纪要涉及的行业或公司 * 固收市场（债券、转债、信用债）[1] * 地方政府及城投平台[14][36][38] * 银行类机构（城商行、农商行）[3][22] * 公募、私募、资管、保险、年金等投资机构[27] * 涉及行业：TMT、军工、机械、电子、汽车、电力设备、工程机械、量子科技、新能源、新材料、航空航天、绿色石化、新兴储能、光子技术、钛合金、人工智能、先进制药等[27][31][39][40][43][44][47] 核心观点和论据 宏观与货币政策 * **货币政策**：预计2026年货币政策保持适度宽松，全年大概率有一次降息，时间窗口可能在春节后一季度内，1月份降息概率较低[1][3][9] 央行可能通过买断式逆回购或降准等工具保持资金宽松，以支持政府债券发行[1][4][20] * **通胀与利率**：预计2026年CPI均值约0.5%，PPI均值约-1.1%，GDP平减指数约0.3%，通胀回升将使10年国债中枢上升近10BP[1][5] 若央行降息10BP，全年利率中枢大致维持在当前10年国债1.8-1.85%的水平[1][5] * **财政与供给**：预计2026年财政规模扩张至15万亿左右，但扩张幅度小于前一年[16] 政府债供给压力集中在1-3月、5-6月和8-9月[1][18] 央行可能在1-2月、5月和8月保持流动性支持[1][18] 债券投资策略 * **整体展望**：全年利率走势可能呈现N字形，市场环境以震荡为主，中枢不会有显著变化[2][12] 收益预期比今年更可观[12] * **核心策略**： * **套息策略**：采用2-3年信用套息策略，当前净carry约为40BP以上，加上少量杠杆（如20%），预计回报可达2-2.1%[1][10] * **单边策略**：建议关注低频、高胜率、高赔率、有逻辑的单边交易机会[1][10] 例如，春节后3月份左右若降息预期升温，可关注5年和10年利率债[10] 二季度初可关注30年与10年利差大幅走阔后的压缩机会[11][13] * **短期策略**：年初可重点关注两三年信用债和5年国开债[1][11] 长端活跃券需视央行是否超预期降息或提高买债规模而定，否则建议短期高频交易[11] * **地方债策略**： * **发行与化解**：全国隐性债务总额约14.3万亿元，截至2025年11月底已化解近7万亿元，未来三年内需实际消化的隐性债务总额不到1万亿元，压力减轻[14] 专项债投向中，用于稳定房地产市场（土地储备、保障性安居工程等）的占比提高[15] * **投资窗口**：4-5月和7月可能是地方债与国债利差压缩的时间窗口[1][19][23] 当一般地方法律超过10个基点或专门法律超过20个基点时，其投资价值将优于同期限国家法律[3][22] * **区域选择**：可关注化解债务压力较大的重点省份[25] 以及2026年即将清零隐性债务的地区（如内蒙古、吉林、广西、重庆），但投资期限应控制在3年以内[38][42] * **信用债策略**： * **市场结构**：产业类信用债主要由央国企发行，信用资质接近城投，利差很小[36] 预计2026年起城投类信用债将增多[36] * **投资方向**：建议关注经济大省地级市高新区相关项目[37] 具体可关注各省市重点产业链、十大重点行业、“十五”规划中的产业所在区县，以及拥有国家级高新区或先进制造产业集群的地方[39][41] 例如，可投资江浙一带小镇和街道的4至5年期城投债[38] 转债市场投资策略 * **市场特征**：机构化特征明显，机构持仓占比上升至80%以上，高溢价次新券受青睐[3][27] 预计2026年上市量约500-520亿，不足以大幅扩容市场规模[27] * **投资策略**： * **关注下修策略**：许多临近到期（最后两年）的转债转股意愿增强，下修策略潜力较大[34] * **关注零期权价值偏低策略**：如华安、龙大和国投等临近到期且跌幅较大的标的[34] * **溢价率判断**：溢价率低于2%的转债约有60%-70%的概率会触发强赎[32] 次新券（上市两年内）的强赎概率不到30%[32] 目前强赎概率已从今年上半年的40%上升至60%[29] * **零息/平衡转债**：零息转债跟涨能力强，回落空间小，价格多在到期兑付价110附近震荡[34] 平衡转债（如100平价、90平价左右）比纯债性转债更具跟涨能力，且估值水平更低[34] 其他重要内容 * **银行偏好**：银行类机构在二级市场偏好5至10年期地方政府债，城商行关注五年期，农商行偏好十年期[3][22] * **供给节奏影响**：地方政府专项债发行节奏预计快于2025年，且会前置[18] 超长期地方债（20年、30年）的发行占比受30-10利差影响，但不会形成趋势性系统影响[17] * **高新区价值**：国家级高新区有178个，占全国20%的规模以上工业增加值，但涵盖了80%的重点实验室、70%的卡脖子研究中心以及50%的科创板A股上市公司，行业聚集效应强，是重要投资机会[46] * **行业选择逻辑**：投资区域选择可结合各省“十五”规划中的重点产业布局，例如四川的新兴储能、陕西的光子技术或钛合金、山东的人工智能和新材料等[40][44] * **风险提示**：需警惕股票市场持续下跌可能导致固收加基金卖出，从而影响股性次新转债[28] 对已退出隐性债务名单的地区，仍需关注其商票逾期与非标逾期风险[38][42]

明星债券私募业绩突发回撤 - 多家知名债券私募旗下产品近期突发大幅回撤，北京某中型债券私募产品净值连续三周下挫，近半年收益已转负 [3] - 上海某百亿债券私募旗下多只产品近期呈现断崖式下跌，其中一只今年5月成立的产品目前亏损已超2%，近两周回撤超过5% [5] - 业绩波动与万科债调整有关，11月下旬以来万科债普遍大幅调整，部分品种跌幅超过70%，12月11日多只万科债跌幅超一成，例如“21万科06”跌超18% [7] 业绩回撤的导火索与深层原因 - 直接导火索包括公募费率新规相关消息、万科展期事件，叠加公募基金持续净赎回，加剧了债券私募业绩回撤 [7] - 深层原因是低利率环境下的收益荒，压缩了传统债券策略的操作空间，部分管理人为追求收益进行信用下沉，风险舆情出现导致显著回撤 [7] - 在权益市场等其他资产表现更好的背景下，纯债策略产品吸引力降低，今年新备案私募基金中债券策略占比仅约4%，增量资金不足 [7] 固收策略整体面临挑战 - 市场环境使固收策略整体承压，十年期国债收益率大部分时间在1.6%—1.9%窄区间震荡，无风险利率处于历史偏低位置 [8] - 信用利差压缩在低位，传统通过“拉久期、下沉资质”获取超额收益的模式性价比下降，中长期纯债产品今年平均收益仅略高于无风险利率 [8] - 近期债市波动被视为独立信用事件，万科面临的流动性压力与核心央国企地产公司有本质区别，不应过度外推至整个国资房企信用链条 [8] 行业应对策略与转型方向 - 管理人应重新审视持有标的，穿透持仓以规避过度集中，增加流动性考量并做好压力测试，在低利率环境下调整收益预期，避免盲目信用下沉和过度拉长久期 [9] - 需调整配置思路，从传统纯债策略转向多策略增厚以分散风险，例如用债券ETF等流动性较好品种配合交易型增厚策略替代单一纯债品种，构建低波动组合 [9] - “固收+”思路成为共识，在设定风险预算前提下，适度引入可转债、REITs和部分权益资产，利用多元资产风险溢价在债券打底基础上做收益增强 [9] 未来核心竞争力与行业转型 - 未来固收机构的核心竞争力体现在两点：一是在低利率环境下持续提供具有吸引力、可复利的“固收底盘”；二是在清晰风险预算基础上，将多资产、多策略稳健叠加 [10] - 固收行业正经历从“单一固收管理者”向“资产配置型管理者”的转型，这一进程将长期影响行业格局 [10]

涉及的行业与公司 * 涉及的行业为人寿保险行业[1] * 涉及的公司为中国人寿保险（集团）公司[1] 业务策略与产品规划 * 2026年产品策略以多元化分红险为主，包括两全保险、分红年金和分红养老年金[2] * 计划在2026年1月先推出规模型产品，然后逐步转向10年缴费型产品，有序开展业务[4] * 公司维持均衡的保险产品结构，储蓄险、健康险和其他保险各占约1/3[11] * 长期看好健康险发展，并已储备增额型长期健康险和个人账户型长期医疗险产品[12] * 由于预定利率下调，增额寿险优势更明显，预计2026年个险渠道分红险占比将进一步提升[7] * 公司从风险管理角度出发，防范利率风险并提升分红险占比，但也会满足客户对传统保险的需求，保持多元化策略[8] 渠道发展与展望 * 银保渠道近年来保持较高增速，预计2026年将继续成为重要的增量动力，支撑公司业务发展[2][5][13] * 个险渠道是公司的基本盘，2025年各月个险渠道业务均有较好表现，预计2026年趋势将持续[5] * 公司将重点投入和发展银保渠道，注重与四行两邮、城商行等机构深入合作，拓宽业务机制[13][15] * 银保渠道已储备多款分红型产品，预计2026年其分红型产品占比将提升[14] * 合作机构中，四行两邮占比较大，但各地区情况不同，与股份行合作网点扩展速度在加快[15] * 2025年前三季度，个险渠道新单中期缴保费中分红险占比超过50%，银保渠道分红类保险规模量和占比也有明显提升[7][15] 代理人队伍管理 * 公司个人代理人人力规模基本企稳，呈现动态波动[9] * 致力于提升队伍质态，通过严抓考核、优增优育，提高招募标准[2][9] * 在报行合一监管环境下，努力控制代理人收入影响，核心团队产能和收入均有所上升，新招募人员收入也有所提升，从而改善留存率[9][10] 投资策略与资产配置 * 2025年前三季度权益投资比例增加3,800多亿元，其中市值上涨占比较大[16] * 未来权益投资比例可能继续上升，但需谨慎考虑市场风格切换及节奏[2][16] * 高股息组合的考核标准为：整体组合股息率要求达到4.5%，年化综合收益率在三年滚动期内不低于6%[17] * 高股息组合的股息率要求基于市值计算，税前和税后要求一致，A、H股选择无特别区分[18][19] * 绝对股息率和综合收益率在考核中的权重基本相同[20] * 公司在港股投资约为1,000多亿元，占整个公开市场权益类资产的10%左右，主要通过港股通进行[22] * OCI账户中的股票约为1,400多亿元，并非全部集中在港交所[24] 利率环境与固收策略 * 短期内预计国内利率在1.6%至2.1%区间震荡，明年是否突破2%取决于经济基本面及通胀情况[3][25] * 固收策略将结合负债端久期调整，传统账户采用免疫策略，分红或万能账户采用或有免疫策略[3][25] * 会配置信用债如银行二级资本补充债及长期产业债券等品种，以优化固收资产配置[25] * 公司目前的负资产负债有效久期缺口在两年以内，未来将根据利率情况灵活调整[26][27] 资本与分红策略 * 公司目前偿付能力较为充裕，暂时没有补充资本的计划[28] * 分红策略致力于维持每股全年派息水平相对稳定甚至增长，不会完全按净利润比例直接派息，以提供稳健回报[3][28]