报告公司投资评级 - 买入（维持）[1] 报告的核心观点 - 宠物食品国产化替代加速，报告研究的具体公司自有品牌增长迅速且高端化成效显著，盈利能力仍有提升空间，调整2025 - 2026年盈利预测，新增2027年盈利预测，预计2025 - 2027年归母净利润分别为8.06/10.13/12.32亿元，对应EPS分别为2.02/2.53/3.08元，对应当前股价PE分别为56/45/37倍，维持“买入”评级[6] 根据相关目录分别进行总结 公司业绩情况 - 2024年实现营业收入52.45亿元，同比+21.22%；归母净利润6.25亿元，同比+45.68%；2025年一季度实现营业收入14.8亿元，同比+34.82%；归母净利润2.04万元，同比+37.68%，业绩超预期[6] 产品结构情况 - 分产品，2024年零食收入24.84亿元，同比+14.7%，毛利率39.47%，同比+2.28pct；主粮收入26.9亿元，同比+28.9%，毛利率44.7%，同比+8.7pct，主粮收入高于零食，受益于产品结构优化和高端产品占比提升，毛利率提升[6] 渠道结构情况 - 分渠道，直销收入19.69亿元，同比+59.3%，直销收入占比提升至37.5%，电商等渠道结构不断优化[6] 业务结构情况 - 分业务，自有品牌收入35.45亿元，同比+29.1%；OEM/ODM收入16.75亿元，同比+19.1%，公司加大国内自有品牌市场推广，预计自有品牌占比将继续提升[6] 品牌发展情况 - 持续做大做强“麦富迪”核心品牌，发力“弗列加特”高端品牌；麦富迪蝉联5年天猫综合排名第一，霸弗天然粮2024年双11期间全网销售额同比+150%，弗列加特完成品牌2.0升级，2024年双11期间全网销售额同比+190%；2024年推出弗列加特0压乳鲜乳源猫粮系列、超高端犬粮品牌汪臻醇，2025年Q1推出霸弗天然粮升级版2.0，关注肠胃健康；2015 - 2023年公司国内市占率从2.4%提升至5.5%，位列国产品牌市占率第一；泰国工厂目前未受关税影响，新扩产能预计今年下半年全面投产，可覆盖美国客户大部分需求[6] 盈利能力情况 - 2024公司毛利率42.27%，同比+5.43pct，2025Q1毛利率41.56%，同比+0.42pct，产品高端化提升、多品牌矩阵、直销渠道占比提高叠加供应链优化，带动盈利能力持续提升；2024年销售费用率20.11%，同比+3.45pct，2025Q1销售费用率17.81%，同比+0.52pct，销售费用率增长主要由于自有品牌和直销渠道收入增长，业务推广费及销售服务费增加；2024年累计现金分红总额超2亿元，占公司2024年归母净利润32.02%[6] 盈利预测与估值情况 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |主营收入(百万元)|5,244.96|6,377.13|7,781.69|9,414.97| |同比增速(%)|21.22%|21.59%|22.03%|20.99%| |归母净利润(百万元)|624.72|806.48|1,013.32|1,232.31| |同比增速(%)|45.68%|29.09%|25.65%|21.61%| |EPS（元/股）|1.56|2.02|2.53|3.08| |市盈率（P/E）|72.80|56.39|44.88|36.91| |市净率（P/B）|10.98|9.72|8.47|7.33|[3] 三大报表预测值情况 |报表类型|项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |利润表|营业总收入(百万元)|5,245|6,377|7,782|9,415| |利润表|营业成本(百万元)|3,028|3,621|4,366|5,272| |利润表|毛利(百万元)|2,217|2,756|3,416|4,143| |利润表|销售费用(百万元)|1,055|1,218|1,479|1,789| |利润表|管理费用(百万元)|307|383|467|565| |利润表|研发费用(百万元)|85|115|140|169| |利润表|财务费用(百万元)| - 35| - 12| - 7| - 7| |利润表|营业利润(百万元)|810|1,032|1,297|1,577| |利润表|利润总额(百万元)|811|1,030|1,295|1,575| |利润表|所得税费用(百万元)|184|222|278|339| |利润表|净利润(百万元)|627|809|1,016|1,236| |利润表|归属于母公司的净利润(百万元)|625|806|1,013|1,232| |资产负债表|货币资金(百万元)|695|720|980|1,425| |资产负债表|应收账款及应收票据(百万元)|400|417|394|470| |资产负债表|存货(百万元)|780|816|1,012|1,214| |资产负债表|流动资产合计(百万元)|2,016|2,107|2,556|3,304| |资产负债表|固定资产合计(百万元)|1,077|1,288|1,478|1,640| |资产负债表|无形资产(百万元)|163|175|192|209| |资产负债表|资产总计(百万元)|5,010|5,682|6,535|7,568| |资产负债表|短期借款(百万元)|110|190|250|300| |资产负债表|应付票据及应付账款(百万元)|267|286|352|434| |资产负债表|流动负债合计(百万元)|695|801|942|1,089| |资产负债表|长期借款(百万元)|0|2|7|12| |资产负债表|负债合计(百万元)|858|992|1,154|1,345| |资产负债表|归属于母公司的所有者权益(百万元)|4,144|4,680|5,369|6,206| |资产负债表|股东权益(百万元)|4,151|4,690|5,381|6,223| |资产负债表|负债及股东权益(百万元)|5,010|5,682|6,535|7,568| |现金流量表|经营活动现金流净额(百万元)|720|967|1,153|1,316| |现金流量表|投资活动现金流净额(百万元)| - 969| - 766| - 636| - 557| |现金流量表|筹资活动现金流净额(百万元)| - 96| - 169| - 256| - 314| |现金流量表|现金净流量(百万元)| - 344|25|260|445|[7]

公司业绩表现 - 2024年公司实现营收52.45亿元，同比增长21.22%；归母净利润6.25亿元，同比增长45.68%；扣非后归母净利润6.00亿元，同比增长42.08% [2] - 2025Q1公司实现营收14.80亿元，同比增长34.82%；归母净利润2.04亿元，同比增长37.68%；扣非后归母净利润1.99亿元，同比增长44.20% [2] - 2024年宠物食品及用品实现收入52.20亿元，同比增长21.11%，其中零食/主粮/保健品及用品/其他业务分别实现收入24.84亿元/26.90亿元/0.46亿元/0.25亿元，同比增长14.66%/28.88%/-18.90%/49.41% [3] 业务结构分析 - 分地区看，2024年境内/境外分别实现营收35.51亿元/16.93亿元，同比增长24.03%/15.70% [3] - 分销售模式看，经销/OEM和ODM/直销/其他业务分别实现营收15.76亿元/16.75亿元/19.69亿元/0.25亿元，同比变化-5.51%/+19.07%/+59.33%/+49.41% [3] - 分业务模式看，自有品牌/OEM和ODM/其他分别实现营收35.45亿元/16.75亿元/0.25亿元，同比变化+29.14%/+19.07%/-85.78% [3] 盈利能力分析 - 2024/2025Q1公司毛利率分别为42.27%/41.56%，同比分别提升5.43pct/0.42pct [4] - 2024年销售费用率/管理费用率/财务费用率分别为20.11%/5.84%/-0.67%，同比变化+3.45pct/0.08pct/-0.36pct [4] - 2024/2025Q1公司实现净利率11.96%/13.82%，同比提升2.02pct/0.26pct [4] 品牌战略进展 - 主力品牌麦富迪蝉联5年天猫综合排名第一，高端副品牌霸弗天然粮2024年双11期间全网销售额同比增长150% [5] - 弗列加特2024年双11期间斩获天猫猫粮品类销售冠军，全网销售额同比增长190% [5] - 2024年全新推出超高端犬粮品牌汪臻醇，主打透明可溯源食材体系与极简限定性配方理念 [5] 行业发展前景 - 2024年我国专业犬/猫粮渗透率为25%/43%，同比提升2.8pct/4.1pct，远低于美国、日本水平 [6] - 2024年中国高端猫粮/狗粮市场占比为29.4%/33.4%，同期美国、日本水平分别为47.9%/55.6%和43.7%/50.5% [6] - 宠物主对宠粮营养、健康、适口性、功效性关注度持续提升，更愿意为优质宠物食品支付合理溢价 [6] 盈利预测 - 预计2025年/2026年/2027年公司营业收入分别为64.05亿元/79.29亿元/99.57亿元，同比增长22.11%/23.77%/25.61% [7] - 预计2025年/2026年/2027年归母净利润分别为8.00亿元/10.09亿元/12.72亿元，同比增长28.09%/26.11%/26.10% [7] - 对应2025年4月22日收盘价，PE分别为49.4X/39.1X/31.0X [7]

纪要涉及的行业和公司 - **行业**：宠物食品行业 - **公司**：ADM、Cargill、中粮、LONGPiNG、COFCO、隆平高科、Vitakraft、Nutrience、倍内菲、Myfoodie、麦富迪、boqii波奇宠物、天猫、Walmart、山姆、中宠、乖宝、天元、路斯、有哈科技、皇家、宝路、雀巢、冠军、斯马克、健合集团、渴望、网易严选、K9Natural、巅峰、凯瑞思、玛氏、Freshpet、佩蒂股份 纪要提到的核心观点和论据 行业市场规模与发展趋势 - **全球宠物市场**：2018 - 2022年全球宠物行业市场规模由1275亿美元增长至1713亿美元，复合年均增长率达7.7%；预计2024 - 2029年复合增长率4.8%，2030年市场规模达1250亿美元；猫数量增长速度相对更快，2018 - 2024年增长约1.22倍，犬增长约0.47倍[24]。 - **中国宠物市场**：预计未来几年中国宠物食品行业将保持快速增长；猫经济成为行业支柱，猫用品市场发展态势良好；2020 - 2024年中国宠物食品五年合计贸易顺差约82.9亿美元，狗食或猫食罐头是唯一出现贸易逆差的类别，逆差额约3.1亿美元[14][25][44]。 行业竞争格局 - **品牌市场集中度**：中国宠物食品行业仍处于成长期，市场集中度较低，2023年前五大品牌（CR5）市场份额仅为17.4%；美国、日本等国家宠物食品CR5超过64%；未来5年，头部国产品牌将通过规模效应和技术研发提升市场份额和集中度[85]。 - **国内外品牌竞争**：国内平价粮市场中国本土品牌占据主导地位，高端粮市场进口食品占比较高；中国宠物食品品牌出海处于萌芽阶段，规模小、影响力低，主要集中于头部企业，且以零食等弱品牌效应品类为主[19][40]。 行业发展驱动因素 - **消费升级**：消费者对高端、天然、有机宠物食品的需求持续攀升，推动行业向高端化、精细化方向发展[14]。 - **科技进步**：智能化设备的应用、大数据分析等为行业发展带来新机遇，提高生产效率和质量控制水平[14]。 - **养宠规模扩大**：随着养宠规模的扩大和宠物主人对宠物健康关注度的提升，宠物食品市场规模持续扩大[14]。 行业出海分析 - **出海现状**：中国宠物食品品牌出海处于萌芽阶段，规模小、影响力低，主要集中于头部企业，且以零食等弱品牌效应品类为主[19]。 - **出海目的地优势特点**：东南亚政策与成本优势明显，市场增速与渗透空间大；美国需求与渠道成熟，但规模庞大风险较高；欧洲需求稳定，认证门槛较高；大洋洲宠物渗透率高，市场规模大[67]。 - **出海战略启示**：中国宠物食品企业出海需根据目标市场制定动态策略，“产能出海 + 品牌升级 + 数字化营销”将成为核心竞争壁垒[69]。 公司案例分析 - **玛氏集团**：2020 - 2024年营业收入稳定增长，宠物食品业务占全球营收约60%；战略转型源于市场需求与技术驱动、家族企业的长期主义基因、全球化与本土化的动态平衡；宠物食品领域战略核心是“多品牌覆盖全市场 + 全产业链增强壁垒”[104][107][110]。 - **Freshpet**：2024年净销售额和净利润显著提升，在鲜粮细分赛道独占鳌头；通过拓展产品线、优化冰箱网络、实施长期计划等提升品牌影响力；产业链布局实现线上线下双渠道全面渗透[117][120][129]。 - **佩蒂股份**：2024年业绩反转，核心动力来自海外订单复苏与主粮业务扩张；出海战略以技术驱动 + 产能全球化为核心；差异化产品战略以技术研发为核心驱动力，构建了独特的竞争地位[131][136][140]。 其他重要但是可能被忽略的内容 - **宠物饲养比例与市场需求**：亚洲范围内对宠物的关注度存在区域特征，东南亚国家“拥有和照顾宠物”在五大生活方式的占比较高，可能成为新出海方向；狗和猫作为主流饲养宠物，对宠物食品、用品等需求大，小众宠物市场可能迎来发展契机[33][36]。 - **中国宠物食品贸易结构**：亚洲是中国宠物食品的主要出口目的地，美洲是主要进口来源地；中国对美国宠物食品贸易逆差持续存在，对加拿大贸易逆差逐渐逆转；对德国、法国、英国贸易顺差逐年增加；对亚洲国家实现贸易顺差，对印尼和泰国顺差最高[51][54][58]。 - **中外品牌产品对比**：通过渴望与网易严选、K9Natural与麦富迪、巅峰与凯瑞思等品牌产品对比，分析了中外品牌在市场定位、原料配方、营养成分、品牌战略等方面的差异[86][89][92]。

纪要涉及的行业和公司 - **行业**：宠物食品行业 - **公司**：乖宝宠物，以及未明确提及名称的三家上市公司 纪要提到的核心观点和论据 行业发展空间与景气度 - **宠物数量和单宠消费金额有提升空间**：2022 - 2024年中国城镇犬猫数量复合增速3.2%，其中猫4.6%，犬1.3%；2024年猫消费金额1067，同比增长5.9%，2023年增速5.5%，体现消费升级趋势；少子化驱动养宠数量增长，90后和00后为主要养宠群体，预计未来15 - 20年新进宠物主数量上升推动养宠量上涨[2][3] - **行业集中度逐步提升，竞争格局持续优化**：公司CR3由15.6%提升到19.9%，CR10由28.3%提升到32.1%，23年CR3提高3.1个百分点，CR5提高0.5个百分点，CR10提高1个百分点；对比美国和日本，中国宠物食品行业集中度仍有较大提升空间，未来收购并购是公司市占率快速增长的主要途径[4] - **宠物食品价格增长有韧性**：复盘日本1990年后情况，2000 - 2019年宠物食品价格增速持续跑赢CPI[3] 宠物食品行业消费升级 - **特定价格带增速领先**：线上GME排名前50品牌中，60 - 100元价格带增速明显领先于行业，2024年增速36%，行业增速13%，且该价格带GME占比从2022 - 2024年持续上升[5] - **烘焙粮食受青睐**：烘焙粮食采用低温烘焙工艺，淀粉添加比例低，鲜肉比例高，不喷涂油脂，更健康且嗜口性好，能实现工艺升级、肉类比例提高且价格增长易被消费者接受[6] 乖宝宠物高端化成功原因 - **产品高端化升级**：麦芙迪精简SKU，将低端系列独立运营，对爆款产品迭代升级，如天然粮从1.0升级到2.0，羊奶粥系列升级为奶芙系列，单价提高5元/千克；弗雷加特作为高端互联网品牌持续升级，新品迭代周期约一年到一年半，通过工艺升级、配方优化和打造差异化卖点实现价格带上移[8] - **精准把握行业发展阶段**：乖宝最初采用多品牌战略，后期发现行业集中度低且缺乏头部品牌，选择聚焦打造头部品牌，如将弗雷加特独立运营[9] - **渠道选择得当**：在电商渠道发展初期入驻天猫，成为首批入驻天猫平台的宠物食品品牌，享受电商渠道和宠物行业增长的双重红利；19年后与其他同期线上发力品牌市占率出现分化，体现公司运营优势；抖音渠道中麦克笛粉丝小于10万的达人占比超90%，贡献超80%的GMB，商品卡渠道销售占比从4.9%提升到44.4%，体现品牌势能建立[10][11] - **营销和宣传升级**：从企业驱动向数据驱动升级，以研发实力和市场洞察为支撑，持续创造可圈可点的大单品，实现价格上行，如麦芙迪品牌2022 - 2025年预计客单价从47.4元逐年增长到65.2元，2023 - 2024年客单价同比涨幅分别为11%和18%[12] 近期上市公司新品推出情况 - 2025年三家上市公司新品推出率增大，官网对Maxi旗下两款产品升级，销售单价提高5元以上；弗雷加特在2024年底品牌升级后，2025年初继续对烘焙粮升级，推出森林口味全家猫粮，价格相比之前升级约10元/千克，还推出幼犬粮[14][15] 其他重要但是可能被忽略的内容 会议强调交流内容仅限参会人员内部参考，任何泄露或外发会议纪要的行为均为侵权，深谋洪源研究保留追究法律责任的权利[16]

公司战略与定位 - 原盒马创始人侯毅携全新宠物食品新零售品牌"派特鲜生"正式亮相，目标千亿宠物赛道 [3] - 公司计划2025年在上海开出100家门店，完成主要城区覆盖 [3] - 采用"折扣化+新零售+直播电商+BtoC+BtoB"全面渠道战略，自品牌(PB)占比超过50% [6] - 提出"裸价采购"和"阳光采购"战略，与十余家头部品牌达成战略合作 [6] 产品理念与创新 - 产品理念强调"回归本源，恢复宠性"，主张以新鲜食材、鲜骨肉为主的膳食结构 [3] - 采用HPP高压低温杀菌技术、巴氏低温杀菌技术和高压萃取技术保留营养成分 [3] - 推出现制现售、冷藏鲜食、面点主食及烘焙糕点等全品类创新产品 [6] - 提供300+量贩零食散装陈列供选择 [6] 价格策略与竞争优势 - 提出"天天低价，件件爆品"的长期竞争策略，不做促销 [6] - 具体低价产品包括：9.9元/10个狗狗肉包、9.9元/2.5公斤混合豆腐猫砂、24.9元/500克现制现售纯肉宠物粮 [6] - 通过门店低成本、高效率经营方式赢得价格竞争优势 [6] 渠道与服务创新 - 提供线上线下融合服务：线上3公里内30分钟配送到家，线下门店现制现售 [4] - 将门店零售、餐饮和人宠社交相结合，打造一体化消费体验 [6] - 消费者可与宠物一起享受社交互动乐趣 [6]

乖宝宠物食品集团股份有限公司 首次公开发行股票并在创业板上市之 上市公告书提示性公告 本公司及董事会全体成员保证信息披露的内容真实、准确、完整，没 有虚假记载、误导性陈述或重大遗漏。 经深圳证券交易所审核同意，乖宝宠物食品集团股份有限公司（以下简称 "本公司"、"公司"或"发行人"）发行的人民币普通股股票将于 2023 年 8 月 16 日在深圳证券交易所创业板上市，上市公告书全文和首次公开发行股票并在创 业板上市招股说明书全文披露于中国证券监督管理委员会（以下简称"中国证 监会"）指定信息披露网站：巨潮资讯网，网址 www.cninfo.com.cn；中证网， 网址 www.cs.com.cn；中国证券网，网址 www.cnstock.com；证券时报网，网址 www.stcn.com；证券日报网，网址 www.zqrb.cn；中国金融新闻网，网址 www.financialnews.com.cn；供投资者查阅。 点，投资者面临较大的市场风险。投资者应充分了解创业板市场的投资风险以 及本公司所披露的风险因素，审慎做出投资决定。 所属网页二维码：巨潮资讯网 一、上市概况 （一）股票简称：乖宝宠物 （二）股票代 ...