核心观点 - 报告创新性地提出基于赔率和胜率的投资期望结合方式，为应对价值成长风格切换问题提供定量模型解决方案 [1][8] - 最新一期风格轮动模型推荐成长风格，其投资期望为0.45，显著高于价值风格的-0.35 [4][18] - 2013年至今，基于投资期望的风格轮动模型策略年化收益率达27.90%，夏普比率为1.03 [4][19] 赔率分析 - 市场风格的相对估值水平是预期赔率的关键影响因素，两者呈现负相关关系 [2][14] - 当前成长风格赔率估计为1.11，价值风格赔率估计为1.09 [2][14] - 估值差计算采用账面市值比（BP_LF）平均数之差，并进行全市场估值水平修正 [11][12][13] 胜率分析 - 胜率指标体系包含5个宏观指标和3个微观指标，共8个指标 [16] - 当前6个指标指向成长风格，2个指向价值风格 [3][16][17] - 成长风格当前胜率为68.88%，价值风格胜率为31.12% [3][16] 策略表现 - 上周全市场成长风格组合收益3.34%，价值风格组合收益1.02% [1][8] - 策略总收益达2136.07%，相对市场超额收益310.77% [19] - 策略最大回撤50.48%，优于基准的63.23% [19] 方法论 - 价值风格采用账面市值比（BP_LF）和净利润市值比（EP_TTM）因子 [8] - 成长风格采用净利润同比增速、营业利润同比增速和营业收入同比增速因子 [8] - 因子经过市值中性化和标准化处理，选取风格暴露前20%个股作为代表组合 [8]

核心观点 - 报告创新性地提出基于赔率和胜率的投资期望模型，用于定量分析价值/成长风格轮动问题 [1] - 最新数据显示成长风格组合周收益2.54%，价值风格组合周收益2.24% [1][8] - 模型推荐当前配置成长风格，其投资期望0.14显著高于价值风格的-0.04 [4][18] - 2013年至今该策略年化收益率达27.62%，夏普比率1.02 [4][19] 赔率分析 - 赔率定义为平均正收益与平均负收益绝对值的比值，与相对估值水平呈负相关 [9][10] - 采用账面市值比(BP_LF)计算估值差，并通过市值中性化处理保证数据可比性 [11][12] - 当前成长风格赔率1.11（估值差分位数0.51），价值风格赔率1.09（估值差分位数0.56） [2][14][15] 胜率分析 - 构建7个宏微观指标评估体系：5个宏观指标（利率、PMI、信贷等）+3个微观指标（动量、资金流向等） [16] - 当前4个指标支持成长（十年国债、美债、CPI-PPI、动量），3个支持价值（PMI、中长期贷款、强势股） [3][17] - 量化映射显示成长风格胜率53.87%，价值风格胜率46.13% [3][16] 策略表现 - 投资期望公式：胜率×赔率-(1-胜率)，成长风格得分0.14显著优于价值风格的-0.04 [4][18] - 历史回测显示策略总收益2064.09%，相对市场超额收益306.02%，最大回撤50.48% [19] - 净值曲线显示策略自2013年持续跑赢成长/价值等权基准及市场指数 [21][23]

行业与公司 - 行业涉及基本面量化投资策略与风格轮动配置[1] - 公司为中金公司 开发了一套独特的基本面量化模型[5] 核心观点与论据 基本面量化策略与市场风格 - 成长风格占优时 景气型投资思路更优 价值风格占优时 PBOE价值红利思路更佳[1] - 不同年份优势策略不同 例如成长趋势优选策略在成长风格表现较好时占优 价值股优选策略在价值风格占优时表现更佳[2] - 2021年至2023年开发的六个细分策略样本外跟踪表现良好[2] 中金公司基本面量化模型特点 - 偏重风险端考虑 增加时序信息 评估风险水平 在风险较小时配置高阿尔法能力资产[5] - 通过逐步筛选和比较 精准捕捉最适合当前市场环境的投资机会[6] 风格风险属性模型设计 - 估值差指标衡量风格性价比 成长和价值风格中与未来收益相关性达0.5左右[10] - 资金参与度通过主动流入率衡量 极端高位时提示风险[11] - 组合内分化度指标在成长和小盘风格中集中度越高未来收益越好 在价值和红利风格中分化程度越高未来收益越好[12] - 估值差 资金拥挤 组合分化三个维度信息互相关联性很低 可同时使用[13] 风格择时模型逻辑 - 核心逻辑包括从风格择时到风格配置 再到策略配置[14] - 单一风格择时通过临近点胜率判断投资价值 最大回撤减少 夏普比率显著提升[16] - 多重指标综合应用采用投票方式 显著降低最大回撤[17] 动态配置与轮动策略 - 动态配置每月对各个投资风格进行独立判断 选择低风险 高性价比的持仓[18] - 轮动策略在看多的多个投资风格中筛选出胜率最高的一类作为重点持仓对象[19] - 风格策略的轮动效果优于策略的动态配置以及固定比例配置[22] 历史表现与样本外验证 - 2015年小盘股表现突出 2016年成长股占优 2017年价值红利显著 2020年和2021年分别是成长和价值主导 2023年红利和小盘股占据主导地位[21] - 样本外数据验证了模型有效性 截至6月底策略配置模型实现超过30%的YTD收益[23] 其他重要内容 风险控制与收益平衡 - 动态配置和轮动策略能够显著降低最大回撤 提高夏普比 但绝对收益未必超过固定比例配置或全市场指数[20] 未来跟踪与评估 - 每个月都会表达当前观点 包括各指标维度上的临界点胜率以及当前看好的市场风格[24]

核心观点 - 报告创新性提出基于赔率和胜率的投资期望结合方式，为应对价值成长风格切换问题提供定量模型解决方案，最新一期风格轮动模型推荐成长风格，2013 年至今基于投资期望的风格轮动模型策略年化收益率 27.19%，夏普比率 1.00 [1][4] 前言 - 报告创新性提出基于赔率和胜率的投资期望结合方式，后续将持续在样本外跟踪并定期汇报 [1][8] - 采用个股因子合成刻画成长和价值风格，价值用账面市值比、净利润市值比，成长用最近一期单季度净利润同比增速等，对因子做市值中性化和标准化处理后等权复合，选风格暴露前 20%个股为代表组合，风格收益测算采用周度换仓 [8] - 上周全市场成长风格组合收益 2.32%，价值风格组合收益 2.76% [1][8] 赔率 - 赔率指亏损为 1 时盈利的数值，一段收益率序列的赔率等于平均正收益/平均负收益的绝对值 [9] - 采用估值差的历史分位数法刻画市场风格相对估值水平，先算风格暴露前 20%和后 20%股票组合账面市值比平均数之差为初始估值差，再除以对应截面全市场估值平均数，最后算估值差在历史上的排位次序百分比 [11] - 根据最新估值差分位数，当下成长风格赔率估计为 1.12，价值风格赔率估计为 1.08 [2][14] 胜率 - 梳理五个宏观指标和三个微观指标判断胜率，包括十年中债国债到期收益率、美国 6 个月国债收益率等 [16] - 七个胜率指标中 4 个指向成长，3 个指向价值，当下成长风格胜率为 68.88%，价值风格胜率为 31.12% [3][16] 投资期望及策略收益 - 根据公式投资期望=胜率*赔率 -（1 - 胜率），计算得成长风格投资期望为 0.14，价值风格投资期望为 -0.04，推荐成长风格 [4][18] - 2013 年至今，基于投资期望的风格轮动模型策略年化收益率 27.19%，夏普比率 1.00 [4][19]

报告核心观点 - 基于赔率和胜率的投资期望结合方式为价值成长风格切换问题提供定量模型解决方案，最新一期风格轮动模型推荐成长风格，2013 年至今该模型策略年化收益率 26.96%，夏普比率 0.99 [4][8] 前言 - 创新性提出基于赔率和胜率的投资期望结合方式，后续将样本外跟踪并定期汇报 [8] - 借用个股因子合成刻画成长和价值风格，价值用账面市值比、净利润市值比，成长用单季度净利润同比增速等，因子经市值中性化和标准化处理后等权复合，选风格暴露前 20%个股为代表组合，收益周度换仓测算 [8] - 上周全市场成长风格组合收益 5.49%，价值风格组合收益 3.33% [8] 赔率 赔率定义 - 赔率原衡量博彩赔付比例，一段收益率序列的赔率等于平均正收益/平均负收益的绝对值 [9] 估值定义 - 关注市场风格相对估值水平，用估值差历史分位数法刻画，经市场估值水平修正 [11] 最新赔率结果 - 市场风格相对估值水平与预期赔率负相关，当下成长风格赔率估计 1.10，价值风格赔率估计 1.09 [2][14] 胜率 - 梳理五个宏观和三个微观胜率指标，当前 5 个指向成长，2 个指向价值，成长风格胜率 68.88%，价值风格胜率 31.12% [3][16] 投资期望及策略收益 - 成长风格投资期望 0.44，价值风格投资期望 -0.35，最新一期风格轮动模型推荐成长风格 [4][18] - 2013 年至今，该模型策略年化收益率 26.96%，夏普比率 0.99，各收益统计指标表现良好 [4][19]

报告核心观点 - 提出基于赔率和胜率的投资期望结合方式解决价值成长风格切换问题，最新风格轮动模型推荐成长风格，2013 年至今该模型策略年化收益率 27.10%，夏普比率 0.98 [1][4] 分组1：前言 - 创新性提出基于赔率和胜率的投资期望结合方式解决价值成长风格切换问题，后续将样本外跟踪汇报 [1][8] - 借用个股因子合成刻画成长和价值风格，价值用账面市值比和净利润市值比，成长用单季度净利润、营业利润和营业收入同比增速，因子经市值中性化和标准化处理，选风格暴露前 20%个股为代表组合，周度换仓测收益 [8] - 上周全市场成长风格组合收益-0.01%，价值风格组合收益-0.14% [1][8] 分组2：赔率 赔率定义 - 赔率原指博彩赔付比例，一段收益率序列的赔率等于平均正收益/平均负收益的绝对值 [9] 估值定义 - 关注市场风格相对估值水平，用估值差历史分位数法刻画并修正 [11] - 计算风格暴露前 20%和后 20%股票组合账面市值比平均数之差为初始估值差，除以全市场估值平均数，计算其历史排位次序百分比为相对估值水平 [11] 最新赔率结果 - 市场风格相对估值水平与预期赔率负相关，根据最新估值差分位数，成长风格赔率估计为 1.10，价值风格为 1.08 [2][14] 分组3：胜率 - 梳理五个宏观和三个微观胜率指标，当前七个指标中有 4 个指向成长，3 个指向价值，成长风格胜率 68.88%，价值风格胜率 31.12% [3][16] 分组4：投资期望及策略收益 - 根据公式计算，成长风格投资期望为 0.44，价值风格为-0.35，最新风格轮动模型推荐成长风格 [4][18] - 2013 年至今，基于投资期望的风格轮动模型策略年化收益率 27.10%，夏普比率 0.98 [4][19]

报告核心观点 - 提出基于赔率和胜率的投资期望结合方式，为价值成长风格切换问题提供定量模型解决方案，最新一期风格轮动模型推荐成长风格，2013 年至今该模型策略年化收益率 27.12%，夏普比率 0.99 [1][4] 前言 - 创新性提出基于赔率和胜率的投资期望结合方式应对价值成长风格切换问题，后续将持续样本外跟踪并定期汇报 [1][8] - 借用个股因子合成刻画成长和价值风格，价值用账面市值比、净利润市值比，成长用最近一期单季度净利润同比增速等，对因子做市值中性化和标准化处理后等权复合，选风格暴露前 20%个股为代表组合，周度换仓测算收益 [8] - 上周全市场成长风格组合收益 3.01%，价值风格组合收益 1.05% [8] 赔率 赔率的定义 - 赔率最早用于衡量博彩赔付比例，一段收益率序列的赔率等于平均正收益/平均负收益的绝对值 [9] 估值的定义 - 关注市场风格相对估值水平，采用估值差的历史分位数法刻画并基于市场估值水平修正，先算风格暴露前后 20%股票组合账面市值比平均数之差为初始估值差，再除以全市场估值平均数，最后算其在历史上的排位次序百分比 [11] 最新赔率结果 - 市场风格相对估值水平与预期赔率负相关，根据最新估值差分位数，当下成长风格赔率估计为 1.10，价值风格为 1.08 [2][14] 胜率 - 梳理五个宏观指标和三个微观指标判断胜率，当前七个胜率指标中 4 个指向成长，3 个指向价值，成长风格胜率为 58.26%，价值风格为 41.74% [3][16] 投资期望及策略收益 - 根据公式计算，成长风格投资期望为 0.22，价值风格为 -0.13，最新一期风格轮动模型推荐成长风格 [4][18] - 2013 年至今，基于投资期望的风格轮动模型策略年化收益率 27.12%，夏普比率 0.99 [4][19]

报告核心观点 - 报告尝试融合主观研判与量化分析视角构建风格轮动框架，基于五大维度构建核心风格轮动模型并考虑用于实际可投资组合，本次仅基于基本面维度展开成长价值风格轮动研究，该视角下策略相较均衡配置基准能获长期超额，但受指标传导路径和时滞影响表现有局限 [3] 回顾：风格指数构建与风格轮动框架 - 成长与价值风格指数构建逻辑相似，核心差异在于筛选成分股时分别用成长因子与价值因子排序，构建规则包括上市时间限制、剔除 ST 风险标的、基于风格因子分位数筛选成分股、采用类行业中性权重设置 [18] - 风格轮动框架预计基于资金流、宏观、基本面、情绪、机构五个维度构建核心模型，最终考虑用于实际可投资组合，本篇基于基本面维度展开成长价值风格轮动研究 [27] 基本面视角下看风格轮动 - 基本面视角考察权益市场综合数据，与上一篇报告的宏观数据不同，其与权益市场关联更直接，指标分为市场整体指标和风格差异指标，每个分类下又分成长性、盈利水平等指标，主要反映中长期趋势，多数指标用适中期限长短均线差值判别趋势变动 [30] 基本面因素分析 成长性 - 不同经济周期中，成长性指标对市场风格轮动传导路径不同，权益市场营收和净利润同比增速变动趋势相近，能同步或领先反映风格切换，为风格轮动预判提供观测窗口 [31] - 权益市场成长性综合指标上升时，对应经济环境改善或行业需求上升，此时成长股受关注；经济下行或停滞时，价值股表现更稳定 [33][36] - 成长性指标复合信号：当(全指)营收同比增速、(全指)净利润同比增速二者成长信号之和大于 1 时配置成长，否则配置价值，该复合信号能覆盖多数历史情况 [43][45] 盈利水平 - 盈利水平指标中 ROE 和毛利率作用层级与传导路径有差异，市场整体盈利水平上升时，投资者风险偏好提升，资金追逐成长股，强化成长股估值溢价，盈利水平与成长股相对价值表现正相关 [47] - 盈利水平指标复合信号：当(全指)净资产收益率、(全指)毛利率、(成长 - 价值)毛利率三者成长信号之和大于 1 时配置成长，否则配置价值 [56] 财务健康与偿债能力 - 该类指标关注资产负债率、流动比率等，衡量企业偿债能力，在成长与价值风格轮动中，资产负债率上升和流动比率下降阶段，成长标的可能表现较好 [57][61] - 财务健康与偿债能力指标复合信号：当(全指)资产负债率触发中期均线上穿长期均线，或(全指)流动比率触发中期均线上穿短期均线时为成长信号，否则配置价值 [65] 运营效率 - 运营效率指标多为周转率指标，周转率越高企业运转效率越高，投资者对成长股和价值股的周转率看法不同，成长股可牺牲短期效率换长期市占率，价值股运转效率是“估值锚” [67][73] - 运营效率指标复合信号：当(成长 - 价值)存货周转率、(成长 - 价值)应收账款周转率、(成长 - 价值)总资产周转率三者同时触发中期均线下穿短期均线时配置成长，否则配置价值 [80] 估值水平 - 常见估值指标有市盈率、市净率、市销率、市现率，从利润、资产、营收及现金流维度综合衡量企业估值 [83] - 市场整体估值上升时成长股占优，下降时价值股受青睐 [85] - 估值水平指标复合信号：当(全指)PB_LF、(成长 - 价值)PE_TTM、(成长 - 价值)PS_TTM 三者成长信号之和大于 1 时配置成长，否则配置价值 [91] 综合基本面信号 - 综合 5 类指标信号，当超过 2 类指标复合信号选择配置成长标的时，基本面视角综合信号建议配置成长标的，反之配置价值标的 [93] - 基于基本面视角，成长与价值风格轮动策略换手率低，倾向长期持有，相对基准超额长期提升且稳定，少见大回撤 [93] - 2005 年 1 月 1 日至 2025 年 4 月 29 日，策略平均月度胜率约 60.91%，平均年化收益约 15.26%，相较基准平均年化超额约 6.06%，除 2012 年外其余年度月胜率不低于 50% [10][97] 总结 - 基本面视角下成长价值风格轮动策略能获超额表现，但受指标传导路径和时滞影响，超额收益和胜率有限，较上一篇报告表现有提升，2005 年 1 月至 2025 年 4 月超额表现稳定，回撤控制好 [101] - 风格轮动整体模型需从资金流、情绪、机构等多维度进一步研究完善，目前宏观和基本面视角策略更倾向长期持有，换手低 [101]

报告核心观点 - 报告提出基于赔率和胜率的投资期望结合方式，为价值成长风格切换问题提供定量模型解决方案，最新一期风格轮动模型推荐价值风格，2013 年至今该模型策略年化收益率 26.61%，夏普比率 0.98 [1][4] 各部分总结 前言 - 报告创新性提出基于赔率和胜率的投资期望结合方式，后续将持续在样本外跟踪并定期汇报 [1][8] - 借用个股因子合成刻画成长和价值风格，价值用账面市值比、净利润市值比，成长用单季度净利润同比增速等，对因子做市值中性化和标准化处理后等权复合，选风格暴露前 20%个股为代表组合，风格收益周度换仓计算 [8] - 上周全市场成长风格组合收益 1.22%，价值风格组合收益 1.26% [1][8] 赔率 - 赔率指亏损为 1 时盈利的数值，一段收益率序列的赔率等于平均正收益/平均负收益的绝对值 [9] - 关注市场风格相对估值水平，用估值差的历史分位数法刻画并修正，计算风格暴露前 20%和后 20%股票组合账面市值比平均数之差为初始估值差，除以全市场估值平均数，再计算其历史排位次序百分比 [11] - 根据最新估值差分位数，当下成长风格赔率估计为 1.10，价值风格赔率估计为 1.07 [2][14] 胜率 - 梳理五个宏观指标和三个微观指标判断胜率，包括十年中债国债到期收益率、美国 6 个月国债收益率、PMI 等 [16] - 七个胜率指标中 4 个指向成长，3 个指向价值，当下成长风格胜率为 46.13%，价值风格胜率为 53.87% [16] 投资期望及策略收益 - 根据公式投资期望=胜率*赔率-（1 - 胜率），计算得成长风格投资期望为 -0.35，价值风格投资期望为 0.43，推荐价值风格 [4][18] - 2013 年至今，基于投资期望的风格轮动模型策略年化收益率 26.61%，夏普比率 0.98，总收益 1772.43%，年化波动 27.14%，最大回撤 50.48% [4][19]

报告核心观点 - 提出基于赔率和胜率的投资期望结合方式，为价值成长风格切换问题提供定量模型解决方案，最新一期风格轮动模型推荐成长风格，2013 年至今该模型策略年化收益率 27.18%，夏普比率 0.98 [1][4] 各部分总结 前言 - 创新性提出基于赔率和胜率的投资期望结合方式，后续将持续样本外跟踪并定期汇报 [1][8] - 借用个股因子合成刻画成长和价值风格，价值用账面市值比、净利润市值比，成长用单季度净利润同比增速等，对因子做市值中性化和标准化处理后等权复合，选风格暴露前 20%个股为代表组合，周度换仓测算收益 [8] - 上周全市场成长风格组合收益 0.82%，价值风格组合收益 1.15% [1][8] 赔率 - 赔率指亏损为 1 时盈利的数值，一段收益率序列的赔率等于平均正收益/平均负收益的绝对值 [9] - 采用估值差的历史分位数法刻画市场风格相对估值水平，经计算初始估值差、除以全市场估值平均数、计算历史排位次序百分比等步骤，且估值差历史分位数高代表相对低估值 [11][12][13] - 市场风格相对估值水平与预期赔率负相关，根据最新估值差分位数，当下成长风格赔率估计为 1.09，价值风格为 1.08 [2][14] 胜率 - 梳理五个宏观指标和三个微观指标判断胜率，包括十年中债国债到期收益率、美国 6 个月国债收益率、PMI 等 [18] - 七个胜率指标中 4 个指向成长，3 个指向价值，当下成长风格胜率为 46.13%，价值风格胜率为 53.87% [3][18][19] 投资期望及策略收益 - 根据公式投资期望=胜率*赔率 -（1 - 胜率），计算得成长风格投资期望为 0.22，价值风格为 -0.13，推荐成长风格 [4][19] - 2013 年至今，基于投资期望的风格轮动模型策略年化收益率 27.18%，夏普比率 0.98，总收益 1754.20%等 [4][20]