核心观点 - 宠物食品行业“增收不增利”趋势明显，靠养宠数量拉动增长的时代已结束，配方化、功能化和产品创新升级成为新风口 [3] 行业业绩表现 - 中宠股份2026年上半年收入32.8亿元，同比增长34.9%，但归母净利润1.3亿元，同比减少37.6% [5] - 中宠股份宠物零食收入20.6亿元，同比增长34.4%，宠物主粮收入10亿元，同比增长27.3%，但毛利率分别下降7个百分点和近2个百分点 [5] - 中宠股份营业成本上涨45.7%，高于收入增速，销售费用4.3亿元，同比增长46.3% [5] - 中宠股份2023年和2024年归母净利润分别增长141.5%和42.6%，但2025年开始下滑7.3%，2026年上半年加速下滑 [6] - 佩蒂股份2026年上半年收入7.4亿元，同比增长1%，归母净利润2432万元，同比减少69.3% [6] - 佩蒂股份植物咬胶、零食、主粮品类均实现增长，但毛利率均有3至7个百分点的下滑 [6] 行业竞争格局 - 国内宠物企业众多，行业集中度偏低，新企业不断涌入导致竞争加剧 [6] - 2025年我国城镇宠物消费市场规模已达3126亿元，预计2028年将达4050亿元，宠物食品占总消费50%以上 [6] - 金锣、双汇、伊利等食品业巨头已入局宠物食品赛道 [6] - 2026亚宠展以32万平方米展示规模，吸引超过2600家国内外展商，刷新纪录 [6] - 旺旺集团正式进军宠物行业，战略投资新锐品牌“毛星球FurFurLand” [7] - 国外著名宠物食品厂商也不断进入中国市场，导致品牌推广、促销等销售费用增长 [7] 行业增长逻辑变化 - 从2023年开始，行业增速维持在4%至5%之间，靠养宠数量拉动增长的时代已经结束 [8] - 结构性机会成为未来五年核心战场，宠物食品竞争转向配方研发与原料溯源 [8] - 宠物鲜食成为新趋势，“温食纪”推出采用低温慢煮工艺与HPP超高压杀菌技术的“鲜粮”及鲜宠饭 [8] - 旺旺毛星球品牌聚焦鲜肉主粮、主食罐头、宠物冻干零食等中高端品类，年GMV复合增长率超65% [9] - 雀巢普瑞纳将重点关注帮助宠物摄入全面营养方向，开发更多湿粮新品 [9] - 小包装、低客单价的宠物鲜粮销售模式成为趋势，如10多元一包的猫狗鲜粮 [9]

报告公司投资评级 - 报告未明确给出投资评级，但提供了盈利预测和估值数据，2026-2028年PE分别为30.8X/22.0X/17.3X [4] 报告核心观点 - 中宠股份2026年上半年自主品牌延续高增，海外业务表现靓丽，但盈利能力有所承压 [1] - 自主品牌业务增长强劲，顽皮品牌势能强劲，但销售费用投入或有所加大 [2] - 海外产能布局支撑增长，但关税、原材料成本等因素导致盈利承压 [3][4] 国内业务总结 - 26H1境内收入11.42亿元，同比+33.2% [2] - 境内毛利率38.1%，同比+0.4pct [2] - 自主品牌业务收入增速快于境内整体，带动增长 [2] - 顽皮品牌销售指数（非实际销售额）4-6月分别同比+63%/+77%/+41% [2] - 宠物主粮业务26H1收入10.0亿元，同比+27.3% [2] - 宠物主粮毛利率34.7%，同比-2.0pct [2] 海外业务总结 - 26H1境外收入21.38亿元，同比+35.8% [3] - 代工业务增长较快，自主品牌业务表现相对稳健 [3] - 境外毛利率19.4%，同比-8.6pct，主要受关税波动、原材料价格上涨影响 [3] - 公司深耕产能全球化与销售全球化布局，北美产能逐步落地 [3] - 自主品牌出海战略作为核心引擎，通过顽皮、领先、真致构建品牌矩阵 [3] - 宠物零食26H1收入20.6亿元，同比+34.4% [3] - 宠物用品及其他26H1收入2.3亿元，同比+91.1% [3] - 宠物零食毛利率23.6%，同比-7.0pct [3] - 宠物用品及其他毛利率7.5%，同比+1.1pct [3] 盈利能力与营运能力总结 - 26H1整体毛利率25.9%，同比-5.5pct [4] - 销售费用率13.3%，同比+1.0pct [4] - 管理+研发费用率4.4%，同比-1.7pct [4] - 财务费用率1.0%，同比+0.9pct，主要系汇兑损失0.27亿元（25H1为汇兑收益0.09亿元） [4] - 26Q2毛利率25.1%，同比-5.9pct [4] - 26Q2销售费用率13.8%，同比+0.9pct [4] - 26Q2管理+研发费用率5.7%，同比-2.1pct [4] - 26Q2财务费用率0.9%，同比+1.0pct [4] - 26H1存货周转天数约56天，同比减少约8天 [4] - 26H1经营活动所得现金净额-1.93亿元，或主要系销售费用投入增大 [4] 盈利预测总结 - 预计2026-2028年归母净利润分别为3.0/4.2/5.4亿元 [4] - 预计2026-2028年营业总收入分别为65.78/79.65/95.73亿元 [6] - 预计2026-2028年毛利率分别为27.4%/28.1%/28.4% [6] - 预计2026-2028年EPS（摊薄）分别为0.94/1.31/1.66元 [6]

行业与公司概览 * 本次纪要聚焦于**宠物行业**，特别是**宠物食品**、**宠物保健品**、**宠物医疗**及**代工供应链**领域[1] * 涉及的上市公司及头部品牌包括：**乖宝宠物**（旗下麦富迪、弗列加特）、**中宠股份**（旗下领先、顽皮）、**佩蒂股份**（旗下爵宴）、**雀巢**（旗下冠能）、**蓝氏**、**海洋之星**、**伯纳天纯**、**鲜朗**、**比瑞吉**、**帕特**、**诚实一口**、**卫仕**、**红狗**等[5][7][8] * 涉及的代工厂包括：**汉欧**、**福贝**、**帅克**、**赛可**等[5][11] * 涉及的跨界竞争者包括：日化企业**浙江纳爱斯**（通过工厂“纳新”进入）、**广州朝云集团**（推出品牌“倔强的尾巴”）[13] 核心观点与论据 1. 行业规模与展会变化 * **展会规模量级扩容**：2026年亚宠展规模较2010年增长**十倍以上**，展馆数量从2个增至**超过20个**，总展出面积接近**20至30万平方米**，创历史记录[2] * **展会结构重构**：宠物智能设备几乎占据**半个展馆**，品牌数量从过去一两个显著增加[2] 食品品类内部划分精细，出现**湿粮专馆**、**进口馆**、**零食馆**及**供应链展馆**[2] * **观众维度升级**：观众以渠道商为主，消费者与品牌方深入探讨产品配方、成分添加比例等专业问题，市场成熟度提高[3] 2. 宠物食品核心趋势 * **功能性深化成为行业标配**：品牌从模糊宣称转向数字化表达，例如有厂家明确提出产品能“**减少腹泻35%**”[2][4] 比瑞吉主打“东方草本配方”调理胃肠道[4] * **生产工艺升级与普及**：低温烘焙、冻干、风干工艺普及导致价格下行，头部品牌转向精细化工艺竞争，如鲜朗宣传“**鲜肉直灌工艺**”和“**三段式控温**”[4] 冻干工艺从零下25-35度升级至**零下45度**的微孔冻干[4] 风干粮普遍宣传**75度**风干等特定工艺参数[4] * **使用场景细分化**：中老年宠物市场成为2026年核心增量趋势，产品细分至**7岁以上**、**10岁以上**，甚至有品牌推出**15岁以上**犬粮[5] 泪痕管理、体重管理、泌尿道管理等成为各品牌标准配置[5] 3. 竞争格局分化 * **头部品牌全品类扩张**：第一梯队品牌如乖宝、中宠、雀巢、蓝氏等年营收达到较高水平，正向全品类扩张[5] 头部品牌凭借自有工厂优势提升市场集中度，深度挖掘产品卖点[6] * **白牌减少，代工厂向上游渗透**：与五年前相比，纯粹的“白牌”数量明显减少[5] 代工厂通过共建品牌或自有品牌向上游渗透，寻求将品牌掌握在自己手中[6] * **小微品牌生存空间受挤压**：缺乏供应链优势和足够市场投入的小品牌，在流量成本攀升环境下，新品牌数量在2026年呈现减少趋势[6] 小微品牌转向线上渠道（抖音/拼多多）活跃，减少参加大型展会投入[18] 4. 保健品与主粮一体化 * **保健品巨头切入主粮赛道**：卫仕、红狗等头部保健品品牌推行“**保健+主粮**”一体化养护方案，利用功能性数据背书切入高频主粮赛道[8] * **创新产品形态**：卫仕推出“**神奇魔方**”产品，定位介于保健品与主粮之间，宣称“全价营养”的营养颗粒[8] 该产品标注“免疫关键指标向好”，引用具体数据如“打喷嚏流鼻涕次数降低**84.62%至90.91%**”[8] 产品定价约**100多元**每瓶，与1-1.5公斤包装的主粮定价（约100元）相近[9] 5. 代工供应链趋势 * **代工门槛大幅降低**：过去创立新品牌需**50万至100万元**资金，现在门槛已降至**5万或10万元**即可推出干粮产品[17] * **中小代工厂承接小批量订单**：能够承接小订单的中小型代工厂获得更多业务机会，竞争激烈并持续扩大产能[17] 例如有湿粮工厂在两年内投建**三条生产线**，前两条已完全饱和，订单排期**超过一个月**[17] * **大型代工厂产能向头部集中**：大型代工厂如汉欧、福贝因生产门槛较高，通常不接受小批量订单，产能基本满足日常运营但未必完全饱和[17][18] 小品牌发展壮大后，很可能寻求更换为更大、更知名的代工厂[18] 6. 品牌策略与产品表现 * **单品突破与多品牌运营**：各核心品牌普遍聚焦于单品突破和深耕策略，同时通过多品牌运营分散风险[7] 例如麦富迪旗下有霸弗、百翠等品牌，鲜朗旗下有江小奥、纯福等[8] * **核心品牌卖点**：伯纳天纯强力推广“**鸭肉梨配方**”，突出“全国销量第一”[7] 中宠股份主推“**领先**”系列，宣传“**33天亮毛**”等皮肤屏障改善功能，并宣称是“**连续3年复购第一**”的猫粮品牌[7] 佩蒂股份的爵宴系列主打“**原生风干**”工艺，宣传点包括**75℃**低温风干**10小时**、零肉粉、零喷涂、零人工添加剂[8] * **新品增长有限**：在新概念产品中，卫仕的营养颗粒增长表现较好[19] 主粮品类中，尚未观察到纯粹依靠新品实现快速增长的案例，市场表现优异的仍是各品牌传统爆款产品[20] 红狗2025年推出的主粮新品、博乐丹、小壳等品牌新品销售情况均不太理想[20] 7. 宠物医疗板块 * **非展会核心**：宠物医疗板块整体上并非展会核心[9] * **医疗服务**：瑞辰、瑞派、瑞鹏等连锁宠物医院推广重点是宣传专家团队、医疗体系及服务能力[9] * **医药产品**：动保企业如礼蓝动保、海正药业推广重点集中在非处方产品，主要是驱虫药及具有保健功效的产品[9] 其他重要但可能被忽略的内容 * **投资者评估品牌的关键维度**： * **辨别专利技术真伪**：许多品牌宣称的自研配方可能并无独特性或官方认证，更多是营销噱头[10] * **审视产品差异化**：众多品牌强调使用“鲜肉”原料，但“鲜”在国家标准中有明确定义，涉及温度、宰杀时间，并非所有品牌都能达到此标准[11] * **分析产品矩阵**：需判断品牌是依赖单一爆品还是具备清晰的产品梯队布局，国内多数品牌难以实现全品类均衡发展，常依赖一两个明星单品拉动销量[11] * **深入考察供应链**：拥有自有工厂是重要加分项，尤其是有能力建设GMP标准的工厂[11] 需区分是技术门槛较低的湿粮工厂还是干粮工厂[11] * **渠道评估方法**： * **观察展位洽谈区动销状态**：注意洽谈区内人员构成，是普通散客还是专业经销商或连锁体系采购负责人[12] * **分析渠道结构**：严重依赖线上渠道的品牌，销售业绩往往由一两个爆款单品支撑，抗风险能力较弱[12] * **了解招商政策**：招商政策细节能反映品牌渠道竞争力及为渠道商提供的盈利空间[12] * **跨界竞争动态**：日化企业浙江纳爱斯通过工厂“纳新”进入宠物食品领域，提供OEM、ODM及自主品牌服务[13] 广州朝云集团推出“倔强的尾巴”品牌[13] * **外资品牌策略趋同**：许多进口品牌（如渴望、爱肯拿）在国内的运营策略与国产品牌趋同，因其市场运营多由本土团队负责，打法和思路几乎一致[16] * **产品包装创新趋势**：产品包装规格呈现由大变小的趋势，如在1.5或1.8公斤的大包装内分装**10个180克**的小袋，每小袋配有脱氧剂，保证新鲜度并提升携带便利性[13] 预计到2027年，这类锁鲜包装将被更多粮商品牌采用[13]