文章核心观点 - 高精密PCB厂商奥士康拟发行H股并在港交所主板上市，构建“A+H”两地上市架构，为全球产能扩张打开国际融资窗口 [1] - 公司近两年营收持续增长但利润显著承压，呈现增收不增利态势 [4] - H股上市的核心逻辑在于业务深度国际化，旨在推进全球化战略布局、提升海外业务拓展能力与品牌知名度 [9] 公司基本情况与业务结构 - 公司成立于2008年5月，2017年12月1日在深交所上市，主营高密度印制电路板研发、生产与销售，产品覆盖单/双面板、四层板及以上多层板及HDI板等 [4] - 拥有湖南益阳、广东肇庆、泰国大城府三大智能制造基地，下游应用涵盖数据中心及服务器（含AI服务器）、通信及网络设备（5G/6G）、汽车电子、消费电子（含AIPC）、工控设备、医疗电子与能源电力等领域 [4] - PCB业务为绝对主体，2026年上半年实现PCB收入26.74亿元，占营业收入89.53%，同比增长13.82% [6] - 高多层板及HDI板收入13.69亿元，占主营业务收入比重由2023年的42.30%升至51.22%，产品结构持续向高端迁移 [6] 业绩表现 - 2025年实现营业收入55.30亿元，同比增长21.11%，归母净利润3.08亿元，同比下降12.84% [4] - 2026年上半年营业收入29.87亿元，同比增长16.45%，归母净利润8266.21万元，同比下降57.79%，扣非归母净利润7871.23万元、同比下降57.17% [4] - 2026年一季度归母净利润降至1745万元，同比减少84.46% [4] 利润下滑原因 - 覆铜板、铜箔、金盐等主要原材料采购成本上升 [5] - 上半年汇兑损失达8765.08万元，财务费用由上年同期的-465.40万元激增至9427.54万元 [5] - 泰国基地尚处爬坡期、规模效应未充分显现，销售毛利率同比下降2.29个百分点至20.05% [5] 资本市场动作与产能扩张 - 2026年9月完成10亿元可转债“奥士转债”发行，用于投建年产84万平方米高多层板及HDI板项目，项目总投资约18.2亿元，该转债于10月20日登陆深交所 [6] - 推进广东基地年产96万平方米HDI产品线产能扩建 [7] - 2026年7月公告最高1.2亿元的回购计划 [7] 全球化布局 - 2025年境外收入占主营业务收入比重为61.21%，2026年上半年为53.76%，且以美元结算为主 [9] - 2026年上半年境内销售15.43亿元（占比51.65%）、境外销售14.44亿元（占比48.35%） [9] - 泰国工厂于2024年第四季度投产，目前仍处于产能爬坡阶段 [10] - 2024年8月与日本名幸电子（MEIKO）签署合作意向协议，名幸电子以2000万美元对奥士康新加坡子公司JIARUIAN增资，持股14.9%，通过该主体间接赋能泰国基地运营 [10] - 通过H股上市可搭建面向国际的融资窗口，为泰国基地等海外产能扩产提供资本支撑，并提升海外市场品牌认知，更好对接全球产业客户与国际机构投资者 [10] H股发行方案 - 发行股数不超过发行完成后公司总股本的20%（超额配售权行使前），并授权整体协调人行使最高15%的超额配售权 [10] - 发行采用香港公开发售叠加国际配售的模式 [10] - 募集资金扣除发行费用后，主要用于产能建设升级、研发投入、潜在并购与战略投资，并补充营运资金 [10] - 将在股东会决议有效期（股东会审议通过之日起24个月或同意延长的其他期限）内择机完成发行 [10]

文章核心观点 - 光模块板块10月22日大幅下跌，导火索是市场对CPO时代大陆厂商是否仍处于核心位置的集中重定价，叠加头部基金Q3减仓曝光、融资盘处于历史极高分位以及外围风险偏好同步收敛[5] - 板块面临四重压力：英伟达CPO扩产名单绕开大陆、头部基金Q3减仓、筹码结构极度拥挤、外围风险偏好走弱[6] - 当期产业景气度和企业盈利并未出现逆转，但融资余额处于历史90%分位以上意味着杠杆盘尚未充分出清，放量下跌表明多空分歧巨大而非缩量企稳[19] - CPO路线参与格局尚无定论，英伟达扩产名单绕开大陆是值得警惕的信号，不确定性未消除前抄底时刻可能尚未到来[20][21] - 股价企稳往往需要缩量确认，才能区分是底部还是半山腰[22] 板块下跌表现 - 新易盛放量下跌12.28%，剑桥科技跌停，天孚通信下跌8.36%，中际旭创下跌8.76%，东山精密下跌7.84%，纷纷创下近期新低[2] - 新易盛单日成交近197亿元[19] 第一重压力：英伟达CPO扩产名单绕开大陆 - 10月21日GTC柏林大会上，英伟达宣布与六大供应链伙伴扩产，其中与中国台湾矽品精密（SPIL）的CPO合作最受关注，光引擎产能在2027年年中前提升至目前的15倍，2028年底前再翻一倍[7] - 本次官宣的CPO扩产主体中没有大陆厂商，引发下一代技术路线是否把中国大陆公司甩下车的担忧[8] - 并非大陆厂商被完全排除，英伟达8月官宣CPO交换机全面量产时天孚通信曾出现在供应链名单中，负责激光模块子组件封装/组装，国内相关大厂也在积极定制开发或送样验证[8] - 市场定价逻辑是前瞻性的，CPO被视作光互连下一代核心技术路线，当前高估值（天孚通信动态PE约91倍）很大程度上定价的是中国厂商在CPO时代的持续参与，核心扩产名单缺少大陆主体使这一层估值叙事出现裂缝[8] 第二重压力：头部基金Q3减仓 - 中欧基金冯炉丹管理的中欧数字经济三季报显示，中际旭创持股从88.93万股降至57.50万股，减仓35.34%；新易盛从178.14万股降至128.62万股，减仓27.8%[9] - 两只光模块龙头占基金净值比重合计让出超过4个百分点，同时新进源杰科技、圣邦股份等标的[9] - 这属于截至9月末的滞后披露，但在脆弱情绪下被放大为抱团瓦解的叙事[10] 第三重压力：筹码结构极度拥挤 - 截至10月21日，中际旭创融资余额256.58亿元，占流通市值3.57%，超过历史90%分位水平；10月20日融资余额为256.96亿元，同样处于该分位[12] - 光模块指数年内涨幅约84%，公募对电子和通信的持仓集中度处于历史高位[13] - 板块呈现典型的利好钝化、利空放大：北美四大云厂商2026年资本开支指引合计7200亿—7450亿美元，高盛将2027年1.6T光模块出货预测上调至约7100万只（2026年约3300万只），这些产业景气信号未能形成有效对冲[13] 第四重压力：外围风险偏好同步走弱 - 美股光通信板块盘前普跌，Lumentum、康宁、迈威尔、Coherent跌幅集中在1.5%至3%区间[15] - 上述股票跌幅本身不算极端，但方向一致，A股光模块作为高贝塔方向，在全球科技股风险偏好收敛的窗口期敏感度被进一步放大[16] 公司基本面与订单情况 - 新易盛回应公司目前生产经营活动正常有序，订单交付工作正常开展，800G和1.6T是今年交付主力，1.6T已进入持续放量阶段，在手订单充足[17] - 中际旭创在手订单覆盖2026年全年，部分排至2027年，部分客户已给出2027年分季度出货指引，2027年800G和1.6T需求较2026年保持快速增长[17] - 新易盛2026年上半年营收209.10亿元、同比增长100.34%，归母净利润75.29亿元、同比增长90.98%[18] 机构观点 - 有机构表示，光模块本轮调整幅度和速度已达历史级极端水平，短期卖压充分释放为技术性反弹提供了空间，但这更多是超跌后的修复性质而非趋势反转，在资金筹码、宏观与地缘因素未实质缓解前，科技板块中期走势仍将以震荡筑底为主[19]

券商行业首单“三合一”重组落地 - 东兴证券、信达证券终止上市，两家公司股票将分别转换为中金公司A股股票[1] - 该交易为国内证券业首单“三合一”重组项目，从首次官宣到最终落地耗时不到一年[6] - 中金公司通过向东兴证券、信达证券全体A股换股股东发行A股股票的方式，换股吸收合并两家公司[6] - 综合2025年度利润分配实施影响，中金公司、东兴证券、信达证券A股换股价格分别为36.68元/股、16.05元/股、19.11元/股[6] - 换股比例为每1股东兴证券A股换得0.4376股中金公司A股，每1股信达证券A股换得0.5210股中金公司A股[6] - 中金公司拟发行股份数量合计约31.04亿股，均为A股[7] - 三家公司实际控制人均为中央汇金，本次交易属于同一控制人下的企业合并[7] - 交易完成后中央汇金仍为存续公司控股股东及实际控制人，直接持有中金公司股份约19.36亿股，持股比例约24.41%[7] - 中国信达及中国东方将分别持有存续公司约16.76%和8.03%的股份，成为中金公司主要股东[7] - 中金公司将承继及承接东兴证券、信达证券的全部资产、负债、业务、人员、合同、资质及其他一切权利与义务[7] 重组时间线 - 2025年11月，中金公司、东兴证券、信达证券同步发布停牌公告，官宣筹划重大资产重组[5] - 2025年12月，三方发布交易预案[5] - 2026年5月披露重组报告书草案[5] - 2026年6月12日，上交所受理重组申请[5] - 2026年8月27日，中金公司发行股份购买资产事项获通过[5] - 2026年9月23日，东兴证券和信达证券向上交所提交A股股票主动终止上市申请[5] - 2026年10月12日，上交所作出终止两家公司股票上市的决定，因属主动终止上市情形，不进入退市整理期交易[5] 合并后公司规模与业务指标 - 以截至2025年末数据计算，中金公司总资产由7828.26亿元增加至约1.03万亿元[8] - 净资本将由481亿元增加至1033亿元，行业排名均提升至第四位[8] - 营业网点数量将由247家提升至441家，行业排名由第十四位提升至第三位[8] - 零售客户将从999万户突破至1500万户[8] - 产品保有规模由超4600亿元增加至超5000亿元[8] - 合并旨在加快建设具有国际竞争力的一流投资银行，支持资本市场深化改革与证券行业高质量发展[8] - 合并后公司将在服务国家战略、服务实体经济和做好金融“五篇大文章”方面发挥引领作用[8] - 合并各方将发挥投行、投资、研究、财富管理、跨境金融等专业能力与网络、客户、资本金等关键资源的协同效应[8] 退市市场整体情况 - 今年以来已有24家上市公司完成退市，包括23家A股公司和1家B股公司[2] - 24家退市公司中，4家触及重大违法强制退市、4家主动申请退市、3家触及市值退市、13家触及财务类强制退市[10] - 因股价连续20个交易日低于1元而触发退市的情形暂未出现，与前些年情形明显不同[10] - 从板块看，12家来自上交所，10家来自深交所，2家为北交所[11] - 2025年前十个月共有28家上市公司完成退市，退市数量同比略有下滑，去年同期有6家公司触及面值退市[11] - 另有5家上市公司收到终止上市事先告知书锁定退市，分别为*ST岭南（面值退市）、*ST康佳A（主动退市）、*ST萃华（财务退市）、*ST元道（重大违法退市）、*ST清越（面值退市）[11] - 截至10月21日，今年已有29家上市公司锁定退市命运[12] 典型退市公司风险特征 - *ST清越于2026年9月10日收到上交所终止上市事先告知书，截至当日股票已连续20个交易日收盘价低于1元，触及终止上市情形[13] - *ST清越证券发行文件编造重大虚假内容，2022年年报、2023年半年报信息披露存在虚假记载，连续四年财务造假[13] - 2020年至2022年上半年，*ST清越分别虚增利润总额337万元、765万元和2358万元，占招股说明书披露各当期利润总额的5.56%、15.58%、131.74%[13] - 2022年虚增利润总额4712万元，占2022年年报披露利润总额的108.53%；2023年上半年虚增利润总额4754万元，占2023年半年报披露利润总额绝对值的145.10%[13] - 2023年*ST清越未及时披露补缴4442万元出口退税款事项，占2022年经审计净利润的79.74%[13] - 上述不少退市公司同时面临多种退市风险[13]