报告行业投资评级 - 行业评级为In-Line，即分析师预计该行业覆盖范围在未来12 - 18个月的表现与相关广泛市场基准一致 [5] 报告的核心观点 - 主要云服务提供商强劲的人工智能资本支出指引再次确认需求旺盛，GB300服务器机架生产能否及时满足需求是关键 [1][4] - 全球云服务提供商的人工智能资本支出保持强劲，但亚洲的半导体/硬件供应链能否及时满足需求存疑 [2][4] 各部分总结 全球人工智能资本支出情况 - 2025年顶级4家超大规模云计算企业可能总共投入3250亿美元用于资本支出，其中约50%（约1600亿美元）可作为人工智能服务器的潜在市场规模 [2][9] - 摩根士丹利预测2025年美国前四大超大规模云计算企业将产生5500亿美元的运营现金流，有能力持续投资人工智能数据中心 [9][11] - 预计2025年折旧占总费用的比例将从2023年的5 - 10%升至10 - 14%，平均人工智能资本支出/息税折旧摊销前利润约为50% [12] - 2025年云资本支出同比增长预测从之前的31%上调至40% [19] 亚洲供应链情况 - 由于GB200 NVL72服务器机架组装问题，预计2025年上半年仅有5000 - 10000台可用，仅能满足150 - 300亿美元的人工智能资本支出 [2] - 基于台积电的CoWoS - L订单，预计2025年至少可生产500万台Blackwell芯片，NVL72服务器机架总产量需达到3万台（消耗216万台Blackwell芯片）才能满足约1000亿美元的人工智能资本支出 [2] 其他主要更新 - 可能推出使用GDDR的人工智能GPU B30芯片以满足中国需求，但不确定是否为英伟达为中国市场准备的下一代芯片 [7] - 3nm人工智能专用集成电路设计活动仍活跃，联发科的3nm TPU设计预计7月流片，xAI的3nm人工智能加速器设计服务预计2025年下半年流片，Alchip的AWS 3nm项目量产时间正常 [7] - 英伟达/联发科的Windows on Arm人工智能PC芯片可能错过Computex截止日期，预计明年国际消费电子展推出，联发科2025年人工智能PC收入将来自GB10 [7] 股票行动要点 - 台积电因人工智能资本支出强劲成为新的首选股，维持对联发科和Alchip的增持评级，但人工智能专用集成电路需执行到位 [8] - KYEC仍将从B30芯片测试中受益，对Aspeed维持持股观望评级 [8] 2026年CoWoS分配假设 - 预计2026年全球CoWoS总需求为907k晶圆，其中英伟达需求占比69%，博通占比11%，AMD占比6%等 [34] - 2026年各厂商CoWoS需求同比增长情况不同，如英伟达增长35%，博通增长18%等 [36] 2025年人工智能半导体代工晶圆收入和HBM需求计算 - 2025年人工智能计算晶圆消费预计带来高达161亿美元的收入，HBM需求预计达到180亿GB [55][57] 人工智能半导体相关指标 - 人工智能半导体的市盈率倍数趋势显示不同类型企业表现各异 [59] - 人工智能芯片季度收入持续增加，英伟达库存天数平均为86天 [61][64] 关键特色报告 - 涵盖多份关于人工智能供应链的报告，涉及数据点同步、CoWoS预测、需求与供应等方面 [71][72] 关键上游人工智能供应链公司 - 对台积电、环球晶、日月光、ASMPT、联发科、Alchip等公司给出评级及相关点评 [73] 公司估值方法及假设 - 对台积电、京元电子、联发科、Alchip、Aspeed等公司采用剩余收益模型进行估值，并给出关键假设 [74][75][76] 行业覆盖公司评级 - 对多家公司给出评级，如ACM Research、先进微纳、Alchip、联发科、台积电等，评级包括增持、持股观望、减持等 [141][143]

文章核心观点 - 高通和英特尔作为半导体行业领先企业，正推进半导体产品组合以增强竞争力，分析两者优劣势可知高通目前是更好投资选择 [3][17] 公司业务介绍 高通 - 提供高性能、低功耗芯片设计，应用于移动设备、PC、XR、汽车等领域，拥有3G、4G、5G等技术的知识产权组合 [1] 英特尔 - 在设计和制造半导体解决方案方面地位稳固，其芯片组用于数据中心、网络系统、边缘计算等应用 [2] 公司发展举措 高通 - 凭借5G发展势头、更清晰前景和多元化收入流，有望实现长期收入目标，正从无线通信公司向智能边缘连接处理器公司转型 [4] - 推出Qualcomm X85 5G Modem - RF，为安卓用户提供5G连接，获全球领先网络运营商认可 [4] - 扩展Snapdragon G系列产品组合，三星在其高端设备中部署Snapdragon 8 Elite移动平台 [5] - 与IBM合作推广企业级生成式AI解决方案，重视开发AI PC先进芯片组，收购MovianAI加强基础AI研究 [5] 英特尔 - 战略投资扩大制造产能，推进IDM 2.0战略，在AI领域采取多种战略决策 [7] - 推出Xeon 6处理器支持大型AI工作负载，以较低总体拥有成本提供行业最佳AI CPU [7] - 推出AI解决方案套件，简化边缘AI集成，适用于制造、零售等多个领域 [8] - 作为美国主要半导体解决方案设计和制造商，获美国政府支持，获78.6亿美元商业半导体制造项目直接资金 [8] 公司面临挑战 高通 - 在AI PC市场面临英特尔激烈竞争，高端OEM份额转移减少其Snapdragon平台集成芯片组近期销售机会 [6] - 在高端智能手机市场面临三星Exynos处理器竞争，在中低端市场面临联发科竞争，苹果自研芯片也是重大挑战 [6] - 还可能面临博通和英伟达等强大竞争对手，中美贸易紧张局势可能影响其在华业务 [6] 英特尔 - 因华盛顿收紧对中国高科技出口限制，北京推动关键产业自给自足，面临市场限制和国内芯片制造商竞争双重挑战 [9] - 在GPU和AI方面落后于英伟达和AMD等同行 [9] 公司业绩预测 高通 - Zacks共识估计其2025年销售额和每股收益同比增长分别为11.93%和15.95%，过去60天每股收益估计呈上升趋势 [10] 英特尔 - Zacks共识估计其2025年销售额同比增长0.57%，每股收益预计为47美分，去年同期亏损13美分，过去60天每股收益估计呈下降趋势 [12] 公司价格表现与估值 高通 - 过去一年股价下跌12.4%，而行业增长2.5%，市销率为3.44 [13][15] 英特尔 - 过去一年股价下跌39.5%，市销率为1.56，从估值角度看比高通更具吸引力 [13][15] 公司投资评级 - 高通Zacks排名为2（买入），英特尔Zacks排名为3（持有） [16]

文章核心观点 在2025上海车展前夕，Cerence公司宣布与联发科建立新合作并扩大与英伟达的合作，以推出下一代CaLLM™ Edge嵌入式小型语言模型，该模型集成到Cerence xUI平台，将在车展首次展示，为汽车制造商和驾乘人员带来新功能和优势 [1] 合作背景 - 联发科与英伟达持续合作，其汽车级天玑汽车座舱芯片组集成英伟达GPU、AI和图形技术，现与Cerence公司合作推出多模态边缘解决方案 [2] 产品特点 - CaLLM Edge具有多模态能力，通过双处理平台针对车载部署和高效率进行优化，能提供车内和车外的上下文感知 [2] - 集成到Cerence xUI平台，运行于英伟达DRIVE AGX，集成到量产汽车参考设计，可实现无缝、个性化交互 [3] 创新能力 - 车内智能提升，汽车能识别用户是否在与之对话，可同时接受驾驶员和乘客指令，还能关注宠物和后座幼儿情况 [5] - 增加车外上下文信息，助手可提供车外世界信息，如解释路牌、识别路边建筑等 [5] - 边缘智能防护，Cerence公司为英伟达DRIVE AGX开发汽车防护栏，结合英伟达NeMo Guardrails，确保系统安全可靠 [5] 各方观点 - Cerence公司产品与技术执行副总裁Nils Schanz表示，与联发科和英伟达合作提升了CaLLM Edge性能，重新定义车内体验 [4] - 联发科汽车业务公司副总裁兼总经理Mike Chang称，与Cerence公司合作是汽车生态系统的重要补充，能助力全球汽车品牌加速下一代设计 [4] - 英伟达汽车副总裁Rishi Dhall表示，合作让汽车制造商能定制语音体验，集成英伟达NeMo Guardrails有望树立行业新标杆 [6] 展示信息 - 2025年4月23日至5月2日上海车展期间，Cerence公司将与联发科和英伟达展示其产品，可在8.2馆8BD002展位和联发科8BE006展位体验 [6] 公司介绍 - Cerence公司是汽车和交通领域AI体验全球领导者，利用语音、生成式AI和大语言模型专业知识，为超5亿辆汽车提供技术 [8]

全球NAD模组市场出货量增长 - 2024年全球NAD模组出货量同比增长14%，主要得益于嵌入式连接技术成为乘用车标配[1] - 中国市场扩张超30%，主要由BYD、Geely、Chery和Nio等车企需求推动[3] - Quectel和Fibocom在中国市场推动下实现强劲增长，而Rolling Wireless和LG等国际品牌出现下滑[3] 厂商市场份额变化 - Quectel和Fibocom显著增长，主要受益于中国市场需求上升[3] - Continental增长源于更专注于为自家TCU推出基于Qualcomm平台的4G/5G NAD模块，减少对外部供应商依赖[3][6] - Kontron等其他新兴品牌在中国市场以外表现良好，2023年Q4收购了Telit-Cinterion汽车业务[6] 技术发展趋势 - 2024年4G仍占据近90%市场份额，但到2030年5G及5G RedCap技术可能占据全球NAD模组总出货量的近90%[3][8] - 技术转变将由更集中的架构、数字座舱和自动驾驶功能（ADAS L3+）推动[8] - Qualcomm预计通过具有竞争力的5G定价保持其在NAD芯片组市场领导地位，尽管MediaTek、HiSilicon、Samsung等新玩家进入[3][8] 地缘政治影响 - 美国计划自2027年款车型起限制销售搭载中国和俄罗斯制造软件的车辆，2030年款车型起同时禁止相关软件和硬件[3] - Tesla转变策略，从采购中国供应商方案转向认证自主研发的5G NAD模块[3]

全球NAD模组市场出货量增长 - 2024年全球NAD模组出货量同比增长14%，主要得益于嵌入式连接技术成为乘用车标配[2] - 中国市场扩张超30%，主要由BYD、Geely、Chery和Nio等车企需求推动[4] - Quectel和Fibocom在中国市场推动下实现强劲增长[4] 主要厂商市场份额变化 - Quectel和Fibocom（Favalon品牌）在中国市场表现突出[4] - Continental增长源于其专注于为自家TCU推出基于Qualcomm平台的4G/5G NAD模块[4][7] - 国际品牌Rolling Wireless和LG出现下滑，因中国以外市场需求未复苏[4] 技术发展趋势 - 2024年4G仍占据近90%市场份额[9] - 到2030年5G及5G RedCap技术可能占据全球NAD模组总出货量近90%[4][9] - 技术转变将由更集中的架构、数字座舱和自动驾驶功能（ADAS L3+）推动[9] 芯片组市场竞争格局 - Qualcomm预计将通过具有竞争力的5G定价保持其在NAD芯片组市场的领导地位[4][9] - MediaTek、HiSilicon、Samsung和UNISOC等新玩家已进入汽车5G芯片组领域[4][9] 地缘政治影响 - 美国计划自2027年起限制销售搭载中国和俄罗斯制造软件的车辆[4] - Tesla已开始认证其自主研发的5G NAD模块，转变原先采购中国供应商的策略[4]

文章核心观点 - 台积电虽受关税影响股价下跌，但因其在代工市场的主导地位、技术优势、庞大的潜在市场等因素，现在是值得购买的半导体股票 [3][13] 公司地位与优势 - 台积电是全球最大的半导体代工厂，为英伟达、苹果等全球顶级消费电子公司和芯片设计商制造芯片 [1][2] - 台积电在代工市场占据主导地位，市场份额达67%且呈上升趋势，2024年增加6个百分点，而第二名三星份额降至11% [4] - 台积电具有技术优势，其3纳米制程节点是最先进的芯片制造技术，被AMD、苹果等公司用于制造芯片，未来还将推进2纳米制程 [5][6] 公司战略布局 - 公司预计今年下半年开始量产2纳米处理器，有望领先于三星和英特尔 [7] - 公司承诺在美国投资165亿美元建设先进芯片制造设施，以支持人工智能应用 [7] - 公司在日本、美国和欧洲等国家和地区分散全球制造布局，有助于应对潜在贸易冲突 [8] 公司财务表现与市场前景 - 2024年公司营收900亿美元，较上年增长30%，2025年前三个月营收256亿美元，同比增长42%，超市场预期 [10] - 半导体市场预计将快速增长，2032年年营收将达2万亿美元，台积电的潜在市场价值近2500亿美元 [2][12] - 公司管理层预计未来五年保持20%的年营收增长率，当前股价相对于纳斯达克100指数有一定折扣 [13]

文章核心观点 2025年英伟达股价表现不一 投资者期待CEO黄仁勋5月演讲带来积极影响 其演讲或与公司一季度财报公布时间相近 可能推动股价上涨[1][2][5] 公司动态 - 3月英伟达GPU技术大会上 黄仁勋宣布多项产品和路线图更新 并与通用汽车达成合作[1] - 5月18日（太平洋时间）黄仁勋将在COMPUTEX 2025大会上发表主题演讲 介绍英伟达在人工智能和加速计算技术方面的最新进展[2][3] - 周二英伟达宣布GeForce RTX 5060桌面系列的最新更新 RTX 5060 Ti于4月16日以379美元发售 RTX 5060笔记本电脑版将于5月以299美元发售[6] 股价表现 - 周二英伟达股价为111.22美元 52周交易区间为75.61 - 153.13美元 2025年至今股价下跌19.5% 过去一年上涨29.5%[7] 会议信息 - COMPUTEX 2025大会于5月20 - 23日在台湾举行 主题为“AI Next” 聚焦人工智能与机器人、下一代技术和未来出行三大主题[4] - 高通、鸿海（富士康）、联发科和恩智浦半导体等公司高管也将在大会上发表主题演讲[4]

纪要涉及的行业和公司 - **行业**：AI半导体供应链、云计算、数据中心 - **公司**：台积电（TSMC）、英伟达（NVIDIA）、亚马逊云服务（AWS）、谷歌（Google）、Meta、微软（Microsoft）、AMD、英特尔Habana、博通（Broadcom）、美满电子（Marvell）、三星（Samsung）、海力士（Hynix）、中芯国际（SMIC）、华为（Huawei）、阿里巴巴、联发科（MediaTek）、京元电子（KYEC）、北方华创（NAURA）、AllRing、Grand Process、SJ Semi等 纪要提到的核心观点和论据 全球AI供应链 - **台积电CoWoS产能分配**：2026年台积电CoWoS产能分配是全球AI供应链关键催化剂，受关税对AI资本支出需求影响，需密切跟踪；预计台积电2026年CoWoS产能扩张会偏保守，5月中旬左右将根据关键客户需求反馈做出早期决策；预计2025年CoWoS产能为70kwpm（较2024年翻倍），2026年为90kwpm，2025年和2026年CoWoS晶圆同比增长分别为119%和29% [1][2][3] - **中国GPU和CoWoS供应链**：中国本土GPU和CoWoS供应链开始脱钩，上述CoWoS产能和分配预测不包括中国本土GPU生产；若中芯国际能将7nm级产能从2024年的10kwpm提升至2025年的20kwpm，其晶圆厂可能生产3 - 4nm国产GPU，类似CoWoS的先进封装可由SJ Semi等提供 [4] - **中国云服务提供商AI资本支出**：中国互联网分析师Gary Yu预计，中国云服务提供商如阿里巴巴在2026 - 2028财年可能在AI资本支出上花费高达3000亿元人民币 [5] 其他AI半导体供应链更新 - **CPO和AEC铜缆**：预计2027年下半年，XPU（AI加速器）的CPO（共封装光学）将在Rubin Ultra服务器机架中开始应用，并可能与AEC铜缆并行 [10] - **AI GPU租赁价格**：Joe Moore团队的AI GPU租赁小时费率跟踪显示，在Blackwell量产前，Hopper租赁价格呈下降趋势 [10] - **中国AI推理需求**：中国AI推理需求强劲，导致英伟达游戏显卡现货价格上涨；台湾供应链检查显示，京元电子新到的测试设备将优先用于游戏显卡测试，2025年第二季度GB200测试时间可能维持在600 - 700秒，第三季度随着GB300推出恢复到1000秒以上 [10] 2026年CoWoS分配假设 - **英伟达**：预计英伟达在2026年CoWoS消费将同比增长35%，2026年上半年主要消费GB300和B300A，下半年CoWoS - L消费将增加，CoWoS - S消费取决于H20或B30芯片能否继续运往中国，预计CoWoS - R消费同比至少增长50% [13][16] - **AWS**：假设Alchip在2025年底少量生产3nm Trainium3，2026年第二季度初开始大规模生产，2026年50万个Trainium3芯片需要台积电30k CoWoS产能；若Marvell未赢得下一代AWS项目，其2026年CoWoS预订量可能下降 [16] - **其他公司**：谷歌的TPU v7e、Meta的MTIA v3、博通的Tomahawk 6等在2026年对CoWoS产能需求有不同程度变化；AMD预计2026年CoWoS产能同比增长17%；英特尔Habana预计2026年对Gaudi 3仍有一定需求 [16][19] 中国国内GPU更新 - **AI推理需求**：中国AI推理需求强劲，但除政府使用外，对本地GPU依赖度不高；华为新一代910C尚未大规模商用，部分参与者仍购买英伟达Hopper产品，游戏显卡如英伟达4090和5090可满足需求，推动中国显卡零售价上涨 [44][45][46] - **云服务提供商AI资本支出分配**：中国云服务提供商可能将高达3000亿元人民币用于AI资本支出，大部分用于购买AI服务器，AI加速器（或GPU）是主要成本项；预计采购将是美国芯片和国产芯片的混合，原因包括美国政策不确定性、政府储备国产GPU供应以及中芯国际产能受设备瓶颈限制 [47][48][49] - **中芯国际产能**：根据华为Ascend 910B的芯片尺寸和生产工艺，预计10kwpm可生产20万个国产GPU，3 - 4nm国产GPU计算能力可能相当于100 - 200万个H20芯片 [50] AI半导体估值和风险 - **北方华创**：使用剩余收益模型估值，假设股权成本为10.1%，中期增长率为14%，终端增长率为5%；上行风险包括中国半导体资本支出周期强于预期、研发速度快于预期等，下行风险包括中国半导体资本支出周期放缓、市场份额下降等 [90][91] - **AllRing**：使用剩余收益模型估值，假设股权成本为8%，中期增长率为18%，终端增长率为5%；上行风险包括CoWoS产能扩张强于预期、硅光子学采用速度快于预期等，下行风险包括CoWoS产能扩张放缓、市场份额下降等 [90][91] 其他重要但是可能被忽略的内容 - **AI资本支出健康检查**：摩根士丹利预测2025年美国前四大超大规模云计算提供商将产生5690亿美元运营现金流，有能力继续投资数据中心用于AI；预计折旧在总费用中的占比将从2012年的3 - 7%上升到2023年的5 - 10%，2025年将升至9 - 19%；2025年平均AI资本支出/息税折旧摊销前利润约为50% [69][70] - **重要报告和研究**：列出了一系列关于AI供应链的重要报告，包括长期AI需求、CPO、AI云资本支出等方面的研究 [85][86] - **合规和风险提示**：包含经济制裁、出口管制、分析师认证、全球研究冲突管理政策、股票评级定义、重要监管披露等合规信息，以及摩根士丹利研究报告的使用条款、隐私政策等风险提示 [88][89][96][97]

AI经济与Tokens化 - Tokens作为新型"货币"用于检索或生成信息 推动AI经济发展 但需要大量算力支持[2] - AI推理模型复杂度提升 对准确性要求更高 需遵循预训练 后训练和测试时扩展三条定律[2] - 进入Agentic时代 组织机构需在训练到推理全流程中遵循扩展流程以实现高效推理[2] NVIDIA技术栈创新 - 公司提供完整AI技术栈 涵盖芯片 系统和软件 以最高效率加速和扩展AI[4] - 技术栈覆盖Agentic AI和Physical AI领域 芯片路线图从计算到硅光子学均有重大发布[4] - 软件专业技术是最大优势 促使高性能芯片广泛应用 与竞争对手差距持续拉大[32] 芯片产品与技术 - 产品组合包括CPU GPU和网络设备 最新Blackwell平台GB300 NVL72性能提升1.5倍[6] - Rubin系列GPU采用FP4精度 性能达50-100 petaFLOPS 配备288GB-1TB HBM4存储器[6] - Vera CPU性能是Grace的两倍 功耗仅50W 更新节奏为每两年一次[6] - 光谱-X硅光子学产品可节省数兆瓦电力 解决横向扩展至数百万GPU的瓶颈问题[9] 系统解决方案 - Blackwell Ultra DGX SuperPOD配备36个Grace CPU和72个Blackwell GPU AI性能比Hopper高70倍[10] - DGX Spark个人超级计算机系统性能达1 petaFLOPS 适用于微调与推理[13] - 系统发布为Dell Lenovo等供应商提供强大AI解决方案基础 直接冲击苹果Mac Studio市场[13] 软件平台 - Dynamo开源框架提升AI推理效率 运行DeepSeek-R1模型Tokens生成能力可提升30倍[19] - Halos平台整合安全系统 覆盖从芯片到算法全流程 吸引众多汽车厂商采用[20][21] - CUDA-X拥有超百万开发者 成为最受欢迎的AI编程工具包 拓展至各行业应用[26] - Aerial平台开发原生AI 6G技术栈 涵盖从无线电设备到网络数字孪生的端到端方案[25][26] 新兴领域布局 - Isaac GR00T N1是全球首个人形机器人基础模型 采用双系统架构模拟人类决策与反射[29] - 与谷歌DeepMind和迪士尼合作开发开源牛顿物理引擎 提升机器人处理复杂任务能力[29] - Omniverse-Cosmos平台通过合成数据训练机器人 在不同场景中微调行为[29]

报告行业投资评级 报告未明确提及行业投资评级相关内容 报告的核心观点 - 对亚太确信买入名单进行调整，新增联发科、华润置地、潍柴动力和Krafton，移除爱德万测试、台达电子、吉宝企业和紫金矿业 [1] - 对美国宏观与策略、亚洲策略、中国大宗商品与消费、印度投资机会等领域进行分析并给出观点和建议 各公司相关总结 联发科 - 核心观点：有望从传统智能手机AP供应商转型为AI企业，预计2024 - 2027年营收和盈利复合年增长率分别为16%和17%，运营利润率从2025年的19%提升至2027年的22% [2][25] - 关键辩论与观点：中长期增长动力来自新市场拓展，如AI ASIC和汽车业务；AI ASIC业务有新客户合作，预计2026年有可观收入；汽车业务智能座舱解决方案预计2025年底推出，有望进入中高端市场 [28][29] - 催化剂：2025年第二季度AI ASIC项目流片；汽车业务更多设计订单迹象 [31] - 估值与目标价：12个月目标价为新台币1780元，基于20倍2026年预期市盈率 [32] 华润置地 - 核心观点：国企开发商业务增长和盈利能力将提前复苏，预计合同销售增长加速、市场份额增加、开发业务利润率触底回升、经常性业务稳定增长、土地储备增加，2025 - 2027年平均自由现金流收益率为11% [3][43] - 关键辩论与观点：开发业务能充分利用需求复苏巩固市场份额，预计2025 - 2027年合同销售达310亿元，现金毛利率每年提升2个百分点；商业地产有可见增长轨迹，受益于市场整合、高端消费需求和会员及品牌资源 [45][47] - 催化剂：2025年合同销售增长强于同行、政府政策执行改善、消费趋势向好 [47] - 估值与目标价：基于2025年底净资产价值的目标价为港币36元，较净资产价值/股有10%的折扣 [48] 潍柴动力 - 核心观点：有望重新估值，受益于重型卡车行业周期改善、发动机产品组合盈利能力提升、欧洲资本支出从逆风转为顺风；预计股息支付逐步增加，2025 - 2026年自由现金流收益率约为15 - 25% [4][58] - 关键辩论与观点：对国内卡车周期更乐观，预计到2030年国内重型卡车销量翻倍；认为市场忽视了发动机单位盈利能力的结构性改善，预计本轮周期发动机峰值收益比上一轮高1.4倍以上 [65] - 催化剂：2025年第二季度国内重型卡车销量加速增长；中期业绩公布时展示成功的多元化战略执行证据 [63] - 估值与目标价：H股12个月目标价为港币22元，基于13倍2025年预期每股收益；A股目标价为人民币24元，较H股股权价值有19%的溢价 [64] Krafton - 核心观点：风险回报具有吸引力，新游戏inZOI虽测试反馈不一，但仅占2025年预期收入的3%，市场应关注PUBG系列的强劲势头，预计2025年第一季度运营利润比彭博共识预期高9% [77][78] - 关键辩论与观点：对PUBG系列2025年前景有信心，有多种IP合作和更新计划；看好inZOI潜力，目标用户对其发布仍有高期待 [80][82] - 催化剂：inZOI达到特定里程碑的官方公告；2025年第一季度财报公布PUBG收益前景 [82][83] - 估值与目标价：12个月目标价为韩元540000元，基于20倍2025年预期市盈率（较全球同行有10%的折扣） [83] 各行业相关总结 美国宏观与策略 - 经济学家再次提高关税假设，预计2025年美国平均关税税率上升15个百分点，核心PCE通胀预测上调至3.5%，GDP增长预测下调至1.0%，衰退概率升至35%；预计美联储今年7月、9月和11月连续三次降息；策略师下调标普500指数3个月和12个月目标 [93] 亚洲策略 - 投资者关注4月初关税相关事件影响，进一步大幅提高关税且无国内政策支持可能导致股市盈利预测下调和获利回吐；认为亚洲/新兴市场在相对经济增长差异扩大、美元走弱、美国股市区间波动时可能吸引资金流入；对亚洲股市持建设性态度，看好中国（H股和A股）、日本和新加坡，关注AI受益者、国内业务、国防开支、股东回报和盈利修正等主题 [97] 中国大宗商品 - 分析师上半年中国大宗商品考察肯定了2025年中国建筑需求的积极前景，地方政府债务解决将恢复基础设施活动；供应方面政策致力于解决产能过剩，但长期产能管理进展缓慢；维持对水泥、铜和铝土矿的偏好，对煤炭持负面看法，对钢铁和铝的看法逐渐转为积极 [100] 中国消费 - 政府促进消费的承诺支撑市场情绪，但执行是关键；分析师看好就业市场和企业利润恢复带来的工资通胀上升、社会保障改善导致的储蓄率下降、股市上涨和房地产市场稳定带来的财富效应；偏好领先白色家电、体育品牌、多元化零售商、乳制品和饮料等类别 [104] 印度投资机会 - 印度基准指数NIFTY 50自2024年9月峰值下跌10%，分析师强调十只股票（平均有23%的上涨空间），预计这些公司2025 - 2027年平均盈利增长25%，平均净资产收益率24% [106]