报告公司投资评级 - 买入（维持评级） [2] 报告的核心观点 - 公司2025年一季度客户就诊人次121万，同比增长12.7%，业务量增长符合预期 [3] - 门店持续扩张，业务版图持续拓展 [4] - 持续加码中医AI，优化优质医疗资源供给和客户精细化服务 [6] - 中医医疗服务行业需求旺盛，政策支持下将高速发展，公司作为龙头企业，长期增长潜力足，维持“买入”评级 [7] 根据相关目录分别进行总结 公司动态跟踪 - 2025年4月19日，公司西南区域首家分院成都大源分院开业，当天与成都中医药大学教育基金会签署捐赠合作协议，签约成为成都中医药大学第二附属医院技术协作单位，并成立“固生堂成都区域专家委员会” [5] - 成都分院开业后，公司已在全国20余个城市及新加坡开设超80家分院 [5] 盈利预测与投资建议 - 考虑股权激励费用、新门店爬坡、AI研发对利润端影响，预测公司2025 - 2027年收入为38.1/48.4/60.9亿元，归母净利为4.28/5.69/7.42亿元，维持“买入”评级 [7] 财务数据和估值 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |主营收入（百万元）|2,323|3,022|3,812|4,838|6,087| |增长率|43%|30%|26%|27%|26%| |净利润（百万元）|252|307|428|569|742| |增长率|38%|22%|39%|33%|30%| |EPS（元/股）|1.03|1.25|1.75|2.32|3.03| |市盈率（P/E）|30.0|24.6|17.7|13.3|10.2| |市净率（P/B）|3.3|3.2|2.9|2.4|2.0|[10] 财务预测摘要 |报表类型|项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |资产负债表|现金及现金等价物（百万人民币）|1,116|1,188|1,634|2,303| | |应收款项合计（百万人民币）|465|572|708|868| | |存货（百万人民币）|179|217|268|327| | |流动资产合计（百万人民币）|1,813|2,013|2,652|3,549| | |固定资产净额（百万人民币）|142|171|195|216| | |非流动资产合计（百万人民币）|1,843|2,018|2,138|2,219| | |资产总计（百万人民币）|3,656|4,031|4,790|5,768| | |负债总计（百万人民币）|1,280|1,418|1,640|1,908| | |归属母公司所有者权益（百万人民币）|2,376|2,612|3,150|3,860| |利润表|营业总收入（百万人民币）|3,022|3,812|4,838|6,087| | |营业总支出（百万人民币）|2,685|3,295|4,144|5,173| | |营业利润（百万人民币）|337|517|694|913| | |除税前利润（百万人民币）|363|513|692|913| | |所得税（百万人民币）|56|86|123|171| | |归属普通股东净利润（百万人民币）|307|428|569|742| | |EPS（最新股本摊薄）（元/股）|1.25|1.75|2.32|3.03| |现金流量表|经营活动现金流（百万人民币）|452|595|792|985| | |投资活动现金流（百万人民币）|-267|-298|-282|-253| | |融资活动现金流（百万人民币）|-375|-225|-64|-63|[12] 主要财务比率 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |成长能力|营业收入增长率|29.9%|26.1%|26.9%|25.8%| | |归母公司净利润增长率|21.6%|39.4%|33.1%|30.3%| |获利能力|毛利率|30.1%|31.3%|31.6%|32.0%| | |净利率|10.2%|11.2%|11.8%|12.2%| | |ROE|13.1%|17.1%|19.8%|21.2%| | |ROA|8.7%|11.1%|12.9%|14.1%| |偿债能力|资产负债率|35.0%|35.2%|34.2%|33.1%| | |流动比率|2.4|2.2|2.2|2.4| | |速动比率|2.1|1.9|2.0|2.2| |每股指标（元）|每股收益|1.3|1.7|2.3|3.0| | |每股经营现金流|1.8|2.4|3.2|4.0| | |每股净资产|9.7|10.7|12.9|15.8| |估值比率|P/E|25|18|13|10| | |P/B|3|3|2|2| | |EV/EBITDA|38|31|24|19|[12]

纪要涉及的公司 顾生堂中医集团 纪要提到的核心观点和论据 财务亮点 - 2024年公司收入和经调整利润持续高速增长，收入增长超30%，达到30.2亿，经调整利润首次突破4亿，增长31.4%，经调整净利润率达43.2% [2][5][6] - 毛利率稳步提升，2023年为30.6%，2024年为30.8% [5] - 2024年经营性净现金流达4.54亿，自由现金流达2.36亿，同比增长64% [7] - 2024年公司用超4亿资金维护股东利益，其中3.12亿用于股票回购，分红近1.2亿，总计4.3亿 [4][8] 业务亮点 - **用户维度**：用户数量、门诊人次、客单价、客户回头率、连续就诊次数及人均消费金额均呈上升态势；会员收入增长超整体收入增长，2024年接近13亿，占比从2023年的41%持续提升；主要客户为中青年，占比65%，老年用户占比19%；前十大病种收入比重上升；广州自费业务占比稳固上升，如护士治疗同比增长率超50%；25岁以下及60岁以上用户收入比重稳步攀升；广州会员人数同比增长超25%，会员收入同比增长近40% [10][11][13][14] - **医生维度**：医生数量同比增长25%，高级职称医生增加超500人，占比达47%；新增民营工作室42个；自由医生队伍从2023年的542人增长到2024年的782人；43位医生实现职位晋升，5位晋升为副高以上职称；若干外聘医生转为全职医生 [15][16] - **门店维度**：2024年新增8家医疗体系合作单位，累计达28家；新增21家门店，其中4家自建、7家并购；进入5个新城市，包括国际化城市新加坡及长沙、成都、徐州、江阴 [3] ESG贡献 - 中医传承：新增12个民医工作室，43名医生职位晋升，启动国医大师大师班 [18] - 社会及企业议程：社区议程场次达4337场，服务群众近10万人；企业议程活动超450场，服务企业超200家 [19] - 传统中医文化传播：协助广州地铁举办地铁中药文化节 [19] - 社会捐赠：与广东省宋庆龄基金会、中山市老干部大学齐乐三项基金合作进行捐赠 [19] 战略规划 - **并购策略**：2024年并购极其稳健，国内并购PS倍数从2023年的1.33倍降至2024年的1.11倍，预计2025年低于1倍；将更多资源和资金投向中国以外市场，如新加坡和香港，形成规模性收入和利润；国内并购主要集中在一线城市，进入一级到二级医院，缩短回本周期，目前预期并购回本周期将进一步缩短 [23][24][25] - **AI战略**：中医AI具有率先落地场景，公司具备数据、医生资源、专利设备及数字化诊疗等核心优势；计划依托海量中医数据结合开源大模型训练微调自有中医大模型，推出面向医生端和患者端的应用；预计AI产品上线后，供给侧提升专家产能10%可带来近1亿收入和3.3个点的收入增长；未来商业模式将向连锁加平台化发展，通过AI实现会员收入分层级，进入家庭场景 [20][31][33][34][35] - **院内制剂**：已孵化13个院内制剂，处方医生接近400位，当月处方金额超百万，累计金额接近250万；2025年将有10个新院内制剂上线，往后三年每年审批上线10个；注重以消费力为核心，针对年轻患者，预计今年形成规模性收入 [29][30] 人才储备与培训 - 医生人才来源包括临床大学毕业生和社区或部分三甲医院辞职医生；临床大学毕业生兼任门诊部或分院医疗副院长，加强管理、患者沟通和专业对接能力，职称发展路径清晰，成长速度快，AI将加速其成长 [41][42][43] - 管理人才方面，公司对优秀人才具有吸引力，可获取医务总监、连锁运营院长等人才 [44] 收入与利润预期 - 2025年海外收入预计达1.5 - 2亿，海外利润率有望与国内门店利润率接近；2025年公司收入和利润预计增长25%左右，该指引不含AI额外投资支出；2025年AI投资预计达千万左右 [46][57][59] 其他重要但是可能被忽略的内容 - 公司自有医生收入贡献占比从2022年的25%出头提升到2023年的30%，2024年接近31%；一线城市2024年收入占比约60%，非一线城市收入增长速度高于一线城市，占比逐渐攀升 [60][61] - 医保和自费收入占比稳定在3:7，未来自费收入有望继续提升 [62] - 2025年公司计划实现五家一联体合作，通过内连外托、基因整合、人才培养三大抓手，提升基层首诊率，实现药材溯源等一体化，创新慢性病管理模式 [63][64][65] - 公司对雪球和媒体上的曲解造谣帖子，本着对股东负责的态度进行处理 [67]