报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，目标价23.28港元 [1][3][9] 报告的核心观点 - 受益政府补贴政策，2Q25收入有望加速增长 [1][9] - 扩大员工规模支持业务扩张，近期净利润可能承压 [2][9] - 重申“买入”评级和23.28港元目标价，当前估值具备吸引力 [3][9] 财务数据总结 收入情况 - 2023 - 2027E营业收入分别为166,625、182,838、205,510、224,052、240,903百万元人民币，2025E收入增速12.4% [8] - 2Q25E收入49,954百万元人民币，增速13.0%，来自京东集团和其他的收入增速分别为18.8%、10.5% [10] 利润情况 - 2023 - 2027E归母净利润分别为1,985、6,867、7,353、8,222、9,714百万元人民币 [8] - 预测2Q25毛利率从2Q24的11.9%下滑至10.9%，non - IFRS净利润率降至5.0% [2] - 2025E完成对跨越速运全资收购，3Q25少数股东权益有望基本消除，预计为2025年全年股东应占净利润带来约15%增幅 [2] 现金流情况 - 2024 - 2027E经营活动产生的现金流量分别为20,791、22,426、24,537、24,261百万元人民币 [13] - 2024 - 2027E自由现金流分别为9,130、10,506、11,990、11,735百万元人民币 [13] 比率情况 - 2024 - 2027E盈利率方面，毛利率分别为10.2%、10.7%、11.0%、11.5%；净利率分别为3.4%、3.0%、3.2%、3.6%等 [13] - 2024 - 2027E估值比率方面，市盈率分别为8.7、10.6、9.5、8.0；市净率分别为1.1、1.3、1.1、1.0 [13] 股价相关信息 - 股价上行/下行空间 +77%，52周最高/最低价为16.84/7.68港元，当前股价13.16港元 [3][4] - 市值8,321百万美元，当前发行数量4,963百万股，三个月平均日交易额16百万美元，流通盘占比26% [4] 对比市场预测 - 2025E营收205,510百万元人民币（+3%），EPS 1.17元（+1%）；2026E营收216,070百万元人民币（+4%），EPS 1.30元（+2%） [7]

京东"春晓计划"升级及安徽产业带发展 - 公司宣布"春晓计划"全新升级并推出"新商三步法"，发布《2025商家成长白皮书》及属地帮扶计划，旨在激发安徽商家活力[1] - 2024年京东安徽产业带中小商家数量同比增长近100%，合肥商家成为区域电商经济增长关键力量[1] - 公司投入超10亿广告金补贴助力新商家，提供"0元试运营"、专属营销活动及流量扶持[3][4] 京东在安徽的业务布局 - 公司业务覆盖零售、物流、健康、工业和产发等板块，其中产发板块在合肥建设智能产业园和现代化标准仓库[3] - 肥西县和肥东县的两个智能产业园项目跻身"2025最具投资价值产业园区TOP10"，提供"购厂房送车位"等本地化优惠[3] - 京东物流聚焦六大行业提供一体化供应链解决方案，优化存货管理并降低运营成本[8] 新商家扶持政策 - "新商三步法"包括1分钟开店、10亿广告金补贴及专属营销活动支持[4] - 《2025商家成长白皮书》划分发品、动销、起量三阶段，提供9个实操步骤及标杆案例[6] - 属地帮扶计划针对安徽商家定制策略，如京东健康质保金低至1000元、无门槛红包及广告激励金返点[7] 行业专项激励措施 - 家电家居领域新商家最高可获80%运营服务费返还，单笔奖励达25000元[8] - 京喜自营"厂货百补"计划目标打造1000个百万单爆品、10000个十万单爆品，挖掘下沉市场1.5亿新用户[8] - 五金城部分类目新商家可享"无限期0元试运营"，生鲜预制菜类目商家获70%广告补贴及2倍流量加速[7] 区域经济协同发展 - 公司组建属地化运营团队驻扎合肥等核心城市，通过线下培训及全周期陪跑助力商家增长[8] - 升级后的"春晓计划"将持续挖掘安徽产业带潜力，推动中小商家经营效率与增长质量双提升[9]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，目标价下调6%至16.7港币 [1][5][8] 报告的核心观点 - 京东物流一季度业绩向好，收入规模及盈利稳步增长，虽毛利率同比下滑，但看好其一体化供应链物流服务能力、产品竞争力及海外业务扩张，将推动整体收入和利润增长 [1] 各部分总结 业绩情况 - 一季度营业收入469.7亿元，同比增长11.5%；归母净利4.5亿元，同比增长89.1%；Non - IFRS净利润7.5亿元，同比增长13.4%，小幅超预期 [1] - 毛利率/Non - IFRS利润率为7.2%/1.6%，同比表现 - 0.5pct/+0.03pct，毛利率下滑因加大物流基础设施及人员投入，成本上升 [1][4] 收入构成 - 来自京东集团业务收入147.0亿元，同比增长14.1%，占总收入比重31.3%，同比提升0.7pct；外部客户业务收入322.7亿元，同比增长10.3%，占总收入比重68.7% [2] - 外部一体化供应链客户数量63,061，同比增长13.1%；平均单客收入134,812元，同比下降1.3%，单客收入下降因中小型客户数量增加 [2] - 一体化供应链业务收入232.0亿元，同比增长13.2%，占总收入比重49.4%，同比提升0.7pct；其他业务（快递、快运业务）收入237.7亿元，同比增长9.8% [3] 盈利预测调整 - 考虑短期资源投入致成本提升，小幅下调25年归母净利/Non - IFRS利润3%/3%至69.0亿/83.3亿元，维持26/27年净利预测不变 [5] 经营预测指标与估值 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |营业收入(人民币百万)|166,625|182,838|205,131|226,119|247,781| |+/-%|21.27|9.73|12.19|10.23|9.58| |归属母公司净利润(人民币百万)|616.00|6,198|6,902|8,103|9,384| |+/-%|NA|906.10|11.36|17.40|15.82| |EPS(人民币，最新摊薄)|0.10|1.00|1.04|1.22|1.41| |ROE(%)|NA|11.20|11.09|11.52|11.77| |PE(倍)|113.68|11.38|10.92|9.30|8.03| |PB(倍)|1.45|1.27|1.21|1.07|0.95| |EV EBITDA(倍)|7.34|4.52|3.87|3.30|2.76|[7] 可比公司估值 |公司名称|股票代码|PE (x)（2024/2025E/2026E）|PB (x)（2024/2025E/2026E）|ROE (%)（2024/2025E/2026E）| | --- | --- | --- | --- | --- | |顺丰控股|6936 HK|16.9/14.9/12.8|1.9/1.8/1.6|11.0/11.9/12.8| |中通快递|2057 HK|12.2/10.4/9.2|1.7/1.6/1.4|14.5/15.5/15.8| |极兔速递|1519 HK|68.3/20.0/12.8|2.3/2.3/1.9|3.6/12.5/16.6| |安能物流|9956 HK|11.6/9.5/7.9|2.7/2.1/1.7|26.0/24.3/22.8| |嘉里物流|636 HK|8.6/10.7/10.5|0.8/0.8/0.7|9.0/7.5/7.2| |中国外运|598 HK|6.2/6.4/6.1|0.6/0.6/0.6|10.1/9.4/9.6| |顺丰同城|9699 HK|61.6/31.9/19.7|2.8/2.6/2.3|4.5/8.4/12.0| |均值||26.5/14.8/11.3|1.8/1.7/1.5|11.2/12.8/13.8| |京东物流|2618 HK|11.4/10.9/9.3|1.3/1.2/1.1|11.2/11.1/11.5|[20]