报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 上周五纽约联储主席威廉姆斯释放鸽派信号，使市场对 12 月降息概率大幅跃升至 70%以上，美股反弹，贵金属盘中走高，但美联储内部分歧显著，政策路径分歧给市场带来混乱前景 [9] - 当前美元指数在半年高位附近对金银形成压力，但降息通道仍存，贵金属下行空间有限，本周多项补发经济数据或为美联储政策提供线索，金银将在波动中寻找突破方向 [9] 各目录总结 市场回顾 - 贵金属市场：白天交投清淡，伦敦金交投于 4060 美元附近，伦敦银交投于 50 美元关口附近，沪金收跌 0.52%，报 930.32 元/克，沪银主力合约收跌，报 11808 元/千克 [3] - 美元指数：在高位小幅波动，当前交投于 100.17 美元 [4] - 美债收益率：10 年美债收益率横向盘整，当前交投于 4.067%附近 [5] - 人民币汇率：人民币兑美元小幅走弱，当前交投于 7.106 附近 [6] 重要资讯 - 美国宏观数据：11 月标普全球制造业 PMI 初值 51.9 为 4 个月新低，服务业 PMI 初值 55 为 4 个月新高，综合 PMI 初值 54.8 为 4 个月新高；11 月密歇根大学消费者信心指数终值 51，一年期通胀率预期终值 4.5% [7] - 美联储观点：威廉姆斯称可在“近期”降息；柯林斯认为对 12 月降息需谨慎，预计未来进一步降息；米兰若投票成关键一票将支持降息 25 个基点；洛根认为需“暂时保持利率不变” [7] - 美联储观察：12 月降息 25 个基点概率为 69.4%，维持利率不变概率为 30.6%；到明年 1 月累计降息 25 个基点概率为 56.9%，维持利率不变概率为 20.8%，累计降息 50 个基点概率为 22.3% [7] 逻辑分析 - 威廉姆斯言论使市场对 12 月降息概率大幅提升，缓解市场情绪，但美联储内部分歧仍给市场带来混乱前景，当前美元指数对金银有压力，基于降息通道贵金属下行空间有限，本周补发经济数据或为美联储政策提供线索，金银将在波动中寻找突破方向 [9] 交易策略 - 单边：保守投资者暂时离场观望，激进投资者背靠 20 日线附近支撑逢低谨慎试多 [10] - 套利：观望 [11] - 期权：观望 [12] 数据参考 - 美元指数与贵金属走势：展示美元与伦敦金、伦敦银走势图表 [15][16] - 实际收益率与贵金属走势：展示实际收益率与伦敦金、伦敦银走势图表 [18][22] - 内外盘期货走势：展示内外盘黄金、白银期货走势图表 [23] - 期现走势：展示黄金、白银期现走势图表 [26][27] - 内外价差：展示内盘黄金、白银溢价及内外盘期货价差图表 [33] - ETF 持仓：展示 SPDR 黄金 ETF、SLV 白银 ETF 持仓图表 [39][42] - 期货持仓量：展示黄金、白银期货持仓量图表 [43] - 期货库存：展示沪金、沪银库存图表 [44][46] - 成交量：展示沪金、沪银成交量图表 [47][48] - TD 数据：展示黄金、白银 td 递延费、交收量图表 [50][58] - 国债收益率与盈亏平衡通胀率：展示名义利率、通胀预期与实际利率及美债收益率图表 [55]

国内品牌金店金价动态 - 2025年11月24日，国内部分品牌金店金价有所下跌，整体价格维持在1295元/克左右 [1] - 老庙黄金与老凤祥黄金价格跌幅最高，均下跌10元/克，报价1295元/克 [1] - 上海中国黄金价格保持不变，报价1222元/克，为最低价金店 [1] - 当日金店黄金价格高低价差为73元/克，价差再次缩小 [1] - 周大生品牌的铂金饰品价格上涨4元/克，报618元/克 [1] 黄金回收价格与国际金价 - 2025年11月24日，黄金回收价格微跌0.8元/克，不同品牌回收价差较大 [2] - 部分金店回收参考价：黄金916.20元/克，菜直黄金892.20元/克，周生生黄金881.50元/克，周大福黄金890.80元/克，老凤祥黄金899.70元/克 [2] - 上周五（11月21日）现货黄金收报4064.74美元/盎司，跌幅0.30% [4] - 截至11月24日发稿，现货黄金暂报4061.12美元/盎司，跌幅0.09%，保持震荡 [4] 影响金价的市场因素 - 上周五现货黄金下跌主要因超预期的美国非农数据压制了市场对美联储的降息预期，同时美元指数走强进一步压制金价 [4] - 后续多位美联储官员发声支持降息，以及晚间公布的PMI数据限制了当日金价的跌幅 [4] - 美国11月标普全球制造业PMI初值录得51.9，为4个月新低；服务业PMI初值录得55，为4个月新高；综合PMI初值录得54.8，为4个月新高 [4] - 制造业与服务业PMI数据分化导致市场对经济判断出现分歧，反而推动了黄金的回升 [4] - 据CME"美联储观察"最新数据，市场对美联储12月降息25基点的预期为69.3%，维持利率不变的预期为30.7% [4] - 俄乌局势出现新进展，市场正观望停火可能，预计现货黄金短期内仍以震荡为主 [4]

人民币汇率指数表现 - 11月21日当周三大人民币汇率指数全线上涨，CFETS人民币汇率指数报98.22，按周涨0.39，创2025年4月以来新高 [1] - BIS货币篮子人民币汇率指数报104.66，按周涨0.5，创2025年4月以来新高 [1] - SDR货币篮子人民币汇率指数报92.6，按周涨0.34，创2025年3月以来新高 [1] 全球主要货币市场动态 - 上周美元指数全周累计上涨0.87%，重新站上100关口，主要因美国非农数据超预期及美联储议息会议纪要偏鹰派 [5] - 非美货币多数下挫，瑞郎兑美元收跌1.77%，欧元兑美元收跌0.93%，英镑兑美元收跌0.58%，日元兑美元收跌1.22% [5] - 人民币在美元走强背景下展现韧性，对美元仅小幅走弱，在岸人民币对美元当周累计跌43个基点，离岸人民币对美元当周累计跌53个基点 [5] 机构对人民币汇率走势分析 - 中金公司指出，年末季节性因素及出口商结汇需求可能推动人民币升值，过去6年11月和12月人民币平均升值幅度分别为1%和1.2% [6] - 中信证券认为，美联储降息预期节奏变化是短期美元指数重要影响因素，国内政策发力及央行稳汇率工具有望使人民币汇率在波动中向中间价靠拢 [7] - 分析显示，人民币汇率整体或仍有望维持温和偏强的态势 [6]

贵金属市场行情 - 美元指数交投于100271附近，上一交易日收跌003%报100190 [1] - 现货黄金开盘于406522美元/盎司，目前交投于405190美元/盎司附近，上一交易日收跌030%报406474美元/盎司 [1] - 黄金t+d交投于92511元/克附近，沪金主力交投于93014元/克附近 [1] - 其他贵金属普遍下跌：现货白银收跌126%报5000美元/盎司，现货铂金收跌011%报151100美元/盎司，现货钯金收跌085%报137475美元/盎司 [1] 贵金属库存与持仓数据 - 11月21日COMEX黄金库存114349吨，较前一交易日减少538吨 [2] - 11月21日COMEX白银库存1432946吨，较前一交易日减少3757吨 [2] - 11月21日SPDR黄金ETF持仓104057吨，较前一交易日增加114吨 [2] - 11月21日SLV白银ETF持仓1524663吨，较前一交易日增加1975吨 [2] 地缘政治与宏观经济动态 - 美乌代表称日内瓦会谈取得进展，特朗普对会谈报告感到满意，泽连斯基表示美方和平方案有望纳入乌核心利益关切 [4] - 欧洲据悉提出反提案，内容包括美国提供北约第五条款式保护、乌克兰不以军事手段收复领土等 [4] - 特朗普认为11月27日是乌克兰接受和平协议条款的合适截止期限 [5] - 美财长贝森特称特朗普正向俄罗斯施压要求结束冲突，对俄乌和平进程向前推进有信心 [6] - 美国11月密歇根大学现况指数终值创历史新低，标普全球制造业PMI初值为4个月新低，服务业PMI初值为4个月新高 [6] - 美官员称美国考虑对委内瑞拉开展新行动，选项包括尝试推翻马杜罗政权，美国联邦航空管理局对委内瑞拉空域发布安全警告 [6]

油价调整事件 - 国内加油站将于明晚24时迎来今年第23轮油价调整，预测跌幅为每吨50元，折算成每升0.04-0.05元的下降空间 [5] - 此次下调将使92号汽油重返6元时代，95号汽油跌破7.4元/升的心理关口 [6] - 纽约轻质原油价格跌破58美元关口，布伦特原油价格失守63美元防线 [5] 价格数据 - 全国多地92号汽油价格在6.83元至8.06元之间，95号汽油价格在7.22元至8.55元之间，0号柴油价格在6.36元至7.13元之间 [4][5] - 部分地区-10号、-20号、-35号柴油价格亦有详细列示，例如北京分别为7.02元、7.35元、7.62元 [8] 市场驱动因素 - 美元指数创下一个多月来最强单周表现，美元走强导致以美元计价的原油对非美货币投资者而言变得更贵，抑制购买欲望 [1][3] - 市场对美联储12月降息的概率预期从一个月前的90%断崖式下跌至35%，美联储政策动向牵动全球能源市场神经 [3]

全球资本市场回顾 - 美国9月新增非农就业人数录得11.9万人，大幅超过预期的5.1万人，但失业率上升至4.4% [1] - 美元指数上行0.87%，当前点位为100.2，弱美元暂时结束 [1] - 10年期美债收益率录得4.06%，本周下降8个基点 [1] - 全球权益资产多数下跌，A股指数尽数下跌，北证50和恒生科技领跌 [1] - 商品方面，Comex黄金下跌0.81%，布伦特原油下跌2.92% [1] 全球资金流向 - 过去一周外资流入中国股市3.18亿美元，内资流入36.77亿美元 [2] - 海外主动基金流出3.01亿美元，而海外被动基金流入6.19亿美元 [2] - 全球资金流出货币市场基金，发达股市流入明显 [2] - 美国固收基金本周流入109.9亿美元，美国权益市场大幅流入118.0亿美元 [2] - 相对资金流入方面，中国固收基金和权益市场相对流入明显强于欧美日发达市场 [2] - 美股资金大幅流入科技和医疗保健，中国股市资金大幅流入科技，公用事业、能源和材料小幅流出 [10] 全球资产估值与性价比 - 上证指数市盈率分位数达到过去10年来的81.9%，仅次于标普500和法国CAC40，但绝对估值水平大幅低于美股 [3] - 从ERP分位数看，巴西圣保罗、沪深300和上证指数的ERP分位数较高，中国股市相比全球仍有较好的配置价值 [3] - 标普500的风险调整后收益分位数由47%下降至39%，纳斯达克由46%下降至35% [3] - 沪深300的风险调整收益分位数从86%下降至83% [3] - GSCI贵金属的风险调整后收益分位数持续保持在100%分位数 [3] 市场风险情绪 - 标普500收于6602.99，位于20日均线下方，隐含波动率趋势上升 [4] - 标普500认沽认购比例由11月14日的1.14大幅下降至1.03，资金边际乐观程度提升 [4] - 沪深300的12月到期看涨期权在4300-4850价位大幅加仓，期权市场资金对后市高度乐观 [4] - 沪深300期权的隐含波动率结构出现单边上行，整体隐含波动率水平高于11月14日 [4] 经济数据与政策预期 - 美国9月失业率录得4.4%，预期4.3% [5] - 中国经济10月CPI和PPI继续边际回暖，复苏信号进一步确认 [5] - 美联储12月降息25个基点概率由44.40%大幅上升至71.00% [5] - 2026年1月降息到3.5%-3.75%及以下的概率为80.00%，相比上周的65.30%有所上升 [5] - 下周重要经济指标包括美国10月PPI和PCE，9月和10月零售销售同比等 [10]

全球市场表现与驱动因素 - 美国9月新增非农就业人数11.9万人，远超预期的5.1万人，但失业率升至4.4%，导致美联储降息预期波动加大[3] - 美元指数本周上行0.87%至100.2，弱美元环境暂时结束；10年期美债收益率下降8个基点至4.06%[3][6][9] - 全球权益资产多数下跌，A股指数尽数回调，北证50和恒生科技指数领跌，仅胡志明指数和印度Sensex指数上涨[3][6][8] - 大宗商品方面，COMEX黄金下跌0.81%，布伦特原油下跌2.92%[3][6] 全球资金流向 - 过去一周，美国权益市场资金大幅流入118.0亿美元，固收市场流入109.9亿美元；全球货币市场基金流出139.9亿美元[15] - 中国股市资金整体流入，外资流入3.18亿美元，内资流入36.77亿美元；海外被动基金流入6.19亿美元，主动基金流出3.01亿美元[3][19] - 行业层面，美股资金大幅流入科技（19.3亿美元）和医疗保健（17.9亿美元）；中国股市科技板块流入23.9亿美元，公用事业、能源和材料小幅流出[20] 资产估值与性价比 - 上证指数市盈率分位数达81.9%，仅次于标普500（86.8%）和法国CAC40（87.1%），但绝对估值水平仍大幅低于美股[3][31] - 股债性价比（ERP）角度，巴西圣保罗（63.9%）、沪深300（55.0%）和上证指数（46.0%）的ERP分位数较高，显示中国股市配置价值相对突出[3][31] - 风险调整后收益分位数显示，标普500从47%降至39%，纳斯达克从46%降至35%，而GSCI贵金属持续处于100%分位数[3][27][28] 市场情绪与风险指标 - 美股标普500收于6602.99点，位于20日均线下方，隐含波动率上升；认沽认购比例从1.14降至1.03，市场乐观情绪边际提升[3][41] - 中国期权市场资金对后市高度乐观，沪深300看涨期权在4300-4850点位大幅加仓，隐含波动率结构单边上行[3][56][58] - 美联储12月降息25个基点的概率从44.40%大幅上升至71.00%，市场对年内再次降息预期强化[3][64][65] 经济数据与前瞻 - 中国经济10月CPI同比转正至0.2%，PPI同比-2.1%边际回暖，但投资数据继续走弱，固定资产投资增速为-1.7%[3][63] - 下周重点关注美国10月PPI、PCE数据及9-10月零售销售同比，这些指标可能进一步影响降息路径[3][68]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 未提及 各部分总结 综述 - 主流交割品3.9米30 + 辐射松在山东和江苏市场报价均为755元/方，较上周持平，两地区价差为0；山东地区3.9米40 + 辐射松报价855元/方、5.9米30 + 辐射松报价780元/方，均较上周持平；欧洲材云杉、冷杉在江苏市场缺货 [4] 供应 - 截至11月16日，11月从新西兰出发17条船，16条去往中国大陆，1条去往中国台湾、韩国减载；预计11月到港12条、12月到港5条；预计11月到货141万方 [5][8] 需求及库存 - 截至11.14当周，岚山港日均出货量2.08万方（周环比 - 0.17万方），太仓港日均出货量1.07万方（周环比 - 0.03万方） [6][13] - 截至11.14当周，岚山港库存约129.28万方（周环比 + 2.70万方），太仓港库存约37.12万方（周环比 + 2.48万方），新民洲库存约26.45万方（周环比 + 0.99万方），江都港库存约18.15万方（周环比 - 3.25万方），四大港口总库存量为211.00万方，较前一周累库2.92万方 [6][13] 行情走势 - 截至11月21日，主力合约LG2511合约收盘价为768.5元/立方米，较上周 - 2.3%，本周盘面价格弱势震荡，基本面边际变化较小 [19] - 本周月差（绝对值）有所走阔，01 - 03月差为 - 9元/立方米，01 - 05月差为 - 25元/立方米，03 - 05月差为 - 16元/立方米 [19] 价格与价差 - 原木现货价格方面，多个树种规格在山东和江苏地区价格较上周持平，较四周前有不同程度下降 [22] - 主流材种区域价差展示了不同树种规格在山东和江苏地区的价差情况 [23][24][29] - 树种、规格间价差展示了山东地区不同树种规格间的价差情况 [41][43][45] 其他 - 截至11月23日当周，波罗的海干散货指数（BDI）录得2275点，较上周上升150点（ + 7.1%），其相关分项灵便型海运指数BHSI录得820点，较上周 + 0.1%；上海出口集装箱运价指数（SCFI）录得1393.56点，较上周 - 4.0% [6][55][56] - 汇率方面，美元指数走强再度站至100上方，美元兑人民币汇率录得7.11，周环比上升0.15%，美元兑新西兰汇率上升1.6%至1.79 [6][55][56]

市场回顾 - 截至11月20日，国内现货A00铝价为21550-21590元/吨，日均价21570元/吨，较上期下跌340元/吨，跌幅1.55%，但较去年同期上涨790元/吨，涨幅3.80% [1] - 期内均价为21622元/吨，较上期均价下跌14元/吨，跌幅0.06% [1] - 主要地区现货价格周度普遍下跌，跌幅在1.24%至1.55%之间，周均价跌幅在0.01%至0.11%之间 [3] 驱动因素分析 - 宏观层面，美联储12月降息预期降温，降息25个基点概率降至三成，美元指数走强，前期冰岛铝厂减产消息影响减弱，资金流动性减弱施压商品市场 [3] - 基本面方面，铝厂产能运行率维持在96%以上高位，西南部分铝厂铸锭量提升，铝锭供应良好，但需求表现分化 [3] - 铝线缆、板带箔领域需求稳健，而建筑型材、铝棒等领域需求偏弱，社会库存去库不畅，不过铝价回落后下游加工厂采购意愿好转，市场交投改善 [3] 伦铝市场表现 - 截至11月19日，伦铝收于2814.5美元/吨，较上期下跌71.5美元/吨，跌幅2.48%，但较去年同期上涨169美元/吨，涨幅6.39% [5] - 价格承压主因宏观积极情绪降温，市场对明年原铝供应紧张的担忧缓解，且东欧局势释放缓和信号，后市欧洲供应或有提升 [5] 铝库存情况 - 截至11月20日，国内上期所铝库存为69408吨，较上期增加4666吨，增幅7.21%，但较去年同期减少63993吨，减幅47.97% [6] - 伦铝库存为544075吨，较上期减少9125吨，减幅1.65%，较去年同期减少167325吨，减幅23.52% [6] - 国内现货铝库存为55.3万吨，较上期减少0.6万吨，减幅1.07%，但较去年11月21日增加8.2万吨，增幅17.41% [6] 电解铝供应状况 - 电解铝行业产能运行稳健，产能运行率维持在96%以上 [7] - 新疆转移产能持续投产，西南地区置换与技改产能稳步推进，内蒙古42万吨产能继续释放，扎哈淖尔35万吨产能预计年底启动投产 [7] - 行业铝水就地转化率窄幅回落，但整体维持77%左右高位，铝锭供应正常 [7] 铝加工市场 - 以山东3003铝板为例，截至11月20日主流价格为24270元/吨，较上期下跌340元/吨，跌幅1.38%，但较去年同期上涨790元/吨，涨幅3.36% [8] - 期内均价24322元/吨，较上周下跌14元/吨，跌幅0.06% [8] - 价格回调主因宏观供给收缩预期降温、电解铝价格回撤，以及高铝价压制下游需求，铝价回撤后下游仅维持刚需采买，交投温和 [8] 市场展望 - 预计下周铝价高位承压震荡，均价或小幅下移，主流区间参考21200-21800元/吨，周均价或在21550元/吨左右 [9] - 宏观面重点关注美国非农就业数据对美联储降息的指引，并跟踪冰岛铝厂减产进度及地缘局势变化，预计驱动温和 [9] - 基本面供应端无明显扰动运行平稳，需求端预计进一步收缩，社会库存或小幅累库，但铝线缆、新能源相关铝板带箔及汽车光伏型材需求预计保持稳健 [9]

小麦期货价格 - 本周小麦期货价格基本持稳或小幅下跌，在11月初大幅上涨后受全球供应充足压力影响开始呈现下跌趋势[5] - 芝加哥期货交易所2025年12月软红冬麦合约价格持平，维持在5.27美元/蒲式耳[5] - 堪萨斯期货交易所12月硬红冬麦下跌4美分至5.11美元/蒲式耳[5] - 迈阿密国际证券交易所12月硬红春麦持平为5.65美元/蒲式耳[5] 相关商品市场 - CBOT 12月玉米下跌5美分收于4.25美元/蒲式耳[5] - CBOT 1月大豆持平为11.25美元/蒲式耳[5] 出口基差与物流 - 本周出口基差趋势基本保持稳定，农场交货环节活动因出口商为即将到来需求采购供应而有所增加[5] - 中国近期大量采购给12月和1月运输能力带来额外压力并推高了二级铁路运费率[5] - 太平洋西北地区需求保持稳定而墨西哥湾地区相对低迷[5] 作物生长状况 - 冬小麦出苗率为79%，略低于84%的五年平均值，潮湿播种条件延缓了部分地区收割进度[6] - 约45%冬小麦作物处于优良状态，较去年49%略有下降[6] - 美国南部平原地区持续温暖干燥，气温较常年偏高3-10华氏度，太平洋西北部地区湿度持续改善但蒙大拿州仍维持干燥[7] 出口销售数据 - 截至10月2日一周内25/26年度交货净销售量为887,900吨[6] - 2025/26年度所有类型小麦未交付及累计已出口量合计1480万吨，比上一年度增长23%[6] - 美国农业部预计2025/26年度美国小麦出口总量将达2450万吨，当前已签约量占出口总量60%[6] - 截至11月13日全美各出口点实物检验总量累计达1230万吨[6] 对华销售与全球动态 - 11月20日宣布对华闪电销售包括13.2万吨软白麦及46.2万吨大豆，将于2025/2026市场年度交付[7] - 印度小麦种植面积扩大且生长条件良好，美国农业部预测其产量将达创纪录1.175亿吨[7] 运费与汇率 - 波罗的海干散货运价指数本周走强收于2270点，为近两年新高，中国采购大豆消息证实提振市场需求预期[7] - 美元指数本周收于100.2，近期市场情绪表明12月降息可能性不大，过去几周美元持续走强但汇率水平仍较去年同期相对疲软[8]