人民币汇率走势 - 8月下旬美元指数偏弱运行创造相对温和外部环境 [1] - 央行中间价报价释放较强汇率预期引导 [1] - 国内权益市场表现亮眼吸引外资流入驱动人民币快速升值 [1] - 美元兑在岸人民币汇率录得年内新低 [1] 短期汇率展望 - 人民币汇率有望震荡偏强并逐步回归"三价合一" [1] - 年底若维持偏强震荡则结汇需求继续支撑汇率 [1] - 国内基本面对汇率主要起托底作用 [1] - 权益市场迎外资流入但债券市场面临流出压力 [1] - 人民币汇率破7仍需更多催化因素 [1]

行业与公司 * 纪要涉及人民币外汇市场及中国出口行业[1][2][3] * 核心参与者包括中国人民银行（央行）、出口企业及跨境投资者[3][8][14] 核心观点与论据 * 央行通过中间价引导汇率预期 自6月25日后累计调升中间价1,000多个基点 从7.17调升至7.10左右 旨在有序释放升值压力并防止大幅波动[2][3] * 为配合中美重要谈判 公司避免主动大幅调整汇率 以维持稳定并避免被贴上汇率操纵国标签[2][3] * 市场实现三价合一 即期汇率向中间价7.10靠拢 表明市场已充分反映央行意图[2][3][15] * 人民币低波动率及260个基点的中美利差 使其成为套息交易优选货币 企业通过掉期市场推迟结汇 形成即期多美元和掉期空美元的套息交易组合[4][6][16] * 出口企业持有约4,211亿美元待结汇盘 构成人民币升值潜力 其中30%（约1,263亿美元）已进行外汇套保[3][9][10] * 未进行套保的待结汇盘约2,700多亿美元 其平均持仓成本在7.04至7.05之间 若即期汇率跌破此区间可能引发结汇高潮并推动人民币升值[10][11] * 未来汇率走势紧盯中间价引导 若中间价跌破7.10将加强升值信号 但升值过程预计是渐进有序的而非快速突破[5][12][17] * 人民币兑美元单边升值不会直接恶化出口基本面 因CFETS人民币一篮子指数年初至今累计贬值超过5个百分点 反而有利于维持出口稳定[3][13] * 人民币升值有利于吸引跨境资金回流投资人民币金融资产（股票和债券） 8月份汇率破位后有望扭转7月份证券投资科目583亿美元逆差的局面[14][18] 其他重要内容 * 套息交易平仓可能推动汇率快速升值 因波动率已从低位回升至3.5%至4%的水平 可能导致套息交易被迫平仓[7][16] * 企业结汇行为是影响汇率的核心因素 未来四个月将依次出现结汇高峰 其结汇的次序和规模将决定汇率是否能跌穿7.0[11][17] * 与2024年第三季度因日元套息交易引发的市场动荡不同 本轮套息交易通过调息市场完成 市场环境更为稳定[4][10]

核心观点 - 当前宏观背景与2018年11月初至2019年6月期间存在多重相似之处，包括经济尚未验证（国内PMI低位震荡）、人民币资产上涨（A股反弹）以及中美关系缓和预期升温 [2] - 本轮人民币即期汇率从4月9日高点7.35降至当前7.13，回落幅度0.22，接近2018-19年时期从6.97降至6.7的0.27跌幅 [2][8] - 与2018-19年相比存在两个关键差异：一是存在规模达7433-8926亿美元的积压待结汇盘，可能放大汇率波动；二是政策层面罕见地在人民币升值波动期保持逆周期因子影子显著 [2][7][9] 汇率趋势分析主线 - 人民币汇率趋势变化需要经济基本面数据配合，核心指标是出口和PMI [4][15] - 汇率趋势性升值前往往先观察到结售汇差额改善，逆差收窄转为顺差，背后是PMI趋势上行带动净结汇率震荡上行 [4][15] - 当前净结汇率出现边际改善，但国内制造业PMI仍在低位震荡，需等待进一步趋势好转信号确认 [5][15] 积压待结汇盘分析 - 通过两种方法估算积压待结汇规模：一是货物顺差与货物贸易结售汇顺差缺口估算为8926亿美元；二是货物贸易项下涉外收付款顺差与结售汇顺差缺口估算为7433亿美元 [7][22] - 加权平均汇率成本区间为7.02-7.17，其中汇率成本位于6.9-7.2之间（中值7.05）的积压待结汇盘规模为2670-3176亿美元 [7][23] - 即期汇率7.0是关键整数关口，接近该水平可能触发加速结汇，放大人民币汇率波动 [7][23] 中美关系情绪影响 - 本轮人民币走强受到中美接触边际向好预期情绪助推，特别是5月12日日内瓦经贸谈判以来 [8][30] - 与2018年11月-2019年6月期间相似点包括：中美互相释放友好信息、PMI位于荣枯线下方震荡、A股市场反弹 [8][31] - 若以2018-19年为参照，人民币即期汇率从7.26降至7.13（回落0.13），较当时0.27的跌幅仍有升值空间；但从年内高点7.35起算的0.22跌幅已与当时相差无几 [8][31] 逆周期因子政策特征 - 5月12日以来78个交易日中，有62个交易日逆周期因子影子突破±100bp区间，其中59个交易日低于-100bp（偏向人民币升值方向拉动） [9][38] - 与2018-19年期间形成鲜明对比，当时逆周期因子影子基本退出，日均仅-35bp，不显著 [9][37] - 8月25-29日当周逆周期因子影子日均-478bp，显示政策在升值行情启动初期有助推作用 [9][35] 汇率估值评估 - 美元兑人民币即期汇率7.13较中美息差拟合理论值7.84超涨约9.9% [40] - CFETS人民币汇率指数96.57较出口份额拟合理论值97.4偏低0.9%，处于合理波动区间 [41] - 从一篮子汇率视角看，人民币不仅不贵反而略便宜，仍有升值空间 [10][41] 汇率三面评估 - 基本面：7月银行代客结售汇顺差268亿美元，连续第5个月录得顺差，处于2021年以来同期最高点 [48] - 预期面：居民预期边际回暖，黄金隐含汇率从4月23日峰值8.5降至8月29日7.75；企业预期升温，7月净结汇率-9.2%为2014年以来同期最高 [52] - 交易面：8月25-29日当周在岸即期交易量日均529亿美元，高于历史同期平均438亿美元，反映市场情绪升温 [56] 政策面特征 - 自5月12日以来，逆周期因子影子呈现先退出后又显著放量的特征，从4月日均近-1000bp缩小至5月底0附近，7月初又放大至-400~-500bp波动 [59] - 8月25-29日当周逆周期因子影子较前一周有所放大，显示政策在升值初期提供助推作用 [59]

人民币汇率升值驱动因素 - 人民币升值由持汇者（跨境资本和外贸企业）推动，内资相对谨慎[1] - 升值周期分两阶段：4-6月美元信用崩溃交易，7-8月美国降息交易[6] - 出现"三价背离"：黄金购买力平价、离岸价和中间价持续分化[6][10] 市场参与者行为差异 - 外资和外贸企业结汇率抬升，积极拥抱人民币资产[16][18] - 内资投资者更关注美元票息，对美元信用敏感度低[20] - 沪金溢价维持高位，掉期溢价处于历史低位[13][15] 央行政策与预期引导 - 央行通过中间价引导预期，减少掉期市场贴息操作[22][24] - 预期管理推动离岸价突破关键点位7.15[22] - 预计中间价将引导离岸价升至7.0-7.1区间[1][22] 风险因素 - 主要风险为美联储降息预期回摆[26]

报告导读： 本轮汇率升值趋势首先由持汇者（跨境资本、外贸企业）推动，而内资相对谨 慎（体现在"沪金溢价"维持高位）。近期随着央行中间价引导预期，国内投资者边际乐 观，股汇之间联动推升。后续重点关注央行中间价的动态，预计有望引导离岸价升至 7.0- 7.1 的区间。 人民币汇率的"三价背离" 为何外资乐观 & 内资谨慎？ 央行如何管理汇率预期？ 我们在前期报告（《人民币汇率：反直觉的"新范式"》）中提到， 2025 年人民币汇率的定价逻辑更加复杂，美中利差对于汇率的指向意义不再像过去几年 那样有效，那么 央行对于汇率的预期管理就至关重要； 央行做了一次成功的预期管理示范，考虑到前期升值过程中外资乐观、内资谨慎，于是我们看到， 近期央行过去几年熟练的"掉期市场贴息"（主要用来补贴 持汇者）的操作逐渐收敛，而中间价的预期引导持续升温 ； 央行的预期引导，叠加美国降息预期的发酵，我们便看到国内投资者逐步变得乐观，股汇之间联动推升，也带来了近期关键点位（ 7.15 ）的突破， 后续重 点关注央行中间价的动态，预计有望引导离岸价升至 7.0-7.1 的区间。 风险提示： 美联储降息预期回摆。 报告来源 扫码关注 星标不迷 ...

来源：中国新闻网 编辑：张澍楠 本文为转载内容，授权事宜请联系原著作权人 中新经纬版权所有，未经书面授权，任何单位及个人不得转载、摘编或以其它方式使用。 关注中新经纬微信公众号(微信搜索"中新经纬"或"jwview")，看更多精彩财经资讯。 图片来源：中国外汇交易中心网站 9月1日人民币对美元中间价报7.1072元 下调42个基点 中新网9月1日电 据中国外汇交易中心网站消息，中国人民银行授权中国外汇交易中心公布，2025年9月 1日银行间外汇市场人民币汇率中间价为：1美元对人民币7.1072元，下调42个基点。 广告等商务合作，请点击这里 ...

近期人民币汇率加速升值，中间价和 CNH 上周均回到 7.10 附近，CNY 回到 7.13 附近。年内汇率存在破 7 的可能性。 张一平 S1090513080007 zhangyiping@cmschina.com.cn 张静静 S1090522050003 zhangjingjing@cmschina.com.cn 定期报告 相关报告 1、《人民币何时破 7？——宏 观与大类资产周报》2025-08-31 2、《港股上市央国企动态系列 报告之 1——东风集团股份宣布 私有化退市，港股央国企推进 战略整合》2025-08-31 3、《美联储独立性或受挑战； 特朗普关税再被判违法——— 国际时政周评》2025-08-31 敬请阅读末页的重要说明 证券研究报告 | 宏观定期报告 2025 年 09 月 01 日 人民币中间价为何加速升值 显微镜下的中国经济（2025 年第 33 期） 频率：每周 上周美元兑人民币汇率中间价升值至 7.10 附近，环比升值 0.4%，而年初至 今中间价升值幅度为 1.2%，换句话说，上周中间价的升值幅度约为年初至 今的三分之一左右。受中间价加速升值的影响，上周美元兑人民币即期汇 ...

新华社北京9月1日电 中国外汇交易中心9月1日受权公布人民币对美元、欧元、日元、港元、英镑、澳 元、新西兰元、新加坡元、瑞士法郎、加元、澳门元、林吉特、卢布、兰特、韩元、迪拉姆、里亚尔、 福林、兹罗提、丹麦克朗、瑞典克朗、挪威克朗、里拉、墨西哥比索及泰铢的市场汇价。 100美元 710.72人民币 100欧元 831.29人民币 100日元 4.8340人民币 100港元 91.174人民币 100英镑 960.61人民币 100澳元 465.42人民币 100新西兰元 419.63人民币 100新加坡元 554.1人民币 100瑞士法郎 887.82人民币 100加元 517.74人民币 100人民币113.04澳门元 100人民币59.319马来西亚林吉特 100人民币1123.18俄罗斯卢布 100人民币248.17南非兰特 100人民币19531韩元 100人民币51.622阿联酋迪拉姆 100人民币52.745沙特里亚尔 100人民币4769.15匈牙利福林 100人民币51.259波兰兹罗提 100人民币89.81丹麦克朗 100人民币132.96瑞典克朗 100人民币141.46挪威克朗 100 ...

北京商报讯（记者 廖蒙）9月1日，中国人民银行授权中国外汇交易中心公布，当日银行间外汇市场人 民币汇率中间价为1美元对人民币7.1072元，相较前一交易日中间价7.1030元，调贬42基点。刚刚过去的 8月里，人民币中间价累计升值464基点。 同日，在岸人民币对美元、离岸人民币对美元汇率小幅走贬。截至当日9时35分，在岸人民币对美元报 7.1327，日内贬值幅度为0.03%；离岸人民币对美元报7.1280，日内贬值幅度为0.09%。 ...

行业与公司 * 纪要主要涉及宏观经济和人民币汇率 对A股市场、中国资产风格以及相关行业板块（如成长科技、消费内需、顺周期资产）的影响[1][16][18] * 央行、中央汇金、险资等金融机构在市场资金支持方面的角色和表现被详细讨论[19][20][21] 核心观点与论据 * 人民币汇率兼具趋势性和周期性 长期受美元指数影响呈现贬值趋势 短期波动与美元指数相关 今年上半年美元贬值背景下 人民币中间价未明显升值 体现了中国货币政策的独立性[1][3][4] * 人民币实际有效汇率的趋势性减弱 更多受周期性因素影响 中国PPI能否显著回升将直接影响市场对中国资产的兴趣 为人民币实际有效汇率提供升值基础 预计2026年二季度PPI有望转正[1][7][9] * 目前人民币贬值压力已消除 未来升值需关注9月和明年PPI转正时点 美联储降息是人民币汇率升值的潜在催化剂 中美货币政策错位和利差倒挂有望缓解[11][12][13] * 预计2026年二季度人民币对一揽子货币可能大幅升值 自2025年6月以来实际有效汇率已经贬值5.8% 如果回到2024年底水平将意味着升值约6个点 如果美元走弱人民币对美元可能会升值约10个点 但对出口压力不大 因中国对一带一路国家出口占比从2024年底的45%提高到现在的50% 且出口数据依然强劲[14][15] * 中国资产风格将从长久期资产切换到短久期资产 从估值切换到盈利导向 盈利基础较好的成长科技、消费内需和顺周期资产将表现较好 指数牛市将更多依赖盈利而非估值[1][16][18] * A股市场具备五年规划周期规律 2025年目标方向可能与人工智能、科技、芯片或成长相关 PPI转正将提振内需、消费和顺周期板块 跨年来看指数牛市未结束[3][18] * 2025年A股上涨由流动性推动而非盈利驱动 央行通过对其他金融性公司债权增加提供资金支持 4月份增加3,700亿 但5、6、7三个月未进一步增加甚至减少约500亿 居民存款入市规模有限 大规模水牛行情更可能依赖于持续提升风险偏好[3][19][20][24][34] 其他重要内容 * 2025年上半年上证指数在3,200点到3,500点之间宽幅震荡 突破发生在7月份 主要推动力来自融资融券和公募基金 两融余额在七八月份分别增长1,328亿和2,414亿 创2024年11月以来单月新高 8月份ETF呈现加速入市现象[22] * 融资融券余额目前已达到2万亿 出现加速上升趋势 但监管层希望中国股市出现慢牛、长牛 而非快牛或疯牛[23] * 居民存款余额在2025年7月份环比减少1.1万亿 符合季节性特征 92%是活期存款 仅850亿为定期存款 部分居民提前还贷 当月居民贷款余额减少4,900亿 同比多减近3,000亿 其中房贷同比多减700多亿 非银存款当期增加2.1万亿 同比多增1.4万亿[24] * 7月份保险收入同比增加800亿元 达到近5,000亿元 居民存款搬家迹象资金流向分散 没有直接证据表明大部分资金进入股市[25] * 中国几乎不存在超额储蓄 超额存款规模约为14万亿元 但这些资金进入股市的逻辑并不顺畅[31] * 根据二季度央行调查问卷 倾向于储蓄的城镇居民比例有所提升 2025年可能会出现储蓄率回升 同时居民存款占比停止上升趋势 如果未来回落则可能形成经典牛市组合 即储蓄率提升、存款占比下降 反映出风险偏好的提高[33]