14.56|11.99|11.14|13.19| |发行在外股份(百万股)|227.27|227.27|227.27|227.27| |ROIC(%)|(9.21)|(18.56)|(11.51)|6.46| |ROE(%)|(8.06)|(22.19)|(8.56)|14.82| |毛利率(%)|65.89|66.97|77.94|83.80| |销售净利率(%)|(13.80)|(33.93)|(6.09)|7.54| |资产负债率(%)|22.48|65.68|75.01|79.03| |收入增长率(%)|25.48|(7.76)|99.61|65.61| |净利润增长率(%)|53.54|(126.78)|64.17|304.89| |P/E|-|-|-|122.14| |P/B|16.40|19.90|21.43|18.10| |EV/EBITDA|(235.38)|(93.12)|(154.57)|138.58| [8]

报告公司投资评级 - 未提及报告公司投资评级相关内容 报告的核心观点 - 康诺亚发布2024年度报告，收入达4.3亿元，业绩符合预期，随着CM310放量，预计2025 - 2027年营业收入分别为7亿、14.7亿和26.6亿元 [7][8] 根据相关目录分别进行总结 公司概况 - 康诺亚-B（2162.HK），当前价39.95港元，市值111.86亿港元，52周区间为27.45 - 46.85港元，3个月平均成交量175万，流通股数2.8亿 [1][5] 业务进展 - 司普奇拜单抗三大适应症上市，治疗成人中重度特应性皮炎等三项上市申请获国家药监局批准，用于青少年中重度特应性皮炎Ⅲ期临床研究完成入组，还启动了用于结节性痒疹的III期临床研究 [7] - 多款产品成功授权，2025年1月与Timberlyne就CM313、康诺亚等与Prolium就CM355订立独家对外许可协议，2024年7月与Belenos、11月与Platina分别就CM512/CM536及CM336订立许可协议 [7] - 技术平台日臻完善，建立高度集成化平台，涵盖双抗、ADC、创新抗体药物等，核心平台包括新型T细胞复位向(nTCE)平台等 [7] 盈利预测 - 假设CM310 2025 - 2027年市占率为0.038%、0.238%和0.438%，对应收入为5亿、12.7亿和23.9亿元；假设CMG901末线胃癌适应症2027年在中国获批上市，上市后渗透率为0.7%，对应收入0.7亿元；假设2025 - 2027年均有合作里程碑收入落地，合作收入均为2亿元 [8] - 预计公司2025 - 2027年营业收入分别为7亿、14.7亿和26.6亿元 [7][8] 财务数据 |指标|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|428.12|700.62|1471.31|2662.34| |增长率|20.91%|63.65%|110.00%|80.95%| |归属母公司净利润（百万元）|-515.24|-555.68|-323.53|193.03| |增长率|-43.38%|-7.85%|41.78%|159.66%| |每股收益EPS（元）|-1.84|-1.99|-1.16|0.69| |净资产收益率ROE|-20.82%|-28.96%|-20.28%|10.79%| |PE|-21.69|-20.11|-34.54|57.89|[2] 财务报表 - 资产负债表涵盖货币资金、应收账款等项目，2024 - 2027年资产总计分别为3766.57、3544.72、4280.21和4573.61百万元 [10] - 利润表包含营业额、销售成本等项目，2024 - 2027年营业利润分别为 - 649.80、 - 696.48、 - 464.48和51.75百万元 [10] - 现金流量表涉及税后经营利润、折旧与摊销等项目，2024 - 2027年现金流量净额分别为 - 438.00、 - 376.38、46.24和130.64百万元 [10]

报告公司投资评级 - 买入（维持） [1] 报告的核心观点 - 华润万象生活发布2024年全年业绩，收入利润保持增长，毛利率及管理效率同比提升，项目储备优质，积极拓展城市空间赛道；商业管理赛道作为行业龙头，在管购物中心及写字楼运营效率提升，盈利能力保持稳健，上调2025 - 2026年并新增2027年盈利预测，维持“买入”评级 [6] 报告各部分总结 公司整体财务表现 - 2024年营收170.43亿元，同比+15.4%；归母净利润36.29亿元，同比+23.9%；归母核心净利润35.07亿元，同比+20.1% [7] - 毛利率提升1.1pct至32.9%，两费费率同比 - 1.0pct；营业现金比率同比+4.4pct至25.0%，经营性净现金流覆盖核心归母净利润比例同比+17.2pct至121.4%；每股派息同比+31.0%至0.922元，特别股息0.614元，保持核心净利润100%分派 [7] 各业务板块表现 物业管理业务 - 收入66.60亿元，同比+10.7%；毛利率14.4%，同比+0.4pct [8] - 截至2024年末合约面积3.02亿平，在管面积2.71亿平，同比+8.1%，其中关联方占比55.6% [8] 非业主增值业务 - 受开发商拿地及交付放缓影响，收入7.18亿元，同比 - 12.5%；毛利率33.0%，同比 - 1.3pct [8] 业主增值业务 - 收入15.16亿元，同比+6.3%；毛利率25.6%，同比 - 1.6pct [8] 城市空间业务 - 收入18.21亿元，同比+36.3%；毛利率12.9% [8] - 在管面积1.25亿平，同比+19.8% [8] 购物中心业务 - 收入42.09亿元，同比+30.0%；毛利率72.6%，同比+0.7pct [9] - 截至2024年末在管118个开业项目，总建面12.7百万方；购物中心零售额2150亿元，同比+18.7%；NOI Margin同比提升0.4pct至65.1%，全年出租率96.7% [9] 写字楼业务 - 收入20.65亿元，同比+7.1%；毛利率34.9%，同比 - 0.7pct [9] - 截至2024年末在管项目221个，在管面积1669万方，整体出租率同比 - 2.7pct至80.8% [9] 盈利预测及估值指标 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |营业收入(百万元)|14,798|17,043|18,970|20,743|22,561| |YOY(%)|22.9|15.2|11.3|9.3|8.8| |净利润(百万元)|2,929|3,629|4,268|4,887|5,499| |YOY(%)|32.8|23.9|17.6|14.5|12.5| |毛利率(%)|31.7|32.9|34.3|35.5|36.5| |净利率(%)|19.9|21.9|23.0|23.8|24.6| |ROE(%)|18.4|22.0|23.0|24.9|26.5| |EPS(摊薄/元)|1.28|1.59|1.87|2.14|2.41| |P/E(倍)|24.8|20.0|17.0|14.9|13.2| |P/B(倍)|4.6|4.4|3.9|3.7|3.5| [10]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，6个月目标价7.20港元 [3][6] 报告的核心观点 - 2024财年赤子城科技营收50.9亿元，同比增长53.9%，社交业务收入同增58.1%至46.3亿元，创新业务收入同增21.3%至4.6亿元；毛利率为51.2%，同比下降0.9pct；归母净利润4.80亿元，同比下降6.3%，剔除一次性影响后同比增速达36%；2025年北京米可完全并表将增厚归母净利润 [1] - 社交业务中SUGO与TopTop接力增长，SUGO收入同比增长超200%，TopTop全年收入同比增长超100%；中东北非市场核心社交产品收入同比增长超60%；多元人群社交业务中全球化平台HeeSay在东南亚营收增长，Blued、翻咔等在传统优势市场领先 [2] - 创新业务方面，2024年精品游戏总流水同比增长80.4%达7.05亿元，实现扭亏为盈，旗舰游戏《Alice's Dream：Merge Games》流水同比增长超60%；社交电商业收入、利润均大幅增长 [2] - 公司加大AI投入，自主研发的多模态算法模型Boomiix提高用户行为识别和推荐效率，SUGO 2024年末ARPU值较年初提升超20% [3] - 2024年末收购北京米可少数股东权益，2025年少数股东占比降低，将增厚归母净利润 [3] - 2024年公司实现收入结构优化与区域市场突破，精品游戏扭亏为盈，全球化布局下并购整合成效显著 [3] 根据相关目录分别进行总结 财务及估值摘要 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|3,308|5,092|6,434|7,089|7,528| |增长率（%）|18.1%|53.9%|26.4%|10.2%|6.2%| |毛利率（%）|52.1%|51.2%|51.3%|49.9%|49.9%| |归母净利润（百万元）|512.8|480.3|939.0|1,182.5|1,449.1| |增长率（%）|293.5%|-6.3%|95.5%|25.9%|22.5%| |每股收益|0.36|0.34|0.67|0.84|1.03| |每股净资产|1.38|1.17|3.35|4.23|5.29| |市盈率|15.2|16.2|8.3|6.6|5.4| |净资产收益率（%）|40.6%|56.0%|23.8%|23.2%|21.9%| [4] 股东结构 - 刘春河、李平一致行动人持股22.1% - JJZT Ltd持股10.7% - 王新明持股8.9% - 李英明持股5.7% - JJQJ Partners持股3.1% - 其他持股49.5% [7] 股价表现 |时间范围|相对收益（%）|绝对收益（%）| |----|----|----| |一个月|7.4|6.8| |三个月|26.2|42.4| |十二个月|87.9|129.6| [10] 附表：财务报表预测 - 利润表、资产负债表、现金流量表等多方面财务数据预测，涵盖2023A - 2027E各年情况，包括营业收入、营业成本、毛利、各项费用、资产、负债、现金流等指标 [13]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[1] 报告的核心观点 - 华润万象生活发布2024年全年业绩，收入利润保持增长，毛利率及管理效率同比提升，项目储备优质，积极拓展城市空间赛道；商业管理赛道作为行业龙头，在管购物中心及写字楼运营效率提升，盈利能力保持稳健，上调2025 - 2026年并新增2027年盈利预测，维持“买入”评级 [6] 根据相关目录分别进行总结 公司基本信息 - 当前股价34.500港元，一年最高最低为39.550/20.850港元，总市值787.46亿港元，流通市值787.46亿港元，总股本22.83亿股，流通港股22.83亿股，近3个月换手率10.49% [1] 财务数据 - 2024年营收170.43亿元，同比+15.4%；归母净利润36.29亿元，同比+23.9%；归母核心净利润35.07亿元，同比+20.1%；毛利率提升1.1pct至32.9%，两费费率同比 - 1.0pct；营业现金比率同比+4.4pct至25.0%，经营性净现金流覆盖核心归母净利润比例同比+17.2pct至121.4%；每股派息同比+31.0%至0.922元，特别股息0.614元，保持核心净利润100%分派 [7] - 预计2025 - 2027年归母净利润为42.7、48.9、55.0亿元（2025 - 2026年原值为41.2、47.2亿元），对应EPS为1.87、2.14、2.41元，当前股价对应PE为17.0、14.9、13.2倍 [6] 业务板块情况 物业管理 - 收入66.60亿元，同比+10.7%；毛利率14.4%，同比+0.4pct；截至2024年末合约面积3.02亿平，在管面积2.71亿平，同比+8.1%，其中关联方占比55.6% [8] 非业主增值 - 受开发商拿地及交付放缓影响，收入7.18亿元，同比 - 12.5%；毛利率33.0%，同比 - 1.3pct [8] 业主增值 - 收入15.16亿元，同比+6.3%；毛利率25.6%，同比 - 1.6pct [8] 城市空间 - 收入18.21亿元，同比+36.3%；毛利率12.9%；在管面积1.25亿平，同比+19.8% [8] 购物中心 - 收入42.09亿元，同比+30.0%；毛利率72.6%，同比+0.7pct；截至2024年末在管118个开业项目，总建面12.7百万方；购物中心零售额2150亿元，同比+18.7%；NOI Margin同比提升0.4pct至65.1%，全年出租率96.7% [9] 写字楼 - 收入20.65亿元，同比+7.1%；毛利率34.9%，同比 - 0.7pct；截至2024年末在管项目221个，在管面积1669万方，整体出租率同比 - 2.7pct至80.8% [9] 财务摘要和估值指标 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|14,798|17,043|18,970|20,743|22,561| |YOY(%)|22.9|15.2|11.3|9.3|8.8| |净利润(百万元)|2,929|3,629|4,268|4,887|5,499| |YOY(%)|32.8|23.9|17.6|14.5|12.5| |毛利率(%)|31.7|32.9|34.3|35.5|36.5| |净利率(%)|19.9|21.9|23.0|23.8|24.6| |ROE(%)|18.4|22.0|23.0|24.9|26.5| |EPS(摊薄/元)|1.28|1.59|1.87|2.14|2.41| |P/E(倍)|24.8|20.0|17.0|14.9|13.2| |P/B(倍)|4.6|4.4|3.9|3.7|3.5|[10]

报告公司投资评级 - 维持“优于大市”评级 [4] 报告的核心观点 - 主品牌稳健增长，专业运动盈利水平大幅提升，24年全年收入增6.5%至135.8亿元，净利润增20.2%至12.4亿元，盈利水平提升主因专业运动分部盈利水平大幅提升和KP剥离亏损减少 [4][7] - 24年KP同比减亏70.1%，25年亏损将不再并表，净利润水平有望同比改善 [4][7] - 25年预计主品牌零售转型提效，计划收回400 - 500家经销店，提升运营效率，推动品牌升级 [4][7] - 索康尼持续拓展优质店铺和扩充产品，24年净开店35家，2025年资本开支预计5亿元，对应增速91% [4][7] - 看好公司在跑步领域完整和专业的跑步矩阵，索康尼进入盈利阶段，中长期有望形成有力第二增长曲线，预计公司2025/2026年净利润13.73/14.93亿元，给予2025年pe估值13X，对应目标价6.99港元/股（+5%） [4][7] 根据相关目录分别进行总结 主要财务数据及预测 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|14346|13577|14470|15621|17005| |(+/-)YoY(%)|10.94%|-5.36%|6.58%|7.96%|8.86%| |净利润(百万元)|1030|1238|1373|1493|1607| |(+/-)YoY(%)|11.75%|20.23%|10.90%|8.69%|7.68%| |全面摊薄EPS(元)|0.39|0.46|0.50|0.54|0.58| |毛利率(%)|42.17%|43.20%|43.68%|44.16%|44.69%| |净资产收益率(%)|11.62%|14.23%|14.63%|14.73%|14.69%|[3] 可比公司估值表 |公司名称|股票代码|总市值（亿港元）|股价（港元）|净利润（百万元） - 2024|净利润（百万元） - 2025E|净利润（百万元） - 2026E|净利润（百万元） - 2027E|市盈率（X） - 2024|市盈率（X） - 2025E|市盈率（X） - 2026E|市盈率（X） - 2027E| |----|----|----|----|----|----|----|----|----|----|----|----| |李宁|2331.HK|2504|89.20|16842|14722|16538|18376|14.87|17.01|15.14|13.63| |安踏体育|2020.HK|440|17.02|3377|3680|4044|-|13.03|11.96|10.88|-| |平均| - | - | - | - | - | - | - |13.95|14.48|13.01|13.63|[5] 财务报表分析和预测 - 每股指标：2024 - 2027E每股收益分别为0.46、0.50、0.54、0.58元；每股净资产分别为3.24、3.38、3.65、3.94元等 [6] - 价值评估：2024 - 2027E P/E分别为11.24、9.79、9.01、8.37倍；P/B分别为1.60、1.43、1.33、1.23倍等 [6] - 盈利能力指标：2024 - 2027E毛利率分别为43.2%、43.7%、44.2%、44.7%；净利润率分别为9.6%、10.0%、10.1%、10.0%等 [6] - 盈利增长：2024 - 2027E营业收入增长率分别为 - 5.4%、6.6%、8.0%、8.9%；净利润增长率分别为20.2%、10.9%、8.7%、7.7% [6] - 偿债能力指标：2024 - 2027E资产负债率分别为45.5%、46.1%、43.1%、43.4%；流动比率分别为2.13、1.95、1.99、1.88等 [6] - 经营效率指标：2024 - 2027E应收账款周转天数分别为132.40、132.40、132.35、128.57；存货周转天数分别为79.11、85.71、85.71、85.71等 [6]

报告公司投资评级 - 评级为买入，上次评级也是买入 [1] 报告的核心观点 - 公司作为国内两轮车龙头企业，研发、产品、渠道等综合实力较强劲，全球市占率有望持续提升，结合2024年报情况调整25 - 26年并新增2027年盈利预测，维持“买入”评级 [5] 根据相关目录分别进行总结 事件概述 - 公司2024年实现营收282.4亿元，同比下滑18.8%；归母净利12.7亿元，同比下滑51.8%；2024H2实现营收138.11亿元，同比下滑22.13%，归母净利2.39亿元，同比下滑83.58%；末期股息每股派发0.22港元，特别股息每股派发0.23港元，合计派发股息0.45港元 [2] 分析判断 - 多因素致销量承压，库存去化导致ASP同比小幅下滑：2024年收入下滑系电动自行车起火事件、新国家标准、经销商去库存周期、产品降价等因素影响，电动两轮车销量从2023年约1650万台减至2024年约1300万台；分产品看，2024年电动自行车/电动踏板车收入分别为122.44亿元（-23.2%）/70.91亿元（-17.9%），销量分别为909万台（-21.4%）/393.1万台（-20.8%），ASP分别为1347元（-2.37%）/1804元（+3.61%）；2024H2电动自行车/电动踏板车收入分别为60.05亿元（-27.8%）/35.44亿元（-12.7%），销量分别为460.68万台（-23.5%）/203.11万台（-11.3%），ASP分别为1303元（-5.57%）/1745元（-1.60%） [3] - 盈利同比小幅下滑，期间费用相对平稳：2024年毛利率15.2%（-1.74pct），系产品降价所致；期间费率7.6%（+0.21pct），其中销售费率4.3%（+0.18pct），管理费率3.2%（+0.03pct），财务费率0.1%（基本持平），研发费率4.1%（+0.63pct）；综合作用下净利率4.51%（-3.08pct） [4] 投资建议 - 调整2025 - 2027年盈利预测，预计营收分别为381.67/422.93/454.77亿元（25 - 26年前值为390.11/440.72亿元），EPS分别为1.00/1.14/1.24元（前值为1.02/1.23元），对应2025年3月25日收盘价14.96港元/股（1港元 = 0.92342元人民币），PE分别为13.76/12.15/11.11倍，维持“买入”评级 [5] 盈利预测与估值 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|34762.76|28236.25|38166.93|42292.51|45476.58| |YoY（%）|11.92%|-18.77%|35.17%|10.81%|7.53%| |归母净利润(百万元)|2640.16|1272.37|3124.47|3539.37|3871.42| |YoY（%）|22.17%|-51.81%|145.56%|13.28%|9.38%| |毛利率（%）|16.93%|15.19%|18.76%|18.79%|18.79%| |每股收益（元）|0.89|0.42|1.00|1.14|1.24| |ROE（%）|0.31|0.15|0.26|0.23|0.20| |市盈率|14.32|28.32|13.76|12.15|11.11| [7] 财务报表和主要财务比率 - 利润表、现金流量表、资产负债表展示了2024A - 2027E的相关数据，包括营业总收入、营业成本、净利润等项目及同比变化情况；主要财务指标涵盖成长能力、盈利能力、偿债能力、经营效率、每股指标、估值分析等方面数据 [9]

报告公司投资评级 - 给予申洲国际强烈推荐评级（维持） [1][9] 报告的核心观点 - 2024年申洲国际收入及净利润同比+15%、+37%，产能利用率和海外工厂效率提升推动盈利能力回升，公司持续提升在客户内部份额，产能及生产效率稳步推进 [1] - 预计2025 - 2027年净利润规模分别为66.1亿元、72.5亿元、79.8亿元，当前市值对应25PE13X，26PE12X [1][9] 根据相关目录分别进行总结 收入情况 - 2024年收入+14.8%至286.6亿元，其中量+21%，ASP - 5%（人民币计价）；净利润+36.9%至62.4亿元，期末派息每股1.28港元，2024年合计派息每股2.53港元，派息比率为55.8% [8] - 分客户来看，2024年从前四大客户收入表现为优衣库+33%（占比28%），Nike - 3%（占比26%），阿迪+35%（占比17%），puma+11%（占比10%），公司在核心客户内部份额稳步提升 [2] - 分品类来看，运动品类收入+9.8%（占比69.1%），休闲品类收入+27.1%（占比25.1%），内衣品类收入+34.6%（占比5.0%） [2] - 分地区来看，欧洲地区收入+3.2%，日本地区收入+31.5%，美国地区收入+18.9%，中国地区收入+13.2% [2] 盈利能力 - 2024年公司毛利率+3.8pct至28.1%，管理费用、销售费用、财务费用率合计下降0.6pct至9.0%，净利率提升3.4pct至21.8% [9] 产能拓展与效率提升 - 2024年公司员工增加6000 +人，预计2025年柬埔寨新招6000人，越南新招1000 - 2000人，预计生产效率仍将提升 [9] 盈利预测 - 预计2025 - 2027年收入规模为315.5亿元、343.9亿元、374.8亿元，同比增速为10%、9%、9%；净利润规模分别为66.1亿元、72.5亿元、79.8亿元，同比增速为6%、10%、10% [9] 财务数据 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入(百万元)|24996|28663|31548|34392|37480| |同比增长|-10%|15%|10%|9%|9%| |营业利润(百万元)|4025|5840|6708|7454|8274| |同比增长|1%|45%|15%|11%|11%| |归母净利润(百万元)|4557|6241|6614|7246|7975| |同比增长|-0%|37%|6%|10%|10%| |每股收益(元)|3.03|4.15|4.40|4.82|5.31| |PE|19.0|13.9|13.1|12.0|10.9| |PB|2.6|2.4|2.1|1.9|1.7| [3] 基础数据 |项目|详情| | ---- | ---- | |总股本（百万股）|1503| |香港股（百万股）|1503| |总市值（十亿港元）|83.1| |香港股市值（十亿港元）|83.1| |每股净资产（港元）|23.9| |ROE（TTM）|17.4| |资产负债率|32.5%| |主要股东|千里马投资有限公司| |主要股东持股比例|42.3628%| [4] 股价表现 |时间|1m|6m|12m| | ---- | ---- | ---- | ---- | |绝对表现|-6|-14|-10| |相对表现|-7|-36|-52| [6] 主要财务比率 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |年成长率 - 营业收入|-10%|15%|10%|9%|9%| |年成长率 - 营业利润|1%|45%|15%|11%|11%| |年成长率 - 净利润|-0%|37%|6%|10%|10%| |获利能力 - 毛利率|24.2%|28.1%|28.8%|29.2%|29.6%| |获利能力 - 净利率|18.2%|21.8%|21.0%|21.1%|21.3%| |获利能力 - ROE|13.9%|17.4%|16.4%|16.0%|15.8%| |获利能力 - ROIC|10.1%|13.5%|14.3%|14.1%|14.1%| |偿债能力 - 资产负债率|32.4%|32.5%|24.7%|22.4%|20.9%| |偿债能力 - 净负债比率|24.9%|24.1%|15.9%|13.7%|12.5%| |偿债能力 - 流动比率|2.1|2.3|3.0|3.4|3.8| |偿债能力 - 速动比率|1.7|1.9|2.4|2.8|3.1| |营运能力 - 资产周转率|0.5|0.5|0.6|0.6|0.6| |营运能力 - 存货周转率|3.1|3.2|3.1|3.1|3.1| |营运能力 - 应收帐款周转率|4.6|4.7|4.5|4.5|4.5| |营运能力 - 应付帐款周转率|17.7|15.3|14.4|14.4|14.4| |每股资料(元) - 每股收益|3.03|4.15|4.40|4.82|5.31| |每股资料(元) - 每股经营现金|3.48|0.00|4.15|4.60|5.04| |每股资料(元) - 每股净资产|21.86|23.85|26.90|30.11|33.56| |每股资料(元) - 每股股利|1.97|2.39|2.64|2.89|3.18| |估值比率 - PE|19.0|13.9|13.1|12.0|10.9| |估值比率 - PB|2.6|2.4|2.1|1.9|1.7| |估值比率 - EV/EBITDA|14.1|10.0|9.5|8.9|8.2| [11]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，6个月目标价7.20港元 [3][6] 报告的核心观点 - 2024财年赤子城科技营收50.9亿元，同比增长53.9%，社交业务收入46.3亿元，占比91%，创新业务收入4.6亿元；毛利率51.2%，同比降0.9pct；归母净利润4.80亿元，同比降6.3%，剔除一次性影响后同比增速达36%；2025年北京米可完全并表将增厚归母净利润 [1] - 社交业务中SUGO与TopTop接力增长，SUGO收入同比增超200%，TopTop全年收入同比增超100%，中东北非市场核心社交产品收入同比增超60%；多元人群社交业务中HeeSay体验和品牌效应提升，Blued等在传统优势市场领先 [2] - 创新业务方面，2024年精品游戏总流水同比增长80.4%达7.05亿元，实现扭亏为盈，旗舰游戏《Alice's Dream：Merge Games》流水同比增超60%；社交电商业收入和利润大幅增长 [2] - 公司加大AI投入，自主研发的多模态算法模型Boomiix提高用户行为识别和推荐效率，SUGO 2024年末ARPU值较年初提升超20% [3] - 2024年末完成收购北京米可少数股东权益，2025年少数股东占比降低，将增厚归母净利润 [3] - 2024年公司实现收入结构优化与区域市场突破，精品游戏扭亏为盈，全球化布局下并购整合成效显著 [3] 财务及估值摘要 财务数据 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|3,308|5,092|6,434|7,089|7,528| |增长率(%)|18.1%|53.9%|26.4%|10.2%|6.2%| |毛利率(%)|52.1%|51.2%|51.3%|49.9%|49.9%| |归母净利润（百万元）|512.8|480.3|939.0|1,182.5|1,449.1| |增长率(%)|293.5%|-6.3%|95.5%|25.9%|22.5%| |每股收益|0.36|0.34|0.67|0.84|1.03| |每股净资产|1.38|1.17|3.35|4.23|5.29| |市盈率|15.2|16.2|8.3|6.6|5.4| |净资产收益率(%)|40.6%|56.0%|23.8%|23.2%|21.9%| [4] 财务报表预测 - 利润表涵盖营业收入、营业成本、毛利等多项指标及不同年份预测 [13] - 资产负债表包含物业及设备、无形资产等项目及各年份数据 [13] - 主要财务比率有P/E、P/B、毛利率等不同年份数据 [13] - 现金流量表涉及税前利润、财务费用等各年份情况 [13] 股东结构 - 刘春河、李平一致行动人持股22.1%，JJZT Ltd持股10.7%，王新明持股8.9%，李英明持股5.7%，JJQJ Partners持股3.1%，其他持股49.5% [7] 股价表现 |时间范围|相对收益(%)|绝对收益(%)| | ---- | ---- | ---- | |一个月|7.4|6.8| |三个月|26.2|42.4| |十二个月|87.9|129.6| [10]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1][7] 报告的核心观点 - 科伦博泰 2024 年全年收入 19.3 亿元，同比增长 25.5%；毛利达 12.74 亿元，同比增长 67.8%，调整后年度亏损同比大幅收窄 73.7%至 1.18 亿元，经营效率显著优化；全年研发费用 12.06 亿元，同比增长 17%；截至 2024 年末，公司现金及金融资产规模突破 30.76 亿元，同比增长 21.6%，现金储备充裕 [7] - 多款产品 2025 年商业化，业绩有望迅速放量，芦康沙妥珠单抗、博度曲妥珠单抗、塔戈利单抗、西妥昔单抗生物类似物四款核心产品上市有望大幅增强公司盈利能力 [7] - 芦康沙妥珠单抗 2025 年 3 月国内末线 NSCLC 顺利获批，是全球首款在肺癌适应症获批上市的 Trop2 ADC，预计参加医保谈判，相关临床研究结果预计于 25 年 ASCO 大会发表 [7] - 芦康沙妥珠单抗临床进展顺利，国内海外同步加速推进，海外里程碑收入持续兑现 [7] - 上调 2025 - 2026 年营收预测，预计 2027 年营收为 58.9 亿元 [7] 根据相关目录分别进行总结 盈利预测与估值 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入（百万元）|1540|1933|1783|3559|5894| |同比(%)|91.62|25.48|(7.76)|99.61|65.61| |归母净利润（百万元）|(574.13)|(266.77)|(604.97)|(216.79)|444.17| |同比(%)|6.81|53.54|(126.78)|64.17|304.89| |EPS - 最新摊薄（元/股）|(2.53)|(1.17)|(2.66)|(0.95)|1.95| |P/E（现价&最新摊薄）|-|-|-|-|122.14|[1] 市场数据 - 收盘价 255.00 港元 - 一年最低/最高价 120.20/271.80 港元 - 市净率 17.52 倍 - 港股流通市值 33,514.85 百万港元 [5] 基础数据 - 每股净资产 14.56 元 - 资产负债率 22.48% - 总股本 227.27 百万股 - 流通股本 131.43 百万股 [6] 财务预测表 资产负债表（百万元） |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |流动资产|3492.81|7166.69|9352.73|13518.07| |现金及现金等价物|1336.50|4956.63|6722.44|10532.94| |应收账款及票据|57.84|99.06|197.72|327.44| |存货|110.51|111.26|130.83|159.17| |其他流动资产|1987.96|1999.75|2301.74|2498.52| |非流动资产|775.20|775.39|775.95|776.17| |固定资产|594.82|594.86|595.20|595.41| |商誉及无形资产|165.86|166.02|166.24|166.25| |长期投资|0.00|0.00|0.00|0.00| |其他长期投资|0.00|0.00|0.00|0.00| |其他非流动资产|14.51|14.51|14.51|14.51| |资产总计|4268.00|7942.09|10128.68|14294.24| |流动负债|809.84|5066.61|7447.70|11146.81| |短期借款|0.00|950.00|950.00|950.00| |应付账款及票据|282.50|818.06|981.25|1061.11| |其他|527.34|3298.55|5516.45|9135.70| |非流动负债|149.50|149.50|149.50|149.50| |长期借款|0.00|0.00|0.00|0.00| |其他|149.50|149.50|149.50|149.50| |负债合计|959.34|5216.11|7597.20|11296.31| |股本|227.27|227.27|227.27|227.27| |少数股东权益|0.00|0.00|0.00|0.00| |归属母公司股东权益|3308.66|2725.98|2531.48|2997.93| |负债和股东权益|4268.00|7942.09|10128.68|14294.24|[8] 利润表（百万元） |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入|1933.05|1783.00|3559.00|5894.00| |营业成本|659.39|589.00|785.00|955.00| |销售费用|182.72|534.90|996.52|1473.50| |管理费用|163.31|196.13|213.54|294.70| |研发费用|1206.13|1069.80|1957.45|2947.00| |其他费用|0.00|0.18|0.36|0.59| |经营利润|(278.50)|(607.01)|(393.87)|223.21| |利息收入|0.00|53.46|198.27|268.90| |利息支出|3.80|14.25|28.50|28.50| |其他收益|139.76|17.83|35.59|58.94| |利润总额|(142.55)|(549.97)|(188.51)|522.55| |所得税|124.22|55.00|28.28|78.38| |净利润|(266.77)|(604.96)|(216.79)|444.17| |少数股东损益|0.00|0.00|0.00|0.00| |归属母公司净利润|(266.77)|(604.96)|(216.79)|444.17|[8] 现金流量表（百万元） |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |经营活动现金流|(429.77)|2694.07|1781.63|3798.18| |投资活动现金流|(822.01)|(31.97)|(9.61)|18.54| |筹资活动现金流|1037.22|935.75|(28.50)|(28.50)| |现金净增加额|(192.27)|3620.13|1765.80|3810.51| |折旧和摊销|0.00|49.60|44.64|40.18| |资本开支|(81.12)|(49.80)|(45.20)|(40.40)| |营运资本变动|0.00|3253.01|1960.86|3344.28|[8] 主要财务比率 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |每股收益(元)|(1.17)|(2.66)|(0.95)|1.95| |每股净资产(元)|14.56|11.99|11.14|13.19| |发行在外股份(百万股)|227.27|227.27|227.27|227.27| |ROIC(%)|(9.21)|(18.56)|(11.51)|6.46| |ROE(%)|(8.06)|(22.19)|(8.56)|14.82| |毛利率(%)|65.89|66.97|77.94|83.80| |销售净利率(%)|(13.80)|(33.93)|(6.09)|7.54| |资产负债率(%)|22.48|65.68|75.01|79.03| |收入增长率(%)|25.48|(7.76)|99.61|65.61| |净利润增长率(%)|53.54|(126.78)|64.17|304.89| |P/E|-|-|-|122.14| |P/B|16.40|19.90|21.43|18.10| |EV/EBITDA|(235.38)|(93.12)|(154.57)|138.58|[8]