报告行业投资评级 - 看好/维持 [5] 报告的核心观点 - 上市航司5月国内与国际客座率水平明显优于去年同期，需求端较去年有所改善，国内航线重塑供需平衡进程稳步推进，客座率持续提升，今年旺季航司盈利弹性值得关注 [1][4] - 国内航线处于淡季时供需改善主要体现为客座率提升，进入旺季则更多反映为票价提升；国际航线今年整体继续承压，若北美航线无明显修复，供大于求现状短期难改 [4] 各部分总结 行业总览 - 国内航线5月运力投放同比提升2.8%、环比提升4.8%，三大航运力投放环比提升超5%，主要因五一假期需求增量；同比增速维持在3%以下 [2][9] - 国内航线5月客座率环比提升0.6pct、同比提升2.8pct，3月以来三大航客座率同比明显提升，东航提升最明显；春秋4月客座率降至90%以下，5月回升至92%，需求水平优于去年同期 [2][9] - 大航中东航、南航与海航客座率趋同，国航低2 - 3pct，说明航司销售策略稳定，有助于机票价格企稳 [3][10] - 国际航线5月运力投放同比提升20.3%、环比提升1.0%，增速下降因去年同期基数提升，整体增长趋缓；客座率环比下降1.1pct、同比提升3.4pct，因去年同期基数低 [4][12] - 预计今年国际航线继续承压，国内航线供给管控使运力向国际线转移，若北美航线未修复，国际线供大于求现状难改 [4][12] 国内航线运力投放 - 5月上市公司国内航线运力投放同比提升2.8%、环比提升4.8%，行业运力投放增速提升 [2][9][13] - 三大航运力投放环比提升超5%，因五一假期需求增量；同比增速维持在3%以下 [2][14] - 预计今年国内航线运力投放增速维持低增长，以匹配供需、缓解经营压力 [16] 国内航线客座率 - 5月上市公司整体客座率环比提升0.6pct、同比提升2.8pct，3月以来三大航客座率同比明显提升，东航提升最明显 [2][9][29] - 春秋4月客座率降至90%以下，5月回升至92%，未缩减运力投放，需求水平优于去年同期 [2][36] - 客座率提升代表行业供需改善，淡季主要体现为客座率提升，旺季则更多反映为票价提升，今年旺季航司盈利弹性值得关注 [36] 国际航线 - 5月上市航司国际航线运力投放同比提升20.3%、环比提升1.0%，增速下降因去年同期基数提升，整体增长趋缓；客座率环比下降1.1pct、同比提升3.4pct，因去年同期基数低 [4][12][48] - 预计今年国际航线承受供给端压力，国内航线供给管控使运力向国际线转移，若北美航线未修复，供大于求现状短期难改 [4][50] 机场吞吐量 - 5月主要机场国际旅客吞吐量同比提升，上海、首都、白云和深圳机场同比增长分别达25%、24%、20%和31%，分别达19年同期的104%、58%、91%和116%，上海与深圳机场恢复程度较高 [55]

客运业务表现 - 公司2025年5月合并旅客周转量(按收入客公里计)同比上升8.4% [1] - 客运运力投入(按可用座位公里计)同比上升4.5% [1] - 平均客座率达81.3%，同比提升2.9个百分点 [1] 货运业务表现 - 货运运力投入(按可用货运吨公里计)同比上升2.2% [1] - 货邮周转量(按收入货运吨公里计)同比上升6.2% [1] - 货运载运率为41.5%，同比提升1.6个百分点 [1]

报告行业投资评级 - 航空运输行业评级为增持（维持）[5] 报告的核心观点 - 4月航司客座率表现突出，行业供给增速将维持较低水平，配合航司收益管理，全年收益水平有望低开高走，叠加油价同比下降，航司盈利有望持续提升，看好暑运旺季航司兑现票价与盈利弹性，推荐航空板块[1] 根据相关目录分别进行总结 4月航司整体运营情况 - 4月三大航+春秋+吉祥供给同增7.8%（1Q25为4.8%），客座率同增2.8pct至84.3%，5/5 - 5/11国内航线含油票价同增11.5% [1] 三大航运营情况 - 4月三大航客座率同比提升3.1pct至84.0%，相比19年同期高1.5pct，供给增速在低基数下回升，同增7.8%（1Q25为4.6%） [2] - 国内航线供给转为正增长，同增2.9%，客座率同增3.9pct至85.3%；国际线供给增速较为平稳，同增22.0%，恢复至19年同期的99%，客座率同增1.4pct至81.5% [2] - 东航和南航客座率相对更高，分别同增4.4pct和2.5pct至85.4%和85.6%，国航同增2.5pct至81.3% [2] 中小航司运营情况 - 春秋航空4月运力投放较快，同增12.5%，客座率承压，同降2.5pct至88.2%；国内运力同增11.2%，客座率同降2.2pct至88.9%；国际线运力同增19.8%，客座率同降4.0pct至85.4% [3] - 吉祥航空继续收缩国内线规模，整体供给增速较慢，4月同增2.8%，客座率表现优异，同增2.9pct至86.2%；国内/国际供给同比分别 - 10.3%/+60.0%，客座率分别同增4.3/1.2pct至88.7%/80.1% [3] 行业供需与收益情况 - 截至2024年底我国客运机队为4126架，同增2.8%，2020 - 2024年复合增速仅为2.5%，25年1 - 4月，三大航+海航+春秋+吉祥共净引进36架，同增3.0% [4] - 25年我国飞机引进及利用率或仍受限，民航供给增速或将从24年的17.1%大幅下降，航司收益管理逐步取得成效，第19周（5/5 - 5/11）国内航线含油票价为733元，同增11.5% [4] 重点推荐公司情况 | 股票名称 | 股票代码 | 目标价（当地币种） | 投资评级 | 最新收盘价（当地币种） | 市值（百万，当地币种） | 2024 EPS（元） | 2025E EPS（元） | 2026E EPS（元） | 2027E EPS（元） | 2024 PE（倍） | 2025E PE（倍） | 2026E PE（倍） | 2027E PE（倍） | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 中国国航 | 601111 CH | 10.20 | 买入 | 7.61 | 132,782 | - 0.01 | 0.34 | 0.53 | 0.65 | - 508.75 | 22.37 | 14.45 | 11.63 | | 中国国航 | 753 HK | 6.90 | 买入 | 5.04 | 87,940 | - 0.01 | 0.34 | 0.53 | 0.65 | - 316.81 | 13.65 | 8.82 | 7.10 | | 中国东航 | 600115 CH | 5.15 | 买入 | 3.79 | 84,484 | - 0.19 | 0.16 | 0.30 | 0.39 | - 19.99 | 24.28 | 12.79 | 9.77 | | 中国东方航空 | 670 HK | 3.20 | 买入 | 2.63 | 58,626 | - 0.19 | 0.16 | 0.30 | 0.39 | - 12.78 | 15.53 | 8.18 | 6.25 | | 南方航空 | 600029 CH | 7.40 | 买入 | 5.97 | 108,182 | - 0.09 | 0.20 | 0.38 | 0.49 | - 63.79 | 30.36 | 15.54 | 12.14 | | 中国南方航空 | 1055 HK | 5.00 | 买入 | 3.54 | 64,148 | - 0.10 | 0.20 | 0.38 | 0.49 | - 33.41 | 16.59 | 8.49 | 6.63 | | 春秋航空 | 601021 CH | 69.10 | 买入 | 56.83 | 55,599 | 2.32 | 2.79 | 3.50 | 3.93 | 24.46 | 20.39 | 16.25 | 14.47 | | 吉祥航空 | 603885 CH | 16.90 | 买入 | 13.27 | 29,181 | 0.42 | 0.70 | 1.06 | 1.25 | 31.92 | 19.03 | 12.52 | 10.62 | | 华夏航空 | 002928 CH | 10.80 | 买入 | 7.64 | 9,766 | 0.21 | 0.57 | 0.89 | 1.05 | 36.44 | 13.45 | 8.59 | 7.28 | | 国泰航空 | 293 HK | 13.05 | 买入 | 10.34 | 66,583 | 1.54 | 1.24 | 1.32 | 1.28 | 6.73 | 8.36 | 7.85 | 8.10 | [8][20]

报告行业投资评级 - 看好/维持 [4] 报告的核心观点 - 国内航线重塑供需平衡进程稳步推进，客座率持续提升，民航业基本面逐步改善，今年利润表现有望显著优于去年，几大航司股价安全边际凸显，旺季盈利弹性或超市场预期 [3] 根据相关目录分别进行总结 行业总览 - 4月上市公司国内航线运力投放同比提升2.3%，环比基本持平，增速维持较低水平 [2][8][12] - 春秋4月国内线运力投放同比提升11.2%，环比提升9.6%；吉祥4月国内线运力投放同比下降10.3% [2][8][13] - 4月上市公司整体客座率环比3月提升0.8pct，较去年同期显著提升约3.2pct，三大航客座率提升明显，春秋航空客座率下降 [2][8][28] - 客座率大幅提升代表行业供需关系改善，淡季主要表现为客座率提升，旺季或反映为票价提升，今年旺季航司盈利弹性值得关注 [2][8][35] - 4月上市航司国际航线运力投放同比提升约26.5%，环比提升3.6%；客座率环比提升1.4pct，较去年同期提升1.0pct，表现略超预期 [3][11][50] - 预计今年国际航线继续承压，国内航线供给管控使运力向国际线转移，若北美航线未明显修复，国际线供大于求现状短期难改变 [3][11][50] 国内航线客座率 - 4月上市公司整体客座率环比3月提升0.8pct，较去年同期显著提升约3.2pct [28][35][38] - 三大航客座率提升明显，东航与国航客座率同比提升超过4%，春秋航空客座率下降 [35][38][39] - 大航方面，东航南航与海航客座率水平趋同，国航客座率较东航南航低2 - 3pct；中型航司方面，春秋加大国内航线投放客座率中枢或小幅下降，吉祥运力转向国际线国内线客座率中枢或抬升 [45] 国际航线 - 4月上市航司国际航线运力投放同比提升约26.5%，环比提升3.6%；客座率环比提升1.4pct，较去年同期提升1.0pct，表现略超预期 [50] - 预计今年国际航线承受供给端压力，国内航线供给管控使运力向国际线转移，若北美航线未明显修复，国际线供大于求现状短期难改变 [50] 机场吞吐量 - 4月各主要机场国际旅客吞吐量较去年同期皆有提升，上海、首都、白云和深圳机场4月同比增长分别达24%、21%、26%和38%，上海与深圳机场国际航线恢复程度较高 [58]

南方航空（600029）公告，2025年4月，公司及所属子公司客运运力投入(按可利用座公里计)同比上升 8.83%，旅客周转量(按收入客公里计)同比上升12.14%，客座率为85.58%，同比上升2.53个百分点。货 运运力投入(按可利用吨公里—货邮运计)同比上升14.46%，货邮周转量(按收入吨公里—货邮运计)同比 上升6.63%，货邮载运率为51.38%，同比下降3.78个百分点。 ...